銀行理財變形計

2014年，一方面銀行存款流失嚴重;另一方面銀行理財卻獲得了高速發展，有機構統計，2014年初，銀行理財規模約為10萬億元，截至2014年底，其規模約為17萬億-18萬億元。銀行理財的增速大大高于銀行存款。不過，從數據來看，中國銀行業理財資金余額占總資產的比重較低，國內平均水平為 6.75%，而同期國外商業銀行的占比都在30%以上，招商銀行理財資金余額占比最高，約為 19.8%，總體而言，中國商業銀行理財業務發展仍有很大空間。

按照銀監會2014年12月向商業銀行下發的《商業銀行理財業務監督管理辦法（征求意見稿）》（下稱“《征求意見稿》”）的意見，理財資金服務實體經濟是國家支持實體經濟的一大基調，在這一精神要求下，銀監會鼓勵商業銀行設立直接融資工具，對接企業融資需求。目前商業銀行理財資金投資于實體經濟主要通過以下直接或間接方式：債券、非標準化債權類資產、部分權益類資產、理財直接融資工具、信貸資產流轉項目、商品類以及部分其他資產。數據顯示，目前理財資金投資商業、金融等服務業較多。

監管新規打破剛性兌付

目前，監管層對商業銀行理財資金入市持謹慎態度，并不斷要求銀行理財資金服務實體經濟?！墩髑笠庖姼濉穼︺y行資金入市有如下規定：理財資金投資不得有以下行為：第一，投資于境內二級市場公開交易的股票或與其相關的證券投資基金;第二，投資于未上市企業股權和上市公司非公開發行或交易的股份;第三，對于具有相關投資經驗，風險承受能力較強的高資產凈值客戶、私人銀行客戶及機構客戶的產品，不受本條控制。

另外，考慮到銀行資金通過券商、信托等通道入市的可能性?！墩髑笠庖姼濉芬幎?，理財資金運用應以直接投資為主，確實需要利用通道投資的，原則上僅可嵌套一級通道業務，杜絕多重嵌套多重投資模式，進一步約束銀行理財資金入市。

當前情況下，銀行理財資金入市主要通過三種曲線渠道：券商兩融受益權、傘形結構信托和股票結構化投資產品。

券商兩融受益權一般都有高質量資產作保證，風險較低，收益率較高，是銀行、基金、資管青睞的投資品種。但是目前監管條例規定不允許銀行使用表內資金投資券商兩融受益權，但是表外資產不受約束。據估計，銀行理財資金投資兩融受益權規模為3000億元，在近期股市行情持續走強的情況下，券商融資需求也在增加，未來銀行理財資金投資于兩融受益權的規模將隨著股市的走強而擴大，需要警惕的是，監管層對于股市高杠桿的嚴格控制。

投資傘形結構信托，即由銀行發行理財產品認購信托計劃優先級收益權，獲取優先固定收益，融資客戶認購劣后收益權，根據證券投資信托投資的表現，獲取剩余部分收益。優先級買入方主要為銀行，劣后級投資者主要為私募和高凈值股票投資者，傘型結構信托杠桿最低為1：2，最高為1：5。數據顯示，目前傘形結構信托規模為1500億元，因此，粗略估計銀行理財資金通過傘型結構信托入市規模約為750億元到1250億元，整體規模不大，但是發展速度很快，近期部分地區證監局開始叫停新增傘型信托，表明監管層對于股市杠桿的擔憂。

二級市場股票結構化投資產品是指銀行籌資資金作為優先級，財務投資者作為劣后者，二者形成資產管理計劃，進行二級市場買賣。這一產品和傘形結構信托類似。

此次《征求意見稿》的出臺，市場主要關注點包括“打破剛性兌付”和“允許商業銀行以理財產品的名義開立資金賬戶和證券賬戶等相關賬戶，鼓勵資產產品開展直接投資”。而且，2015年《商業銀行法》的修改也有可能對這些方面進行重新立法，這將為銀行理財業務的發展帶來新的機遇。

