客戶管理層負(fù)面語(yǔ)調(diào)與供應(yīng)商未來(lái)績(jī)效關(guān)系研究
——基于MD＆A的文本分析

于 瑩，姚梅芳

（吉林大學(xué)管理學(xué)院，吉林 長(zhǎng)春 130022）

一、引 言

文本信息是上市公司披露的以文本形式呈現(xiàn)的具有會(huì)計(jì)相關(guān)性的信息，包括管理層討論與分析（MD＆A）、季度盈余報(bào)告、業(yè)績(jī)說(shuō)明會(huì)、公司新聞等諸多形式。［1－2］作為非財(cái)務(wù)信息，公司文本信息是對(duì)財(cái)務(wù)信息的有效補(bǔ)充，傳達(dá)著超出財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的額外信息。由于公司管理者比外部投資者更具信息優(yōu)勢(shì)，在公司運(yùn)營(yíng)狀況、財(cái)務(wù)狀況、未來(lái)發(fā)展等方面掌握著更全面、更準(zhǔn)確的信息。因此，公司披露的文本信息能夠有效降低公司與外部投資者間的信息不對(duì)稱，［3］為利益相關(guān)者的決策與行為提供有力依據(jù)。此外，文本信息傳遞著有關(guān)公司的特定信息，能夠顯著提高公司透明度并降低信息獲取成本，進(jìn)而降低公司股價(jià)聯(lián)動(dòng)。［4］

由于文本信息是管理者對(duì)公司運(yùn)營(yíng)做出的評(píng)價(jià)、分析與預(yù)估，因此不僅文本內(nèi)容具有信息有用性，其文本語(yǔ)調(diào)（即“管理層語(yǔ)調(diào)”）也傳遞著重要信息。［5］管理層語(yǔ)調(diào)反映著管理者的深層心理或行為傾向［1］，能夠提供關(guān)于企業(yè)未來(lái)業(yè)績(jī)的增量信息，有效預(yù)示企業(yè)發(fā)展前景繼而為投資者決策提供線索。［6］在管理層語(yǔ)調(diào)研究中，負(fù)面語(yǔ)調(diào)由于特殊性和重要性而備受關(guān)注。外部投資者認(rèn)為管理者負(fù)面語(yǔ)調(diào)比正面語(yǔ)調(diào)更具可信度并且更具信息價(jià)值，因此往往更相信負(fù)面語(yǔ)調(diào)帶來(lái)的關(guān)于公司業(yè)績(jī)的壞消息，并對(duì)其做出及時(shí)的市場(chǎng)反應(yīng)。［7］

在供應(yīng)鏈日益發(fā)展的經(jīng)濟(jì)新常態(tài)下，客戶與供應(yīng)商成為密不可分的利益共同體。利益相關(guān)者理論指出，客戶作為供應(yīng)商的主要利益相關(guān)者對(duì)供應(yīng)商的戰(zhàn)略和經(jīng)營(yíng)具有決定性影響，客戶信息也將通過(guò)供應(yīng)鏈的傳導(dǎo)機(jī)制作用于供應(yīng)商企業(yè)。然而，現(xiàn)有研究集中于探討財(cái)務(wù)信息對(duì)供應(yīng)商的影響，對(duì)于非財(cái)務(wù)信息（如管理層討論與分析）是否影響以及如何影響供應(yīng)商的研究尚不明晰，鮮有基于文本語(yǔ)調(diào)的角度討論非財(cái)務(wù)信息在跨企業(yè)間傳染效應(yīng)的研究。既然客戶與供應(yīng)商通過(guò)供應(yīng)鏈緊密相連，客戶信息會(huì)通過(guò)供應(yīng)鏈的傳導(dǎo)作用于供應(yīng)商，那么客戶傳達(dá)出的負(fù)面管理層語(yǔ)調(diào)是否會(huì)影響供應(yīng)商績(jī)效？這一關(guān)系又受何種因素的影響？厘清以上問(wèn)題對(duì)進(jìn)一步理解非財(cái)務(wù)信息語(yǔ)言特征的經(jīng)濟(jì)后果具有重要的理論意義，并有助于擴(kuò)展公司績(jī)效影響因素的相關(guān)研究。

