我國上市公司大股東占款與相關財務指標研究
——以“康得新”為例

(中國人民大學 北京 100000)

一、引言

位于江蘇連云港的康得新復合材料集團股份有限公司(簡稱“康得新”“該公司”)，曾被譽為國內高分子材料龍頭企業，與蘋果、三星、寶馬、奔馳、五糧液等千余家國內外知名企業達成合作關系。自2010年上市，便以白馬股的角色突飛猛進，股價步步高升，受到眾多投資者青睞。同年5月，康得新被納入MSCI新興市場指數，同時被錄入中證100指數樣本股本名單，得到雙重加持。

但好景不長，因“手握150億現金，卻不還10億債券”等負面消息接連爆出，康得新在半月內4次被下調信用評級，公司股價亦呈現斷崖式下跌。2019年1月2日，上海新世紀資信評估投資服務有限公司(簡稱“新世紀評級”)將康得新的主體信用等級和“17康得新MTN001”“17康得新MTN002”的債項信用等級均由AA+級下調至AA級，并將上述兩只券列入負面觀察名單。同月10日，新世紀評級將主體評級和相關債項評級下調至BBB級。14日，新世紀評級將康得新的主體信用等級由BBB級下調至CC級，同時將“17康得新MTN001”和“17康得新MTN002”的債項信用等級由BBB級下調至CC級。15日晚間，康得新公告，該公司2018年度第一期超短期融資券“18康得新SCP001”，截至本息兌付日2019年1月15日，不能足額償付本息10.41億元，已構成實質違約。而應于2019年1月21日兌付，發行總額5億元的“18康得新SCP002”，亦存在不能按期兌付的風險。康得新在公告中指出，公司未能按期足額償付本息，資金周轉出現暫時性困難，系受到宏觀金融環境及銷售回款緩慢等因素影響。16日，新世紀評級再次將康得新的主體信用等級由CC級下調至C級，同時將“17康得新MTN001”和“17康得新MTN002”的債項信用等級由CC級下調至C級。而在新世紀評級對等級的定義中，C級為最低等級，意味著不能償還債務。同年5月，*ST康得大股東及實際控股人鐘玉因涉嫌犯罪被警方采取刑事強制措施。業界普遍質疑，是大股東挪走上市公司的122億元資產導致的相關刑事調查。

Wind數據顯示，*ST康得股價曾在2015年5月25日觸及高點68.12元/股(未復權)，隨后股價總體呈現下跌趨勢，最新股價收報4.07元/股，截至2019年5月10日收盤，其市值僅剩144.11億元，縮水超16成。曾經的“白馬股”為何落到如此境地?這與大股東占款這一現象密不可分。本文擬從其財務報表和相關財務指標著手，研究分析何種指標和財報可以反映企業大股東占款情況。

二、疑點重重的財報

(一)充裕的現金流卻保持高額負債

1.從其流動性來分析

康得新2018年度流動資產占總資產比重平均維持在70%，2018年年初流動資產占總資產比重為73.36%，公司流動資產所占比重大于60%，屬于保守型資產結構。

從康得新2018年年初和年末流動資產內部配比分析，流動資產主要集中于兩類資產中，其中貨幣資金占比最重，約占70%；其次是應收賬款占17%～22%。從流動資產配置效率分析，2018年年底康得新貨幣資金、其他流動資產所占比重較大，占71.37%，說明公司流動性充裕，抗風險以及償債保障的能力極強。

2.從其負債結構分析

從負債結構構成來看，康得新2018年年初流動負債占負債總額的比重為61.82%，年末流動負債占總比重的51.79%，流動負債比重較大，非流動負債也占有一定的比重。由此可以看出，公司短期、長期都存在償債壓力。

從負債權重的主要構成看，2018年年末，公司短期借債占比51.79%，長期債券占比46.75%。從權重構成分析，公司的債務主要是其他流動負債和長期應付債券，所占比重達81%，金額總計超過了34億元。由此可以看出，公司中長期都面臨著沉重的償債壓力。

從期末與期初的數據對比分析，負債總額約下降9.5億元，其中其他流動負債約下降10億元，其他應付款和預計負債約增加6.3億元。雖然公司的整體負債約下降9.5億元，但是預示著公司的流動性趨緊。

康得新在保持極強流動性的同時，也背負約128億元債務，且大部分是一年期的短期借款，公司短期現金流的壓力大。康得新相當于放置大額貨幣資金，卻不還短期貸款，同時繼續四處借錢，再每年支付高額利息。這種行為意味著要么企業資金管理存在極其嚴重的疏忽，要么企業長期同時擁有較多的貨幣資金和較多債務，可能是財務舞弊的信號，資金可能被控股股東或其他關聯方占用。

