盛天網絡IPO詭行記

因證監會7月1日“暫緩發行”的一紙公文，6月24日才拿到批文的盛天網絡（300494.SZ）上市之路又生波折。

《證券市場周刊》記者發現，業績不佳的盛天網絡盈利能力竟遠勝行業老大順網科技（300113.SZ），盛天網絡的費用率、固定資產、員工薪酬與后者相比更是極其之低，盛天網絡存在人為調節業績嫌疑。

另外，盛天網絡部分供應商披露的銷售數據與盛天網絡披露的采購數據存在數百萬元的差距。除此之外，仍有種種疑團有待盛天網絡給出合理解釋。

業績玄機

產品單一的盛天網絡，如今危機四伏。

成立于2009年11月24日的盛天網絡主要從事互聯網娛樂平臺的設計、開發、推廣和基于此平臺上的網絡廣告推廣及互聯網增值服務，以及游戲聯合運營業務。據了解，其收入主要是依托易樂游網娛平臺產生的網絡廣告及技術服務收入、互聯網增值服務收入，其易樂游網娛平臺的市場占有率行業排名第二，主要是以網吧網民為服務對象。

根據相關數據，2011年末至2014年末，中國在網吧上網的網民數量分別為1.43億人、1.26億人、1.19億人和1.17億人，已是連續多年下滑。

行業老大順網科技在2014年年報中分析道，網吧上網網民數量的穩定甚至小幅萎縮將給公司主營業務帶來一定的風險，由此將對公司原有的網吧業務和依賴于網吧的廣告推廣業務及互聯網增值業務的增長空間帶來一定的限制。

在分析自身劣勢時，盛天網絡坦言，公司目前的產品主要針對網吧用戶，存在產品布局相對單一的問題。最近幾年，種種因素導致盛天網絡業績一落千丈，2012-2014年，盛天網絡的營業收入增速巨降了50多個百分點，其凈利潤增速更是由2012年的69%巨降為-17%。

財務數據顯示，2012-2014年，盛天網絡實現的營業收入分別為17043萬元、21313萬元、23171萬元，增速分別為64.96%、25.06%、8.72%;同期，其歸屬于母公司股東的凈利潤增速分別為68.58%、38.72%、-16.65%。

需要投資者警惕的是，雖然盛天網絡2014年營業收入同比增長了8.72%，但是其最核心業務“網絡廣告及技術服務業務”的銷售收入增速已經由2013年的27.05%降至-4.26%。盛天網絡解釋稱，當前移動互聯網發展迅猛，網絡游戲廣告的新增投放大部分用于移動產品與內容的開發與運營，為此傳統PC端產品與內容（主要是客戶端游戲）的廣告投放放緩，導致公司此類收入小幅下降。

近三年，盛天網絡“網絡廣告及技術服務業務”銷售收入占營業收入的比重在75%-85%，三年間，此業務收入增速巨降近80個百分點，2012-2014年，該項業務的收入增速分別為75.03%、27.05%、-4.26%。并非盛天網絡輕描淡寫的“公司此類收入小幅下降”。

另外，《證券市場周刊》記者發現，盛天網絡2014年營業收入增長的唯一 引擎近乎全靠應收賬款，2014年，盛天網絡營業收入、應收賬款分別較2013年增長1858萬元和1644萬元。

2012-2014年，盛天網絡的應收賬款賬面余額分別為2971萬元、4461萬元、6289萬元，增速分別為76.40%、50.16%、40.96%，遠超同期營業收入增速，而應收賬款余額占營業收入的比重也已經由2012年的17.43%升至2014年的27.14%。盛天網絡表示，近兩年應收賬款余額占營業收入的比例上升，主要是由于市場競爭以及部分客戶付款時間有所延長。

若不是應收賬款這個“及時雨”，盛天網絡2014年業績恐將大打折扣。

如今，盛天網絡的應收賬款周轉率已經每況日下，2012-2014年分別為8.45次/年、6.68次/年、4.97次/年。

盛天網絡表示，在客戶端游戲增長放緩的市場形勢之下，公司從傳統客戶端游戲廠商獲得的業務收入可能難以保持增長趨勢;隨著網頁游戲和手機游戲的快速增長，公司可能在游戲聯運及移動互聯網方面獲得新的收入增長動力。

其保薦機構長城證券也樂觀地表示：在公司（盛天網絡）原有業務平臺穩定的經營收入、游戲聯運業務發展勢頭良好以及在移動互聯領域的積極布局下，未來公司具備良好的持續盈利能力，網吧規模的變化并不會對公司的持續盈利能力造成重大不利影響。