基于上述分析，本文選取2009～2019年滬深A(yù)股上市供應(yīng)商為樣本，實(shí)證檢驗(yàn)跨企業(yè)關(guān)系情形下，客戶管理層負(fù)面語(yǔ)調(diào)對(duì)供應(yīng)商未來(lái)績(jī)效的影響。實(shí)證結(jié)果表明，客戶管理層負(fù)面語(yǔ)調(diào)與供應(yīng)商未來(lái)績(jī)效呈顯著負(fù)相關(guān)；差異性檢驗(yàn)表明，客戶管理層負(fù)面語(yǔ)調(diào)對(duì)供應(yīng)商未來(lái)績(jī)效的負(fù)向影響在供應(yīng)商議價(jià)能力低、客戶融資融券程度高和客戶媒體負(fù)面報(bào)道程度高的情況下更為明顯。相較于以往研究，本文的主要貢獻(xiàn)體現(xiàn)為：從供應(yīng)鏈縱向視角出發(fā)，考察客戶文本信息的語(yǔ)調(diào)特征對(duì)上游供應(yīng)商的影響，揭示了非財(cái)務(wù)信息語(yǔ)言特征的跨企業(yè)傳染效應(yīng)，豐富了文本信息的相關(guān)研究；在供應(yīng)鏈縱向鏈條上考察客戶相關(guān)信息對(duì)供應(yīng)商績(jī)效的影響，拓展了企業(yè)績(jī)效的影響因素研究；進(jìn)一步檢驗(yàn)供應(yīng)商議價(jià)能力、客戶媒體負(fù)面報(bào)道程度與客戶融資融券程度的差異性影響，為客戶管理層負(fù)面語(yǔ)調(diào)與供應(yīng)商未來(lái)績(jī)效的作用機(jī)制提供經(jīng)驗(yàn)證據(jù)。

二、理論分析與研究假設(shè)

管理層討論與分析（MD＆A）是管理層在財(cái)務(wù)報(bào)告中呈現(xiàn)的對(duì)公司過(guò)去經(jīng)營(yíng)情況的評(píng)價(jià)以及對(duì)企業(yè)未來(lái)業(yè)績(jī)和風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)估。［8］作為文本信息，MD＆A能為利益相關(guān)者提供財(cái)務(wù)指標(biāo)無(wú)法呈現(xiàn)的增量信息，預(yù)示著企業(yè)未來(lái)業(yè)績(jī)、存貨變動(dòng)、破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)和股價(jià)等。［9］此外，MD＆A的披露語(yǔ)調(diào)也具有信息增量?jī)r(jià)值，能夠有效預(yù)示企業(yè)未來(lái)發(fā)展?fàn)顩r。［10］例如，MD＆A中的前瞻性陳述的語(yǔ)調(diào)在解釋公司未來(lái)收益方面具有顯著解釋力，使用積極的語(yǔ)調(diào)有助于改善公司未來(lái)績(jī)效。［11］MD＆A的披露語(yǔ)調(diào)還能預(yù)測(cè)公司股票內(nèi)幕交易行為。［12］在管理層與投資者的重復(fù)博弈下，管理層語(yǔ)調(diào)向投資者傳遞預(yù)示公司未來(lái)業(yè)績(jī)的增量信息，而投資者也會(huì)整合這些信息并做出合理反應(yīng)。［13］尤其是當(dāng)管理層傳達(dá)出負(fù)面語(yǔ)調(diào)時(shí)，投資者認(rèn)為公司通常不會(huì)隨意披露壞消息，壞消息比好消息更具可信度與信息價(jià)值，［7］因而投資者的市場(chǎng)反應(yīng)更為及時(shí)與強(qiáng)烈。