當前，中國商業銀行理財產品仍以封閉式非凈值型為主，截至2014年6月30日，其占比已經達到了77.08%，這種封閉式非凈值型理財產品經常存在剛性兌付。一方面投資者缺乏相應的投資知識，傳統的思想使得投資者在購買銀行理財產品時，對理財產品的購買條款理解不足，誤以為銀行理財產品預期收益率就是保證收益率，在收益率不及預期甚至出現本金虧損的情況下，就會出現投資者與銀行的糾紛;另一方面，銀行在開展理財業務時也存在不盡職的情況，投資者教育不到位，在理財產品投資收益率不及預期甚至出現本金虧損的情況下，銀行為避免糾紛也多做出兜底等剛性兌付行為，投資者也會不再關注理財產品的風險，將其當作存款一樣進行投資。此外，中國利率管制和高利率也為銀行理財資金提供了較好的投資收益保障，一旦利率市場化加速導致利率降低，銀行理財產品當前的高收益也會面臨挑戰。

打破銀行理財產品剛性兌付的重要措施之一是實現理財產品凈值化。數據顯示，截至2014年6月30日，銀行理財產品中非凈值化產品占比為94.87%，凈值化產品占比為5.13%。凈值化產品有利于提高理財資金投資的透明度，有利于投資者理解理財產品的風險。目前，理財產品凈值化受到諸如投資品種的限制。數據顯示，截至2014年6月30日，理財產品資產約有68.49%投資于債券及貨幣市場、現金及銀行存款，非標債權約占22.77%，協議存款和非標債權由于缺乏良好的流通市場，其風險定價不夠成熟，未來改革的方向是資產證券化，為其提供資產定價和交易的平臺，促進理財產品的凈值化。

2013年10月，部分商業銀行開始試點債權直接融資工具和銀行發行資產管理計劃。通過與理財產品的對比可以看出，銀行資產管理計劃主要特點有：定期公布凈值、客戶承擔風險、透明度高。這也是《征求意見稿》要求的體現，實現理財業務真正回歸到代客理財，達到“賣者有責，買者自負”的效果。在試點過程中仍然有一些問題，諸如，預期收益率仍然繼續誤導投資者，信息披露不完善。

結構型理財產品是將存款、零息債券等固定收益產品與各類金融衍生品組合在一起而形成的新型金融產品。結構性理財產品越來越受到銀行的重視，主要有以下三點原因：第一，結構性產品的固定收益投資部分在會計核算上可計入結構性存款，有利于增加銀行存款規模;第二，結構性理財產品有助于打破銀行剛性兌付，受到銀行歡迎;第三，結構性理財產品從原理上是把高風險和低風險的金融產品組合在一起，滿足了中等風險偏好投資者的喜愛。

銀行理財業務困境

中國目前的理財人群以中小投資者為主，中短期理財產品受歡迎程度較高。在這種情況下，商業銀行把一般類的理財業務放到個人金融業務板塊，以充分發揮商業銀行大零售的優勢，主要提供標準化產品;同時針對富裕階層，商業銀行一般設有理財中心，提供半標準化、半個性化的理財產品;對于超高端客戶，商業銀行一般設立私人銀行或者財富中心，突出其私密性、專業性和專屬性，全面提供個性化、定制化產品，目前，中國商業銀行私人銀行業務剛剛起步，方興未艾。同時，商業銀行針對不同群體，根據客戶分層，結合其他業務部門，推出不同的卡服務和套餐。

