民營大煉化入場 強(qiáng)競爭優(yōu)勢激發(fā)油氣石化行業(yè)具備長期投資價(jià)值

蘇文杰

今年以來，油氣石化行業(yè)漲幅靠前。截至7月22日，長江油氣石化指數(shù)今年漲幅22.58%，大幅跑贏上證指數(shù)（同期2.93%）近20%。石油、石化看似傳統(tǒng)，但其中部分民營煉化企業(yè)發(fā)展態(tài)勢不容小覷，未來發(fā)展前景廣闊，可以形成非常龐大的化工新材料大樹。

從原油需求增長恢復(fù)、OPEC+重回定價(jià)權(quán)等多個(gè)角度，我們預(yù)計(jì)，未來油價(jià)整體仍維持在70-80美元/桶范圍。但對于原油價(jià)格以及周期演變，仍存在一定不確定性，其中最重要的就是“OPEC+”產(chǎn)量態(tài)度可能導(dǎo)致的供求關(guān)系再次發(fā)生變化。具體說來，今年年底全球供應(yīng)或總共增加200萬桶/日。同時(shí)，OPEC+還將依據(jù)屆時(shí)市場狀況決定是否在2022年9月前結(jié)束產(chǎn)量限制，這些都是油價(jià)走勢的長期影響因素。

民營大煉化具備非常強(qiáng)的競爭優(yōu)勢

在民營大煉化入場之前，煉化行業(yè)的格局為中石化、中石油、地方煉化企業(yè)三分天下。兩桶油占據(jù)主導(dǎo)地位，掌握主流銷售渠道，地方煉化則在夾縫中求生存。“十三五”期間，國家發(fā)改委重點(diǎn)規(guī)劃發(fā)展七大石化產(chǎn)業(yè)基地，并提出積極發(fā)展混合所有制，鼓勵(lì)有實(shí)力的民營企業(yè)特別是下游產(chǎn)業(yè)的民營企業(yè)，按照行業(yè)準(zhǔn)入的要求積極參與石化產(chǎn)業(yè)重組和基地建設(shè)。

大煉化投產(chǎn)成為化工產(chǎn)業(yè)鏈“豪門”入場券。石化行業(yè)擁有巨大的規(guī)模效應(yīng)，優(yōu)質(zhì)民營企業(yè)跨過政策門檻后，“大、快、趕”上新項(xiàng)目，未來將會(huì)給企業(yè)帶來巨額經(jīng)營現(xiàn)金流。從投資回報(bào)角度看，雖然大煉化項(xiàng)目利潤率低，但周轉(zhuǎn)率高，實(shí)際能維持不錯(cuò)的ROA，再加上較高的杠桿率，直接拉高ROE水平。民營大煉化為代表的新型石油化工企業(yè)，致力于通過技術(shù)進(jìn)步帶動(dòng)生產(chǎn)成本下降，具有長期持續(xù)競爭力。

具體來看，一是規(guī)模優(yōu)勢。對比美國，隨著近年來我國建設(shè)效率提高，同等規(guī)模的新建石化產(chǎn)能的資本開支不到美國的一半，抵消了原料方面的劣勢。二是配套優(yōu)勢。相對于美國的石化行業(yè)集中在墨西哥灣，中國國內(nèi)布局沿海的七大石化基地，而且大煉化均為自己配套碼頭、公用設(shè)施等，受極端天氣、自然災(zāi)害的影響較小。三是產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢。國內(nèi)石化原料主體多元化，形成網(wǎng)狀產(chǎn)業(yè)鏈，下游精細(xì)化工發(fā)展?jié)摿臻g大。例如民營大煉化的煉化、滌綸長絲-PTA行業(yè)龍頭為獲取PX原料，可以對PX產(chǎn)能規(guī)模最大化，同時(shí)副產(chǎn)大量氫氣以用于煉廠加氫裂化裝置，進(jìn)一步降低成品油的收益率，提高更高附加值更多化工原料（例如石腦油、輕烴等）的比例。

在本輪煉能新增完成后，在“碳達(dá)峰碳中和”影響下，未來直接新增煉油產(chǎn)能的空間較小，更多是從置換角度來新建產(chǎn)能，因此，整體產(chǎn)能增速將進(jìn)一步下滑。后續(xù)隨著新能源車崛起，在煉化的各類產(chǎn)品中，成品油將會(huì)是未來最為過剩產(chǎn)品。因此，側(cè)重化工品的新型煉廠競爭優(yōu)勢將越來越明顯，而傳統(tǒng)煉廠將加速出清過程，達(dá)到再平衡。

行業(yè)景氣有望持續(xù)，民營煉化未來有較大市值提升空間

當(dāng)前整體石化、化工品價(jià)格中樞已顯著提升，對于市場目前擔(dān)憂的需求能否長期持續(xù)的問題，從庫存周期來說，我國目前液體和固體化工品庫存均處于歷史同期底部;從下游需求來看，其景氣度相對較好。因此，不論是從當(dāng)前庫存周期還是從下游訂單持續(xù)性來看，石化行業(yè)仍保持較高的景氣度。

民營大煉化板塊與已有的成熟石化產(chǎn)業(yè)鏈早期發(fā)展路徑較為相似，可以分為兩步走戰(zhàn)略：縱向一體化做大，橫向擴(kuò)張做強(qiáng)。隨著新建大煉化項(xiàng)目陸續(xù)投產(chǎn)，基本實(shí)現(xiàn)縱向一體化目標(biāo)，并初步具備與國際龍頭公司對標(biāo)的實(shí)力。

但橫向擴(kuò)張能力仍有欠缺，隨著大煉化項(xiàng)目的先后投產(chǎn)，民營大煉化企業(yè)仍有眾多下游深加工項(xiàng)目在持續(xù)推進(jìn)，比如向可降解塑料、鋰電材料、光伏材料等方向發(fā)展，雖然這些新材料單一項(xiàng)目體量目前離大煉化差距甚遠(yuǎn)，但是這些新材料成長性非常強(qiáng)，并且民營煉化企業(yè)可以出產(chǎn)各種各樣的化工品，這些化工品都可以進(jìn)一步形成產(chǎn)業(yè)鏈的延伸與精細(xì)化，最終可以形成一棵龐大的化工新材料大樹。

簡而言之，民營煉化企業(yè)依靠規(guī)模、成本、技術(shù)、產(chǎn)業(yè)鏈等優(yōu)勢奠定了基本盈利水平，未來做下游延伸會(huì)帶來企業(yè)持續(xù)的成長空間，從投資角度來看，也會(huì)有很大的市值提升空間。