家族企業股權結構優化思考與建議

摘要：近年來，家族企業內部股權紛爭不斷。針對“家族企業股權結構優化”這一議題，結合實際案例，在分析目前家族企業股權結構特征的基礎上，指出股權結構不合理引發的諸多弊端，并就解決方案提出了思考與建議。

關鍵詞：家族企業；股權結構優化；思考

中圖分類號： F276.5

近年來，家族企業內部股權紛爭不斷，公開媒體披露的案例就有廖創興企業（香港上市公司）、九牧王、真功夫、遠東皮革、李錦記、新鴻基地產、土豆網、謝瑞麟、天健集團等，沒有見諸報端的案例更是不計其數。本文針對“家族企業股權結構優化”這一議題，結合實際案例，分析股權結構不合理引發的諸多弊端，并就解決方案提出幾點思考。

一、家族企業股權結構特征

中國的改革開放走了30年，從20世紀80年代草根階層創業走到今天的企業家普遍面臨三大問題：一是企業規模逐步發展壯大，已成為區域經濟的中堅力量及行業的領軍企業，家族化平臺日益不能有效整合各種資本以及人才資源，家族企業面臨做不大的瓶頸。二是上市規劃問題。在此過程中家族企業面臨股權結構如何設計，家族創業成員如何安置以及如何引進戰略投資人等問題。三是接班人問題，隨著時間的推移，創業主也不得不面臨創業幾十年的事業平臺該交給誰的問題。

股權結構是上述三大問題核心，牽一發而動全身。中國經濟的魅力在于迅猛發展。第一代民營企業家從來不是等條件具備了之后再創業，而是下了決心就干，邊干邊想。在股權結構問題上，往往是一拍即合，疏于籌劃。據筆者多年實踐中觀察，家族企業股權結構呈現幾個特點：一是從數量上，比較常見均分式股權，即股份平均分配，比如50%/50%、33%/33%/33%。二是從結構上，股份由家族成員占有，外部股份很少。三是從意識上，股權結構趨于長期不變，對引入戰略投資人有排斥意識，推動股權結構變化存在很大阻力。四是由于家族輩分差異、長幼有序，股東的股份與因股權而享有的權力并不完全對等。

二、股權結構不合理引發諸多問題

基于上述特征，家族企業股權結構不合理、公司治理不規范，存在諸多問題，主要如下：

第一，許多家族企業主一直回避股權結構的設計。股權結構設計屬于頂層設計問題，無論企業是否上市，都是家族企業家必須正視的問題。

第二，股權結構中，實際控制人不突出，與IPO發審政策直接沖突。與股權相關的其他發審政策還有：發行人最近三年內主營業務和董事、高級管理人員沒有發生重大變化，實際控制人沒有發生變更；發行人的股權清晰，控股股東和受控股股東、實際控制人支配的股東持有的發行人股份不存在重大權屬糾紛；股權中必須無代持、無特殊利益的安排。[1]據統計，截至2011年9月30日，創業板上市公司268家，過會率約80%，股權結構是被否的核心因素之一（見表1）。[2]

第三，實際控制人不突出，家族企業的領軍人物不明確、不清晰，這是一種看似有人管、實際沒人管的格局，是一種缺“頭人”的組織狀態。但是，企業的戰略規劃、并購重組、重大經營決策、高級人才物色、上市規劃等問題，都是需要頭人來思考的。

第四，同時存在幾個“頭人”，導致企業決策效率低下、內部運營效率不高。反映在企業發展上，有三個表現：一是業績增長乏力，長期止步不前，業績增速低于行業平均增速甚至低于GDP增長；二是多頭指揮，內耗嚴重。三是企業的組織氛圍較差，缺乏活力，員工普遍感覺比較累，沒有激情，缺乏創新，幸福指數不高。

第五，股權問題沒有妥善解決，企業接班人問題也無從解決。家族子弟定位不清晰，成長速度緩慢。

第六，股權集中在家族成員手中，企業家面向社會動員、整合資本與人才資源的意識和手段都比較薄弱，如果薪酬體系、績效管理體系也不完善，就難以打造一支有戰斗力的隊伍。具體來看，有三個表現：一是難以吸引到外部有見識、有實操經驗、有事業共識的高手來加盟。二是家族成員與外部職業經理人配合不順暢。三是人員流失率較高，人才隊伍沒有沉淀。

