區塊鏈技術在我國債券市場的應用分析

摘要：區塊鏈的技術優勢與債券市場運行中安全、透明、高效的需求高度契合。將區塊鏈應用于我國債券市場可以提升債券在全生命周期各階段的數字化與智能化水平，但實現債券上鏈也面臨一些挑戰。本文立足我國數字經濟發展的實際情況，對區塊鏈技術在債券市場應用的方向、優勢與難點進行了分析，以期為我國債券市場數字化轉型提供參考。

關鍵詞：區塊鏈 債券市場 證券代幣 數字化

在數字經濟時代，區塊鏈等新興技術拓展了金融運行模式，為債券市場實現數字化提供了可能。近年來，證券代幣發行（security token offering）在全球范圍內興起，這一創新型直接融資方式依托區塊鏈平臺，采用分布式記賬和智能合約等技術，引起金融業的廣泛關注。2022年以來，境內外陸續推出一批區塊鏈發行債券，標志著區塊鏈數字債券領域的突破與創新。

區塊鏈技術在債券市場擁有顯著的應用潛力。在債券發行、交易結算、信息披露等環節，區塊鏈技術所具有的數據不可篡改、公開透明、自動執行等特點有利于降低成本、提高效率。目前，我國債券市場的數字化建設尚處于起步階段，機遇與挑戰并存，如何利用區塊鏈等新興金融科技賦能債券業務成為我國債券市場發展的重要課題。本文基于上述背景，探討區塊鏈技術在我國債券市場的應用方向，分析應用優勢和難點，并提出思考和建議。

區塊鏈相關概念介紹

（一）分布式賬本技術

分布式賬本技術（Distributed Ledger Technology，DLT）是區塊鏈的核心技術之一。DLT以“去中心化”為關鍵特征，運用加密算法和共識機制等技術，實現了不需要第三方介入的點對點網絡交易系統，其實時調整、不可逆的賬本記錄模式可以有效防止數據被隨意篡改和偽造，具有真實可靠、透明高效的特點。目前，DLT在金融行業的應用領域主要包括數字貨幣、支付結算、證券交易等，給金融發展形態帶來了顛覆性的創新。

（二）智能合約

智能合約（smart contract）是一種在滿足特定條件時自動執行的計算機協議，以計算機指令實現對傳統合約的自動化處理。智能合約與區塊鏈技術相輔相成，智能合約拓寬了區塊鏈的應用領域，區塊鏈則為智能合約在數據存儲、讀取、執行等環節提供了透明可跟蹤、不可篡改的保障。基于區塊鏈技術的智能合約不僅可以發揮其在成本效率方面的優勢，還能避免惡意行為對合約正常執行的干擾。

（三）證券代幣

證券代幣（security token），也稱為證券通證，指使用數字代幣來表示有價證券，其登記和交易均通過區塊鏈技術實現。代幣最早應用于數字貨幣，隨著美國宣布將代幣發行和交易按照證券法框架進行監管，證券代幣開始發展起來。證券代幣屬于數字加密資產范疇，是傳統證券的數字化形式，代表證券所有權或其他權益，并將價值從證券資產轉移到代幣上。證券代幣在境外已有實踐，基礎資產包括股票、債券、基金等傳統金融資產以及黃金、藝術品等另類資產，目前主要應用于中小微企業特別是金融科技相關企業的融資。

區塊鏈技術在我國債券市場的應用方向

從“紙質憑證”到“無紙化”，我國債券市場在投資終端、登記托管結算體系等方面的電子化改革卓有成效，業務效率顯著提升，但現行債券系統仍然較大程度地依賴于人工操作和傳統合約，數字化水平有待進一步提高。在數字經濟的背景下，區塊鏈與分布式賬本、智能合約等技術可以應用于債券全生命周期的各個階段，在發行、交易結算、信息披露等環節發揮作用，同時推動債券市場基礎設施改革創新，促進債券業務和債券市場的數字化，提高金融服務實體經濟的

