基于現狀的中國債券市場優化與改善

李萌

摘 要：中國債券市場總體發展態勢良好，總體運行特征表現為市場擴容持續，收益下移，違約凸顯；債券市場呈現出對內放松，對外開放的特點；債券市場基礎設施差異化有序競爭。中國債券市場存在的問題有債券市場監管低效，債券市場流動性差，兩級市場互動不夠，企業債券作用薄弱等。中國債券市場要進一步完善法律體系，推動市場化利率，完善做市商制度，優化市場結構等。

關鍵詞：債券市場 現狀 優化

中圖分類號：F830.91

文獻標識碼：A

文章編號：1004-4914（2016）06-066-03

債券市場是我國金融市場的重要組成部分，一個相對成熟的債券市場不僅可以為投資者提供較低風險的投資渠道，也能夠為融資者創造有效的融資平臺。基于現狀的中國債券市場優化與改善不僅關系到我國金融體系的完善，也直接關系著中央貨幣政策的制定，是穩定我國金融市場秩序的重要基礎。

一、2015年中國債券市場情況概述

2015年中國債券市場總體發展態勢良好，無論是發行的增量，還是發展規模，都在2014年的基礎上得到快速地增長和擴大，2015年中國債券發行總量高達22.3萬億元，與2014年相比，同比增長87.5%。

下面結合具體數據分析：2015年，銀行類債券市場總數量為21.0萬億元，市場托管、銀行間債券市場托管數量分別為47.9萬億元和43.9萬億元，成交量出現大幅度增長趨勢；拆借、現券、債券回購數量達到608.8萬億元，同比增長101.3%。2015年，債券收益率與規模不成正比，表現出大幅度下移的發展趨勢，信用類債券融資規模獲得大幅增加。

從債券市場運行質態來看，主要表現為以下幾種質態：放松管制是債券市場對內政策大勢，對外則開放程度越來越高，債券機制不斷創新，債券產品得到進一步豐富，市場競爭既有有序的競爭，也有積極的合作，提升市場服務水平，提升市場效率成為發展的大格局，信用違約事件也逐漸成為常態，但惡性違約鮮見，債券的主體不斷擴大，券種范圍也在原來基礎上進一步擴大。

二、2015年中國債券市場運行總質態分析

（一）債券市場擴容持續，收益下移，違約凸顯

1.擴容持續。自2013年同業存單推出后，受到投資者的一致歡迎。2015年，中國同業存單發行總量劇增，數量高達5.298萬億元，較2014年增長高達近五倍。同業存單發行機構數量也大幅度增加，數量已經高達289家，較2014年增加顯著；尤為突出的是地方政府債券，發行數量達到3.84萬億元，較2014年增長近九倍，大大促進地方債的流動性。2016年地方債明顯出現高發期，地方債市場化定價也漸漸成為趨勢。

2.收益下移。2015年，隨著信用債發行量的快速增長，發行利率出現整體下行趨勢。公司信用類債券，短融、超短融，中期票據，商業銀行普通金融債等均表現為增長趨勢，增長幅度百分比分別為35.8%、50.70%、30.18%、140.89%；與發行規模相比，2015年發行利率表現出下降趨勢，與年初相比都有不同程度的下降，除5年期AA+級中票以外，3年與5年期各信用等級中票、3年期中票月平均發行利率AAA級、AA+級和AA級降幅度分別是88BP、93BP和151BP。

3.違約凸顯。2015年，伴隨經濟探底，加速了過剩產能的出清，信用債違約主體范圍在不斷擴大，不僅僅是民營企業出現信用債違約，也擴大至國企；品種也日益擴大，從最初的公司債，不斷向短融、中票擴展，但債務償付失敗事件極為少見。2015年，實質性違約事件共計4起，但未形成實質性違約后果。從主體分析，中小企業違約風險較高，大型企業以及國企次之，面臨較大違約風險及降級風險的行業大多為產能過剩行業，或是周期性行業。

（二）債券市場對內放松，對外開放

1.對內放松。2015年隨著多項措施的出臺，銀行間債券市場參與者主體擴大；交易商協會推出N+X制度，這種定向債務融資工具有效促進銀行之間私自募集債券品種的發行；發改委、證監會同時出臺多項政策，積極促進企業債、公司債改革，大大提升了交易所公司債的發行與流通；2015 年6月，財政部、人保部聯合發布《基本養老保險基金投資管理辦法》，推動基本養老金入市、住房公積金入市，激活債市資金與資產需求。

2.對外開放。債券市場對外開放程度越來越高是2015年中國債券市場運行的基本特征之一。7月份，中國人民銀行發布《關于境外央行、國際金融組織、主權財富基金運用人民幣投資銀行間市場有關事宜的通知》，進一步放寬境外三類機構投資銀行間債券市場，債券市場對外開放的深入，給債券市場帶來很大變化，例如遇冷長達10年之久的“熊貓債”受到市場廣泛關注。9月，境外金融機構持續發行熊貓債，人民幣加入SDR也進一步推動了熊貓債市場的發展與提速。2015年末，RQFII與QFII審批的加速使機構達到292家。2015年上海自貿區金改40條的推出，加大自貿區對外開放的程度，上海成為金融市場對外開放新支點。

