“兩桶油”煉油部門的黑匣子

中國石油（601857.SH）和中國石化（600028.SH）2012年年報(bào)顯示，盡管兩公司的營業(yè)收入同比分別增長9.6%和11.2%，但歸屬于公司股東的凈利潤均大幅下降。2012年中石油凈利潤為1153億元，同比下降13.3%；而中石化凈利潤為639億元，同比下降12.8%。

在整體利潤大幅下滑的同時(shí)，兩公司煉油部門均報(bào)大幅減虧。中石油的煉油板塊2012年虧損337億元，較2011年的601億元虧損減少264億元；中石化的煉油事業(yè)部2012年虧損額僅為114億元，較2011年虧損額358億元也減虧了244億元。兩公司年報(bào)將煉油部門大幅減虧的原由歸結(jié)于2012年發(fā)改委八次調(diào)整成品油價(jià)格，減少了價(jià)格不到位的程度。

“兩桶油”煉油部門的虧損一直備受關(guān)注。一方面公司的整體盈利能力很強(qiáng)，比如中石油2012年平均每天利潤高達(dá)3.2億元，股東收益率達(dá)12.5%；另一方面煉油部門多年來均報(bào)大幅虧損，并以成品油價(jià)格受政策限制為由獲取了數(shù)以百億元計(jì)的補(bǔ)貼。

“兩桶油”多被指責(zé)為從煉油板塊向生產(chǎn)與勘探板塊轉(zhuǎn)移巨額利潤，理由是其開采原油的利潤率極高，不應(yīng)以高企的市場價(jià)售給煉油板塊。筆者以為該觀點(diǎn)不符合板塊利潤計(jì)算的基本原則，“兩桶油”各子公司之間的交易理應(yīng)以市場價(jià)格為參考，否則造成內(nèi)部補(bǔ)貼，導(dǎo)致無法準(zhǔn)確衡量各部門真實(shí)業(yè)績，也不符合相關(guān)稅務(wù)規(guī)定。然而，即使按市場價(jià)格采購原油的做法合理，“兩桶油”煉油部門的巨額虧損是受國家政策影響，還是反映了其內(nèi)部經(jīng)營不善、浪費(fèi)嚴(yán)重的管理問題，抑或是公司通過種種手段從其他部門轉(zhuǎn)移費(fèi)用、減少收入所造成的？由于“兩桶油”對(duì)煉油部門的單獨(dú)披露太少，導(dǎo)致其虧損原因難以窺見。

中石油費(fèi)用率偏高、管理低效

表1顯示中石油的營業(yè)收入較中石化低20%左右，盡管中石油的經(jīng)營收益率和銷售凈利率高出中石化一倍以上，但ROA僅略高于后者，ROE更是低于中石化。這說明中石油的產(chǎn)品整體盈利能力較強(qiáng)，但其占有資本的規(guī)模太大，抵消了高利潤產(chǎn)品的優(yōu)勢(shì)。

由于采購原油、產(chǎn)品費(fèi)用率僅為60%出頭，比中石化低了近20%，中石油在日常費(fèi)用上更為慷慨，公司2012年銷售、一般及管理費(fèi)用占營業(yè)收入比高達(dá)3.4%，較中石化的2.2%高出了55%。按中國財(cái)務(wù)報(bào)告準(zhǔn)則制作的報(bào)表顯示，銷售費(fèi)用和管理費(fèi)用兩項(xiàng)費(fèi)用率均大幅高于中石化。其職工費(fèi)用占比為4.84%，比中石化的1.86%高出約160%。這可以解釋為何中石油2012年的毛利率為14.3%，高出中石化約6個(gè)百分點(diǎn)，但其銷售凈利率僅較中石化高出3個(gè)百分點(diǎn)。這些數(shù)據(jù)暗示中石油在擁有大量高利潤的采油業(yè)務(wù)的情況下，內(nèi)部管理更為低效。

中石油煉化板塊人均效率低

為何中石油的每噸煉油虧損額大幅高于中石化？這很大程度上體現(xiàn)了管理效率和技術(shù)上的不同。表2列出了兩公司各板塊人均收入及人均利潤指標(biāo)。中石油在人均經(jīng)營利潤方面優(yōu)于中石化，原因是其勘探與生產(chǎn)部人均創(chuàng)造264萬元營業(yè)收入和74萬元的經(jīng)營利潤，遠(yuǎn)大于中石化，說明中石油在開采板塊具有優(yōu)勢(shì)。