根據(jù)利益相關(guān)者理論，客戶不僅是供應(yīng)商的主要利益相關(guān)者，更是供應(yīng)商績(jī)效的主要來(lái)源，因此客戶對(duì)供應(yīng)商的戰(zhàn)略與經(jīng)營(yíng)成果具有決定性影響。客戶信息將通過(guò)供應(yīng)鏈的傳染效應(yīng)作用于供應(yīng)商。［14］客戶MD＆A披露傳達(dá)出負(fù)面語(yǔ)調(diào)意味著客戶管理層認(rèn)為本企業(yè)目前營(yíng)業(yè)狀況不佳并對(duì)企業(yè)發(fā)展前景缺乏信心。因此，客戶傾向于降低對(duì)供應(yīng)商的原材料需求，減少訂單數(shù)量與額度，這將直接導(dǎo)致供應(yīng)商的未來(lái)績(jī)效降低。客戶也可能因運(yùn)營(yíng)不良而更換供應(yīng)商，那么供應(yīng)商與客戶間的專用性資產(chǎn)投資將成為沉沒(méi)成本，拉低供應(yīng)商短期績(jī)效。此外，客戶壞消息還將通過(guò)供應(yīng)商的外部投資者“傳染”給供應(yīng)商。投資者在評(píng)價(jià)供應(yīng)商績(jī)效時(shí)，會(huì)將與供應(yīng)商關(guān)聯(lián)的客戶信息也考慮在內(nèi)。［15］投資者對(duì)于客戶業(yè)績(jī)的悲觀預(yù)期將外溢到供應(yīng)商的股價(jià)表現(xiàn)中，供應(yīng)商的股價(jià)波動(dòng)幅度上升，其外部融資能力及利益相關(guān)者的信任均將下降，阻礙企業(yè)的資源獲取，進(jìn)而影響企業(yè)績(jī)效。作為客戶MD＆A的信息接收者，供應(yīng)商為保護(hù)自身利益將針對(duì)客戶披露的壞消息做出主動(dòng)調(diào)整，如增持現(xiàn)金以應(yīng)對(duì)客戶拖欠賬款甚至壞賬的風(fēng)險(xiǎn)，［16］然而現(xiàn)金流占用也將阻礙企業(yè)投資效率，最終影響供應(yīng)商未來(lái)績(jī)效。基于此，本文提出假設(shè)：

H1：客戶管理層負(fù)面語(yǔ)調(diào)對(duì)供應(yīng)商未來(lái)績(jī)效具有顯著負(fù)向影響。

議價(jià)能力是指企業(yè)由于擁有獨(dú)特的、有價(jià)值的資源而在交易價(jià)格和貿(mào)易條款方面具有相當(dāng)大的影響力。［17］議價(jià)能力弱，說(shuō)明供應(yīng)商對(duì)客戶的依賴程度較強(qiáng)，在供應(yīng)商—客戶關(guān)系中處于弱勢(shì)地位，其客戶轉(zhuǎn)換成本高昂，并且面臨著激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，因此面臨著客戶的利益侵占，供應(yīng)商通常被迫做出妥協(xié)讓步。［18］當(dāng)客戶在MD＆A中傳遞出負(fù)面語(yǔ)調(diào)時(shí)，可能向供應(yīng)商提出延期支付貨款、提高商業(yè)信用額度與降低采購(gòu)價(jià)格等要求，那么議價(jià)能力弱的供應(yīng)商不得不妥協(xié)退讓，其經(jīng)營(yíng)成本將明顯提高，導(dǎo)致企業(yè)未來(lái)績(jī)效下滑。在同樣情況下，議價(jià)能力強(qiáng)的供應(yīng)商則能夠收緊對(duì)客戶的信用額度，并拒絕降低產(chǎn)品售價(jià)，甚至可以以較低的客戶轉(zhuǎn)換成本更換新客戶從而保護(hù)企業(yè)現(xiàn)金流，防范財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。據(jù)此，本文提出假設(shè)：

H2：在議價(jià)能力低的供應(yīng)商中，客戶管理層負(fù)面語(yǔ)調(diào)對(duì)供應(yīng)商未來(lái)績(jī)效的負(fù)向作用更強(qiáng)。