股權結構不合理的負面影響基本覆蓋了企業戰略、組織、業績成長、人才隊伍等各方面重大問題。因此，企業家對于股權結構問題要抓住時機，盡快解決，在后續發展道路上爭取輕裝上陣，快速奔跑。

三、家族企業股權結構優化的思考

股權結構優化是一個系統工程，要兼顧“天時、地利、人和”三要素，達成共識、創造未來是關鍵，資產盤點、交易模式、手續辦理居其次。總體來看，股權結構優化要遵循“戰略先行、市值導向、結構優化、動態管理”的原則。具體來講，有以下幾點：

（一）戰略先行：重新制訂公司戰略，依靠未來3～5年戰略規劃對歷史問題和待決策問題達成共識

創業20余年的家族企業，董事會的家族成員們在企業發展思路、管理方法、高管評價等方面很難保持一致。在股權結構變革過程中，很多歷史遺留問題通常會被攪動起來。

常見的歷史遺留問題包括幾個方面：一是家族股東在創業20余年中的股權、投入和收益公平性問題。二是家族股東、子弟對家族企業的功勞與過錯。三是家族企業母公司、子公司及其他公司復雜的股權關系。四是歷史上對管理層的股權贈予。五是企業與家族邊界不清，家務事的恩怨摻雜到企業經營事務中等。

如果不從戰略的高度來分析，上述問題很難探討出結果。因此，依靠外部力量或自主重新審視、制定公司戰略，是股權結構優化的首要問題。戰略制定的過程，家族企業家需考慮如下問題：一是公司未來三到五年的戰略制定以及如何考慮上市問題。二是業務結構設計和業務競爭策略的制定。三是職能戰略的制定以及研產供銷、人力資源、財務管理職能如何培育和完善。四是戰略落地的各項資源的配置以及行動計劃如何制定與實施（見圖1）。

此外，董事會應對下列問題反復磋商，尋找最優答案：

第一，最適合領導家族企業實現戰略目標的領軍人物是誰？如果未來5年第一要務是上市，那么，誰能堪當此任就優先考慮大股東人選、董事長人選。

第二，制定家族企業接班人計劃。這個計劃包括接班人篩選系列指標、接班人候選對象賽馬計劃、接班人培養方案三個部分。

第三，設計股東盈利模式。很多家族企業在長達20多年的創業過程中，由于沒有建立定期分紅機制，常常是“只有投入，沒有回報”，除了房子、車子等生活必需品之外，大項開支都是向公司借款，并沒有定期收益。這導致兩個問題：一是由于缺乏分紅機制，家族子弟沒有外出創業基金，多留在家族企業供職，這樣既不利于年輕人鍛煉自己，對接班人計劃也造成復雜局面。二是家族股東對股權結構調整存在過高預期，不利于解決歷史包袱問題。因此，股改前應設計一個可行的股東盈利模式，對多年創業有一個基本的交代。

第四，家族董事會界定向外界釋放股權的范圍。外界股權包括了戰略投資人、高管團隊。

（二）以快速成長為對比標準，以做大市值為終極導向

股權結構優化的必要性和價值，除了證監會IPO發審政策等硬性規定外，在經營績效上也有量化標準。通俗來講，股權結構優化，有兩個導向：其一是企業成長性發生質的改變；其二是有利于做大市值。股權結構優化有以下兩個方向：

1.推動企業快速成長

此方向體現在財務指標上，即規模迅速放大、盈利能力提高。

按照我們的“2倍速”法則，好行業就是2倍速GDP增速，好公司就是再2倍速于該行業增速。現實情況中，最終過會并上市的企業的銷售額增速、凈利潤增速會超過這個標準。據2009年和2010年統計數據顯示，在凈利潤年增長率上，中小板上市通過企業比上市被否企業高1.88倍，創業板上市通過企業比上市被否企業高1.37倍（見表2）。[2]

企業頂層設計對企業成長性發揮至關重要的影響，直接決定了是不是具備快公司的基因。主要有兩項建議：一是董事會席位不必過多，5～7席為宜，減少董事會層面相互制衡對快速成長的負面拉動作用。二是大股東意志通過董事會清晰傳達到經營層，在頂層設計、管控體系、決策效率、組織習慣等方面建立“快公司”的保障體系。