然而，中石油的煉油與化工部平均每人僅創(chuàng)造524萬元的營業(yè)收入和26萬元的虧損，比較中石化相應(yīng)部門，劣勢(shì)明顯。因此，中石油的煉油與化工部每年數(shù)以百億元計(jì)的虧損在某種程度上反映了其冗員太多所造成的管理問題。除了正式員工外，“兩桶油”均大量雇用臨時(shí)工，以上人均效率的差異可能部分反映了兩公司在臨時(shí)工用工政策上的差異。中石油還披露其有318311名市場化臨時(shí)性、季節(jié)性用工，但中石化未能披露同類信息，因而無法就此進(jìn)行比較。

煉油板塊稅金及附加費(fèi)率差異反常

表3顯示了“兩桶油”各板塊的毛利率及稅金對(duì)比。由于兩公司并未披露其各業(yè)務(wù)部門的稅金及附加費(fèi)率，我們只能根據(jù)其披露的板塊毛利率及主營業(yè)務(wù)成本倒推。此外，中石化未披露其各板塊的主營業(yè)務(wù)成本，本文使用營業(yè)成本進(jìn)行替代。

可以看到，2012年“兩桶油”勘探板塊的稅金及附加費(fèi)率下降幅度較大，體現(xiàn)了石油特別收益金起征點(diǎn)提高和資源稅改為從價(jià)計(jì)征的影響。煉油與化工部門及銷售部門的毛zSZAraRYxmgEtaLArZoalg==利率變化趨勢(shì)與表2中經(jīng)營收益率及經(jīng)營ROA的變化趨勢(shì)也基本一致。然而，中石油煉油與化工部門的稅金及附加費(fèi)率高達(dá)13%，而中石化不到9%。盡管化工部門的稅金及附加費(fèi)率很低，但中石化煉油部門2012年稅金及附加費(fèi)率也才為11.4%，仍較中石油煉化部門低1.5%。兩公司的煉化部門存在如此大的稅金及附加費(fèi)差異，實(shí)在是令人疑惑。

煉化及銷售部門業(yè)績反差異常

“兩桶油”的整體差異有可能是由于其上下游比重不一所造成的，因此本文就年報(bào)中披露的采油、煉化和銷售三個(gè)方面的板塊數(shù)據(jù)來進(jìn)一步比較。

從表4可以看出，中石油勘探部門的盈利能力與中石化非常接近，兩公司2011年的經(jīng)營收益率和ROA均為29%和22%左右，2012年一起下降至27%和19%附近。

而中石油銷售部門的盈利能力大幅低于中石化，其2011年經(jīng)營收益率和ROA分別為1.23%和6.43%，中石化則為3.32%和19.29%。2012年，兩公司銷售部門盈利能力均下降，經(jīng)營收益率均下降了約0.4%，ROA則下降了2%-3%。

至于煉油與化工部門，中石油的盈利能力近兩年均大幅低于中石化，其經(jīng)營ROA的差距由2011年的14%縮小為2012年的9%，主要原因是中石油煉油與化工部業(yè)績大幅改善，而中石化卻在惡化。中石油煉化的經(jīng)營ROA從2011年的-16%增加至2012年的-11.3%，經(jīng)營收益率也從-7.4%增加至-5%。中石油披露其煉油業(yè)務(wù)經(jīng)營虧損337億元，同比減虧264億元，化工業(yè)務(wù)經(jīng)營虧損98億元，同比增虧81億元，說明其煉油業(yè)務(wù)比重較高，因而給整個(gè)部門帶來較大業(yè)績改善。盡管中石化的煉油部門業(yè)績也得到大幅改善，但由于化工事業(yè)部的業(yè)績大幅惡化，導(dǎo)致煉油與化工部門的對(duì)應(yīng)比率跨年度卻略有下降，經(jīng)營收益率及經(jīng)營ROA分別從2011年的-0.55%和-2.17%下降為2012年的-0.61%和-2.26%。因此，中石油煉化業(yè)務(wù)業(yè)績的巨大改善顯得頗為異常。

鑒于“兩桶油”各部門業(yè)務(wù)模式較為接近，其煉化及銷售部門的盈利能力有如此大的差異令人吃驚；而考慮到中石油擁有較好的油氣資產(chǎn)，兩公司的勘探開采部門的業(yè)績過于接近也讓人出乎意外。一種可能是，這體現(xiàn)了兩公司在不同部門擁有不同的管理效率，比如中石化的各部門均擁有更高的管理效率，因而彌補(bǔ)了其油氣資產(chǎn)的不足，也導(dǎo)致其煉油和銷售部門更高盈利的能力。另一種可能性是兩公司均在上下游板塊間進(jìn)行利潤轉(zhuǎn)移，下游的煉化及銷售部門的盈利能力差異則體現(xiàn)了兩公司內(nèi)部轉(zhuǎn)移策略的不同。

中石油煉油虧損改善另有玄機(jī)