在信息經(jīng)濟(jì)時(shí)代，媒體報(bào)道是企業(yè)利益相關(guān)者判斷和決策的依據(jù)，能夠影響企業(yè)的經(jīng)濟(jì)后果。［19］媒體負(fù)面報(bào)道程度越高，越向公眾揭示企業(yè)潛在的經(jīng)營(yíng)問(wèn)題，這些壞消息在媒體負(fù)面報(bào)道的作用下其市場(chǎng)影響將被放大，會(huì)引起強(qiáng)烈的市場(chǎng)反應(yīng)，阻礙投資者決策。當(dāng)客戶在MD＆A中傳遞出負(fù)面語(yǔ)調(diào)時(shí)，媒體的負(fù)面報(bào)道將降低客戶企業(yè)的社會(huì)認(rèn)可度，消費(fèi)者可能縮減或停止交易，這一方面會(huì)直接導(dǎo)致客戶對(duì)供應(yīng)商的產(chǎn)品需求降低，供應(yīng)商未來(lái)績(jī)效下滑；另一方面會(huì)導(dǎo)致客戶償債能力下降，造成拖欠甚至拒付供應(yīng)商的貨款，使供應(yīng)商現(xiàn)金流緊張，［20］影響供應(yīng)商未來(lái)績(jī)效。據(jù)此，本文提出假設(shè)：

H3：當(dāng)客戶媒體負(fù)面報(bào)道程度高時(shí)，客戶管理層負(fù)面語(yǔ)調(diào)對(duì)供應(yīng)商未來(lái)績(jī)效的負(fù)向作用更強(qiáng)。

融資融券是投資者利用公司正負(fù)面信息進(jìn)行信用交易的工具，能夠有效增加股價(jià)信息含量，提高股票定價(jià)效率。［21］通過(guò)融資機(jī)制，投資者借資金買入證券進(jìn)行杠桿交易，但遭遇股價(jià)下跌時(shí)，投資者則被迫平倉(cāng)，加劇股價(jià)下跌風(fēng)險(xiǎn)；通過(guò)融券機(jī)制，投資者借證券出售進(jìn)行賣空交易，使公司負(fù)面信息及時(shí)反映到股價(jià)上，加劇股價(jià)下跌。［22］當(dāng)客戶在MD＆A中傳遞出負(fù)面語(yǔ)調(diào)時(shí)，如果客戶的融資融券程度高，管理層所傳遞出的負(fù)面信息便會(huì)被投資者及時(shí)捕捉并進(jìn)一步放大，其股價(jià)崩盤(pán)風(fēng)險(xiǎn)隨之上升，并對(duì)供應(yīng)商產(chǎn)生風(fēng)險(xiǎn)溢出效應(yīng)使其股價(jià)大幅波動(dòng)，降低供應(yīng)商融資能力，最終影響供應(yīng)商未來(lái)績(jī)效。據(jù)此，本文提出假設(shè)：

H4：當(dāng)客戶融資融券程度高時(shí)，客戶管理層負(fù)面語(yǔ)調(diào)對(duì)供應(yīng)商未來(lái)績(jī)效的負(fù)向作用更強(qiáng)。

三、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本選擇與數(shù)據(jù)來(lái)源

本文以2009～2019年滬深A(yù)股上市供應(yīng)商為初選樣本，通過(guò)手工收集，提取出在年報(bào)中披露了前五名客戶名稱與交易數(shù)據(jù)的供應(yīng)商，得到2167組樣本。為確保結(jié)果的可信性，依次剔除ST和*ST的樣本、金融行業(yè)樣本、相關(guān)數(shù)據(jù)缺失的樣本，最終得到1014組樣本。鑒于客戶當(dāng)期的MD＆A語(yǔ)調(diào)預(yù)示著客戶未來(lái)的發(fā)展?fàn)顩r，理論上應(yīng)該對(duì)供應(yīng)商下一期績(jī)效產(chǎn)生影響，因此客戶樣本期間為2009～2018年，供應(yīng)商樣本期間則為2010～2019年。為避免極端值的影響，對(duì)所涉及的連續(xù)變量進(jìn)行1%上下的winsorize縮尾處理。財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)與客戶信息數(shù)據(jù)來(lái)源于CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)和Wind數(shù)據(jù)庫(kù)，并采用Stata 16.0軟件進(jìn)行數(shù)據(jù)處理與實(shí)證分析。

