降息，央行出招劍指何方？

李思霖

央行11月21日晚在其官網(wǎng)發(fā)布消息，宣布自11月22日起下調(diào)金融機(jī)構(gòu)人民幣貸款和存款基準(zhǔn)利率。其中，一年期貸款基準(zhǔn)利率下調(diào)0.4%至5.6%，一年期存款基準(zhǔn)利率下調(diào)0.25%至2.75%。

這是繼2012年7月后，兩年多來(lái)央行首次降息，可謂“一石激起千層浪”，國(guó)內(nèi)外反應(yīng)均十分強(qiáng)烈。不同行業(yè)的投資者、企業(yè)家紛紛從自己的需要與愿望對(duì)央行此舉進(jìn)行種種解讀：有人認(rèn)為中國(guó)經(jīng)濟(jì)及房地產(chǎn)市場(chǎng)面臨著危機(jī)，降息就是要化解危機(jī);也有人判斷，這是中國(guó)式量寬政策啟動(dòng);也有人斷言是為了刺激股市。

核心目的：降低社會(huì)融資成本

對(duì)以上所有這些評(píng)析，央行都給出否定的答案：這次降息目的就在于發(fā)揮基準(zhǔn)利率的引導(dǎo)作用，解決當(dāng)前金融市場(chǎng)“融資貴、融資難”的問(wèn)題。

數(shù)據(jù)顯示，10月PPI同比下跌2.2%，創(chuàng)下6個(gè)月新低;而10月CPI 同比僅增長(zhǎng)1.6%，處于2010年1月以來(lái)最低水平。實(shí)體經(jīng)濟(jì)增速繼續(xù)放緩，整體物價(jià)水平不斷回落，為宏觀政策的調(diào)整創(chuàng)造了條件，也為貨幣政策調(diào)整提供了空間。

中國(guó)農(nóng)業(yè)銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家向松祚指出，造成當(dāng)前經(jīng)濟(jì)面臨著巨大的下行壓力的一個(gè)原因就是企業(yè)的融資成本高。所以，這次央行降息核心的目的是希望通過(guò)降低企業(yè)和銀行貸款的利息，降低融資成本，降低財(cái)務(wù)成本，來(lái)鼓勵(lì)企業(yè)更多的投資，鼓勵(lì)企業(yè)更多地從事實(shí)體經(jīng)濟(jì)的活動(dòng)。通過(guò)這個(gè)辦法，希望能夠穩(wěn)定或者進(jìn)一步穩(wěn)定實(shí)體經(jīng)濟(jì)，這是此次降息的核心的目的。

央行在時(shí)隔兩年之后再次啟用價(jià)格型貨幣政策工具，旨在解決小微企業(yè)融資難題，改變其對(duì)未來(lái)經(jīng)濟(jì)趨冷的預(yù)期，把經(jīng)濟(jì)增速穩(wěn)定在合理區(qū)間。降息無(wú)疑能降低信貸融資成本，但在我國(guó)社會(huì)融資結(jié)構(gòu)多元化的背景下，信貸融資成本的降低能否帶動(dòng)社會(huì)融資成本的降低，還有待觀察。

較早前，渤海銀行評(píng)論員蔡年華撰文就央行降息對(duì)降低社會(huì)融資成本的效果作出分析。他在文中指出，結(jié)合當(dāng)前經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)和利率市場(chǎng)化進(jìn)程來(lái)看，降息并非降低社會(huì)融資成本的最優(yōu)選項(xiàng)。降息主要作用的是信貸領(lǐng)域，在目前我國(guó)社會(huì)融資結(jié)構(gòu)中，新增本外幣貸款占比僅略超過(guò)50%，并呈現(xiàn)逐年下降的趨勢(shì)。

蔡年華說(shuō)，信托貸款、委托貸款和債券融資逐年上升，這部分融資利率一方面受市場(chǎng)供求關(guān)系的影響，另一方面主要參考的是銀行間債券市場(chǎng)利率，與信貸利率相關(guān)性較弱。如果啟動(dòng)降息，對(duì)以信貸為主要融資渠道的企業(yè)而言將有一定的影響，而對(duì)其他占比近半的融資方式的成本影響有限，因此降息對(duì)降低社會(huì)融資成本的影響深度有限。

實(shí)質(zhì)效果：深化利率市場(chǎng)化改革

盡管?chē)?guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)界與金融界對(duì)此舉有不同解讀，但都無(wú)法回避這樣的客觀事實(shí)，即央行降息及擴(kuò)大人民幣存款利率浮動(dòng)空間的舉措，實(shí)質(zhì)上有助于推動(dòng)利率市場(chǎng)化改革、增強(qiáng)金融自由化。

此次降息更與利率市場(chǎng)化舉措相結(jié)合。央行指出，存款基準(zhǔn)利率的小幅下調(diào)與利率浮動(dòng)區(qū)間的擴(kuò)大相結(jié)合，有利于把正利率保持在適當(dāng)水平上，維護(hù)存款人合理的實(shí)際收益，擴(kuò)大居民消費(fèi)，提振內(nèi)需。此外，若商業(yè)銀行用足上浮區(qū)間，則上浮后的存款利率與調(diào)整前水平相當(dāng)。

