商業銀行參與信貸資產證券化業務應關注風險自留問題

摘要：根據我國監管政策，商業銀行開展信貸資產證券化業務應進行風險自留。根據《全球系統重要性銀行總損失吸收能力管理辦法》，我國四大行要在2024年末前同時滿足資本和總損失吸收能力監管要求。本文通過研究發現，做大信貸資產支持證券的基礎資產規模、控制風險自留比例有助于商業銀行提升資本節約效能和總損失吸收能力，提高其支持實體經濟的效能。建議商業銀行從發行端和投資端協同拓寬“降分母”路徑，關注優化風險自留，提升信貸資產證券化對資本節約的綜合效能。

關鍵詞：信貸資產證券化 風險自留與豁免 資本充足率 總損失吸收能力

資產證券化風險自留的國際經驗與我國實踐

（一）歐美的風險自留規定

資產證券化業務的發展與監管趨勢聯系密切。2008年國際金融危機后，風險自留作為資產證券化風險監管的重要創新受到廣泛關注。風險自留是指資產證券化產品發起機構保留一部分基礎資產的風險，在發起機構與投資者之間建立“信用風險共擔機制”。在國際金融危機發生前，國際監管當局主要關注基礎資產的真實出售和風險轉移，鼓勵發起機構最大程度出售次級檔證券。但有學者研究認為，部分銀行作為發起機構，在未能有效轉移風險的情況下進行監管套利，規避資本監管要求，造成自身資本充足率和抵御風險能力被高估。國際金融危機表明，資產證券化過度創新會引發逆向選擇、道德風險和激勵不相容等問題，不斷積累潛在風險，最終影響金融穩定。以此為拐點，學界和監管當局對資產證券化的研究從關注效率轉向關注安全。美國《多德-弗蘭克法案》（Dodd-Frank Act）、歐盟《第四版資本要求指令》（CRD IV）和《資本要求條例》（CRR）等都對發起機構提出風險自留要求。

從整體上看，歐美監管當局關于風險自留的規定有以下特點：一是信用風險自留比例不低于5%，并允許多樣化的自留方式；二是對特定類別的資產實行風險自留豁免或減免；三是禁止對沖、出售、轉移自留的信用風險；四是投資者有正當勤勉責任等。

值得借鑒的是，美國和歐盟認識到單一自留比例難以適用所有類型的基礎資產和交易結構，因此規定了風險自留豁免或減免條款。美國對特定類別的證券化產品整體豁免風險自留要求，并對某些符合特定標準的產品設置較低的風險自留要求，這些產品包括由聯邦政府或政府機構發行或擔保的證券化產品，由農業信貸管理局監管的機構（包括聯邦農業抵押貸款公司）所提供、投保、擔保或購買的貸款或其他金融資產，基礎資產為合格資產（如合格個人住房抵押貸款、合格商業貸款、合格商業不動產抵押貸款、合格汽車抵押貸款）的證券化產品，民生類證券化產品（如由聯邦政府或政府機構投保或擔保的個人、多家庭住房或醫療衛生設施抵押貸款資產），以及其他符合公眾利益和有利于保護投資者的證券化產品。歐盟則側重于產品是否獲得擔保。若證券化產品的基礎資產由歐盟成員國政府或中央銀行、成員國地方政府或公共部門實體、多邊開發銀行提供全額、無條件且不可撤銷的擔保，則豁免風險自留要求。

（二）我國的風險自留規定

順應國際金融監管趨勢，我國于2012年首次對風險自留予以規定。《中國人民銀行 中國銀行業監督管理委員會" 財政部關于進一步擴大信貸資產證券化試點有關事項的通知》（銀發

〔2012〕127號）規定，信貸資產證券化各發起機構應持有由其發起的每一單資產證券化中的最低檔次資產支持證券的一定比例，該比例原則上不得低于每一單全部資產支持證券發行規模的5%。2013年，《中國人民銀行 中國銀行業監督管理委員會公告〔2013〕第21號》（以下簡稱《公告》）發布，明確“信貸資產證券化發起機構需保留一定比例的基礎資產信用風險，該比例不得低于5%”1。

《公告》允許發起機構采用垂直自留、水平自留及L型自留等方式，在一定程度上賦予了發起機構較大的資本釋放空間。筆者以某單100億元資產支持證券（其中優先級90億元、次級檔10億元）為例進行說明。一是垂直自留，指對產品的每一檔均按照一定比例自持，如優先級證券4.5億元、次級檔證券0.5億元。二是水平自留，指對最低檔證券按照一定比例自持，即次級檔證券5億元。三是L型自留，即垂直自留和水平自留相結合，指發起機構除了持有最低檔證券，還可以按某一比例垂直自持每一檔證券。如先按照3%進行垂直自持，即優先級證券2.7億元、次級檔證券0.3億元；再由次級檔證券補足整體自持要求，即次級檔證券累計自持2.3億元。