（二）變量測(cè)量

1.供應(yīng)商下期績(jī)效（CROAt＋1）。由于營(yíng)業(yè)利潤(rùn)不易被公司管理層操作，為降低盈余管理的影響，本文借鑒高明華等（2012）的測(cè)量方法，采用“營(yíng)業(yè)利潤(rùn)/總資產(chǎn)”來(lái)衡量供應(yīng)商績(jī)效。

2.客戶管理層負(fù)面語(yǔ)調(diào)（CUST＿M(jìn)NT）。由于文本語(yǔ)調(diào)的測(cè)量屬于文本情感分析的范疇，本文借鑒Pennebaker（2003）［23］等的研究，采用詞匯匹配法進(jìn)行測(cè)量，即將客戶MD＆A中的情感詞匯與特定情感詞匯庫(kù)相匹配來(lái)判斷客戶管理層語(yǔ)調(diào)傾向。具體地，利用Python軟件在巨潮資訊網(wǎng)上爬取客戶年報(bào)文本，然后利用Python的jieba分詞工具，以《中文情感極性詞典》等為依據(jù)，對(duì)文本的管理層語(yǔ)調(diào)進(jìn)行分析。由詞匯匹配結(jié)果可以得到客戶年報(bào)中的正面和負(fù)面語(yǔ)調(diào)詞匯數(shù)量。為保證結(jié)果的科學(xué)性和穩(wěn)健性，本文采用兩種方式度量管理層負(fù)面語(yǔ)調(diào)，一是借鑒Price等（2012）［24］以及謝德仁和林樂(lè)（2015）［6］的度量方式，計(jì)算方法如式（1）所示；二是借鑒曾慶生（2018）［2］的研究，計(jì)算方法如式（2）所示。

其中，NEGW是t年上市公司MD＆A中所含的負(fù)面詞匯數(shù)量；POSW是相應(yīng)的正面詞匯數(shù)量；TOTW是t年上市公司MD＆A的文本總詞匯數(shù)量。

此外，由于供應(yīng)商樣本企業(yè)對(duì)其前五大客戶進(jìn)行信息披露，為綜合考慮五大客戶對(duì)供應(yīng)商績(jī)效的影響，本文以客戶銷售額占比作為權(quán)重對(duì)客戶管理層負(fù)面語(yǔ)調(diào)進(jìn)行加權(quán)求和處理，具體方法如式（3）所示：

3.控制變量。借鑒王雄元和高曦（2017）［14］與曾詩(shī)韻等（2017）［25］的研究，本文對(duì)可能影響供應(yīng)商績(jī)效的企業(yè)特征要素進(jìn)行控制，包括供應(yīng)商特征與客戶特征兩方面。此外，對(duì)年度和行業(yè)的固定效應(yīng)進(jìn)行控制。文中所涉及的變量定義如表1所示：

表1 變量定義

（三）實(shí)證模型設(shè)計(jì)

為檢驗(yàn)假設(shè)H1，即客戶管理層負(fù)面語(yǔ)調(diào)對(duì)供應(yīng)商下期績(jī)效的影響，本文構(gòu)建模型如下：

在式（4）中，CROAt＋1為被解釋變量供應(yīng)商的未來(lái)績(jī)效，CUST＿M(jìn)NT t為模型的解釋變量客戶管理層負(fù)面語(yǔ)調(diào)，Controls為模型中的控制變量。β1為模型（4）的關(guān)鍵系數(shù)，若β1顯著為負(fù)，表明客戶管理層負(fù)面語(yǔ)調(diào)越多，供應(yīng)商未來(lái)績(jī)效越差，則假設(shè)H1得到支持。

為檢驗(yàn)假設(shè)H2，進(jìn)一步將供應(yīng)商的全樣本分為議價(jià)能力高與議價(jià)能力低兩組，分別檢驗(yàn)?zāi)Ｐ停?）中因變量與解釋變量的相關(guān)系數(shù)β1。

為檢驗(yàn)假設(shè)H3，本文按照客戶媒體負(fù)面報(bào)道程度將供應(yīng)商全樣本分為高、低兩組，分別檢驗(yàn)?zāi)Ｐ停?）的β1系數(shù)。