事實果真如此嗎？

實際上，盛天網絡、長城證券寄予厚望的“游戲聯運業務”2014年才實現694萬元的收入，占公司營業總收入的比重僅為3%。問題是，此業務短時間內能為盛天網絡力挽頹勢嗎？連盛天網絡自己在分析收入下滑時都表示，雖然（游戲聯運業務收入）增長較快，但該新業務規模性地提升公司業績尚需要時日。

到了2015年一季度末，盛天網絡的下行趨勢不但沒有好轉，其營業收入、營業利潤、凈利潤（未經審計）更是分別同比下滑了-18.96%、-50.80%和-47.64%。盛天網絡表示，主要是因為營業收入減少，同時期間費用增加，主要競爭對手順網科技收購上海新浩藝軟件有限公司（下稱“新浩藝”）后，持續對公司的廣告收入造成不利影響。

不過，盛天網絡仍預計，2015年上半年，公司將實現營業收入9500萬-10500萬元，實現扣除非經常性損益后的凈利潤3200萬-3800萬元;預計營業收入同比增幅為-5.53%至4.41%，預計扣除非經常性損益后的凈利潤同比增幅為-30.23%至-17.15%。

雖然沒有實現正增長，但與一季度的近乎腰斬相比已經有了很大的改善，對此，盛天網絡給出的理由是，“2015年一季度，部分上游客戶貢獻給公司的流量有所減少，導致公司一季度互聯網增值業務收入同比下降了40.47%，該部分收入在4月份開始恢復到上一年同期水平。”

若是按照“9500萬-10500萬元”計算，盛天網絡二季度預計的營業收入為6059萬-7059萬元，環比增長為76.08%至105.14%。

然而，順網科技曾在招股書中表示，公司所從事的互聯網娛樂平臺業務無明顯的周期性、區域性及季節性特征，業績“一騎絕塵”的順網科技2013年、2014年二季度的營業收入環比增速也僅分別為40.88%、20.95%。

盛天網絡最新版招股書的簽署日期為2015年6月24日，也就是說，盛天網絡對公司上半年的營收情況應該多少有些了解，然而預計的業績到底來自何方呢？公司能否完成業績預測有待市場考證。

在2014年版的招股書（簽署日期為2014年4月24日）中，盛天網絡曾披露了5筆“已簽署的、對公司生產經營活動、未來發展或財務狀況具有重要影響的合同”，但在最新版的招股書中，盛天網絡卻表示，截至2015年6月24日，盛天網絡暫無在2014年1至12月已實現銷售收入并占2014年度營業收入10%以上，且已簽署的正在履行的重要合同。

盛天網絡在分析“技術創新風險”時提到，創新是影響企業在市場競爭中保持領先、持續穩定發展的重要因素，對互聯網企業來說……持續的技術創新及產品開發對保持市場競爭力和未來發展尤為重要。

然而，無論是研發投入的絕對金額，還是占當期營業收入的比重，盛天網絡卻均遠遜于順網科技。2012-2014年，盛天網絡的研發費用分別為1496萬元、1762萬元和2554萬元，占當期營業收入的比重分別為8.78%、8.27%、11.02%;同期順網科技的研發費用分別為4798萬元、7154萬元和10400萬元，占當期營業收入的比重分別為17.52%、20.62%和16.02%。

財技騰挪術

《證券市場周刊》記者發現，業績不佳的盛天網絡盈利能力竟遠勝順網科技。

2014年，盛天網絡的毛利率及凈利潤率分別為81.20%和45.58%，而順網科技分別為78.01%和24.71%。詭異的是，與順網科技相比，盛天網絡的費用率、固定資產和員工薪酬極其之低。

首先來看一下盛天網絡超人的費用管理能力。2011-2014年，盛天網絡的銷售費用率、管理費用率合計分別為34.66%、27.03%、23.02%、29.74%;同期，順網科技兩項費用率合計分別為56.12%、51.75%、50.65%、54.03%。連續四年，盛天網絡的兩項費用率都較順網科技低20多個百分點，堪稱神奇。

對于自身銷售費用率低于順網科技，盛天網絡解釋稱，由于順網科技近年來不斷開展新業務和并購其他企業，其銷售費用率顯著高于公司。

但是，盛天網絡的管理費用率同樣遠低于順網科技。2012-2014年，順網科技的管理費用率分別為32.10%、34.22%、31.80%;同期，盛天網絡分別為14.64%、13.91%、17.76%。對此，盛天網絡卻沒有任何解釋。

尤為離奇的是，2013年盛天網絡在保持營業收入25.06%增長的同時，其銷售費用卻較2012年下降了8.01個百分點。《證券市場周刊》記者發現，這主要是因為廣告宣傳費的大幅減少，2013年盛天網絡的廣告宣傳費為166萬元，較2012年減少了411萬元，降幅達71.23%。