綜上所述，歐美的風險自留規則較為完善，針對特定資產類型以及擔保風險較低、符合公眾利益的證券化產品設置了風險豁免或減免條款，風險自留比例較為靈活，考慮了不同類型基礎資產的風險收益特征。我國在風險自留豁免或減免等方面存在進一步完善的空間。

效率與安全框架下的風險自留分析

（一）商業銀行在風險自留中的雙重身份

商業銀行在風險自留中具有雙重身份：一是發起人，可實現信貸資產出表，減少風險資產，提升銀行資產負債管理效率，并提高資本充足率；二是投資者，投資信貸資產支持證券須計提風險資產，在保留一定信用風險的同時帶來資本計提。監管部門規定發起機構要進行風險自留主要出于安全性考慮，以強化發起機構的貸款管理責任。而從會計準則角度看，商業銀行持有過多次級檔證券將降低資產出表效率。因此，如何在信貸資產證券化發展中兼顧效率與安全，是需要引起各方重視的問題。

當前，經濟高質量發展對商業銀行支持實體經濟提出了更高要求，需要引導商業銀行進一步增加貸款投放，延長貸款期限，加大對中小微企業的信貸支持力度。此外，2021年10月我國出臺《全球系統重要性銀行總損失吸收能力管理辦法》，要求我國四大行（工商銀行、農業銀行、中國銀行、建設銀行）在2024年末前達到總損失吸收能力監管要求和資本監管要求。商業銀行需要加大對實體經濟的支持力度，同時提升資本充足率和總損失吸收能力管理水平。因此，商業銀行需要從發行端和投資端協同優化來發展信貸資產證券化業務。

（二）風險自留方式與資本節約效率

商業銀行開展信貸資產證券化業務能否實現資本節約，關鍵在于風險自留。若商業銀行風險自留過度，將導致發行端的資本節約無法與投資端的資本計提相抵。根據《資產證券化風險加權資產計量規則》2，投資資產證券化產品須根據信用評級對應的風險權重計提資本（見表1）。

不同的風險自留方式將影響風險資產計提規模。在優先級證券中，評級在AAA到AA-之間的，風險權重為20%；次級檔證券通常評級較低，風險權重為1250%。以規模為100億元、優先級為90億元、次級檔為10億元的資產證券化產品為例，實行水平自留所帶來的風險資產計提可達62.5億元（100×5%×1250%）（見表2）。次級檔證券自持比例越高，計提的風險資產越多，帶來的資本充足率和總損失吸收能力達標壓力越大。因此，在滿足監管要求的前提下，銀行優化風險自留的總量和結構尤為重要，否則將不利于發揮資產證券化降低銀行風險資產、減少資本計提等效能。

不同風險自留場景下的資本釋放測算

筆者基于不同風險自留假設場景，對四大行開展信貸資產證券化業務的資本釋放情況進行了測算：一是測算基準年份下四大行開展信貸資產證券化業務的資本計提和資本節約情況，并作為參考基準；二是從優化發展風險自留的角度出發，模擬了四種假設場景，測算四大行在不同場景下的資本計提和資本節約情況，并與基準年份的情況進行對比；三是綜合對比四種場景，分析商業銀行優化發展風險自留對資本節約的效用。

（一）測算2021年的參考基準

筆者以2021年為例，測算四大行開展信貸資產證券化業務分別在發行端釋放的信用風險加權資產以及在投資端計提的資本3。

1.發行端

商業銀行作為信貸資產支持證券的原始權益人，可實現貸款出表并釋放風險資產，釋放程度取決于基礎資產對應的風險權重。根據中國資產證券化分析網（CNABS）的數據，按照基礎資產分類，四大行發起的資產證券化產品主要為住房抵押貸款、個人汽車貸款、小微企業貸款及一般企業貸款4。根據規定5，上述四類貸款分別按50%、75%、75%及100%計算風險權重。

