抄底尚德？慎重！

自無錫尚德太陽能電力公司宣告破產重組以來，股價暴跌，目前大約跌到了0.44美元，最低曾跌至0.37美元。尚德電力2005年在美上市，在其最輝煌的2008年，股價曾一度逼近每股90美元高點，從2008年至今，短短不足5年，股價竟蒸發了99%。

跌到如此程度，現在是不是抄底的好時候？想想2001年段永平抄底網易，同樣是在美上市公司，同樣是股價暴跌，段永平不到兩年就賺了70多倍，一舉成名。

逆向投資關鍵點

在股價暴跌、市場恐慌的時候抄底，無疑是一種很好的思維方式，符合投資五大流派中行為心理學派的逆向投資法。

美國著名投資大師大衛·德雷曼（David Dreman）于1970年撰寫了《心理學與證券市場》一書，批判了有效市場理論的致命缺陷，從心理學的角度詮釋了市場波動和泡沫產生與崩潰的機制。該書經過多次改版更名，2013年重新出版時定為《逆向投資策略》。1977年，德雷曼創立了自己的資產管理公司，被華爾街和美國財經媒體譽為“逆向投資之父”。

逆向投資策略就是利用其他投資者的錯誤來尋找機會，并相信最終那些被低估或高估的股票價格會價值回歸。

實際上，推崇逆向投資方法的大師不勝枚舉，比如巴菲特的名言“在別人恐懼時我貪婪，在別人貪婪時我恐懼”是逆向投資策略的經典闡釋。

投資大師霍華德·馬克斯在《投資最重要的事》一書中，對逆向投資有詳盡的闡述，“我只能用一個詞來描述大多數投資者——趨勢跟蹤者，而杰出投資者恰恰相反。”“由于市場的鐘擺式擺動或市場的周期性，所以取得最終勝利的關鍵在于逆向投資”。

以逆向投資著稱于世的英國著名投資家安東尼·波頓也是如此。

這些投資大師們有許多耳熟能詳的逆向投資經典戰例，比如巴菲特抄底美國運通。1963年，美國運通因“色拉油丑聞”股價暴跌，巴菲特親自造訪羅斯牛排餐館和接受美國運通信用卡及旅行支票的其他場所，認為色拉油事件并未影響其大眾消費認可度，隨后在市場最為恐慌的時刻，大舉買入美國運通股票，隨后5年里，美國運通股價上漲了5倍。但是，不是每次的暴跌都是好機會，都值得逆向投資。

雖然大師們都特別強調投資者心理因素對于逆向投資成功的直接影響，但是，逆向投資絕不簡單地等同于反向操作。巴菲特說過：“這不意味著在一家公司或一只股票不受歡迎時買進就是明智的投資，逆向投資策略如同隨大流的策略一樣愚蠢。投資中真正需要的是思考而不是參考。”

值得注意的是，幾乎每位大師都在談及與市場反向操作的同時，強調股價低于內在價值的重要性。

那么，2001年的網易和現在的尚德電力是否都是股價低于內在價值？

網易、尚德之比較

2001年，美國網絡科技股泡沫破滅，網易營業收入同比下降15%，當年虧損了近3000萬美元，股價從2000年6月的4美元跌至0.8美元，一年之內暴跌了80%。就在市場極度恐慌的時候，段永平卻果斷投入大筆資金，買入了200多萬股網易股票。

之后幾年，網易的業績大幅增長，股價一路飆升，經過四次拆股，復權以后一度接近100美元，成就了一段逆向投資的佳話。

內在價值本來就是一個估計值，而不是一個精確值。當時段永平未必拿出紙筆來仔細計算網易未來的自由現金流折現值，但他明確表示自己認真閱讀過年報，清楚地知道2001年網易股價在每股0.8美元的時候，公司賬上還有每股2美元多的現金，這部分權益現金就遠遠高于股價。

雖然當時網易面臨一個官司，很多人猜測其將退市，但段永平咨詢法律界人士，得到的結論是，后果不會很嚴重，因為網易的錯誤不是特別離譜。當年網易經營虧損，但是流動資金充足，即將推出的網絡游戲和短信業務前景非常好，很有可能在幾年內扭虧為盈。

在無限佩服和感慨的心情中，筆者現在翻看網易2001年財報，其資產負債率僅為16%，只有少量短期借款，沒有長期借款。當時網易的市值約2600多萬美元，而賬上的流動資產達6.27億元人民幣，總負債1.2億元人民幣，凈營運資本達到5.07億元人民幣，相當于當時的6000多萬美元，符合格雷厄姆最苛刻的選股標準：市值低于凈營運資本的三分之二。