盛天網絡解釋稱，通過前兩年的市場推廣，公司的市場知名度得到了提升，客戶認知度得到了強化。鑒于公司已具備較高的知名度，綜合廣告效益與成本考慮，公司減少了2013年度的廣告支出;而順網科技2013年的營業收入、銷售費用增幅分別為26.71%、5.93%。

除此之外，《證券市場周刊》記者還發現，2011年、2012年，盛天網絡的固定資產賬面凈值僅為247萬元、313萬元，不僅遠低于順網科技的1818萬元、2911萬元，即便是行業老三新浩藝2012年的固定資產也有756萬元之多。

雖然2013年、2014年盛天網絡的固定資產賬面凈值增至5000多萬元，但主要是因“公司新購入辦公樓，同時2013年電子設備和辦公設備采購也有較大增長幅度”。若是剔除房屋及建筑物，2014年末，盛天網絡的固定資產賬面凈值僅為773萬元，遠低于順網科技固定資產（剔除房屋及建筑物）的賬面凈值4328萬元。

問題不止于此，《證券市場周刊》記者還發現，盛天網絡的員工薪酬也存在異常之處。2011-2014年，盛天網絡的員工數量分別為188人、244人、338人、424人，其中57%以上為技術人員。

2014年，盛天網絡“支付給職工以及為職工支付的現金”為3999萬元，以此計算，員工年人均薪酬為9.43萬元;順網科技的在冊員工人數為1201人，當年“支付給職工以及為職工支付的現金”為17304萬元，以此計算，其員工年人均薪酬為14.41萬元，人均薪酬較盛天網絡高出52.81%。

供應商謎團

詭象不止于此，《證券市場周刊》記者還發現，盛天網絡部分前五大供應商披露的銷售數據與盛天網絡披露的采購數據存在較大差異;更有甚者，一家新成立且沒有“網絡推廣”資質的公司竟然一躍成為盛天網絡“網絡推廣服務”的第三大供應商。

招股書中，盛天網絡表示，在電信寬帶資源的采購方面，公司堅持長期與武漢新軟科技有限公司（下稱“新軟科技”）等公司進行合作，以不高于市場的同等價位，獲取有質量保證的電信資源。

“報告期內主要供應商情況”一欄顯示，新軟科技、湖北斯維琪通信有限公司（下稱“斯維琪”，因兩家公司受同一實際控制人控制，故合并披露）在2011-2014年一直是盛天網絡的前五大供應商之一，期間采購金額分別為306萬元、582萬元、752萬元、880萬元，占當期采購總額的比例分別為49.37%、49.85%、38.53%和20.43%。

“報告期內帶寬租賃和服務器托管供應商情況”一欄顯示，2013年盛天網絡向新軟科技和斯維琪分別采購672萬元和80萬元。

工商資料顯示，新軟科技成立于2005年8月5日，注冊資本為1000萬元，而斯維琪成立于2011年11月14日，注冊資本為100萬元，兩家公司的股東都是自然人伍燕、姚磊。2014年10月11日，兩家公司都修改了2013年年報，修改后的財務數據顯示：2013年末，新軟科技的資產總額為1168339，所有者權益合計1073483，銷售總額為644179，凈利潤為22941;斯維琪的資產總額為102，所有者權益合計為102，銷售總額為15.5，凈利潤為1.3。

雖然在工商資料中，上述兩家公司都沒有標注所披露財務數據是以“萬元”還是以“元”為單位，不過從兩家公司注冊資本、成立時間等來看，新軟科技披露的財務數據多是以“元”為單位，而斯維琪多是以“萬元”為單位。若是如此，那么新軟科技和斯維琪2013年銷售收入為64.42萬元和15.5萬元，即便兩家公司收入全部來自于盛天網絡，也分別較盛天網絡披露的采購數據有著607.58萬元、64.5萬元的差距。

盛天網絡還表示，為進一步發揮網娛平臺的市場價值，公司于2013年起向網際星辰文化傳媒（北京）有限公司、山東恒邦網絡技術有限公司（下稱“恒邦技術”）等單位購買網絡推廣服務。據了解，網絡推廣是公司供應商通過其自有或其與第三方合作的推廣平臺，為公司提供網絡推廣服務，由公司向其支付推廣費用。

2014年，盛天網絡向武漢金桔世紀信息科技有限公司（下稱“金桔科技”）采購的金額為210萬元，占當期采購總額的4.88%，金桔科技為公司的第五大供應商，采購內容為網絡推廣服務。工商資料顯示，成立于2013年7月24日的金桔科技注冊資本只有50萬元，經營范圍包括計算機軟硬件的研發、銷售及維護;電子產品、通信器材及產品（不含無線發射設備）技術開發、技術咨詢及銷售、維護;計算機網絡工程的施工、技術開發、技術咨詢（國家有專項規定的，須經審批后或憑有效許可證方可經營）。

