影子銀行發展對我國貨幣政策的影響研究

[摘 要]每一次的經濟危機爆發，在沖擊著整個金融體系的同時，也推動著金融研究的不斷向前發展。美國次貸危機爆發以來，影子銀行膨脹式的發展及其對整個金融體系的影響成為金融研究的熱點課題。本文將對影子銀行如何作用于貨幣政策工具、貨幣中介指標和貨幣政策的傳導機制進行分析，探究在影子銀行快速發展的今天，如何加強貨幣政策的有效性。

[關鍵詞]影子銀行；貨幣政策；貨幣政策調控工具；貨幣政策傳導機制

1 影子銀行對貨幣政策工具的影響

1.1 存款準備金率政策效果大打折扣

法定存款準備金政策作為我國三大貨幣政策之一，是指一國中央銀行以法律的形式對于不同的存款類型規定不同的繳納比例，并通過調整法定存款準備率影響商業銀行的信貸資金供應能力，以調節社會信用總量。法定存款準備金政策能夠發揮作用的基本前提是商業銀行能夠保持一定數量的超額準備金，從而在中央銀行調整存款準備金率時，能夠迅速做出反應。但是，大量存款流入影子銀行，且商業銀行為規避監管，利用多種中間業務將資金出表到資產負債表外，大幅降低了商業銀行的存款規模，由此也相應減少了商業銀行所應繳存的存款準備金，從而降低了存款準備金的作用效果。因此，中央銀行對于商業銀行信用創造的調控能力大幅減弱，法定存款準備金率的效力大打折扣。

1.2 削弱了再貼現和再貸款政策的作用

再貼現政策同為我國三大貨幣政策之一，指的是中央銀行通過對再貼現率進行相應的調整，以影響商業銀行借入資金的成本和預期，進而影響市場利率及貨幣市場資金的供求。再貼現政策是中央銀行的一種被動的政策調控，其主動權由商業銀行控制。影子銀行體系的不斷發展為商業銀行提供了融資便利，商業銀行可以通過多渠道籌集到更低成本的資金，保持金融資產的流動性，從而減少了對于資本市場資金的需求。靈活自由的融資渠道，降低了商業銀行對于再貼現和再貸款的依賴，中央銀行通過再貼現和再貸款政策對貨幣供給進行調控的難度進一步加大。

1.3 公開市場業務調控難度加大

公開市場業務是中央銀行使用最頻繁的貨幣政策工具之一。中央銀行通過公開市場業務，在金融市場上買進或賣出有價證券，從而調節基礎貨幣和商業銀行的準備金，進而達到調節利率水平和貨幣供應量的目標。不可否認，影子銀行的不斷發展和金融創新，提供了更多的金融市場工具，促進了金融深化，也為中央銀行開展公開市場業務時提供了更多的選擇。但是，影子銀行業加劇了資產價格波動，使中央銀行在公開市場操作上面臨更多不確定性的沖擊，貨幣政策的調控效果也面臨更大挑戰。同時，由于我國的國庫券市場不發達，我國中央銀行主要通過發行央票進行公開市場操作，當影子銀行限制了存款準備金率政策的效力時，中央銀行通過發行央票調控商業銀行資金的作用將受到制約，公開市場操作業務作用也將減弱。

2 對貨幣政策中介指標的影響

2.1 對于利率的影響

就影子銀行體系而言，通過影子銀行開發的金融工具往往缺乏利率管制的限制，其利率水平通常高于商業銀行存款利率水平。以銀行的理財產品為例，一方面，銀行理財產品業務使得銀行可以以高于存款利率水平的利率吸引社會資金，另一方面，通過銀信合作，商業銀行以表外業務的形式規避管制，將資金投向高收益、高風險的項目，其利率水平往往高于銀行平均貸款利率水平。影子銀行體系下的資產定價機制能夠更好反應社會資金需求情況，在一定程度上倒逼了我國的利率市場化改革，但也使得利率內生性的不斷加強，利率的可控性不斷削弱，降低了利率政策的有效性。此外，隨著影子銀行規模的不斷擴大，貨幣需求的利率彈性也在逐漸下降，大量的銀行資金開始轉向中間業務，非利息收入占比提高，貨幣政策通過調整利率來實現政策目標的效果進一步減弱。

2.2 對于貨幣供應量的影響

就貨幣供應量而言，包括影子銀行體系在內的金融創新的不斷活躍，各類理財產品與傳統的金融工具之間具有了更強的替代性，狹義貨幣供應量和廣義貨幣供應量更加難以區分，貨幣供應量的統計口徑越來越難以確定。其次，影子銀行業務屬于表外業務，隱蔽性較強，缺乏統一有效監管機制。而且影子銀行體系中機構種類和規模的發展，增加了中央銀行測算資金投向和規模的難度。 最后，影子銀行提高了資金的使用效率，也使得社會對于增量貨幣的需求。中央銀行在調控貨幣量的同時難以兼顧到貨幣使用頻率的調控，單純調節貨幣供應量難以實現貨幣政策目標。