因此，段永平當年抄底網易依靠的絕不僅僅是反向操作，他接受訪談時說：“每只股票不一樣。如果真的是好企業，它的價格跌下來時你還有錢，那就可以多買。邏輯就是，你認為這只股票值20元，但現在只有5元，你就應該多買。它跌到4元，你應該很高興，繼續買。如果沒有，你就束之高閣，不要管了。但是倒過來講，如果你發現這個企業其實是一個不好的企業，雖然股價掉了很多，依然遠高過它的價值，你就應該賣，跟你虧了多少錢是沒有關系的。所以最重要的就是，你要了解所投資企業的價值。”

無錫尚德電力公司由施正榮于2001年在無錫創立，從事光伏電池與組件生產。2005年，施正榮在英屬維爾京群島注冊成立100%控投無錫尚德的“尚德電力公司”，并在紐交所上市。

2011年尚德電力宣布虧損10.18億美元。2013年3月20日，無錫市中級人民法院對其實施破產重整。尚德電力公布的2012年一季度報顯示，其收入同比下降53%，凈利潤更是下降了99%，雖然賬上還有現金6.6億美元，但是資產負債率已達81.7%，一年內到期的短期借款為15億美元，長期借款1.31億美元，還有5億多美元的可轉債在2013年3月到期。可謂債務壓頂！

截至2013年2月底，包括工行、農行、中行等9家銀行對尚德電力的授信余額為11億美元，3月份，其負債總額達到35.82億美元，可以推知，就算未來能夠重整旗鼓，實現正的收益，那么利潤也將主要用于歸還大額的企業債和銀行借款，必將多年沒有自由現金流流入。

而現在尚德電力已經因為無法歸還到期債務，被法院依法裁定破產重整，在重整期間，還要在法庭的監督下進行各方利益的調整，接受生產經營上的整頓和債權債務關系上的清理，以避免破產，其創始人施正榮也很難再對公司的前途施加任何實質性影響。

因此，作為一般投資者，尚德電力的經營業績和未來發展存在太多的不確定性。很難了解，也很難保證投資安全，就像日本海嘯之后東京電力公司的股票一樣。

可見，在逆向投資的同時，投資者必須考慮企業的內在價值，畢竟股價下跌僅僅是跟以前的歷史數據相比，充其量是相對估值法，而運用內在價值（即市值率：市場價格與內在價值的比率）對暴跌的企業進行分析才是更合乎邏輯、更嚴謹的絕對估值法。

此外，逆向投資還有以下四條原則。

一是行業前景明朗。逆向投資的企業最好處于有利的行業。在好的行業中能夠找到很多優秀的企業，而夕陽行業中很難產生偉大的企業。比如柯達膠卷，雖然輝煌了很多年，但是當數碼技術取代了原有的影印方式，膠卷行業也就走向了夕陽，如果不適應行業的變遷，就沒有回天之力了。尚德電力所處的光伏行業具有高成本、高投入、高負債的特點，需要大量國家補貼，資本性開支極大。

二是管理層能夠化解短期困境。網易的創始人丁磊在企業特別困難的時候，抓住機遇，推出了適應市場的網絡游戲和短信業務，才能使企業盡快地走出虧損的泥潭，重新踏上快速發展的車道。買股票就是買未來，只有管理層能夠對未來的企業發展有明確、可行的方案時，逆向投資才是有保障的。

三是企業易于了解，知己知彼才能百戰不殆。當年，段永平對網易非常了解，對丁磊也非常熟悉，因此他有足夠的信心，相信網易將來一定能夠扭虧為盈，網易的股價一定能夠東山再起。相比之下，我們要捫心自問，對于尚德電力的了解程度有多少？對于其破產重組后的管理團隊又有幾分的信心？

四則要控制投入資金規模。股價暴跌，往往是因為企業出現了重大的問題，在這樣的時候買入，無論功課做的多好，始終還是存在很多不確定性，承擔了很大風險，雖然當年段永平集中資金買入網易獲得了空前的成功，但他也承認網易的官司是存在一絲退市風險的。因此，作為一般的投資者，我認為還是應該控制投資資金的數量。大衛·德雷曼在《逆向投資策略》中提出 “分散投資于20-30種逆向股票，投資組合分散于15個行業”。可見適當分散永不過時，只有堅持原則，才能活得長久。