中石油煉油與化工部業(yè)績大幅改善主要是由于其煉油部門虧損同比減少了264億元，公司的解釋是國家對(duì)成品油價(jià)格的調(diào)整，事實(shí)果真如此嗎？

表5列出了近兩年“兩桶油”虧損額與油價(jià)的變化。中石油在2012年和2011年分別加工原油1012.5百萬桶及984.6百萬桶，生產(chǎn)汽油、柴油和煤油9102萬噸及8715萬噸；中石化2012年加工原油2.21億噸，同比增長1.8%；生產(chǎn)成品油1.33億噸，同比增長3.9%。根據(jù)這些數(shù)據(jù)可計(jì)算出“兩桶油”處理每噸原油的煉油虧損額和生產(chǎn)每噸成品油的煉油虧損額。可見，中石化的外銷成品油價(jià)格增加了191元，與其成品油煉油每噸虧損減少額193元十分接近，說明公司在進(jìn)行內(nèi)部利潤核算時(shí)基本將調(diào)價(jià)政策的影響完全傳遞給了煉油部門。

相比而言，中石油的每噸成品油煉油虧損額較中石化高出300-400元，每噸原油煉油虧損額則高出200-300元左右。由于成品油調(diào)價(jià)，2012年中石油的外銷成品油加權(quán)價(jià)格增加了136元。假設(shè)成品油外銷價(jià)格的增加也能完全傳遞給煉油部門，成品油調(diào)價(jià)的影響僅占同期每噸成品油煉油虧損額減少額320元的42.5%，而剩下的184元/噸的減虧額則難以用調(diào)價(jià)來解釋。這暗示中石油可能還進(jìn)行了其他大幅盈余管理以增加煉油部門的減虧額，使之與中石化的244億元減虧額接近。

煉油板塊的巨額虧損可信度較低

筆者認(rèn)為，“兩桶油”煉油部門與銷售部門之間也可能存在大規(guī)模利潤轉(zhuǎn)移。由于中石油未披露其煉油板塊的成品油銷售價(jià)格，本文僅就中石化分析該現(xiàn)象。

表6顯示，2012年中石化營銷及分銷事業(yè)部對(duì)外銷售價(jià)及煉油事業(yè)部銷售價(jià)的變化。煉油事業(yè)部銷售價(jià)的同比增幅高出營銷及分銷事業(yè)部售價(jià)約2%左右，這可能是中石化有意將凈利率偏高的銷售部門的利潤轉(zhuǎn)回?zé)捰筒块T，以體現(xiàn)發(fā)改委成品油提價(jià)的效果（這從另一個(gè)角度也說明公司以往將利潤從煉油部門調(diào)出）。中石化煉油事業(yè)部2012年汽油銷售收入為3061億元，柴油銷售收入為4870億元，煤油銷售收入為655億元。按這些數(shù)字估算，成品油漲價(jià)帶來的影響約為366億元，“恰好”為公司報(bào)告的244億元減虧額的150%。這些數(shù)據(jù)暗示中石化的減虧額不是公司經(jīng)營產(chǎn)生的，而是為了體現(xiàn)政策影響人為決定的減虧額；然而，由于公司煉油部門費(fèi)用增加較快，按原有板塊間定價(jià)政策將無法實(shí)現(xiàn)該減虧，公司決定通過提高煉油板塊的銷售價(jià)格以進(jìn)一步減少其虧損。據(jù)表5的數(shù)據(jù)估計(jì)，煉油板塊售價(jià)增長超出銷售板塊售價(jià)增長的部分導(dǎo)致中石化煉油部門的利潤增長約為169億元，占其減虧額244億元的70%左右。

雖然中石油并未披露其煉油部門的售價(jià)，但表3顯示其銷售部門經(jīng)營凈利率的下降與中石化接近，可以判斷中石油有可能也在進(jìn)行類似的內(nèi)部轉(zhuǎn)移以增加煉油部門的經(jīng)營利潤。按照中石油2012年2840萬噸汽油產(chǎn)量、5920萬噸柴油產(chǎn)量和340萬噸煤油的產(chǎn)量估算，中石油或從銷售部門轉(zhuǎn)移了約122億元的利潤至煉油部門，占其2012年減虧額264億元的46%左右。

盡管成品油多次上調(diào)價(jià)格，由于“兩桶油”煉油部門的成本上升較快，如果不對(duì)煉油部門進(jìn)行利潤轉(zhuǎn)移，其將不能實(shí)現(xiàn)相應(yīng)的巨額減虧。“兩桶油”煉油部門在2012年的減虧說明全產(chǎn)業(yè)鏈公司在操縱板塊利潤上具有天然優(yōu)勢(shì)，因此其前期年報(bào)巨額煉油虧損值得懷疑。