從中不難看出，金桔科技的營業范圍并沒有“網絡推廣”業務，盛天網絡為何會找這么一家沒有資質的新公司呢？有意思的是，金桔科技的注冊地址為武漢市洪山區關山一路74號保利花園15棟1層S17號，而盛天網絡多位高管的居住地也位于武漢市洪山區。

《證券市場周刊》記者發現，2014年首次進入盛天網絡前五大供應商名單的恒邦技術也與盛天網絡有“血緣”關系，在成為恒邦技術的股東不久，盛天網絡就成為了恒邦技術的大客戶。

資料顯示，成立于2010年2月2日的恒邦技術的法定代表人是王連和，注冊資本600萬元人民幣，2014年盛天網絡向其采購金額為256萬元，恒邦技術位列盛天網絡的第四大供應商，采購內容為網絡推廣服務。

盛天網絡2014年4月6日受讓恒邦技術5%的股權，價格為100萬元。截至2014年3月31日，恒邦技術的凈資產為1060萬元，2014年1-3月的凈利潤僅為18萬元（數據未經審計）。

“不務正業”忙分紅

與盛天網絡經營業績“日落西山”迥異的是，行業老大順網科技卻是“一路高歌”。2012-2014年，順網科技實現的營業收入分別為27380萬元、34693萬元、64903萬元，增速分別為58.55%、26.71%、87.08%，歸屬于母公司股東的凈利潤增速分別為44.67%、11.24%、53.01%。盛天網絡表示，2014年順網科技的產品種類和盈利渠道有了較大的拓展，因此收入和盈利情況要好于公司。

據統計，順網科技在2013年年末至2014年9月，先后花費32623萬元收購了上海新浩藝等三家公司的100%股權，及主營休閑娛樂平臺的杭州浮云網絡科技有限公司80%股權。

在分析收入下滑時，盛天網絡也曾表示，公司主要競爭對手順網科技收購新浩藝（行業老三）后，持續對公司的廣告收入造成影響，公司未來將繼續通過加強市場推廣與合作， 并適時采取并購手段提升能力等措施來應對這一不利因素。

事實卻是，近些年，手握大量現金的盛天網絡除了大肆購買房產、大筆分紅外，幾乎沒有其他作為。

如其所說，盛天網絡“自設立以來未發生過重大資產重組行為”。近四年，盛天網絡只在2012年有7000元的在建工程，2011年、2013年、2014年，在建工程都為零元。

其實，盛天網絡“彈藥庫”充足。近四年，盛天網絡都沒借款，且資產負債率逐年下降，2011-2014年分別為22.73%、12.89%、9.72%、9.42%;順網科技與之正好相反，2011-2013年資產負債率逐年上升，分別為5.30%、9.97%、30.34%，2014年為21.97%，仍遠超盛天網絡9.42%的資產負債率。

2012-2014年末，盛天網絡的資產結構中，貨幣資金分別為7706萬元、13958萬元和18351萬元，分別占資產總額的50.49%、57.49%和59.41%。盛天網絡表示，貨幣資金比例高是互聯網行業內較為普遍的特征，保持高水平的現金儲備，有利于公司適應行業快速變化的特點，及時把握市場機會。

除了2012年花費4000多萬元購買辦公樓（ 于2010年9月登陸深交所的順網科技截至2014年末仍未購買房產，其固定資產中只有電子設備和運輸設備）外，盛天網絡在2012-2014年還先后分配現金股利3150萬元、4050萬元和4500萬元，2014年還向股東分配紅股4500萬股。

在行業老大大舉并購、自身業績一落千丈之時，盛天網絡為何遲遲未見“動作”？選擇連續大額分紅對公司發展有何助益？這有待盛天網絡給出合理解釋。

此次IPO，盛天網絡擬向社會公眾公開發行人民幣普通股3000萬股，占發行后總股本的25%，擬募集資金47611萬元，分別投向“易樂游網娛平臺升級項目”、“商用WiFi系統項目”、“移動內容分發平臺項目”、“用戶中心建設項目”、“創新研究院項目”和“其他與主營業務相關的營運資金項目”。

盛天網絡表示，（募投項目）有助于擴大公司經營及服務規模，提高產品性能，增加盈利點，提高服務質量，保持并提升公司在行業中的競爭地位……若因市場競爭或公司自身經營需要等因素導致部分投資項目在本次發行募集資金到位前必須進行先期投入的，公司可使用自有資金或銀行貸款預先投入上述募投項目，以保證項目的順利實施。

上述項目建設周期為2-4年，但不知為何，“不差錢”的盛天網絡遲遲未見動工，最新版的招股書中對募投項目的預期投資收益也是只字未提。

就上述種種疑問，《證券市場周刊》記者多次致電盛天網絡董秘辦公室，但一直無人接聽，發送采訪郵件后，顯示結果為“收件人的郵箱現在已滿，無法接受郵件”。