從總體情況看，中國商業銀行大零售理財發展快速，而且這部分理財需求占到全部理財業務的絕對多數，各大商業銀行也爭相布局大零售，拓展理財業務。但是針對富裕階層和高端凈值客戶的服務還有待發展，這塊業務主要受到以下因素的制約：首先，專業人才缺失，盡管高端理財服務前景很好，但是受傳統觀念影響，優秀人才從事此項業務的積極性不高，而且當前，私人定制化服務不到位，仍然以銷售理財產品為主，這無法體現和發揮優秀人才的價值;其次，由于國外私人銀行等高端理財服務主要通過全權委托代理，但是中國商業銀行才剛剛試水，短期內難以取得客戶信任;第三，當前商業銀行收入以利息收入為主，中間業務收入由于利潤占比較低，在全行業務板塊中不受重視;最后客戶分層不明晰，大部分大型、中型商業銀行只有零售理財和私人銀行兩個部門，對于中間富裕階層沒有分層。

中國商業銀行理財資管業務一般包括財富管理部門、資產管理部門、資產托管部門以及私人銀行部。一般情況下，商業銀行財富管理的組織模式分為三種：掛靠模式、平行模式和獨立模式，目前中國商業銀行財富管理處于剛起步階段，財富管理多數掛靠于零售部門或者個人金融業務板塊下，未來發展方向是專業化，品牌化。

一般而言，掛靠在零售部門的財富管理業務屬于二級部門，國內多數商業銀行屬于這種情況，鮮有商業銀行把財富管理與私人銀行作為一級部門或者大事業部。美國商業銀行經歷較多的重組和并購，業務整合明顯，因此將業務設置成大板塊模式，類似于大事業部制，大中型銀行把全球財富管理與私人銀行作為一大業務板塊，與商業銀行、零售業務等平行。

私人銀行起源于歐洲，已經歷百年歷史，中國私人銀行業務才剛剛開始，但是發展很快，截至2014年6月30日，16家上市銀行已經有13家開通私人銀行業務，私人銀行所在地多為上海和廣州。據不完全統計，目前國內商業銀行的私人銀行管理的資產達到4.5萬億元，私人銀行客戶數量也達到35萬人，人均管理資產規模超過1000萬元。

目前，16家上市商業銀行中有13家開設私人銀行部，南京銀行鑫梅花理財中心類似于私人銀行，未來估計會有其他中小股份制銀行推出私人銀行。私人銀行門檻規模為600萬元或800萬元，部分大行達到1000萬元。從網點數量來看，截至2014年6月30日，中國銀行設立33個私人網點，農業銀行設立23個，建設銀行10個，招商銀行34個，平安銀行12個;建設銀行設立財富中心338個，中國銀行設立財富中心273個，招商銀行設立財富中心55個。

中國商業銀行私人銀行發展時間較短，目前處在起步階段，業務不夠成熟，由于受到監管制度的束縛、管理經驗不足、缺乏業務人才等原因，中國商業銀行私人銀行業務下一步發展面臨較大挑戰。在經歷了幾年快速擴張之后，目前私人銀行業務已經滑落到私人銀行關注度的第六名，而排在前三名的分別是個人消費貸款、財富管理和個人經營性貸款。但是在西方，私人銀行業務一般排在一級或者二級，地位足夠重要，比如匯豐銀行的全球私人銀行就作為四大業務板塊之一在全球開展業務。

2013年，國內商業銀行私人銀行規模大幅增長，中行私人銀行業務收入增長超過70%，民生銀行私人銀行業務手續費和傭金凈收入增長122.97%，并沒有形成良好的業績增長點。資產管理業務發展較好的招商銀行披露，其私人銀行業務在2010年實現凈利潤4億元，占當年凈利潤的1.6%。

近兩年成立的私人銀行虧損不斷，在跑馬圈地的背景下，面臨“福礦不富”的困局。目前私人銀行的富豪客戶主要是創一代、富一代，多為企業主，留住這些客戶，就將給銀行帶來更多的公司業務資源，而且有利于降低銀行和企業之間的信息不對稱，這對于商業銀行更加重要。

