汽車行業的并購行為產生的經濟后果研究

馮曉丹 張愛珠

摘 要：本文采用了非正常收益法及對比并購前后萬向集團財務指標的變化，對2013年1月份中國萬向集團并購美國A123系統公司所產生的經濟后果進行了研究，分析了萬向集團并購前后公司績效的變化。研究表明，并購行為為萬向集團的短期績效帶了增長效應，從長遠來看，萬向集團并購A123系統公司也為其帶來超額收益，對公司的長遠發展有利。

關鍵詞：并購；非正常收益法；財務指標分析

隨著世界各國對環境問題的關注，加上傳統汽車污染較為嚴重的特點使得各國將新能源汽車列為重點發展項目之一。節能和新能源汽車已經成為了主要發展方向。但是，電動汽車電池續航時間短、充電時間長等原因嚴重影響了新能源汽車的發展與推廣。那么，此時電池技術就成為了發展新能源汽車的關鍵。誰擁有了先進的電池技術，誰就有可能控制未來的汽車市場。作為從事汽車零部件制造業的萬向集團成功并購了曾是奧巴馬政府綠色就業革命典范的A123系統公司，這勢必會增強萬向集團在新能源行業的競爭優勢，為推動新能源汽車產業的發展做出積極的貢獻。

一、并購交易的基本情況

1.主并方的基本情況

萬向集團始創立于1969年，位于杭州市蕭山區經濟技術開發區。1990年起為浙江省計劃單列集團，1992年始進行股份化改組，以原公司凈資產和其他發起人之投資折為7900.0888萬股發起人股。1993年12月5日至8日發行職工股300萬股，公眾股2700萬股。次年1月10 日，“萬向潮A”在深交所上市。公司現有注冊資本1，025，587，365.00元，股份總數1，025，587，365股（每股面值1元），股票代碼000559（萬向錢潮）。其中有限售條件的流通股份A股513，556，636股，無限售條件的流通股份A股512，030，729股。目前總資產超過100億元，公司致力于汽車零部件制造業，從零件到部件，到系統，發展現代新型工業。現有萬向節、軸承、制動器等8大系列、幾千個品種，20余家專業零部件生產工廠。萬向集團是中國最大的汽車零部件制造企業，主導產品國內占領了近70%的市場。

2.被并購方的基本情況

美國A123公司于2001年在麻省理工學院（MIT）成立，并于2009年在美國納斯達克交易所上市，是美國規模最大、技術最先進的鋰電池制造商。作為清潔能源汽車行業的標桿性企業，A123公司不僅得到美國政府大量資助，還與美國通用、菲斯克、德國寶馬以及中國上汽集團廠商建立了共贏合同關系。A123公司曾是奧巴馬政府綠色就業革命的典范。但是，2012年3月由于大規模的有缺陷電池的召回事件，A123公司陷入了財務困境，經營業績大幅度下降，負債累累。報表顯示，A123公司第一季度的虧損額為1.25億美元，第二季度的凈虧損額從上年同期的5540萬美元，每股44美分，擴大到8290萬美元，每股56美分，營業收入下降53%，降至1700萬美元。

二、主并方的績效研究

1.運用非正常收益法定量分析萬向集團的績效

2013年1月30日，萬向集團在其公司主頁上對外宣布萬向集團并購美國A123系統公司獲得批準，因此，2013年1月30日為萬向集團的公告日，規定時間公告日為第0日。2012年8月萬向集團開始向A123公司注資，歷時5個月左右才完成并購，為了更準確地研究萬向集團的績效，本文選取了公告日前后[-20，20]為事件窗口，即2012年12月28日到2013年3月6日。本文以深證成指收益率為市場收益率Rm，萬向集團的股票價格收益率為Rf，進行回歸分析，得出兩者的線性回歸方程：Rf=0.5349*Rm+0.0028。此線性方程反映的是萬向集團收益率與市場收益率之間的關系。超額收益率為超過正常收益率的收益率，它等于某日的收益率減去市場當日要求的正常收益率。在本案例中，萬向集團的超額收益率等于萬向的收益率減去深證成指的收益率。根據基本資產定價模型，期望收益率可以通過回歸方程：Rf=0.5349*Rm+0.0028推算出來。累計超額收益率即為窗口期[-20，20]的每日超額收益率之和。萬向集團的累計超額收益率為8.5454%。

從表1事件窗口每日收益率中，我們可以看出，在事件窗口期中有24天的超額收益率為負，占總天數的58.54%。其中，并購交易前的20日中有13天的超額收益率為負，平均超額收益率為0.0014%；并購交易后的20日中有11天的超額收益率為負，平均超額收益率為0.2911%。由此可以得出，并購后的萬向的超額收益率大于并購前的超額收益率，這說明并購行為為企業帶來了更大的獲利空間。從累計超額利潤的角度來看，累計超額收益率為負的情況都集中在并購前，并購后的累計超額利潤率均為正，且均在7%以上，最大的達到14.1741%。公告后第20日的累計超額利潤率為8.5454%是公告前第20日0.0272%的累計超額收益率的近314倍。綜上所述，并購行為可以促進萬向集團創造更多的價值，使股東財富增加。

2.通過對比并購前后財務指標的變化分析萬向集團的績效

（1）萬向集團盈利能力的分析：盈利能力呈逐漸增強趨勢

截止到2013年年底，萬向集團的營業收入為92.62億元，與2012年同比增長4.90%；基本每股收益和稀釋每股收益較2012年同期均上漲了14.83%；萬向2013年的加權平均資產收益率為12.72%，較2012年增長1.94%，這表明2013年萬向的整體業績要比2012年好。從表1中我們可以看出，影響權益凈利率的3大因素中，銷售凈利率和總資產周轉率都較上年同期呈增長趨勢，這表明完成并購后的萬向集團的經營業績有所提高；權益乘數除第二季度呈下降趨勢外，其他季度均較上年呈增長趨勢，但總體上并沒有太大變化，這說明萬向的財務杠桿基本保持穩定。

（2）產生現金的能力分析：較之前同期呈增長趨勢

企業可持續發展的核心是持續獲得現金流量。從表-2可以看出，萬向的經營現金凈流量不管是與凈利潤還是銷售收入相比都有大幅度的增加，最大漲幅為175.08%，雖然2013年第三季度的經營現金流量回報率相比而言有所下降，但是相對于2012年同期還是增長了70.93%，同樣每股經營現金凈流量增長了85.52%。這表明并購完成后的萬向集團可以為其未來的技術發展提供必要的支持，而且每股經營現金凈流量增加可以向外界傳遞企業較好的財務形象，吸引更多的投資者投資，這也有利于日后萬向的再融資。

三、結論

萬向集團抓住了各國大力支持新能源發展的機遇，并以較低的價格并購了申請破產的美國A123系統公司，這為萬向未來在新能源汽車行業的發展提供了有利的條件。并購完成后的萬向集團的盈利能力等指標也有了相應的增強，其能否利用A123系統公司先進的技術優勢快速發展成為新能源企業行業的龍頭企業，關鍵就要看萬向與美國A123系統公司的整合是否成功了。但是，這對于一個1990s就開始成功實施跨國并購的企業來說應該不是一個比較棘手的問題。

參考文獻：

[1]王海.中國企業海外并購經濟后果研究—基于聯想并購IBMPC業務的案例分析.管理世界，2007年第2期

[2]肖晗.上市公司并購績效研究—以康恩貝制藥并購伊泰藥業為例.財會通訊 綜合，2013年第10期（下）