大股東控制力、業績補償承諾與關聯并購價值創造
——基于股東關系聯盟的新測算

簡冠群

一、引言

業績補償承諾作為大股東資產注入中的自選擇行為已成為推動并購重組成功的重要制度安排，但由此所引致的“三高”、盈余管理、內幕交易、業績變臉現象卻呈現出爆發式增長。2018年年報顯示，逾三成大型重組業績承諾不達標，過半大型重組承諾期滿首年下滑超30%，尤其是業績承諾不達標觸發的實際控制人變更風險更值得關注。奧瑞德、銀星能源、茂業商業等虛假業績承諾案例無不反映控股股東在整個資產注入過程中的主導地位，大股東超強控制力致使股權制衡失效、監管軟約束(季華和馬麗，2016[1])，然而，這究竟是大股東自屬控制力還是關系股東的加成抑或是二者兼而有之造成的尚不得而知，對其形成過程、治理效應的探究和作用機理的揭示也成為進一步解釋資產注入中大股東行為動機的關鍵。

公司控制權安排對股東行為及組織績效有著深刻的影響，尤其是大股東控制權(魏明海等，2016[2])，但以往學者所秉持的“股權控制鏈”研究范式忽視了關系網絡對股東權力配置的修正(魏明海等，2011[3])，致使現有研究對大股東權力配置效率評價結論不一。根據關系治理理論，股東關系及其社會資本對公司盈余質量和績效具有積極作用(劉亭立等，2016[4]；劉亭立等，2016[5])，但也有學者從合謀視角證實了關系網絡對股東利益輸送行為的助推作用(楊松令等，2015[6]；蔡寧和魏明海，2011[7])。大股東關系聯盟在特定事件中的治理效率尚不能簡單應用“1+1”的計……