總體上看，中國私人銀行還沒有發生質變，如何突破傳統的理財銷售模式是當前私人銀行發展的關鍵，而突破的關鍵又在于銀行經營全面化，即擁有全牌照的銀行將具有優先發展的條件，國內目前平安銀行、中信銀行依托背后金融控股集團，可以為私人銀行客戶跨越銀行、資管、保險、信托、稅務等全方位服務，真正做到專屬性和專業性。招商銀行的理財業務發展最為可觀，其私銀客戶遠超其他中小股份制銀行，并與國有大行齊頭并進，而且其創新基因更強。

當前中國私人銀行的發展情況與銀行業發展階段密不可分，在利率市場化不斷推進和金融自由化趨勢的引導下，銀行業越來越重視中間業務收入，比如投資銀行、理財資管等。目前私人銀行業務仍然處于掛靠于零售部門，部分商業銀行抱有不落后的態度開展私人銀行業務，并沒有形成良好的利潤增長點，相反它卻成為了非私人銀行業務收入增長的保障。

銀行理財轉向資管

從2004年光大銀行推出首款理財產品算起，商業銀行理財業務已經走過了10年歷程，理財業務規模不斷擴大，滿足了不同層次投資者的需求，實現了居民財富的保值增值。2013年以來，互聯網金融的崛起，吸納了部分居民儲蓄和理財資金，給商業銀行理財業務帶來競爭壓力，2014年數據顯示，商業銀行儲蓄存款和理財資金規模同時下降。在降息通道已經打開的情況下，商業銀行理財產品的預期收益率出現微降，發行數量也有小幅減少。單純依靠投資債券和貨幣市場，很難再為投資者取得滿意的投資回報。此外，在利率市場化和民營銀行的沖擊下，國有銀行和股份制商業銀行也在積極拓展中間業務收入，理財資管業務是其中重要一項。

銀行業開展理財資管業務最大的優勢在于產品銷售和客戶數量，最大的劣勢在于資產管理能力。基金和券商擁有相對完善的投研體系，經營比較成熟，但是銀行的銷售渠道對基金而言不可或缺。未來中國商業銀行理財資管業務的發展方向主要是著力發展個人理財業務。

《征求意見稿》對商業銀行開展理財業務做了進一步規定，鼓勵商業銀行直接投資，最多使用一層通道，避免層層嵌套，降低投資和交易成本，減少杠桿。據初步估計，券商托管的通道類業務高達8萬億元，銀行理財資金是主要的來源。去除通道、轉向直接投資對商業銀行提出了更高的要求，尤其體現在投資和研究能力。

研究分析、投資和交易能力是銀行理財業務轉型資管業務不可或缺的能力，較強的研究能力為投資和交易提供了基礎保障，這也是投資者非?？粗氐囊幻妗Ｅc基金、券商相比，銀行業由于長期受到嚴格監管，對資產管理涉足深度無法與基金、券商相比，這也是制約銀行業資管業務的重要因素。當前理財資金主要投資債券和貨幣市場，權益類投資較少，而且商業銀行多借助通道進行多元化投資，而資管業務投資方向幾乎覆蓋所有市場投資品種，商業銀行需要在投研方面提前布局，不斷提升代客理財的能力。可以考慮的一種形式是，銀行資管投研可以模仿基金公司，在建立自身投資和研究部門的基礎上，依托券商研發部門，等于壯大了買方力量。

目前，商業銀行開展理財資管業務與券商、基金和信托等專業性資管機構相比，有明顯的劣勢，首先是監管層的限制很嚴，尤其是對權益類投資品種的限制，這極大限制了商業銀行對產品線的豐富。從金融自由化趨勢來看，商業銀行理財資金投資股票、金融衍生品等權益類資產的限制將會打破。目前，按照監管允許的原則，商業銀行可以在開放式凈值型理財產品和結構化理財產品方面發力，一方面可以打破剛性兌付，減輕商業銀行兌付壓力;另一方面迎合投資者需求。商業銀行在自身投研基礎上，開發針對高凈值人群的理財產品，比如招商銀行針對金葵花客戶推出的“金葵花”焦點聯動系列產品，產品覆蓋股票、債券、存款、黃金等品種。在多樣化產品的基礎上，為客戶提供全面的服務，囊括財富管理、養老、旅游娛樂等多重領域。

