景旺電子：利潤增長遇瓶頸

吳新竹

2021年上半年，景旺電子（603228.SH）實現營業收入43.37億元，較上年同期增長38.16%;實現歸屬于上市公司股東的扣非凈利潤4.13億元，同比下降3.49%。

2020年，景旺電子的產品平均銷售單價同比略有下降，有悖于同行。公司于2018年收購的柔性板業務尚未擺脫虧損，進入高端消費電子領域有難度，而且公司高層板業務擴張緩慢，研發投入不高，技術水平與龍頭差距較大，利潤提升能力堪憂。

毛利率跌落神壇

2021年上半年，景旺電子公司的毛利率嚴重滑坡，由上年同期的30.21%下降至24.82%。上半年，上海現貨銅價格從每噸58050元一路上漲至5月10日的76900元，爾后在高位震蕩，這給以銅為主要原材料之一的印制電路板（下稱“PCB”）生產企業帶來了成本壓力。以景旺電子的采購數據為例，2019年，覆銅板、柔性覆銅板、銅球和銅箔分別占采購總額的22.79%、5.08%、4.44%和2.95%，PCB產品的毛利率對銅價變動較為敏感，如果企業不能及時把成本壓力轉嫁給下游客戶，便會擠壓自身的利潤。

從目前已披露中報的PCB產品毛利率來看，超華科技（002288.SZ）、博敏電子（603936.SH）和廣東駿亞（603386.SH）分別較上年同期上升了3.66個、0.20個和1.03個百分點，崇達技術（002815.SZ）、東山精密（002384.SZ）和生益科技（600183.SH）分別較上年同期下降了2.51個、1.31個和10.33個百分點;不過，生益科技PCB的收入占比僅為16.52%，不是其主打產品，大多數同行的毛利率并沒有因銅價上漲而受到過份擠壓。

2019年之前，景旺電子毛利率保持在30%以上，凈利率超過15%，在行業內是佼佼者，這一態勢在2019年出現轉折，當年其毛利率和凈利率分別降至27.45%和12.27%。從年營收規模40億元以上的公司所披露的PCB年銷售情況來看，景旺電子2018-2020年的平均銷售單價分別為每平方米949元、1023元和998元，單價在2020年略有下降，而東山精密、勝宏科技（300476.SZ）、超聲電子（000823.SZ）和生益科技的銷售單價都是穩步上升的。以產品種類劃分，2019年，景旺電子的剛性板、柔性板（下稱“FPC”）和金屬基板的單價分別為817元、1608元和1251元，毛利率分別為30.10%、17.53%和38.81%，2020年的數據不詳，或許公司綜合毛利率的變化與不同種類的PCB銷售規模發生變化有關，高毛利率產品的銷售規模提升較慢可能會導致公司的綜合毛利率偏低。

對此，景旺電子相關負責人對《證券市場周刊》表示，公司2021年半年度毛利率下降主要受到原材料價格上漲、新工廠投產前期尚未盈利的影響，凈利潤率同時還受可轉債費用、匯兌損益影響。

柔性板業務尚未扭虧

2020年，景旺電子向前五名客戶的銷售額占年度銷售總額的23.92%，而期末余額前五名的應收賬款占比為13.31%;2021年上半年，前五名應收賬款的占比保持在13.80%，體現出賒銷向非大客戶傾斜。2019-2020年和2021年上半年，公司向關聯方銷售產品的規模分別為1.36億元、1.31億元和5865萬元，對關聯方的應收賬款分別為5219萬元、6112萬元和4940萬元。2021年上半年，景旺電子對立訊精密工業股份有限公司、美特科技（蘇州）有限公司和深圳立訊電聲科技有限公司的應收賬款分別為1681萬元、977萬元和725萬元，而當期公司對該關聯方的銷售額分別僅為67萬元、674萬元和2萬元，意味著絕大多數應收賬款發生在上一年，賬期比公司的應收賬款周轉天數105天還長。可以說，公司對立訊精密（002475.SZ）的銷售政策相當寬松。

立訊精密成為景旺電子的關聯方源自一場并購。2018年11月，景旺電子以2.78億元收購了立訊精密持有的珠海雙贏柔軟電路有限公司（下稱“珠海雙贏”）51%的股權，取得的可辨認凈資產公允價值份額為2.82億元，購買日至期末珠海雙贏虧損了1527萬元;2019年、2020年和2021年上半年，標的公司的凈利潤分別為-1.22億元、751萬元和-825萬元，仍然徘徊在虧損邊緣。

FPC全球市場規模約為122億美元，占PCB產值的20%，FPC在智能手機、平板電腦、其他消費類電子、汽車電子和網絡通信應用的占比分別為40%、18.8%、15.7%、5.5%和1.5%，其原材料柔性覆銅板、銅箔、電磁屏蔽膜以日韓廠商為主導，使FPC的生產成本居高不下，蘋果手機是現有品牌中使用FPC量最多的。行業龍頭鵬鼎控股（002938.SZ）2018年上市時將慶鼎精密電子（淮安）柔性多層印刷電路板擴產項目作為募投項目之一，預計第4年達產，達產當年可實現銷售收入45.25億元、凈利潤3.61億元，時至2020年底，該項目投資進度為71.02%，效益不詳，而實施主體慶鼎精密該年度的凈利潤由上年同期的4.18億元驟降至-9092萬元，FPC的投資回報遠遠沒有預想的那樣輕松。

景旺電子的募投項目能否得償所愿同樣充滿懸念，江西景旺“高密度、多層、柔性及金屬基電路板產業化項目（二期）”建設項目預計于2022年達產，達產后實現稅前年利潤總額3.43億元，該項目已于2020年6月建成，2021年上半年，該項目的實施主體江西景旺精密電路有限公司的凈利潤僅由上年同期的1.36億元上升至1.69億元。

從行業發展趨勢來看，FPC產值的復合增速為6%，比PCB的增速4.10%略高，一貫以消費電子為目標市場的景旺電子前五大客戶一度由華為、天馬集團、海拉、富士康、維沃集團構成，若要通過FPC業務在蘋果產業鏈中立足還需下一番功夫。

高層板業務亟待提升

中國大陸的PCB目前以中低層板、低階HDI板、撓性板和單雙面板等中低端產品為主，高層板、高階HDI板、系統級封裝等細分市場由海外企業主導。A股高層板廠商有鵬鼎控股、深南電路（002916.SZ）和滬電股份（002463.SZ）等，深南電路批量生產的高層板號稱最多可以做到68層，最大板厚10毫米，最大尺寸1250mm×570mm，樣品高層板所能達到的參數更高。