3 對貨幣政策傳導機制的影響

貨幣政策的傳導機制由以下三個步驟構成。首先，中央銀行使用貨幣政策工具，對商業銀行的信用能力及借貸成本進行調整；其次，商業銀行對于中央銀行的政策操作做出反應，向社會提供資金；最后，企業和居民會根據資金的使用成本，相應地調整生產經營和消費，進而影響各社會經濟變量。

在我國，影子銀行主要從以下三個方面影響貨幣政策傳導機制：

3.1 影子銀行降低了貨幣政策傳導的可控性

隨著金融全球化的不斷推進，單純的直接管制政策越來越不適應金融機構的發展和資金使用效率的提高，間接調控逐漸代替直接管制成為中央銀行主要的調控方式，商業銀行的經營自主性逐步增強。各種金融創新的出現正是商業銀行追求利潤最大化和規避管制的直接體現。然而，在間接調控尚不完善的條件下，缺乏監管的表外業務對于中央銀行貨幣政策傳導機制產生了重大影響，中央銀行對商業銀行等金融機構控制越發困難，貨幣政策的傳導方向更加難以控制。此外，影子銀行能夠提供更具吸引力的利率水平，從而吸引大量資金由傳統的存款轉向中間業務，并利用中間業務獲得的資金進行投資，從而在一定程度上構成了對信貸的隱性替代，在信用擴張的同時，使得央行對于貨幣數量更加難以控制。

3.2 影子銀行使得貨幣政策傳導時滯更加難以控制

在貨幣政策的傳導過程，從中央銀行認識當前的經濟形勢需要采取相應的行動，到中央銀行實際采取行動，再到中央銀行的行動會對貨幣政策目標產生效果，都存在一定的時滯。同時，受傳導步驟以及市場主體的經濟行為的影響，，貨幣政策傳導時滯自身也存在許多不確定的因素。影子銀行的發展壯大在促進金融深化的同時，也導致社會融資結構更加復雜，貨幣政策的傳導機制愈發難以控制，貨幣政策傳導時滯也更具不確定性，這也使得中央銀行更難評估貨幣政策的效力。

3.3 影子銀行規模擴大使得貨幣政策和產業政策的協調難度加大

當貨幣政策和產業政策更具協調性時，國家宏觀調控的目標也更容易實現。但近年來，影子銀行的不斷膨脹，在傳統的銀行體系之外又創造出新的流動性。為了追求利益的最大化，影子銀行往往偏離中央銀行的政策意圖，在金融市場中吸收短期資金，且將之用于收益率的較高但風險較大的中長期投資，一旦出現流動性不足等不穩定因素，極易引發銀行危機，進而導致金融危機。近年來房地產行業的過度繁榮，正是金融機構的經營效果與實際社會需求的脫節，嚴重影響了政策目標的實現。

4 政策建議

4.1 構建宏觀審慎監管框架，逐步實現統一監管

隨著我國金融市場的日益發展和開放程度的不斷提高，金融業與證券、保險、信托等行業的融合與合作不斷加深，我國系統性風險發生的概率將會逐漸增加。在當前我國分業經營，分業監管的體制下，各監管部門之間的政策協調能力相對較弱，往往存在監管沖突和監管重疊，難以較好地分析和處置系統性風險。為了適應國際金融形勢的變化，維護金融體系的穩定，我國應建立專門的金融監管協調機構，加強金融監管的合作與協調，最終實現統一監管體制。

4.2 在適當放松行政性金融監管的同時，鼓勵和促進金融創新

盡管當前影子銀行業務存在著較強的風險，但是我們也不應忽視影子銀行對金融體系的促進作用。當前我國的影子銀行體系并不發達，且在2008金融危機后，金融監管部門對于影子銀行等金融創新的行政性限制太過嚴格，這種做法雖然抑制了系統性風險發生的可能性，但也阻礙了金融創新的發展。金融監管和金融創新并不是完全對立的，其也有同一的一面。在適度的金融監管下進行金融創新，有利于激發經濟主體的創新意識，推動金融體系不斷向前發展。同時，金融創新有利于提高監管機構的監管水平，完善監管制度和規范，營造更有利于金融市場發展的制度環境。

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作者簡介：

王正暉（1992-7），男，漢族，安徽省蚌埠市，研究生，中央財經大學，國際金融學。