低價新股遭瘋炒發行價太低還是另有玄機？

張俊鳴

低價新股炒作近期屢屢出現，本周更出現單日19倍的暴漲紀錄，一只發行價僅1.55元的創業板新股，就能在上市首日為每位中簽者貢獻將近1.5萬元的利潤，著實令市場大跌眼鏡。事實上，過去十多年來新股爆炒并不稀奇，即使監管層曾經揪出不少違規炒作的游資，也無法根治A股的炒新積習。有人歸咎于IPO時發行價太低，留給二級市場炒作的空間太大，并認為應當引導詢價機構“抬價”，讓更多資金支持實體經濟。筆者認為，將低價新股熱炒歸咎于“發行價太低”未免有失偏頗，如果盲目抬價對A股整體的影響更大，為新股炒作降溫、更好推動資金進入實體經濟，需要有更合理融資和減持機制來實現更大限度的公平、公正。

炒新全因發行價太低？

從被惡炒的新股來看，低價、小市值是典型的特征，本周單日暴漲19倍的讀客文化是如此，6月份上市的納微科技也是如此，更遠一點2012年上市的浙江世寶也有類似的特征，而更多的爆炒則隱藏在每天漲跌幅限制的“鳥籠”中，雖然單日看起來并不顯山露水，但上市到打開漲停的累計漲幅也十分驚人。從炒新的邏輯來看，低價發行預留了二級市場較大的炒作空間，而小市值則降低了炒作所需的資金量，如今實施注冊制的創業板、科創板新股上市前五個交易日不設漲跌幅的規定，也給了炒新資金更大的發揮空間。在目前市場流動性整體比較充沛，兩市日成交金額動輒超萬億的情況下，炒新資金的“接盤俠”相對也比較多，炒作起來自然也更加肆無忌憚，眾多原因共同構成了低價小市值新股爆炒的“奇觀”。

因此，炒新之風的興盛，并非只有低價發行的單一因素，讓“低價發行”為炒新行為背鍋可謂言過其實。更何況，所謂的低價和高價，絕不能僅從絕對價格的高低來看，而忽略了新股本身的質地、行業、發展前景、同行業上市公司估值四大因素。即使這四大因素相似或相同的新股，在價格接近的情況下發行上市，也未必會在上市首日的表現一樣，因為市場的整體因素及游資炒作的意愿，也會對新股的表現產生不確定的影響。當然，面對上市之初的爆炒，中簽者先獲利了結、場外者謹慎觀望是比較穩健的選擇，畢竟有相當部分的新股、尤其是大幅爆炒的新股，都要用相當長的時間和空間來消化大幅炒作留下的泡沫成分。

高價發行的老路不能重走

雖然板子不能全打在“低價發行”的身上，但也有觀點認為，將發行價提高可以遏制炒新熱潮，甚至認為可以引導更多資金進入實體經濟。筆者認為這一觀點未免有失偏頗。將發行價提高，比如1.55元的發行價拉高一倍到3.1元，那么上市首日同樣的價格將會使漲幅減少一半，看起來似乎降低了炒新的力度，但實際上并未改變股價對應的估值水平。而提高發行價固然可以讓上市公司通過IPO募集更多的資金，但過多的資金會不會又形成資金的沉淀甚至是浪費，也不無疑問。以往A股也有過放開市盈率的高價發行時期，“三高”超募現象為投資者所詬病，甚至可能因此削弱上市公司的進取心，采取過度分紅讓大股東實現間接的套現，造成新的不公平。在筆者看來，股市固然有引導資金進入實體經濟的功能，但更重要是要推動資金進入優質、有資金需求和發展前景的公司，而非將二級市場的投資者視為“唐僧肉”進行高價發行掠奪。事實上，就算上市公司有資金需求，在IPO之后也可以通過多種再融資方式來實現，除了IPO之后18個月可以實施之外，2018年11月公布的新規允許募集資金使用完畢、資金投向按計劃使用的公司間隔6個月即可進行再融資。對有真實資金需求的公司來說，完全可以滿足資金的需求。而此時再融資的定價可以更大限度地參考二級市場的價格，市場化程度更高，所謂“壓低價格”之說不攻自破。

即使是部分公司的IPO發行價存在被詢價機構壓低的可能，但兩害相權取其輕之下，低價發行也比高價發行要好。低價發行的不足，可以通過再融資來彌補，特別是在目前A股中小市值股票估值較高的情況下，再融資是很難出現“流血發行”的可能。而高價發行除了前述可能造成資金浪費之外，更可能增加破發的風險，這一風險不僅牽動IPO的有序進行，也會在目前市值配售打新機制之下，對二級市場持股的穩定性造成影響，增加市場不必要的波動。

改革減持和融券機制可望見效

從客觀層面來看，低價發行確實是給了二級市場更多的炒作空間，過度惡炒不僅有違法操縱股價的嫌疑，也會帶來更多收割散戶的機會。因此，監管層經常緊盯炒新，由此挖出了不少違法炒作。但游資經常是“好了傷疤忘了疼”，市場化的降溫措施或許效果更明顯。筆者認為，如果從減持和融券兩大機制改革入手、增加市場供給，或許更能從根本上遏制新股惡炒。新股的炒作有一個重要因素是籌碼比較“干凈”，也就是上市一年內的流通股僅僅是IPO時發行的股份，且分散在眾多投資者手中，游資炒作無需擔心限售股解禁減持的風險。如果改變游資炒新的預期，炒新的行為將會降溫，比如減持方面，雖然限售股在新股上市1-3年之后才能逐步解禁流通，但不妨給新股設置“減持過渡期”，在新股上市之后某日收盤價超過發行價一倍之后，限售股的股東可以申請進行減持，但套現資金暫時凍結，直到真正可以解禁的時候再予以解凍。在這個“減持過渡期”內，如果股價跌破發行價則自動啟動買入機制，直至已經套現的資金買入完畢。如果實施這一機制，不僅可以對炒新造成遏制，也可以為股價破發“托底”，降低新股大起大落的風險。

而另一個可以考慮的改革方向則是融券機制。如果限售股股東沒有選擇前述的“減持過渡期”，也可以允許其通過轉融通機制，將手中的股份拆借給融券者，從中收取一定的利息，形同增加持股分紅。和前面的“減持過渡期”類似，這一改革同樣是在市場化的機制下，增加新股流通股份的供給，在不致造成資金超募浪費、維持限售股套現時間的情況下，對炒新資金形成實質性的震懾效應。

（本文提及個股僅做舉例分析，不做投資建議。）