以工商銀行為例，其2021年發起的證券化產品規模合計1075.46億元，其中1074.14億元產品的基礎資產為住房抵押貸款，其余1.32億元產品的基礎資產為個人汽車貸款。假設該銀行將上述基礎資產全部出售且實現資產出表，則將釋放風險資產538.06億元（1074.14×50%+1.32×75%）。又因為該銀行為全球系統重要性銀行（G-SIBs），須在2024年末前滿足《巴塞爾協議Ⅲ》和總損失吸收能力監管框架下合計20%的達標要求6，則將釋放的風險資產規模與20%相乘，得到節約資本規模107.61億元。以此類推，測算得出在2021年四大行發起的資產證券化產品基礎資產全部出售且實現出表的情況下，共可節約資本382.14億元（見表3）。

2.投資端

發起銀行須按照風險自留規定自持一定比例的信貸資產支持證券，并根據風險權重計提風險資產。筆者聚焦四大行自持次級檔證券對資本計提的影響，在投資端只考慮次級檔證券。由于四大行未公開披露信貸資產支持證券投資的具體情況，此部分測算基于兩個重要假設：一是鑒于商業銀行會統籌信貸資產支持證券發行和投資，假設四大行某年投資信貸資產支持證券規模占其當年全部債券類投資規模的比例等于當年全市場發行信貸資產支持證券規模占當年全市場發行債券規模的比例；二是假設四大行投資各檔信貸資產支持證券的比例等于全市場發行各檔信貸資產支持證券的比例7。

根據中國人民銀行發布的《2021年金融市場運行情況》，2021年全市場信貸資產支持證券發行規模為8815.3億元，債券發行規模為61.9萬億元，信貸資產支持證券發行占比為1.42%。根據商業銀行年報，可測算各行當年信貸資產支持證券投資規模。四大行2021年投資端測算情況如表4所示。

自2013年以來，次級檔證券占全市場信貸資產支持證券發行規模的11.43%。基于上文假設，四大行該比例也為11.43%。筆者統計了四大行由于自持次級檔證券而計提的風險資產及資本（見表5）。以工商銀行為例，其信貸資產支持證券投資規模（1190億元）與次級檔證券投資比例（11.43%）相乘，測算得到其2021年投資次級檔證券約136億元。根據表1，將工商銀行次級檔證券投資規模（136億元）與次級檔證券投資風險權重（1250%）相乘，得到其2021年因投資次級檔證券而計提風險資產約1700億元，將該值與資本達標要求（20%）相乘，測算得到其由于投資次級檔證券而計提的資本約為340億元。

3.綜合影響

結合發行端、投資端的表現，筆者將四大行投資端資本計提（1094億元）與發行端資本節約（136億元）相減，測算得出2021年四大行發起證券化產品并自持次級檔證券理論上需要額外增加資本計提715億元。鑒于《資產證券化風險加權資產計量規則》第八條規定，商業銀行在按照本辦法要求扣減銷售利得之后為資產證券化業務所計提的資本，以基礎資產證券化之前的監管資本要求為上限，則資產證券化如果不能為銀行帶來資本節約，也不會帶來凈資本計提。四大行開展信貸資產證券化業務的資本節約及資本計提情況如表6所示。

筆者通過研究發現，當前商業銀行開展信貸資產證券化業務在節約資本效率方面有提升空間。在不考慮監管資本上限的情況下，2021年四大行發起資產證券化產品釋放的資本尚不足以覆蓋其自持次級檔證券所計提的資本。考慮到監管資本上限的規定，資產證券化雖不會給商業銀行帶來額外的資本補充壓力，但也需思考如何提升資產證券化對商業銀行資本節約的效能。

（二）不同風險自留場景下的測算

筆者從優化發展風險自留方式的兩條路徑出發，模擬了以下場景：四大行信貸資產證券化的基礎資產規模每年擴大10%或20%，次級檔證券自持比例8為5%或3%。分別測算不同風險自留假設場景下四大行的資本計提和資本節約情況，并與基準情形對比，測算資本節約效用。

筆者基于以下假設進行測算：一是根據過去5年全市場各類債券發行情況及四大行債券投資情況，四大行投資信貸資產支持證券情況基本保持穩定，故假設2024年四大行持有信貸資產支持證券的總規模與2021年相同；二是假設四大行信貸資產支持證券的基礎資產規模擴大時，其基礎資產類型及占比不變；三是由于次級檔證券對應較高的風險權重，發起銀行投資由其他機構發起的次級檔證券的動力較小，故假設四大行次級檔證券投資以自持為主。

場景一：發行端規模每年擴大10%，投資端次級檔證券自持比例縮小至5%。

測算步驟為：第一，測算當發行端的基礎資產規模每年擴大10%時，所對應的風險資產釋放及資本節約規模；第二，測算當投資端次級檔證券自持比例為5%時，其所對應的風險資產計提及資本計提規模；第三，結合發行端和投資端的表現，將此場景與基準情形對比，研究該場景的綜合影響。當發行端資本節約規模小于投資端資本計提規模時，下文將統一取凈計提資本為0。