（三）債券市場基礎設施差異化有序競爭

上海清算所、中央結算公司、中國證券登記結算有限公司等機構，一方面，不斷優化自身的業務，同時進行良性化合作，從而為市場參與者提供更優質的服務，為2015年交易所和銀行間債券市場欣欣向榮提供了良好基礎。

三、中國債券市場存在的問題

（一）債券市場監管低效

債券市場的繁榮依賴于完善的金融法規，目前我國債券市場監管法律尚不夠完善，存在不足之處，監管法律體系不健全，法律與實施細則的銜接不夠，存在矛盾沖突，相關法規的內容表現出一定的滯后性，不能適應新時期債券市場的需要，不能對債券市場進行有效的制約與監管；在法律運用過程中，也存在“有法不依、有法難依”的現象；債券市場職能部門監管目標不細致，政策的完善性有待提升，迫切需要依法管理債券市場，促進證券市場有效運行。“當前我國債券市場的多部門監管現狀，不但會導致監管部門之間的監管重疊，而且還會造成監管效率低下、市場主體發債成本大大提高的狀況。”

（二）債券市場流動性差

債券市場的流動性是指在盡量使價格不變卻能迅速實現債券交易的能力。一個債券市場的成熟程度往往體現在市場的流動性上。市場的流動性不僅關系到發債主體的融資能力，也和籌資成本存在密切的關系，關系到投資者的切身利益。

目前，中國債券市場尚處于發展的初期，相對來說，較為稚嫩，銀行間交易市場和交易所交易市場缺乏有效的統一，突出表現在市場參與主體、交易品種以及交易機制等方面的差異性，距離很大。債券托管體系也與之相隔離，導致市場參與者不能使用同一托管賬戶方便自由地隨意地參與市場交易，債券的流動性得不到保障，無形中提升了交易成本，不利于提升市場效率。

（三）兩級市場互動不夠

目前中國債券發行與流通市場缺乏有效的互動，沒有形成完善的互動機制。迫切需要進一步完善交易制度，銀行間與交易所債券市場尚處于分割狀態，缺乏有效統一。無論是參與者的類型、交易方式，還是結算制度等都表現出很大的差異性，影響了債券市場整體效應的形成；債券市場機構體系需要進一步完善，具體表現在缺少投機類機構的投資者，做市商機構迫切需要加強。另外，基于銀行間債券市場的信用等級評級權威機構有待加強。

（四）企業債券作用薄弱

中國金融法規對于企業債券利率的規定，導致了投資企業債券的風險大小與收益表現出不對稱的情況，這種不對稱直接導致投資者對企業債券興趣不濃，或者直接失去對企業債券投資的興趣。盡管企業債券的級別存在差異性，但是企業債券發行的價格存在大體相同的現象，加之當前債券市場上主流債券都是高風險低收益，嚴重挫傷了企業債券發行的積極性，投資者由于投資風險高，得不到足夠的保護，不少理性投資者往往不會選擇企業債券市場。

四、基于現狀的中國債券市場優化策略

（一）完善法律體系

中國進入法制化社會，中國債券市場的發展也必須納入法制化軌道，不斷完善基于債券市場的市場監管法律體系。目前著力于社會的需求，制定《企業債券管理條例》，合理地擴大企業債務規模；進一步完善《預算法》，為市政債券的發展提供保障。進一步完善市場監管體制，并形成以證監會為主體的負責機構，發揮專業經驗豐富的優勢，進一步促進資源整合，節省監管成本。在監管中，要實現從銀行間市場向場外交易監管的轉變；同時可以借鑒國外法制化監管的經驗，進一步促進我國債券市場的良性發展。

（二）推動市場化利率

鑒于債券市場在金融市場中的重要地位，有必要推動利率的市場化步伐，進一步放開債券市場的利率管理，根據市場的需要制定合理的企業債券利率，這樣才能有效推動利率市場的繁榮。債券市場利率的市場化不能操之過急，要對企業進行嚴格的信用評級，綜合基準利率，綜合考慮各種可能出現與存在的風險，制定出合理的市場化利率，確保市場有效有序運作。

（三）完善做市商制度

市場做市商制度是指基于市場監管體制下，券商持有某種債券的存貨，并以存貨承諾維持這些證券的買賣雙方交易的制度。做市商制度的完善有助于充分發揮其優越性，使市場操作進一步公開化，有助于優化商業銀行負債結構，確保交易所市場和銀行間市場保持一致的價格，以及價格的真實性。

（四）優化市場結構

目前中國債券市場公司債券與企業債券的市場結構不合理，需要有效地優化市場結構，構建真正意義的企業債券。“在中國，雖然債券市場近些年發展比較迅速，但企業債券市場相對國債、金融債的發展還比較緩慢。”《公司法》和《證券法》的修訂，公司債券發行主體限制得到進一步的放松，核準制取代了審批制。在未來社會發展的推動下，企業債券市場將得到不斷的健全，企業債券發行主體也會隨著相關法律法規的完善不斷增加，企業債券的規模必然會得到不斷的擴大，債券市場結構將得到有效優化，更多的市場份額將被企業債券所占有。

隨著中國債券市場的進一步優化與改善，市場出清和過剩產能去化進程將得到進一步提升，貨幣政策將更加合理科學，地方債置換有序進行，規模得到進一步擴大，直接融資占比將不斷提高，信用債市場發行量進一步提升，實現債券市場供需兩旺。

參考文獻：

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（作者單位：南京工業大學江浦校區 江蘇南京 211816）

（責編：紀毅）