我國公司債信用利差影響因素分析

【摘要】從2014年4月“超日債”違約起，債券信用風險問題頻繁。本文以2014年12月至2016年12月間在交易所交易不含權公司債券為研究樣本，風險信用風險因素、流動性風險因素及宏觀風險因素等因素對公司債信用利差的影響。分析發現，信用風險因素、宏觀因素對公司債信用利差的影響顯著，而流動性風險因素影響不顯著。

【關鍵詞】信用利差 公司債券 影響因素

在債券市場廣度和深度逐步提升的背景下，低評級和無擔保債券占比顯著上升，債券發行主體信用資質顯著降低。債券信用風險凸顯。截止到2017年1月24日，共發生110起實質性信用違約事件，此外信用債負面事件也隨之增多。

一、我國企業債信用利差影響因素

（一）信用風險因素

公司經營狀況直接決定了公司債券的違約率。公司的經營情況主要由公司財務狀況來體現，本文選取利息保障倍數、流動比率、凈資產收益率和財務杠桿率指標。無擔保債券信用利差遠高于有擔保的信用利差，且由中央國有企業擔保的公司債信用利差低于地方國有企業低于民營企業。產能過剩行業因自身經營狀況不佳導致信用風險較大，且該行業受經濟環境影響較大，信用波動較大。

（二）流動性風險因素

流動性包含四個方面的內涵：交易速度、交易數量、交易成本和交易彈性，從而共同構成流動性的四維。因我國公司債市場整體流動性較差，成交規模較小，故從交易速度和交易數量兩個方面選取月交易天數和月交易量指標。

（三）宏觀因素

無風險收益率反映經濟基本面、資金面以及政策面的變動。本文選取1年期和10年期國債到期收益率及國債收益率曲線斜率（國債收益率曲線斜率=10年期-2年期國債到期收益率）衡量無風險收益率情況。CPI是衡量一個國家通貨膨脹水平的重要指標，通脹使得投資者傾向于更保守的投資策略，要求更高溢價補償，減少對債券的需求，信用利差增大。M2增加提供債券需求，提高公司經營所需資金，降低公司債信用利差。

二、實證分析

根據上述各因素信用利差分析，初步建立回歸模型1，得到如下結果：

CSit=-0.030422ROEit-0.893142RATEit+0.4118598INDit

（-13.23303） （31.61649） （5.946853）

+0.101737RTit-0.009647ICRit+0.02995DAYit

（11.95341） （-3.709729） （6.336636）

+0.279081D（LRit）+εit

（2.456005）

根據模型1，在信用風險因素方面，反映財務杠桿率與信用利差呈正比，而流動比例影響不顯著。財務杠桿反映公司主體的負債總體情況，而流動比例反映的是短期負債情況，因此，公司債信用利差受長期負債影響，這是因為我國公司債多為3至15年中長期債券。此外，利息保障倍數與公司債信用利差呈反比。利息保障倍數中利息費用為長期債務所產生的，可見該指標也反映公司長期債務的償債能力。凈資產收益率與信用利差負相關。公司所處行業、信用評級與信用利差顯著相關，但公司擔保情況與信用利差關系不顯著。產能過剩行業公司債的信用利差高于非傳統行業41.19BP，這是因為產能過剩行業經營能力不佳，投資者要求更高的風險補償。

在流動性風險因素方面，因我國債券市場流動性水平較差，個債流動性差異不明顯，所以流動性風險因素對信用利差影響不顯著。據模型1，月均成交量與信用利差成正比，與理論預期不符。故剔除流動性風險因素建立模型2。

CSit=-0.031006ROEt-0.974053RATEIT+0.427336INDit+0.100123RTit

（-13.33647） （38.19278） （6.100381） （11.62840）

-0.007078ICRit+0.260775D（LRit）+0.051573D（M2）+εit

（-2.722405） （2.268214） （1.815705）

在宏觀因素方面，國債收益率曲線斜率和10年期國債到期收益率對公司債信用利差的影響不顯著，從模型中剔除。由此可見，無風險利率對公司債信用利差影響不顯著。此外，信用利差與M2增量正相關。

三、結論

實證分析發現，信用風險因素、宏觀因素對公司債信用利差的解釋程度較高，流動性風險因素和股票市場因素解釋力較差。在信用風險因素方面，公司債發行主體的長期債務償還能力提升會顯著降低公司債信用利差，而短期債務償還能力影響不顯著。盈利能力和信用評級提升會顯著降低信用利差。產能過剩行業信用利差明顯高于其他行業信用利差，擔保情況對信用利差作用不顯著。在流動性風險因素方面，因我國債券市場流動性水平較低，個債差異不明顯，流動性風險因素對公司債信用利差的影響不顯著。此外剩余期限越長，未來不確定性越大，投資要求的風險補償越高，利差越大。在宏觀因素方面，國債收益率曲線斜率越陡峭，公司債信用利差越大。貨幣供應量與信用利差呈反比，因公司債期限較長，長期國債到期收益率對利差影響顯著。

參考文獻

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作者簡介：劉雪瑩（1991-），女，漢族，安徽合肥人，碩士研究生，中央財經大學金融學院，研究方向：金融工程。