由表7可知，當四大行發行端的基礎資產規模每年擴大10%且投資端自持5%的次級檔證券時，四大行相較基準情形可合計節約資本130億元。

其他三種場景的測算步驟相同，測算過程不再贅述。經測算，場景二、場景三和場景四均可實現不同規模的資本節約（見表8）。

與基準情形相比，四種場景均能實現資本節約，其中場景四的資本節約效用最大，與基準情形相比，可節約資本386億元。因此，商業銀行優化風險自留能夠有效提升信貸資產證券化的資本節約效用，且發行端擴容幅度越大、投資端自持比例越小，資本節約效用越大。

（三）對相關政策的思考

筆者通過研究發現，發起機構在兼顧效率與安全方面面臨考驗。一是當前發起機構自持次級檔證券過多。次級檔證券自持會顯著增加計提的風險資產和資本規模，如能進一步完善風險自留規則，增強商業銀行次級檔證券出表意愿，將能更好地發揮信貸資產證券化的資本節約作用。二是發起機構的風險自留選擇余地較小。根據規定，發起銀行首先須自留5%的次級檔證券，隨后須滿足自留規模不低于當期發行總規模5%的要求，且應以相同比例自持次級檔證券以外的其他檔次證券。如果按此執行，發起機構的最優策略即垂直自留，L型自留及水平自留的效率更低，在一定程度上限制了自持的靈活性。三是“一刀切”式的單一風險自留比例沒有考慮特定類型基礎資產的風險特征。根據《商業銀行資本管理辦法（試行）》，我國對不同類型貸款計提不同的風險權重，但在自留比例上，仍對各類基礎資產要求最低為5%的風險自留比例，未考慮風險豁免或減免情形。

結論與建議

當前經濟形勢對商業銀行提升支持實體經濟效能提出了更高要求，需要商業銀行更好地發揮信貸資產證券化在盤活資產、節約資本等方面的重要作用。圍繞兼顧效率與安全，筆者提出以下政策建議。

第一，建議進一步完善商業銀行參與信貸資產證券化的政策。注重商業銀行資產質量和流動性，不片面追求資產規模和資本規模，要求商業銀行增強資產負債管理能力和流動性管理能力。同時，建議靈活調整風險自留模式，發展垂直自留和L型自留等模式。在L型自留模式下，在監管框架內增加優先級證券自持比例，適當降低次級檔證券自持比例，在保證安全的前提下盡可能出售次級檔證券，解決過度自持次級檔證券所帶來的過度資本計提問題。這有利于商業銀行節約資本，提升資產管理效率，也有助于防范風險在商業銀行體系內過度集聚，從而降低系統性金融風險。

第二，建議在四大行開展試點，對特定基礎資產實行風險自留豁免或減免。可借鑒歐美對符合公眾利益的資產證券化項目豁免風險自留的經驗，對由我國四大行發起的基礎資產為政府保障性住房或棚戶區改造貸款、小微貸款、助農貸款、助學貸款等資產證券化產品實行風險自留豁免或減免，適時推動擴大此類產品的投資者群體。同時構建完整、及時、可穿透的信息披露機制，以解決道德風險、逆向選擇及激勵不相容等問題，充分調動發起機構的積極性，促進資金精準投放至惠民助民領域。

第三，建議擴大非銀行機構投資者的占比。目前，我國信貸資產支持證券的主要投資者仍為商業銀行資金，信用風險仍在銀行體系內流轉。建議鼓勵非銀行金融機構投資信貸資產支持證券，拓展公募基金、私募基金、保險資金、證券公司自營、證券公司資管、信托等機構參與。適時放開交易限制，引入更多非金融機構法人和境外投資者參與交易，避免風險過度集聚。

第四，建議培育次級檔證券投資者隊伍。隨著信貸資產支持證券投資者群體類型逐步豐富，建議培育私募基金等專業的次級檔證券投資者，研究相關優惠政策，緩解投資次級檔證券的壓力。專業的次級檔證券投資者群體具有特定的風險偏好，偏好高風險、高收益的投資標的。對此，應完善信貸資產支持證券產品設計，使次級檔證券收益與風險相匹配。同時，加強信息披露和風險防范，充分發揮底層資產登記機制的作用，適時向專業的次級檔證券投資者穿透披露，激發市場活力。

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