為檢驗(yàn)假設(shè)H4，本文根據(jù)客戶融資融券程度將供應(yīng)商全樣本劃分為高與低兩組，分別檢驗(yàn)?zāi)Ｐ停?）的β1系數(shù)。

四、實(shí)證結(jié)果與分析

（一）描述性統(tǒng)計(jì)

對(duì)全樣本中的所有變量進(jìn)行描述性統(tǒng)計(jì)分析，從樣本觀測(cè)值的分布來(lái)解析主要變量的特征。描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果顯示，供應(yīng)商績(jī)效（CROA）的均值為0.0321，說(shuō)明非金融類上市公司的平均盈利能力為正，但最小值為－0.2678，說(shuō)明企業(yè)存在虧損的情況；客戶管理層負(fù)面語(yǔ)調(diào)（以CUST＿M(jìn)NT1或CUST＿M(jìn)NT2度量）均值、最小值與最大值均為負(fù)，說(shuō)明客戶MD＆A中采用的正面詞匯多于負(fù)面詞匯。

（二）實(shí)證檢驗(yàn)

表2列示了客戶管理層負(fù)面語(yǔ)調(diào)與供應(yīng)商未來(lái)績(jī)效的OLS回歸結(jié)果，列（1）和列（2）分別以CUST＿M(jìn)NT1與 CUST＿M(jìn)NT2作為解釋變量，系數(shù)均在1%統(tǒng)計(jì)水平上顯著（β1＝－ 0.1092；β2＝－ 1.2310）。回歸結(jié)果說(shuō)明無(wú)論哪種計(jì)量方式，管理層負(fù)面語(yǔ)調(diào)與供應(yīng)商未來(lái)績(jī)效均顯著負(fù)相關(guān)，假設(shè)H1得到驗(yàn)證。并且回歸模型調(diào)整后R2均大于20%，說(shuō)明模型擬合優(yōu)度良好。

表2 客戶管理層負(fù)面語(yǔ)調(diào)與供應(yīng)商未來(lái)績(jī)效

（三）穩(wěn)健性檢驗(yàn)

1.工具變量的2SLS。對(duì)于潛在的遺漏關(guān)鍵變量的內(nèi)生性問(wèn)題，本文采用兩階段最小二乘法（2SLS）予以檢驗(yàn)。借鑒曾慶生（2018）［2］的做法，選取客戶管理層負(fù)面語(yǔ)調(diào)的年度—行業(yè)均值（INDU＿M(jìn)NT）以及年度—地區(qū)均值（PRO＿M(jìn)NT）作為工具變量，兩者與客戶企業(yè)特征高度相關(guān)且與供應(yīng)商相關(guān)度低，符合工具變量標(biāo)準(zhǔn)，且通過(guò)了弱工具變量檢驗(yàn)與Sargan檢驗(yàn)。表3列示了2SLS的回歸結(jié)果，第一階段結(jié)果顯示，Hansen檢驗(yàn)無(wú)法拒絕原假設(shè)，說(shuō)明工具變量符合相關(guān)性和外生性的要求。第二階段的結(jié)果表明，在控制了遺漏重要變量可能帶來(lái)的內(nèi)生性問(wèn)題后，CUST＿M(jìn)NT與CROAt＋1的回歸系數(shù)仍在1%的統(tǒng)計(jì)水平下顯著為負(fù)，與原始回歸結(jié)果一致，再次驗(yàn)證假設(shè)H1。

表3 穩(wěn)健性檢驗(yàn)：工具變量的2SLS估計(jì)

2.Heckman兩階段估計(jì)。由于供應(yīng)商披露客戶信息是自愿行為，可能存在樣本自選擇偏差，故采用Heckman兩階段法對(duì)此類內(nèi)生性問(wèn)題進(jìn)行檢驗(yàn)。從表4可見(jiàn)，在控制內(nèi)生性問(wèn)題之后，CUST＿M(jìn)NT與CROAt＋1的回歸系數(shù)仍在1%的統(tǒng)計(jì)水平下顯著為負(fù)，與原始回歸結(jié)果一致，再次驗(yàn)證假設(shè)H1。

