幾種典型的資產管理業務法律關系分析

摘 要 盡管不同的監管部門出于各自考量，存在不統一的認識，但相同的交易結構和法律事實就該認定為同一種法律關系。本文認為，證券公司的資產管理業務包括委托代理法律關系、信托法律關系；基金子公司的資產管理業務屬于信托法律關系；信托公司的資產管理業務除了信托法律關系，還可能存在委托代理（買賣）法律關系；保險公司的資產管理業務應結合投資標的認定法律關系；商業銀行的資產管理業務以信托關系為主，債權債務關系為輔。

關鍵詞 資產管理 法律關系 信托

作者簡介：李佳樂，首都經濟貿易大學法學院研究生，研究方向：經濟法。

中圖分類號：D922.29 文獻標識碼：A DOI：10.19387/j.cnki.1009-0592.2017.03.239

一、問題的提出

近年來，我國金融工具創新迅猛發展，分業經營、分業監管的體制不斷被突破。一行三會的監管政策松綁，使得證券公司、基金子公司、信托公司、保險公司、商業銀行都可以經營資產管理業務。但由于各監管部門認識上的不統一，使得本就復雜的交易結構和法律關系更加模糊。全國人大常委會財經委副主任吳曉靈女士在2015年3月舉辦的博鰲亞洲論壇年會分論壇上的發言更印證了這一點，她指出：“在中國確實是迎來了一個大資管的時代，一個精彩紛呈的時代，但也給我們帶來了很多的困惑。最大的困惑是我們無論從市場上還是監管當局，對中國很多大資管市場認識不統一。同樣的法律關系，我們國家從監管當局到市場沒有形成共識。”不夸張地說，有的設計復雜、多層嵌套的金融產品，就連作為發行人的金融機構本身也理解得并不十分透徹。顯然，只有厘清各種資產管理業務的法律關系，才能形成統一的規則與認識。

二、資產管理業務的法律關系

不同類型的資產管理業務的委托人、受托人、受益人、受托財產等要素不盡相同，“投資人資金并不計入管理人自身的資產負債表”這一財會處理上的共性并不能掩蓋其法律關系上的差異性。本文以幾種典型的資產管理業務為例，逐一分析。

（一）證券公司資產管理業務的法律關系

證券公司目前可從事三種資產管理業務：為單一客戶辦理定向資產管理業務、為多個客戶辦理集合資產管理業務、為客戶辦理特定目的的專項資產管理業務。

我們不妨先比較下信托法律關系和委托代理法律關系的區別，再對三種資產管理業務加以甄別。根據《信托法》、《民法通則》、《合同法》的規定，信托關系與委托代理關系主要存在以下區別：1.法律關系主體不同。信托有委托人、受托人、受益人三方當事人；委托代理只有委托人、受托人兩方當事人。2.財產權歸屬不同。信托財產具有獨立性，獨立于委托人未設定信托之財產、獨立于受托人固有財產，信托財產名義所有權要轉移到受托人持有；委托代理的財產始終屬于委托人所有。3.委托人的指示權利不同。信托關系中受托人擁有較大的、按信托目的管理、處分信托財產的裁量權；委托代理關系中，委托人對受托人享有廣泛的指示權利。4.信托關系中，受托人以自己的名義為受益人利益進行財產管理；委托代理關系中要區分顯名代理和隱名代理。

《證券公司客戶資產管理業務管理辦法》第31條規定了證券公司辦理定向資產管理業務時，由客戶自行行使委托資產的權利，履行相應的義務。這種業務往往屬于通道業務，大額單一客戶資金的使用受客戶指示執行，證券公司不能擅自投資，投資風險由客戶自行承擔。因此，定向資產管理業務的法律關系屬于委托代理關系。

