套牢BAT巨頭三年的聯通混改

陳毅聰

三年前，騰訊、阿里、百度、京東、滴滴等巨頭，共同向中國聯通（600050.SH）A股公司認購約90億股新股，并向聯通集團公司購入19億股聯通A 股公司股票，合計占擴大后已發行股本的34.9%，價格為每股人民幣6.83元。聯通集團公司持股比例則大幅下降至36%多。這樣的混改顯得頗有誠意：作為第一家試點的央企，聯通集團居然只持有核心資產略高于三分之一的股權，真正做到了混合所有制。

資本市場顯然很喜歡混改，況且還有BAT的集體加持，給予聯通一波瘋狂炒作，股價從3元多漲到最高9元出頭。表面上看，BAT的入股價不算貴，當時A股定增價一般都是市價打九折。然而，三年后的現在，聯通A股如今股價僅在4.80元左右。算上三年累計0.13元的分紅，BAT、京東、滴滴等股東大約虧損了27%，合計222億元（這么多2，純屬巧合）。其中，騰訊、百度、京東、阿里賬面分別損失約為29億元、19億元、13億元、11億元。

騰訊可能覺得與聯通合作推出的大王卡就已值回票價。百度、京東、阿里、滴滴等卻沒得到多少好處。盡管互聯網巨頭們財大氣粗，或許不把這點損失放在心上，但對于這筆投資的復盤應該會收獲滿滿的教訓。

首先，由于聯通混改早在2016年就傳得沸沸揚揚，有些資金先知先覺，A股開啟瘋狂炒作模式，股價半年上漲一倍多，各方胃口都被吊得太高，最終導致定增價偏貴——中國聯通香港紅籌當時的估值水平大約相當于A股的一半。時至今日，聯通香港估值水平更是只有A股的35%。

其次，參與此次混改的民企股東們，如果自認屬于戰略投資，業務層面上真的能夠實現互利雙贏？感覺很懸，起碼沒怎么看到他們出來宣傳。已經三年了，多數民營股東顯然沒有想好如何與聯通進行業務合作，除了手機流量消耗大戶——騰訊。作為上市公司、央企，聯通也不太可能違背公平交易原則，故意給股東輸送利益。

最后，大家可能都高估了聯通混改后業績提升的空間。記得在2016-2017年，A股的賣方研究員非常喜歡講一個故事：聯通混改后，經營績效會逐步向中國移動靠攏，達到10%以上的凈資產收益率。這意味著聯通的年度凈利潤會從幾億元規模，變成120億元以上，可謂是烏鴉變成鳳凰。

然而，三年過去了，預計聯通的2020年凈資產收益率還是只有5%左右。

問題出在哪里？聯通不可謂不努力。混改前后它進行了一系列改革，經營績效逐年提升。2017年凈利潤同比增長176%，2018年同比增長858%，2019年同比增長22%，2020年前三季度仍有10.8%的增長。然而，真正的問題在于賽道不被看好，行業成長空間有限。這三年又九個月，聯通的營業收入同比增速分別為0.23%、5.84%、-0.12%、3.79%——數字著實難看。手機及寬帶提速降費，導致基礎通信運營商不再是成長性的行業。就連5G也無法讓資本市場產生新的想象力，迸發新的熱情。

站在國有資本股東及聯通集團的層面，聯通混改無疑是成功的。但作為二級市場投資者，當時買入聯通絕對是失敗的操作，長期主義也救不了你（當然，有人會說三年還不夠長）。

可以學到的教訓是：跟著BAT這樣的巨頭買股票，也可能賠大錢。最近A股瘋狂炒作字節跳動入股、辛巴入股等概念，相關個股雞犬升天，或者還會是聯通的故事重演。

聲明：本文僅代表作者個人觀點