容易忽視的三大支撐

開年公布的2015年第一個數(shù)據(jù)，便給了市場一個下馬威：PMI跌破了50。在全球又一輪寬松潮所推動的“貨幣戰(zhàn)”硝煙中，在中國版“財政懸崖”的料峭氣息里，2015年的中國經(jīng)濟(jì)前景似乎顯得愈加寒氣逼人。

然而，是否就此可以判定：“主動適應(yīng)新常態(tài)”的中國經(jīng)濟(jì)最終會跌出“合理區(qū)間”呢？

跌出“合理區(qū)間”的情形，應(yīng)該不會發(fā)生。主要原因是2015年開始出現(xiàn)了三點(diǎn)對于中國經(jīng)濟(jì)增長的重要支撐——只是這三點(diǎn)現(xiàn)在仍處于被絕大多數(shù)人士所忽略的狀態(tài)。

第一點(diǎn)，是政策當(dāng)局對匯率態(tài)度的歷史性轉(zhuǎn)變。我們從多個角度的實(shí)證研究顯示：人民幣實(shí)際有效匯率相對于11個新興經(jīng)濟(jì)體實(shí)際有效匯率均值的高低，左右著過去20年中國經(jīng)濟(jì)的每一輪榮衰;而導(dǎo)致人民幣實(shí)際有效匯率周期性高估/低估的原因，關(guān)鍵在于人民幣實(shí)際有效匯率與美元強(qiáng)弱亦步亦趨的關(guān)系。難怪IMF一直將中國視為實(shí)際上是盯住匯率的經(jīng)濟(jì)體，只不過2005年7月之前是硬盯住美元，而2005年7月之后是爬行盯住。

在初涉“新常態(tài)”的2014年，我們已經(jīng)看到了人民幣對美元8年之后首次終結(jié)了單邊升值的歷史，市場價對美元的最大貶值幅度一度達(dá)到3.5%。2015年，我們預(yù)計人民幣對美元市場價的貶值幅度最大將達(dá)到5%左右。相對于2015年美元可能達(dá)到的升值幅度來說，這一雙邊匯率的貶值幅度可能仍然無法令本已高估的人民幣實(shí)際有效匯率出現(xiàn)回調(diào)，但畢竟多少起到了延緩實(shí)際有效匯率升值幅度，減輕對中國經(jīng)濟(jì)制約的作用。

第二點(diǎn)，財政沉睡資金規(guī)模不容小覷。早在2014年5月，財政部就注意到了財政沉睡資金的問題，其當(dāng)時發(fā)文要求加快財政預(yù)算資金支出，但因種種原因效果有限。2014年12月24日，國務(wù)院常務(wù)會議再度明確要求“中央和地方聯(lián)動，盤活各領(lǐng)域財政‘沉睡’資金，提高使用效益，緩解財政收支困難，讓積極的財政政策更有力量”。

公開數(shù)據(jù)顯示，截止到2014年12月末，存放在央行賬上的財政資金竟然高達(dá)3.1萬億元，假定2015年名義GDP增長8.5%，則相當(dāng)于2015年GDP的4.5%。如果2015年預(yù)算赤字率為2.3%，加上這一部分，則“實(shí)際的赤字率”最終將高達(dá)6.8%，這可能是改革開放以來歷史上最高的“年度預(yù)算赤字”水平。單單這一點(diǎn)，就足以表明積極的財政政策的確在必要時會“更有力量”。

第三點(diǎn)，是政府的資金動員潛力仍然足夠。國發(fā)〔2014〕43號文之后，各方普遍認(rèn)為，政府投資可能面臨著資金來源嚴(yán)重不足的問題，以至于過去靠政府融資平臺支撐投資也會因資金供給不上而可能出現(xiàn)爛尾。這種擔(dān)憂的確不無道理，但政府動員資金的潛力，卻有幾個方面被忽略了。

一是，43號文要求對地方融資平臺債務(wù)是否應(yīng)納入政府財政表內(nèi)進(jìn)行甄別，即使不能納入表內(nèi)的，政府也可以提供“財政補(bǔ)貼”。這意味著，43號文的甄別實(shí)質(zhì)實(shí)際上是要將過去地方政府承擔(dān)的“無限責(zé)任”轉(zhuǎn)變?yōu)椤坝邢挢?zé)任”。只要“財政補(bǔ)貼”和特許經(jīng)營權(quán)設(shè)置合理，這些項(xiàng)目就能夠吸引到一定的民間投資，這意味著，與過去項(xiàng)目靠政府100%的投入相比，目前使得政府有限的財力得到了放大。

二是，甄別后被納入政府表內(nèi)的債務(wù)，可以分為兩類：一類是一般債務(wù)，另外一類是專項(xiàng)債務(wù);為前者進(jìn)行的舉債計入年度預(yù)算赤字，而為后者進(jìn)行舉債不計入年度預(yù)算赤字。這意味著，即便存在年度預(yù)算赤字不超過3%的約束，2015年仍然可以更多以專項(xiàng)債券的發(fā)行來接續(xù)融資平臺的資金需求。

三是，充分重視關(guān)鍵時刻政策性銀行的作用。在2013年末公布的中國政府全口徑債務(wù)中，三大政策性銀行的負(fù)債并未包涵其中。這就意味著，政策性銀行資產(chǎn)負(fù)債表的擴(kuò)張并不會對政府的負(fù)債率、年度預(yù)算赤字率，甚至全口徑的債務(wù)產(chǎn)生賬面影響。而從截止到目前的情況看，三大政策性銀行所支持的項(xiàng)目，其中的確有不少與融資平臺高度一致，而央行甚至還為此提供了再貸款支持。這就意味著，在必要的時候，政策性銀行隨時可能出手來托住經(jīng)濟(jì)下滑。

作者為興業(yè)銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、華福證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家，2014年“遠(yuǎn)見杯”中國經(jīng)濟(jì)月度預(yù)測第一名