理財直接融資工具是一種新型的創新金融工具，2013年銀監會開始組織部分商業銀行試點理財直接融資工具業務，2014年，試點范圍進一步擴大，已有20多家商業銀行參與試點。中國銀行新推出理財直接融資工具對接中鐵二十三局，以期支持實體經濟發展。《征求意見稿》第三十七條對商業銀行開展理財直接融資工具提出要求，商業銀行發起設立理財直接融資工具，應堅持投資資金與企業融資需求的直接對接，單獨建賬管理和風險隔離，資金投向明確，直接服務實體經濟。由于理財直接融資工具對于銀行貸款具有替代功能，監管層樂于看到理財資金投向實體經濟，這也是政策性金融的體現。但是商業銀行在從事理財直接融資工具時，會考慮利潤因素。

中國商業銀行理財資管部門多隸屬于零售或者個人金融板塊，獨立性和重要性地位不高。理財業務部門改革應伴隨著商業銀行業務變革而進行，在非利息收入不斷受到重視的條件下，理財業務部門，包括資管部門和私人銀行部門應該獲得更多的獨立地位。因此，在部門設置上把大資管部門作為一個整體作為一級部門，按照客戶分層的原則，個人理財業務可以放在個人金融或者零售金融板塊，為個人客戶提供標準化金融產品;為私人銀行部門配備專業私人銀行家，并提供業務后臺支持，以保證私人銀行的私密性和專屬性;資產管理部門可以更好的發揮與其它業務部門的聯動效應，包括產品開發和銷售，為該類客戶提供半標準化、半定制化的服務。

另外一個重要的改革思路是子公司制度，實現法人獨立運營。目前監管層對于理財業務、私人銀行部門的子公司制改革已經取得一致意見，未來將主要進行試點。2013年底，交通銀行資產管理部宣布探索事業部制改革，2014年7月，銀監會下發《關于完善銀行理財業務組織管理體系有關事項的通知》，銀行理財實業部制改革開始全面推動。數據顯示，目前，已經有450多家銀行完成理財業務事業部改制。

事業部制改革對銀行理財業務部門的單獨核算、風險隔離、行為規范、歸口管理等方面提出了新的要求，明確了理財業務部門經營決策權和一定程度的人、財、物支配權。從實際效果看，改革之后，銀行理財部門仍然為銀行內部，沒能實現真正的風險隔離和獨立經營決策，內部考核和薪酬激勵機制仍受制于銀行業平均水平，這使得銀行理財資管無法與資管同業展開更好競爭。

銀行理財業務部門和私人銀行部門下一步將從事業部制過渡到子公司制。目前中信銀行等銀行擁有資管子公司，子公司制改革帶來的好處主要有以下幾點： 第一，獨立經營決策，子公司制具有更好的風險控制的效果，可以將破產風險控制在銀行外部;另外更高的獨立性也有利于理財資管業務真正回歸“代客理財”，消除投資者心目中的銀行保本的影子，打破“剛性兌付”。

第二，回歸本源，強化激勵。銀行理財資管業務作為非傳統銀行業務，通過子公司制獨立運營，有利于理財資管業務回歸本源，以往銀行為了存款而沖時點，手段之一就是通過理財業務。理財業務的回歸有利于同業競爭和分業監管，銀行理財業務獨立法人經營，有利于理財資管與券商、基金等資管公司展開公平競爭，同時也有利于分業監管。此外，作為理財資管公司，其薪酬考核也將更多按照同業標準，這將對從業人員薪酬待遇有所提升，同時對從業人員的要求也會更高。

