醫藥股降價魔咒

寧波

20世紀90年代起，日本在財政壓力下從行政層面對醫藥行業進行了改革，并大幅下調了藥價，引發行業十年低谷；而目前，中國醫藥行業的各方面特征都與當年的日本非常相似。同樣由于醫?？刭M壓力凸顯，中國政府以往溫和的降價政策走向從2011年開始發生明顯轉向，政策威力在2013年下半年已初見鋒芒，相關政策走向對2014年醫藥股投資的影響不容忽視。

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11月7日，南方醫藥經濟研究所（下稱“南方所”）所長林建寧在國家藥監局南方所第25屆信息發布會上表示，粗略估算，目前醫?；鹑笨谶_300億元左右，預計缺口還將不斷擴大。

林建寧據此預測，政府著手三保合一和下調藥價的可能性極大，醫保基金缺口壓力將轉移到醫藥產業，藥價在今后一段時間內將繼續下跌。

城鎮醫保包括職工和居民兩部分，再加上新農合，三?；鸸餐瑯嫵芍袊t保基金。林建寧認為，基金缺口壓力主要來自城鎮居民醫保和新農合，主要是因為在宏觀經濟形勢不樂觀、通貨膨脹壓力大和企業利潤率持續下降的背景下，個人繳費率沒有調整，居民出現有病才參保的取向，而中國人口老齡化加劇、人均用藥水平上升、大病統籌報銷比例上升又導致醫保基金支出壓力加大。

人保部的數據顯示，2012年全年，城鎮醫保基金總收入6939億元，支出5544億元，結余為1395億元。雖然近期屢有地方新農合基金出現缺口的消息傳出，即使假設2013年城鎮居民醫保收入明顯下降、醫?；鹬С雒黠@上升，但從2012年的1395億元結余到2013年的300億元缺口，未免還是讓人感嘆形勢變化如此之快。

對此，有醫改專家對《證券市場周刊》記者指出，近幾年醫?；鹑遮吘o張，醫保控費是大勢所趨，這已是業內共識。就全國來看，醫?；鹂傮w上還有結余，但部分地區已現缺口。比如，北京和上海的醫保基金比較緊張，而深圳的情況就好很多。300億元缺口的說法，應是推算部分地區缺口合計額得來。

其實，從2013年下半年開始，醫保控費的政策威力已初見鋒芒。

在2012年底出臺的《人力資源社會保障部、財政部、衛生部關于開展基本醫療保險付費總額控制的意見》中，規定醫藥總額預付制度于2013年向全國推廣。對此，著名醫藥股投資人姜廣策2013年6月向記者指出，“這個文件的威力在2013年下半年就會顯現，目前行業面臨的最大風險就是醫?？刭M下的降藥價壓力，建議適當降低醫藥股配置比例?！比缃窨磥?，這一預判一語成讖。

2013年前三季度，中國醫藥工業銷售收入同比增速為18%，是2011年以來的最低水平；凈利潤同比增速為16%，較一季度的23%明顯下降，且為2007年以來的低點。

在此背景下，如果政府再著手三保合一，醫保部門權力擴大帶來的降藥價壓力加碼，藥價下降將不可避免。

不少發達國家都已走過醫?？刭M的醫改必經階段。國金證券認為，從人口結構、醫保政策、藥價政策各方面來看，日本與中國最具相似性。

日本1990-2000年間的經驗表明，在需求持續增長的情況下，由于財政壓力明顯加劇，政府采取的強力降藥價政策讓行業步入了“失去的十年”，這一幕是否會在中國重演？

日本的前車之鑒

日本是世界上老齡化程度最高、老齡化進程最快的國家，1990-2010年的20年間是日本老齡化的加速階段，65歲以上老年人口占比從不到9%上升至超過21%，這與目前中國所處的階段相似。

此外，日本實行的是全民醫保政策，這一點也與中國相似。為應對日益增長的財政壓力，從1988年開始，日本政府每兩年進行一次醫保目錄品種的價格調整，涉及13000多種藥物，每次平均降幅超過6%，這讓日本民生得到很大改善，表現為藥品支出下降、公費醫療覆蓋面提升。

在藥品降價與需求增長中，前者的表現更為明顯。在改革實施的最初十年間，日本醫藥行業的平均增長率僅4.24%，據測算，除去藥價調整政策后的自然增長率應為9.6%。受醫藥市場規模下降的影響，20世紀90年代以來，日本醫藥股指表現不佳。