《證券公司客戶資產管理業務管理辦法》回避了集合資產管理計劃的法律關系，各界對于該計劃有委托代理法律關系和信托法律關系之爭。集合資產管理計劃將眾多投資者的集合資金投資于眾多金融產品，證券公司客觀上根本無法接受每個投資者的指示，只能由證券公司自主決定投資品種、投資規模等，投資者的介入有限。這更符合信托法律關系“財產獨立”的特征。另外，《證券公司集合資產管理業務實施細則》的上位法乃《證券投資基金法》，也說明集合資產管理業務屬于實質上的信托關系。

《證券公司及基金管理公司子公司資產證券化業務管理規定》第5條規定了專項計劃資產獨立于原始權益人、管理人、托管人及其他業務參與人的固有財產，且不屬于上述主體的清算財產。第7條規定了管理人管理、運用和處分專項計劃資產所產生的債權，不得與各方的固有財產產生的債務相抵銷。不同的專項計劃資產所產生的債權債務也不得相互抵銷。可見，專項資產管理計劃是一種實質上的信托關系。實際上，中國證監會一直將專項資產管理計劃視為證券公司開展資產證券化業務的特殊目的載體（SPV），但由于《信托公司管理辦法》第7條“未經中國銀行業監督管理委員會批準，任何單位和個人不得經營信托業務”的障礙，才未出現“專項管理計劃資產為信托財產”的表述。

（二）基金子公司資產管理業務的法律關系

《基金管理公司特定客戶資產管理業務試點辦法》第8條規定了特定資產管理業務可以采取“為單一客戶辦理特定資產管理業務”和“為特定的多個客戶辦理特定資產管理業務”。第9條規定了投資于“未通過證券交易所轉讓的股權、債權及其他財產權利”及“中國證監會認可的其他資產”的，基金管理公司應當設立專門子公司，通過設立專項資產管理計劃開展專項資產管理業務。

基金子公司的特定多客戶特定資產管理業務和專項資產管理計劃的交易結構與證券公司的集合資產管理計劃和專項資產管理計劃的交易結構并無本質不同，二者均屬于信托法律關系。但是，基金子公司的單一客戶特定資產管理業務屬于委托代理關系還是信托關系存在爭議：第一種觀點認為，資產管理機構的一對一產品，比之集合類產品，無論是監管規定還是實際運作中，都更多地受到委托人投資意愿的影響，屬于委托代理關系。第二種觀點認為，一對一產品資產管理機構的被動地位是商業規律使然，不足以顛覆“信托關系”的基礎。本文認為，鑒于《基金管理公司特定客戶資產管理業務試點辦法》的上位法依據是《證券投資基金法》，該法明確了信托關系的本質。因此，基金子公司的單一客戶特定資產管理業務屬于信托法律關系。

（三）信托公司資產管理業務的法律關系

根據《信托法》、《信托公司管理辦法》、《信托公司集合資金信托計劃管理辦法》等規定，信托公司的操作模式可分為貸款模式、股權模式、資產收益權模式。

在貸款模式和股權模式中，法律關系比較清晰，投資者作為委托人，信托公司作為受托人，二者建立信托法律關系，信托資金以“債”或“股”的形式投向項目公司。

資產收益權模式則比較復雜，但大多與“明股實債”有關。通常由信托公司以信托計劃本金認購特定資產（可以是不動產、股權等）的收益權，再約定將來由項目公司以溢價回購該資產收益權，回購款項用于支付投資人的信托本金及收益。司法實務中，對于投資人、信托公司、項目公司三者之間的法律關系爭議較大。最高人民法院（2016）最高法民終231號判決認為，案外投資人與信托公司形成了信托法律關系，信托公司與項目公司形成了返售回購法律關系。但是，返售回購真的是一種獨立的法律關系嗎？判決并沒有給出令人信服的論證。本文認為，不妨換一種視角：將項目公司與信托公司認定為信托關系，即前者以特定資產收益權設定財產權信托，原始受益人為項目公司。然后投資人委托信托公司代理其購買原始受益權，從而成為新的受益權人，投資人與信托公司之間成立信托受益權代理買賣關系。