過去十年，銀行理財實現了從小到大的變化，2014年理財規模已經達到了約18萬億元。受政策套利和監管影響，銀行理財呈現出畸形的發展路徑，未來十年，理財產品低風險、高收益的情況一去不復返，銀行理財業務回歸代客理財、轉型資產管理業務已經成為業內和監管層的一致共識，這既是一種回歸正路，也是向更高層次的邁進。

在新的局面下，大銀行和中小銀行以及城商行開展理財資管業務應區別對待，未來十年，大銀行在市場中仍將占主導地位，主要以開放式、凈值型和結構類為主，其客戶優勢更加顯現，信譽優勢也將對客戶產生吸引作用，傳統渠道優勢在客戶服務方面會有新的作用，但同時，產品凈值化以后，管理規模大也將是大行資產管理的一大難題，規模太大，勢必會影響產品收益率;相反，小行具有更好的靈活性，資產管理規模小，而且未來資產管理業務拼的是管理能力和投資能力，規模并不是最主要的，小行的劣勢主要是客戶渠道和信譽無法與大行相比，以及產品工具偏少，因此，小銀行更需要努力提升投資和研究能力。

小銀行做資產管理需要突出差異化特色。第一，做強固定收益率資產，向凈值型產品轉變。固定收益率產品具有較高安全性，通過凈值化，又可以提高產品流動性，形成安全性和流動性兼備的差異化特色，在留住現有客戶的基礎上，吸引新的客戶。第二，跨界合作，拓展銷售渠道，豐富產品線，通過券商、信托等渠道，拓展投資品種，彌補工具不足的缺陷，同時通過其他商業銀行，拓展銷售渠道。大銀行具有強大的國家信譽以及客戶優勢，擁有廣泛的銷售渠道和產品線，良好的信用風險控制。國內大行一般都會有下屬子公司，包括信托、基金、保險、券商、資產管理公司等，這也是大行開展理財資管業務的獨特優勢。

早在2009年，就有銀行向監管層和中債登提議，建設理財二級流通市場，初衷有三個方面：第一，實現投資者進場交易，一項流動性強的資產對于投資者的吸引力遠超過弱流動性的資產，理財產品的流通可以吸引更多投資者，擴大理財業務規模;第二，實現銀行間互相買賣理財產品，此舉將有利于彌補中小銀行產品線不足的缺陷，但是潛在的利益輸送和風險控制是監管層主要的隱憂;第三，延長理財產品期限，提升理財產品透明度，活躍理財市場，銀行理財產品多以中短期期限為主，但是投資項目期限多為三至五年，嚴重的期限不匹配，銀行多通過關聯交易和不斷募集資金來避免資金鏈斷裂。從最新的監管動向來看，第二個方面暫時無法實現，《征求意見稿》第七十二條規定，商業銀行理財資金不得投資于本行或他行發行的理財產品，而且此前銀行理財產品通過內部關聯交易調整期限的做法也將受到較大的限制。但是第一個方面和第三個方面的功能的實現具備更大可能性。

為實現理財產品的可交易，銀行需要完善理財產品的標準化定價和凈值化。途經之一是將理財產品做成基金產品，并上市交易。為此，監管層和銀行業都需要做出調整，監管層需要放寬理財資金的投資限制，擴大投資品種，目前，實現理財產品凈值化主要通過投資貨幣市場和債券市場，投資品種過于單一，銀行業開展資管業務無法同基金、券商展開競爭;銀行業需要配備高素質的投研團隊，提升行業競爭力，同時要做好風險控制和信息披露。途經之二是發展可轉讓的封閉式期次型理財產品，不可否認，未來凈值型理財產品將占據理財產品的絕對比重，但是封閉式期次型理財產品仍將占有一席之地，封閉式期次性理財產品的交易可以延長理財產品的期限，破除理財產品嚴重的期限錯配，既滿足投資者轉手交易的流動性需求，又實現理財資金對接實體經濟中長期融資需求的目的。