收入好轉而盈利依然疲弱

分析已公布年報和業績快報的公司，盡管收入在增加，但實際盈利情況并不太理想，非金融企業微利的艱難處境仍在加重。

截至4月3日，市值占比86%和65%的金融和非金融公司公布了2012年年報，加上已公布業績快報的公司，金融和非金融板塊公布業績的公司市值占比達到94%和80%。以已披露年報和業績快報的公司為樣本，A股金融部門2012年四季度利潤凈利潤同比增長11.9%——略低于三季度的12.7%。非金融部門凈利潤增速在四季度有明顯恢復，同比增長6.2%——顯著高于三季度的-15.9%。盡管數據向好，但是我們認為A股非金融企業四季度實際盈利狀況并不理想。

理由在于，若剔除中國石油和中國石化，A股非金融企業單四季度凈利潤同比增長僅為2.0%。滬深300剔除金融、石油、石化、中小板等之外的非金融的四季度凈利潤同比增速低于三季度，創業板四季度凈利潤同比增速僅小幅回升，仍為負增長。

而且，四季度凈利率比三季度下降0.22%至4.16%，創下2005年以來次低水平。非金融企業微利的艱難處境仍在加重。

盈利狀況一些向好的信號是：在物價見底回升的帶動下，非金融企業收入同比增長15%，無論環比還是同比均大幅改善；毛利率比三季度回升0.3個百分點至18.5%；非金融地產建筑部門的四季度庫存/資產盡管繼續下降，但降幅比三季度略有收窄，且已經處于過去五年均值以下。

與過去三年四季度凈利潤環比增速相比，公用事業、輕工、醫藥、化工、采掘、黑色金屬、商業貿易的四季度凈利潤環比增速高于過去三年均值；農林牧漁、有色、機械設備、電子、食品飲料、餐飲旅游、交通運輸、家用電器、建筑建材、交運設備的四季度凈利潤環比弱于過去三年；紡織服裝的四季度凈利潤環比2011年改善，但顯著弱于2009年、2010年。2012年全年累計來看，僅公用事業、食品飲料、房地產、餐飲旅游、家用電器、醫藥生物、信息服務、輕工制造等8個非金融行業實現了凈利潤同比增長，周期性行業普遍凈利潤大幅下降，鋼鐵行業全年虧損。

食品飲料、餐飲旅游、紡織服裝、交通運輸、農林牧漁5個行業的4季度收入狀況惡化，同比增速比三季yvXpYpf4jWD82dlmtzAu3TeePCw2ZKUvO7j8cqUua5g=度下滑，且環比增速低于過去三年最低值。除此之外，其他非金融行業的四季度收入同比增速比3季度改善；若與過去三年四季度環比增速相比，機械、輕工、信息服務、醫藥生物的四季度收入環比增速低于過去三年低值，采掘、建筑建材的四季度收入環比增速處于過去三年較高水平，其他行業的四季度收入環比增速均高于2011年但低于2009、2010年。

毛利率回升，而凈利率下降。食品飲料、交通運輸4季度毛利率大幅下滑，凈利率亦大幅下挫；商業貿易、信息服務四季度毛利率和三季度基本持平，然而由于費用的減少，凈利率比三季度提升；電子、機械、有色金屬四季度毛利率和三季度基本持平，凈利率下降；建筑建材、交運設備、家用電器、采掘四季度毛利率小幅回升或持平，凈利率略有下降，降幅低于或符合季節性。公用事業、輕工、醫藥生物、化工、紡織服裝、房地產的毛利率和凈利率均回升。

去庫存仍在繼續。地產建筑部門的庫存/資產在四季度出現明顯上升，這和房價在四季度的反彈一致；地產建筑部門的庫存/資產目前處于歷史最高水平。物價回升往往是庫存回補的領先指標，社會融資總額的放量對實體經濟的拉動有滯后效應，隨著旺季到來，企業去庫存進程可能會結束。去庫存時間已經持續了2006年以來最長時間，上市公司的庫存/資產水平已經降至過去五年平均水平之下。預計補庫存可能在2013年二季度啟動，有望改善企業盈利。

我們小幅上調2012年盈利預測至1.2%，其中非金融部門凈利潤增長-13.8%，金融部門凈利潤增長13.5%。我們對2013年經濟弱復蘇的判斷不變，維持對2013年的盈利預測：整體凈利潤增長9.3%，其中非金融部門凈利潤增長12.2%，金融部門凈利潤增長6.5%。