表4 穩(wěn)健性檢驗(yàn)：Heckman第二階段的回歸結(jié)果

五、異質(zhì)性分析

（一）供應(yīng)商議價(jià)能力的異質(zhì)性檢驗(yàn)

進(jìn)一步將供應(yīng)商樣本劃分為議價(jià)能力高和議價(jià)能力低兩組，在模型（4）的基礎(chǔ)上，本文通過(guò)分組回歸比較供應(yīng)商議價(jià)能力的高低對(duì)管理層負(fù)面語(yǔ)調(diào)與供應(yīng)商未來(lái)績(jī)效關(guān)系是否具有差異性影響。供應(yīng)商議價(jià)能力借鑒潘凌云和董竹（2021）的方法，［26］用前五大客戶銷售收入與總銷售收入之比衡量。該值越大，說(shuō)明供應(yīng)商對(duì)大客戶的資源依賴程度越高，議價(jià)能力越低。然后以供應(yīng)商議價(jià)能力的年度—行業(yè)中值作為分組依據(jù)，大于中位數(shù)的供應(yīng)商劃分為議價(jià)能力低組，小于中位數(shù)的則劃分為議價(jià)能力高組。分組回歸結(jié)果（見(jiàn)表5）表明在供應(yīng)商議價(jià)能力高組，系數(shù)均不顯著。而在供應(yīng)商議價(jià)能力低組，CUST＿M(jìn)NT1與CROAt＋1的回歸系數(shù) β1＝－0.1724，在 1%統(tǒng)計(jì)水平上顯著；CUST＿M(jìn)NT2與 CROAt＋1的回歸系數(shù) β2＝－1.3362，在10%統(tǒng)計(jì)水平上顯著。該結(jié)果說(shuō)明客戶管理層負(fù)面語(yǔ)調(diào)與供應(yīng)商未來(lái)績(jī)效的負(fù)向影響僅存在于議價(jià)能力低的供應(yīng)商中。假設(shè)H2得到驗(yàn)證。

表5 供應(yīng)商議價(jià)能力的分組檢驗(yàn)

（二）客戶媒體負(fù)面報(bào)道的異質(zhì)性檢驗(yàn)

按照客戶媒體負(fù)面報(bào)道程度將全樣本劃分為高與低兩組，通過(guò)分組回歸檢驗(yàn)客戶媒體負(fù)面報(bào)道程度的高低是否影響管理層負(fù)面語(yǔ)調(diào)與供應(yīng)商未來(lái)績(jī)效的關(guān)系。客戶媒體負(fù)面報(bào)道程度借鑒肖志超和張俊民（2016）［27］的方法，以《全國(guó)重要報(bào)紙數(shù)據(jù)庫(kù)》為基礎(chǔ)，利用爬蟲(chóng)技術(shù)抓取相關(guān)上市公司的負(fù)面新聞，并計(jì)算上市公司年度的負(fù)面報(bào)道數(shù)量，將前五大客戶的年度負(fù)面新聞數(shù)量用銷售份額加權(quán)計(jì)算客戶的媒體負(fù)面報(bào)道程度，最終以供應(yīng)商的客戶年度媒體負(fù)面報(bào)道數(shù)量中值為劃分依據(jù)，劃分為高與低兩組。分組回歸結(jié)果如表6所示。由表6可見(jiàn)，在媒體負(fù)面報(bào)道程度低組，β估計(jì)系數(shù)不顯著，而在媒體負(fù)面報(bào)道程度高組，CUST＿M(jìn)NT1和 CUST＿M(jìn)NT2與 CROAt＋1的回歸系數(shù)分別為 β1＝－0.1367、β2＝－1.4854，均在 1%統(tǒng)計(jì)水平上顯著。結(jié)果表明客戶管理層負(fù)面語(yǔ)調(diào)與供應(yīng)商未來(lái)績(jī)效的負(fù)向影響僅存在于客戶媒體負(fù)面報(bào)道程度高時(shí)。假設(shè)H3得到驗(yàn)證。

