債市遭遇最大“黑天鵝”

“國企違約絕緣體信仰被打破，中國債市的風險剛剛開始。”野村控股駐香港首席趙揚表示。

我國已經進入了企業債到期兌付高峰期，到年底將有4.12萬億元企業債務規模，創歷史新高。如果這些債務企業出了問題，我國金融體系將受到巨大的沖擊。

企業債務規模龐大

在早幾年，一直有人在鼓吹，中國資本市場落后、不成熟，就在于多元化的資本市場沒有建立起來，特別只有股市而沒有發展中國的企業債券市場。比如美國的資本市場之所以能夠那樣繁榮，就是與企業債券市場發達繁榮有關。因此，在這樣的觀念下，我國政府也全面放開了企業債券市場政策，在這幾年特別是去年讓我國企業債券市場得到跨躍式的發展。比如，根據中國結算公司統計，截至2015年底，中國企業債規模高達3.2萬億元，是2010年1.5萬億元的兩倍多，發行的企業債只數也達到5400多只。

不過，誰也沒有會想到，我國快速發展企業債市場，但企業債的違約事件接著而來，如果對當前企業債違約問題處理，將對我國金融市場造成巨大的沖擊。根據上海清算所網站公告，目前已有山水集團、亞邦集團、天威集團、宏達礦業、東北特鋼、中煤華昱、國裕集團、天威英利、奈倫集團等企業既共計17只信用債出現違約，涉及金額155億元。違約的企業有民營企業，也有國有企業。這些企業違約開始根本沒有一點預兆，投資者也無法提防。投資者一旦遇到這種情況將面臨巨大的風險，甚至于可能會血本無歸。

去年以來，在中國經濟增速創25年來最慢之際，境內債市已出現了20多起公開違約。今年違約的不僅有南京雨潤和上海云峰等民企，還有東北特鋼和中煤集團山西華昱能源等國企。4月中國鐵路物資以正在制定改革脫困和債務償付安排為由，突然宣布168億元債券停牌，導致國內債券市場大跌。違約的增加打擊了投資者的信心，導致大量信用債取消發行。

企業開始救贖

在經歷了債市違約風暴的洗禮后，一些企業已經開始“救贖”。近日，南京雨潤宣布已兌付到期的10億元債券，資金來自于銀行抵押貸款。事實上，多數涉事企業已相繼走出違約漩渦。

身為央企的二重集團是較早上演“絕地逢生”戲碼的企業，“解救”它的是其控股股東中國機械工業集團有限公司（國機集團）。

二重集團自2014年起就已資不抵債，出現了數十億元銀行貸款逾期。2015年9月15日，二重集團及其子公司二重重裝相繼宣布即將到來的兩期債券兌付不能按時達成，被債權人申請破產重整。

二重集團控股股東、實際控制人國機集團臨危出手。9月22日，二重集團稱，國機集團或其受托機構擬受讓全部兩期債券。不過，業內人士普遍認為，二重集團獲得“特赦”，一方面是因為市場上存在公募債券更能優先受償的“潛規則”，另一方面是其股東“托底”，但不代表其他央企的股東也能在關鍵時刻出手援救。

同為央企的中國鐵路物資股份有限公司（中鐵物資）也和二重集團一樣幸運，不同的是，中鐵物資是靠政府協調逐步脫離違約風暴中心的。

4月11日，中鐵物資宣布暫停九期共168億元存續債券，被業內視為債券恐將違約的信號。更令市場不安的是，由于中鐵物資信用評級高、涉及債權人范圍廣，暫停交易被視為央企“信仰神話”的徹底破滅，債市恐慌情緒陡增，4月取消或推遲發行的債券規模沖破千億。

4月29日，國資委出面宣布，將中鐵物資交給另一央企誠通集團托管，以協調安排債券兌付工作。中鐵物資隨后稱，公司已與誠通集團達成一致，將通過加快營運資金回籠、盤活土地資產、變現部分股權投資項目等多途徑籌措償債資金，以保障后續債券正常兌付。

在去年10月爆發兌付危機的另一家央企，中國中鋼集團公司（中鋼集團）也被傳擬實施債務重組，重組方案已上報給國資委、銀監會。其中最令業界關注的是方案中包含的“債轉股”條款。中鋼集團的債務重組方案涉及與幾十家銀行談成的減債、展期、債轉股等條款，最終債務規模有望降至600億元左右，其中，債轉股的比例大約占到一半。業內人士表示，中鋼債務重組方案或為今后其他企業的債務重組提供一份全新的樣本。

外資從債市撤資創記錄

一系列風險事件出現轉機，甚至掩蓋了新增違約事件的影響，但市場對于違約風險的擔憂并未消除，尤其對于產能過剩行業和盈利較差的民營企業仍表現出較明顯的規避情緒。彭博匯總數據顯示，4月以來至少149家公司1681億元人民幣的債券發行計劃被取消或推遲，信用債市場情緒備受打擊。

現在，債務風險正引發投資者的擔憂，外資則以創紀錄的速度撤出中國。1月，全球基金在中國債市的頭寸大幅萎縮496億元人民幣。這創下了2014年7月有記錄以來的最高值，較8月227億元的凈出售額翻了一倍。去年8月，人民幣意外貶值，引發全球市場動蕩。

Aberdeen Asset Management Plc表示，投資者依然在撤出資金。過去6個月，人民幣下跌了3%。5月份，穆迪下調中國展望至負面。

Aberdeen新興市場債券主管Edwin Gutierrez表示：“他們都在從市場中撤資，而不是將資金送入市場。當市場對中國的情緒如此糟糕時，投資者對人民幣感到擔憂。我不認為大量資金會涌入中國。”

鑒于此，上交所召集30多家券商的債券負責人在上海開會。上交所副總經理劉紹統表示，債券市場進入違約多發期，公司債目前的存量結構不合理，不能搞成垃圾債市場，要重點營銷央企，同時要求券商不能重承銷輕托管，提升風控管理能力。

中國證監會在4月28日發布的公告中即稱，通過最近一次對證券公司公司債券相關業務組織開展的全行業檢查，發現證券公司的公司債券業務在業務制度，承銷、盡職調查、受托等業務環節存在多個問題，包括“盡職調查不充分，盡職調查涵蓋范圍不全面”等。

專家認為，雖然債券違約已逐步進入常態化，但部分企業違約并不改變中國債券市場發展的大方向。為了促進債券市場健康發展，發債企業要把“信用”當作“信仰”、完善企業治理結構、謹慎舉債；中介機構應以客觀、公正而不是利益至上的原則服務于債券市場；推進企業破產制度，破產和解、破產重整和破產清算都應當成為保護投資者最后機制，通過破產對一些過度舉債而又無法有效率地使用資本的企業實施懲戒是必要的；從信息披露、債券持有人會議、擔保人約束和特殊保護條款等多方面完善對投資者的保護機制。