美國的情況剛好相反，20世紀90年代以來，美國的老年人口增速一直維持在較低水平。醫療需求增量小，政府的醫療負擔可控，因此美國實行的是鼓勵創新的藥價政策，依靠不斷推出新藥，美國醫藥行業市場規模一直保持著年均10%以上的平穩快速增長，在市場持續擴容推動下，行業股指表現優異。

國金證券根據對日美各國的研究認為，醫藥市場規模=需求量×價格+創新溢價。除需求量外，價格和創新亦是關鍵要素。

據艾美仕市場研究公司（IMS）預測，到2020年，中國的醫藥市場規模將從全球第三位上升到第二位。老齡化帶來的醫療需求擴容推動醫藥市場持續擴容，成為醫藥股近期被推崇的主要邏輯。但是，從美日經驗來看，這一邏輯并不完美。

除了人口結構和全民醫保外，中國一直奉行的降價政策也與日本相似。但有趣的是，2001-2010年間，由發改委主導的行政降價政策卻造就了醫藥市場和醫藥股的黃金十年。

2000年11月，中國《藥品政府定價辦法》生效。此后十年間，發改委共對藥品實施了26輪降價。由于此次改革的矛頭一開始明顯對準藥企，致行業估值明顯下降。但后來政策落地的效果卻是，行業在這十年間實現了快速發展，年均凈利潤增速接近25%，2010年為30%。在此背景下，中信醫藥指數在2010年11月創下6079點的歷史新高。

降價政策效果迥異的背后，是中日降價力度的不同。

中國10年間經歷了26輪藥品降價，日本每兩年降價一次。表面看，中國次數上占優，但平均每次藥品降價范圍才100種左右，而日本是13000多種醫保目錄藥物的全范圍降價；據統計，日本藥品平均每次降價幅度在6%左右，而中國藥品平均每次降價幅度為10%-15%，但每種藥品一般4-5年才降一次，如上次中藥價格調整是在2009年。

其次，日本政府直接確定醫保藥品的零售價，醫?；饟搜a償藥品費用，同時醫療機構還會采用醫院聯合體的采購模式獲得更好的采購價；中國只強制降低醫保藥品的最高零售限價，由于不少藥品的最高零售限價起初非常高，出現了有些藥品限價不斷下降、零售價卻走高的怪現象。

另外，2007年之前新藥申請非常容易，不斷推出新品種也成為企業規避藥品最高限價下調的利器。

然而，在醫保控費壓力日益凸顯以及民眾抱怨藥價高企的輿論壓力漸濃的背景下，上述溫和的降價政策走向從2011年開始發生明顯轉向。時隔十年，發改委于2010年6月再發《藥品價格管理辦法（征求意見稿）》，這被認為是A股醫藥股表現轉向兩年低迷的觸發點。

控費壓力空前下的政策轉向

在發改委主導的溫和降價繼續的同時，藥品招標政策變得異常嚴厲。

與日本的醫院自主采購不同，中國實行以省為單位的藥品集中招標采購制度。在2009版基藥目錄推出后，從2010年底開始，“唯低價論”的“安徽模式”在全國逐漸推廣，使得行業受到重創。

2011-2012年，醫藥制造業凈利潤的同比增速分別降至23.5%和20%，中信醫藥指數也展開了為期近兩年的調整，較2010年11月的歷史高點一度跌去近40%。

之后，由于2012年“毒膠囊”事件爆發，極端降價的“安徽模式”弊端被逐漸認識，“唯低價論”的政策取向有所糾正，在醫藥股估值較低、政策轉向帶來的盈利改善預期下，醫藥股從2012年底開始走出一波強勁升勢，中信醫藥指數在2013年10月15日再度創下6122點的歷史新高。

然而，期待中的盈利回升并未到來，雖然2013年一季度行業凈利潤同比增速小幅回升至23%，但之后一路下滑。

“現在看來，雖然政府糾正了安徽模式極端的降藥價傾向，但招標降價的力度仍在收緊，在財政壓力下，政府從2010年開始的強烈降藥價愿望今后一段時間內恐難發生變化，廣東和上海招標政策的變化就是明證。未來如果政府著手三保合一、加碼醫保控費，醫藥行業很可能面臨日本式的降價壓力，那些以往降價中幾乎未被傷及的獨家產品恐也在劫難逃。”有業內資深人士對記者指出。

2013年下半年，廣東和上海陸續出臺新的招標政策。其中，廣東擬通過建立全省集中的第三方藥品交易平臺，實現全省縣及縣以上醫院網上采購，形成了實質上的電子模式下的“二次議價”，這很可能導致藥價螺旋式下降。