(二)企業發展主要以增加規模和增加對外投資為主

從康得新2018年度非流動資產內部配比分析，非流動資產主要集中在3類資產中。其中，可供出售的金融資產占比最大，年初約占49.53%，年末約占34.05%；固定資產占比第二，年初約占38.8%，年末約占29.86%；其他非流動性資產(主要是預付工程項目款和預付設備款)占比第三，且波動幅度較大，年初約1.35億元，占比約1.48%，年末則約32.14億元占比約達25.89%。由此可以看出康得新近些年以增加公司規模和對外投資多元化發展為主。

從非流動資產的配比效率分析，公司的固定資產比重很大，另外其他非流動資產、在建工程的比重同樣較大，與公司制造行業重資產相關。

從期末與期初非流動資產數據對比分析，非流動資產金額約增加32億元，其中其他非流動性資產約增加30.79億元，在建工程約增加3.39億元，可供出售的金融資產約降低2.9億元。由此可以看出，公司的非流動資產增加較大與公司預付工程項目款、設備款有關(主要是由于預付光學膜二期項目的工程款和設備款增加所致)。

(三)經營性現金流量凈額的異常波動

經營性現金流量凈額代表著公司利潤的“含金量”。相對應地，康得新的經營性現金流量凈額和凈利潤的比值說明了該公司過多依賴賒銷。財報顯示，截至2016年年底，康得新歷年經營性現金流量凈額都低于其凈利潤，該公司常年以賒銷為主。2016年期間，該公司經營性現金流量凈額累月下降，直至大幅低于凈利潤并達到最低值。2017年期間，該公司經營性現金流量凈額卻一反常態，開始累月攀升，直至一舉超過凈利潤，并持續增長。在2017年，該公司迅速收回較多欠款。但該公司的經營模式并沒有發生較大變動，市場地位也沒有明顯變化，2017年經營性現金流量凈額卻發生突破性變化。對于一個經營和財務管理沒有大的變化的企業，出現了重大的不合常理的財務指標變化，意味著該公司的收入、利潤的數據真實性令人存疑。

(四)多變的預付賬款直接影響經營性現金

2016年，康得新的預付賬款高達7.4億元，直接導致其經營性現金流量凈額呈現負值。2017年，康得新的預付賬款相較2016年減少約5億元，預付賬款變動幅度極大。在該公司的主營業務和市場環境皆未發生較大變化的情況下，僅一年時間，為何預付賬款數值會發生如此大的變化?

據康得新年報顯示，該公司預付款項主要系預付供應商材料采購款，由于相關材料存在質量問題至今尚未辦理款項結算及材料入庫手續，預付的采購款作為預付款項列報。公司按預付對象歸集的年末余額前5名預付賬款占預付賬款年末余額合計數的比例為75.88%(2015年占比80%以上，2016年占比75%左右)。由此可見，該公司的預付款高度依賴個別客戶。預付款會成為一個利潤調節池嗎?但公司年報隱藏了預付客戶的信息。

(五)賬面資金顯示充裕，但康得新仍然努力繼續融資

報告期內康得新公司有185億元現金，45億元可供出售金融資產，準現金類資產占凈資產比127%，占總資產比67%。擁有如此大的資金流，該公司卻始終保持大額融資。隨著康得新市值不斷攀高，其股權和債券融資的金額也大幅攀升，近幾年來，康得新股權融資100億元，債權融資110億元，共計210億元。

三、此般境地的因果

康得新目前面臨的“窘境”在一定程度上歸咎于其之前的激進擴張策略。2017年11月，康得集團、康得新、榮成市政府宣布合資成立康得碳谷科技有限公司。該項目計劃投資500億元，分5期建設，擬推出40余條高性能碳纖維項目，預計在2025年高性能碳纖維年產量突破6.6萬噸的目標，貢獻年收入超過1000億元。此計劃需要龐大的資金投入，該公司能否掌控如此巨大的資金量和由此產生的債務壓力，是需要提前思考并得出相應對策的問題。同年，除6.6萬噸碳纖維項目之外，康得集團還推出了另外兩個項目。一是與北汽集團共同投資120億元，建設常州碳纖維復合材料產業園，規劃占地1000畝，建筑面積為100萬平方米，設計年產能600萬件，建成后將成為全球規模最大、技術最先進的工業4.0智能化新能源汽車碳纖維部件制造基地，預計項目首期將于2019年6月建成投產。二是與張家港市人民政府簽署的“兩園一城”合作協議，該項目總投資1800億元，計劃分期實施，到2025年全部達成，屆時年產值將達3000億元。此外，康得新還和北汽集團簽訂批量生產合同，也和蔚來汽車簽訂了一期10億元的合同。

綜上，可以看出康得集團和康得新在近兩年擴張速度過于急劇，且推出項目之前缺乏前期市場摸索，便貿然投入大量資金，這必然會造成短期資金周轉困難。而當資金缺乏時，康得新作為上市公司，就成了其母公司康得集團的“提款機”。通過所謂的資金共管協議和大股東質押等形式，大量占用康得新的資金，最后導致康得新與北京銀行的“122億存款羅生門”和“手握150億現金，卻不還10億債券”等丑聞。