效率。

（一）債券發行

對于債券發行業務，可以利用區塊鏈技術將債券上鏈并代幣化（tokenize），相應的債權債務關系在交收時記錄在區塊鏈網絡上的代幣化債券賬戶中。本質上，這是債券資產表達形式的轉變——將債券資產從紙質或者傳統賬本記賬形態，轉變為區塊鏈賬本上的代幣形態。

代幣化發行包括以下幾個環節：在發行前，發行人、承銷商、投資者等參與主體在區塊鏈平臺系統注冊，自動獲取區塊鏈CA證書和用于數字簽名認證、信息加密傳輸的密鑰，然后發行人與承銷商在區塊鏈上完成協議簽署認證，組建承銷團；在發行過程中，投資者使用數字代幣認購債券，系統通過智能合約自動將發行要素、公告文件、配售結果等關鍵信息上鏈存儲；在發行后，參與主體可以在區塊鏈平臺上完成債券的二級市場交易、息票派付和期滿贖回等操作。

（二）債券交易結算

在傳統的登記結算體系下，債券由多個參與方各自進行復式記賬并采用標準報文格式發送指令，債券過戶和資金交付均通過特定的登記結算系統進行。中央證券存管機構（CSD）作為信用制度保障，在結算過程中充當第三方擔保和中心化機構的角色，承擔交易雙方面臨的信用風險。而區塊鏈技術的特點有助于滿足債券交易結算對于安全性和效率的需求。

具體而言，債券的登記和交易結算等都可基于區塊鏈網絡進行，資金與債券以數字化形式自動嵌入智能合約，當滿足預先設定的條件時自動觸發執行。在此模式下，債券交易僅涉及區塊鏈平臺上買賣雙方之間債券與數字代幣的互換，操作可即時同步進行，降低交收風險。不過，如果是在公有區塊鏈上進行交易，雖然可以完全實現“去中心化”，但是公有鏈對各參與節點存儲、計算、網絡通信等能力的技術要求和投入成本較高，而且最為重要的是，公有鏈的無許可、匿名交易、缺乏監管等特點將給債券市場運行帶來巨大的隱私安全風險。因此，數字債券的規范、高效、安全運行仍然離不開中心化管理。目前，中央結算公司試點的區塊鏈數字債券項目采用聯盟鏈的形式，參與者必須是債券市場的合法成員，同時積極探索將必要中心化管理原則和區塊鏈技術架構有效協調。

（三）債券信息披露

在注冊制下，信息披露是債券發行的核心，發行人信息披露質量將直接影響投資者利益。區塊鏈記錄的信息向所有節點同步共享，債券發行與交易的關聯方均可以對信息進行共同驗證，這有利于提高信息披露的可信度與安全性。

在債券發行及存續期間，募集說明書、定期財務報告、募集資金使用情況、重大事項等影響投資決策的信息可以上鏈存儲，一旦上鏈后就無法篡改，并可供所有參與主體查詢參考，對發行人不利的負面信息也將難以被隱藏。對于特定行業、特定品種的債券而言，其信息披露有額外要求，利用區塊鏈技術收集、整合相關信息可以有效提升特定事項下債券的信息披露質量。此外，針對多期發行的債券，債券發行額度申請、監管審核批復等重復性文件可以在區塊鏈上執行、公告、存證，單期債券僅公告補充文件即可，從而減少信息的重復披露。

（四）債券市場監管和基礎設施服務

代幣化債券體現了區塊鏈技術的創新和資產表達形式的轉變，其在本質上仍是債券，因此其法律屬性和價值基礎不變，市場的規范、高效運行仍需要有力的監督與管理。隨著債券市場運營環境的改變，監管機構和市場基礎設施也可通過數字化轉型增強自身的監管與服務能力，降低債券系統成本。