（四）保險公司資產管理業務的法律關系

保險資金投資的品種極為廣泛，包括股票、可轉換債券、國家級重點基礎設施項目、未上市股權、股權投資基金、基礎設施債權計劃、不動產、信托計劃、證券公司資產管理計劃等。保監會根據不同的投資標的，分別制定了相應的管理辦法，因此，認定屬于何種法律關系應結合具體的投資標的。例如，依據《保險資金投資股權暫行辦法》，直接投資企業股權就屬于出資關系，以股權投資基金的形式間接投資股權則屬于信托法律關系。依據《保險資金投資債券暫行辦法》，直接投資債券屬于債權、債務關系，通過專業投資機構投資債券則屬于委托代理法律關系。依據《保險資金間接投資基礎設施項目管理辦法》，以投資計劃這種金融工具的形式投資基礎設施，如受托人為信托公司，雙方將依《信托法》設立信托關系；如受托人為保險資產管理機構，是否仍然屬于信托關系？該管理辦法第5條只提到投資計劃的財產獨立于受托人、托管人、獨立監督人等，但依信托法原理，真正的信托財產還應該獨立于委托人未設立信托的其他財產，因此，這種情況下的法律關系并不明朗。不過，從保監會的態度中可以看出，其初衷是將受托資產放到一個獨立的信托賬戶中。

（五）商業銀行資產管理業務的法律關系

商業銀行的理財業務可劃分為兩種：一種是商業銀行充當其他資產管理機構發行的資管計劃的代銷者，另一種是商業銀行自身發行的理財計劃，一般對接信托公司、證券公司、保險資產管理公司的資管計劃。本文僅探討后一種理財業務。

關于銀行理財計劃中客戶與銀行的法律關系主要有三種意見：第一種意見認為應屬于委托代理關系；第二種意見認為應屬于信托關系；第三種意見認為以信托關系為主，部分具有債權債務關系。

本文認同第三種觀點，因為銀行理財產品種類繁多，不同的理財產品之間在產品設計、標的、運作過程、風險和收益等方面都存在差異，因此，應當針對不同種類產品具體分析：

1.對于非保本浮動收益類產品，例如資本市場類理財產品，銀行負責運作客戶資金并收取管理費用，對投資者的盈虧不承擔連帶責任，它是最符合資產管理業務本質的理財產品，應認定為信托關系。

2.對于保本浮動收益類理財產品和保證收益類理財產品，例如部分固定收益類理財產品、部分結構型理財產品，銀行均以自身信用對投資者作出返還本金或支付收益的保證，銀監會規定這兩類產品應納入商業銀行的資產負債表，說明這屬于銀行承擔風險的表內負債業務。因此，這兩種產品應認定為債權債務關系。

三、結論與建議

經過前文的分析可知，資產管理業務應回歸“受人之托、代人理財”的本質，應明確為資產管理機構的表外業務，應形成“投資者享受收益并承擔風險，受托人勤勉盡責，合理取酬”的法律原則。鑒于目前制約我國資產管理行業規范發展的最主要原因在于缺乏統一的規則，本文認為，為適應我國未來的資產管理行業發展需要，我國應制定一部統一的與資產管理有關的法律，這部法律既應橫向規范委托人與受托人的權利、義務，確立不同類型產品的法律關系；也應縱向監管管理人資金的運用，保護金融消費者合法權益保護，設置凈資本約束、計提風險撥備等控制系統性金融風險。

參考文獻：

[1]智信資產管理研究院編著.中國資產管理行業發展報告（2016）.社會科學文獻出版社.2016.

[2]郭強主編.中國資產管理：法律和監管的路徑.中國政法大學出版社.2015.

[3]王連洲、王巍主編.金融信托與資產管理.經濟管理出版社.2014.

[4]王麗麗主編.商業銀行資產管理業務實踐與探索.中國金融出版社.2014.