表6 客戶媒體負(fù)面報(bào)道的分組檢驗(yàn)

（三）客戶融資融券程度的異質(zhì)性檢驗(yàn)

按照客戶融資融券程度將全樣本劃分為高與低兩組，針對(duì)客戶融資融券程度的高低，對(duì)管理層負(fù)面語(yǔ)調(diào)與供應(yīng)商未來(lái)績(jī)效進(jìn)行OLS回歸。客戶融資融券程度借鑒底璐璐等（2020）的方法，［16］以同年度前五大客戶銷售額加權(quán)的融資融券額中值為劃分標(biāo)準(zhǔn)。根據(jù)表7所示，在客戶融資融券程度低的供應(yīng)商樣本中，CUST＿M(jìn)NT與CROAt＋1的系數(shù)均不顯著。而在客戶融資融券程度高的供應(yīng)商樣本中，CUST＿M(jìn)NT與CROAt＋1的系數(shù)β1＝－0.2070、β2＝－2.1325，均在1%統(tǒng)計(jì)水平上顯著。異質(zhì)性檢驗(yàn)結(jié)果說(shuō)明客戶管理層負(fù)面語(yǔ)調(diào)與供應(yīng)商未來(lái)績(jī)效的負(fù)向影響僅存在于客戶融資融券程度高的供應(yīng)商樣本中。假設(shè)H4得到驗(yàn)證。

表7 客戶融資融券的分組檢驗(yàn)

六、研究結(jié)論

本文以2009～2019年滬深A(yù)股上市公司為研究樣本，分析客戶管理層負(fù)面語(yǔ)調(diào)對(duì)供應(yīng)商未來(lái)績(jī)效的影響，并考察了供應(yīng)商議價(jià)能力、客戶媒體負(fù)面報(bào)道程度與客戶融資融券程度三個(gè)要素對(duì)客戶管理層負(fù)面語(yǔ)調(diào)與供應(yīng)商未來(lái)績(jī)效關(guān)系的差異性影響。主要研究結(jié)論為：客戶管理層負(fù)面語(yǔ)調(diào)對(duì)供應(yīng)商未來(lái)績(jī)效具有負(fù)向影響，并且在供應(yīng)商議價(jià)能力低、客戶媒體負(fù)面報(bào)道程度高以及客戶融資融券程度高的供應(yīng)商中，客戶管理層負(fù)面語(yǔ)調(diào)對(duì)供應(yīng)商未來(lái)績(jī)效的負(fù)向影響更強(qiáng)。以上經(jīng)驗(yàn)證據(jù)表明，文本信息的語(yǔ)調(diào)特征具有跨企業(yè)傳染效應(yīng)，管理層負(fù)面語(yǔ)調(diào)會(huì)通過(guò)供應(yīng)鏈波及供應(yīng)商，導(dǎo)致供應(yīng)商未來(lái)績(jī)效下滑。供應(yīng)商的高議價(jià)能力、客戶媒體負(fù)面報(bào)道程度低以及客戶融資融券程度低有助于削弱這一負(fù)面效應(yīng)。因此，為提升供應(yīng)鏈穩(wěn)定性，監(jiān)管部門應(yīng)制定合理的信息規(guī)范，加強(qiáng)對(duì)公司信息披露的監(jiān)管，鼓勵(lì)公司及時(shí)、準(zhǔn)確、客觀地披露負(fù)面信息，以防范與控制公司文本信息的負(fù)面語(yǔ)調(diào)所產(chǎn)生的傳染效應(yīng)，幫助供應(yīng)商針對(duì)客戶信息采取對(duì)策，降低負(fù)面語(yǔ)調(diào)帶來(lái)的負(fù)面影響。同時(shí)，供應(yīng)商應(yīng)認(rèn)識(shí)到客戶文本信息語(yǔ)調(diào)特征的重要性，組織相關(guān)人員監(jiān)控客戶企業(yè)的公告信息，全面分析客戶企業(yè)的經(jīng)營(yíng)情況，避免在信息不對(duì)稱條件下，客戶企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)自身經(jīng)營(yíng)產(chǎn)生無(wú)法控制的沖擊。