在數字化技術手段下，基于區塊鏈的新型金融市場基礎設施不僅可行，而且可控，監管可以做到更加精準。基礎設施機構可同其他市場參與方一起作為提供數據的節點接入網絡，開展業務并更新賬本，在不同業務之間進行數據隔離，保障業務數據的安全。監管機構可作為許可節點加入，并通過權限控制功能獲得監管權限。信息的鏈上存儲可為監管部門提供全量實時數據，實現“事前預警、事中處置、事后追溯”的全流程穿透式監管。

區塊鏈技術應用于我國債券市場的優勢與難點

區塊鏈技術不僅改變了債券信息的記錄方式，而且將債券以及其他與交易相關的金融工具、參與方等匯聚于統一的數字平臺，促進彼此間的互動，降低溝通成本，促進全過程自動化。目前，我國已在區塊鏈數字債券領域進行了諸多有益嘗試和探索試驗。結合理論分析與境外實踐，將區塊鏈技術應用于我國債券市場具有以下優勢與難點。

（一）優勢

1.降低債券的發行和交易成本

一方面，區塊鏈技術降低了發行與交易成本。在代幣化債券發行中，發行人和投資者之間通常只通過區塊鏈平臺連接，依托智能合約進行的債券發行、交易結算等信息流的自動執行和處理在一定程度上能夠減少債券發行與交易中不必要的中介服務，有效降低發行與交易成本。另一方面，區塊鏈技術降低了機構間的摩擦和溝通成本。在傳統發債模式下，參與機構眾多、信息分散，各方之間信息傳遞、溝通與確認的流程較長。在區塊鏈平臺上，各機構可以協同編輯、審核共享信息，并提前確認智能合約的內容，按照約定流程自動執行，減少人工干預，從而降低操作和溝通成本。

2.降低債券市場的信息不對稱程度

區塊鏈技術特有的信任機制可以有效整合資源，改善“信息孤島”現象。上鏈存儲的信息可追溯、不可篡改，配合加密算法能夠實現信息的加密共享，可降低發行人與投資者之間的信用成本。對于專項產品而言，因項目管理和信息披露要求更為嚴格，區塊鏈技術將發揮更大作用。以綠色債券為例，其綠色及可持續發展屬性的評估涉及部分非結構化數據，在傳統債券運行模式下，數據獲取困難，數據類型多樣且難以直接量化對比。將綠色債券上鏈后，鏈上信息的同步共享有利于各渠道對信息進行協作整合，提高信息獲取效率。同時，區塊鏈的分布式結構可以將綠色債券帶來的環境及社會效益公開透明地披露給投資者和公眾，區塊鏈與人工智能等技術相結合還可將非結構化數據有效結構化，從而提高環境效益信息披露效率。

3.促進債券市場互聯互通

受歷史等因素影響，我國銀行間債券市場與交易所市場存在一定的數據壁壘，尚未完全實現互聯互通。基于區塊鏈技術構建債券市場基礎設施聯盟鏈，可以廣泛連接債券市場的前中后臺機構，打造統一的信息共享披露平臺、監管數據報送平臺，打通信息融合使用通道。

4.促進我國債券市場國際化

第一，代幣化債券可以面向全球投資者發行和交易，DLT確保了數據的真實性和透明性，有利于增強境外投資者對中國債券市場的信心，從而拓展境外市場。第二，以區塊鏈支持債券全生命周期服務有利于完善我國債券市場金融基礎設施的對外接口，建立跨境數字債券流通體系，使我國債券市場與國際接軌，增強我國債券市場的國際影響力和競爭力。第三，代幣化資產平臺還可與跨境數字貨幣支付平臺建立聯系，將代幣化債券與數字貨幣有機融合，推動數字人民幣在國際結算中的應用。

（二）難點

1.證券代幣的監管法規和基礎設施建設不夠健全

發行代幣化債券需要在我國金融監管框架內進行，但目前我國尚未建立針對證券代幣發行的監管機制，相關專業術語、業務邏輯、技術平臺等也缺乏統一標準。并且，以區塊鏈為基礎的交易架構要求發行人、基礎設施機構和投資者等債券市場參與者接入DLT節點，成為區塊鏈上成員，進而參與鏈上發行、交易、贖回等全流程。建立及管理DLT節點的成本高昂，在技術上亦有較高要求，實現債券代幣發行需要得到系統建設方面的支持方可推進。