這是自2012年6月存款利率上限擴(kuò)大到基準(zhǔn)利率的1.1倍后，我國(guó)存款利率市場(chǎng)化改革的又一重要舉措，是在為完全放開(kāi)存款利率作鋪墊。央行表示，隨著市場(chǎng)化利率形成和傳導(dǎo)機(jī)制逐步健全，金融機(jī)構(gòu)治理結(jié)構(gòu)不斷完善及其自主定價(jià)和風(fēng)險(xiǎn)控制能力明顯提升，我國(guó)已基本具備將利率市場(chǎng)化改革進(jìn)一步向前推進(jìn)的基礎(chǔ)條件。

在利率市場(chǎng)化的過(guò)程中，提高金融機(jī)構(gòu)自主定價(jià)能力極為重要。此次存款利率浮動(dòng)區(qū)間擴(kuò)大，將進(jìn)一步拓寬金融機(jī)構(gòu)的自主定價(jià)空間，有利于促進(jìn)其完善定價(jià)機(jī)制建設(shè)、增強(qiáng)自主定價(jià)能力、加快經(jīng)營(yíng)模式轉(zhuǎn)型并提高金融服務(wù)水平，同時(shí)，也有利于健全市場(chǎng)利率形成機(jī)制，更好地發(fā)揮市場(chǎng)在資源配置中的決定性作用。

長(zhǎng)期研究中國(guó)經(jīng)濟(jì)問(wèn)題的美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)者、約翰霍普金斯大學(xué)教授鮑泰利撰文表示，存款利率浮動(dòng)上限進(jìn)一步打開(kāi)，才是此次降息真正有意義的地方。鮑泰利說(shuō)，此次降息使得銀行在定價(jià)方面具有更大的自由度，也增加了銀行間的競(jìng)爭(zhēng)，這正是利率市場(chǎng)化、金融自由化的特征之一。

談及關(guān)于中國(guó)利率市場(chǎng)化改革的下一步發(fā)展，德意志銀行大中華區(qū)高級(jí)策略師劉立男有兩大預(yù)測(cè)：一是中國(guó)有望在2014年年底前建立存款保險(xiǎn)制度;二是存貸款政策利率曲線可能在2015年年底取消，屆時(shí)貸款基礎(chǔ)利率將發(fā)展成一個(gè)市場(chǎng)化的貸款利率曲線，存款政策利率曲線將被短期政策目標(biāo)利率取代。

短期影響：利好股市 藍(lán)籌估值修復(fù)

在央行降息后股市的第一個(gè)交易日，滬深股市在權(quán)重藍(lán)籌股的帶動(dòng)下大漲。滬深股市11月24日雙雙高開(kāi)高走，均創(chuàng)本輪行情新高。上證指數(shù)盤(pán)中最高2546.75點(diǎn)，創(chuàng)出2011年9月5日以來(lái)的新高;收盤(pán)2532.88點(diǎn)，上漲1.85%，自2011年11月16日以來(lái)首次收盤(pán)站上2500點(diǎn)。深證成指收盤(pán)8577.91點(diǎn)，大漲2.95%。

毫無(wú)疑問(wèn)，央行降息將拉低無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率，使得市場(chǎng)的流通性增大，資金進(jìn)入股票市場(chǎng)必然會(huì)推動(dòng)大盤(pán)的上漲，從而使股民們受益。 但股市的走勢(shì)最終取決于企業(yè)盈利和經(jīng)濟(jì)基本面。對(duì)此，向松祚認(rèn)為，降息只是給股市帶來(lái)非常短期的影響，因?yàn)榻迪?huì)對(duì)市場(chǎng)的情緒有一個(gè)幫助。

他表示，在未來(lái)支持中國(guó)股市主要四件事，一個(gè)是股票注冊(cè)制度改革和退市制度，說(shuō)明中國(guó)正在重造自己的股市，就是靠市場(chǎng)判斷企業(yè)能不能上市，上市之后做得不好也要退市。第二是新三板，中小企業(yè)為自己的企業(yè)定價(jià)。第三就是滬港通的啟動(dòng)，我國(guó)資本市場(chǎng)未來(lái)可能還會(huì)跟紐約等其他市場(chǎng)打通，向國(guó)際化發(fā)展。最后，鼓勵(lì)中國(guó)投資者到海外投資。

降息能對(duì)股市帶來(lái)利好作用一個(gè)原因是提升市場(chǎng)情緒，另外一個(gè)原因是央行降息對(duì)于傳統(tǒng)藍(lán)籌股是估值修復(fù)。中域投資總經(jīng)理兼投資總監(jiān)袁鵬濤表示，降息對(duì)很多周期性行業(yè)、高負(fù)債率行業(yè)是利好，例如地產(chǎn)等，但只是短期的。

因?yàn)榻迪?duì)藍(lán)籌股的財(cái)務(wù)狀況帶來(lái)改善，但這個(gè)財(cái)務(wù)利好并不體現(xiàn)在盈利能力上，而是成本的下降，是對(duì)傳統(tǒng)行業(yè)的估值修復(fù)。所以說(shuō)，此次只能說(shuō)延緩了這些行業(yè)下滑的趨勢(shì)，拖住了預(yù)期變壞的局面，從而為改革爭(zhēng)取時(shí)間。當(dāng)然，降息表現(xiàn)出政策上對(duì)傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的扶持態(tài)度，也會(huì)使得市場(chǎng)估值中樞上抬，因此此次降息是估值修復(fù)行情。endprint