2.區塊鏈底層技術還不夠成熟

代幣化債券的創新在于將現有債券業務流程在區塊鏈上進行復制和優化，因此代幣化債券的規模化應用依賴于成熟、穩定且適應我國債券市場生態的區塊鏈技術。只有具備密鑰安全存儲、智能合約安全執行、共識算法高效可靠、區塊鏈高吞吐量等技術優勢，才能夠支撐代幣化債券市場的穩定高效運轉。目前，區塊鏈技術的安全性難以保證，加密算法、智能合約、共識機制等核心技術尚有不足，可能存在安全短板，國內相關研究仍需深入。同時，區塊鏈的實際交易處理能力還遠達不到債券市場要求的理論值，計算運行瓶頸在短期內較難實現突破。因此，在高頻次、標準化的債券交易中充分發揮區塊鏈技術優勢尚需時日。

3.存在技術創新與金融風險之間的平衡問題

從境外證券代幣發行案例來看，證券代幣發行的守法風險、履約風險和監管套利風險較為突出，對投資者保護提出了新的挑戰。基于監管制度不健全、付息兌付機制不明確、不同國家和地區法律制度存在差異等原因，當前存在發行人違反相關法律規定、未能按期支付利息、底層資產真實性與價值公允性無法得到保障、規避監管等現象，這意味著代幣化債券仍需要建立在金融規范和中心化管理的基礎上。此外，新技術使得金融風險的行為模式和傳導鏈條發生了結構性改變，數字安全與隱私保護也是債券市場數字化轉型中的難點問題。

總結與思考

在新興金融科技席卷全球的背景下，以分布式賬本、智能合約等技術為核心的區塊鏈引領了經濟、社會和信息系統的深刻變革。區塊鏈技術在債券市場的應用領域廣闊，將區塊鏈應用于債券業務各環節對于債券市場更好地發展具有重要意義。

實踐表明，在帶來顛覆性創新的同時，區塊鏈技術的應用也給傳統證券監管制度和運行體系帶來嚴峻挑戰。在我國債券市場中，證券代幣監管法規尚不健全，區塊鏈底層技術不夠成熟，債券上鏈還需要突破一系列應用難題。這不僅要求區塊鏈技術在計算能力、安全性方面取得突破性進展，還需要實現技術創新與金融風險之間的平衡。

展望未來，部分中介機構信用風險分擔、合法性確認等復雜功能無法被區塊鏈完全取代，短期內市場的穩健運行離不開金融規范和中心化管理。建議在現有監管框架下健全證券代幣與數字債券的監管制度，建立相關區塊鏈交易平臺；落實穿透式監管原則，嚴格進行上鏈審查；激勵市場參與機構積極開展數字化升級改造，提高監管效率；加強對區塊鏈前沿技術的研究，優化區塊鏈的數據存儲、訪問控制和計算運行機制；引用監管沙盒對區塊鏈應用場景進行有益探索，不斷提升區塊鏈與債券業務的適配度；將區塊鏈與聯邦學習、多方安全計算等技術相結合，建立債券市場業務數據安全共享生態。

參考文獻

[1] 王延昭，范皓，唐華云，李榮，趙栓. 數字債券長期演進體系構想[J]. 武漢金融，2022（10）.

[2] 楊一. 區塊鏈技術在證券結算領域的應用與監管應對[J]. 光華法學，2021（1）.

[3] 楊志華，陳娟，陳起陽，丁民生. 證券型通證的境外實踐與分析[J]. 證券市場導報，2021（4）.

[4] 姚前. 基于區塊鏈的新型金融基礎設施——理論、實踐與監管[M]. 北京：中國金融出版社，2021.

[5]于惠娜，任鴻武. 區塊鏈助力打造商業銀行債券發行平臺[J]. 債券，2023（2）. DOI： 10.3969/j.issn. 2095-3585.2023.02.011.