2.未來做大市值

只有在做大市值的導向下，原始股東才會在稀釋股權、轉讓股權、引入戰略投資人等問題上展望未來、達成共識。資本市場證明，不同行業有不同的估值水平，同一個行業凈利潤相差無幾的幾家企業，市值會存在很大差異。有觀點認為，市值有三大影響因素：

第一，市場選擇，即企業選擇在哪個市場上市。建議優選國內市場，不得已考慮海外市場；不能去新加坡，視行業情況可考慮香港和紐約，大膽探路巴西、越南、印度市場，盡量少考慮歐洲和日韓市場。

第二，資本市場的波動與周期。

第三，企業特征和個性。不同行業有不同的估值水平，同一行業不同的商業模式有不同的估值水平。此外，業務單一且清晰的公司估值水平高。[3]

影響上市公司市值的微觀層面因素眾多，如公司戰略、商業模式、業務結構、董秘的專業程度、對財經媒體投資機構的關系管理等等。綜合來看，市值管理是一個完整的“價值塑造、價值描述、價值傳播、價值實現”的過程和系統。通俗來講，所謂市值管理，在某種意義上，就是管理一個公司的一切。表3展現了優秀上市公司市值統計表。

（三）股權結構優化要有動態管理思維

所謂動態管理思維包括戰略思維、產業思維和資本思維等。當前的實體經濟正體現出以下趨勢：傳統產業普遍受困；建筑裝飾、農業等產業保持景氣；移動互聯網等新信息技術如火如荼；電子商務應用從快消品走向工業品。在這樣的形勢下，傳統產業需要新信息技術等各方力量來提振，以實現二次騰飛。企業家在設計股權結構時要突破狹隘的“家族觀念”，更多地體現出一種戰略思維、產業思維和資本思維。市值將有無限的想像空間。

在實際操作中，有幾點建議：一是在戰略規劃的過程中同步思考股權結構優化，利用戰略投資人背景構建一幅戰略地圖，并設計一個可行的商業模式。二是上市前后，股權結構應該是一個動態管理過程，引入戰略投資人、股權減持變現、股權質押融資、股權激勵等動作要踩對產業周期、資本市場周期的節拍。

（四）主動引入外部戰略投資人參與公司治理

這方面主要有三條建議：一是在公司內部成立專業部門，在國際、國內兩個市場主動研究產業上下游、跨行業的潛在外部戰略投資人，做到“主動對話、知己知彼、構建生態、為我所用”。二是引進外部股東后，讓外部投資者通過董事會參與公司治理。家族企業普遍在財務體系、治理結構等環節不透明、不規范，如果給外部股東一定的話語權可以實現以增量帶動存量，用新鮮血液滌蕩陳舊風氣，堅持自我改善一兩年，在財務體系、管理理念、治理結構上爭取實現脫胎換骨的改變。三是董事會席位以及董事會下設戰略委員會席位的設計至關重要，家族企業可以先從相關領域聘請一個獨立董事做起，更進一步，可以從上下游產業、政府機構聘請幾位專家顧問，充實董事會下設戰略委員會的席位，獨立董事、外部顧問與家族董事的理念、思路相互激蕩，可以少走很多彎路。

（五）啟動上市規劃，作為3～5年企業戰略的首要問題

民營企業未來五年最大的戰略是上市，但很多企業家在上市這條路上左右搖擺、遲疑不決，就像“小馬過河”一樣，付出大筆時間成本。筆者認為，無論最終上市與否，啟動上市規劃，就是對投資者、供應商、客戶、上下游企業和員工的一個公開承諾。這個承諾就是“陽光化、去家族化、公眾化”，在上市沖刺過程中，此前一個個管理難題將被輕易攻克。因此，上市規劃傳遞的是一種做大事業、與大家分享的信心。據筆者觀察，一個家族企業，是否有上市規劃，高管層的心態有很大差異。在此過程中，把大股東選擇、接班人選擇納入戰略統籌考慮。

（六）打造“平臺型”企業

民營企業家要完成“從做生意到做組織”的轉變，其挑戰是從一個“生意高手、業務高手”轉變為“組織高手”。家族企業的二次騰飛，一定是從組織上發力，而不是從業務上。據筆者多年的實踐得出，這種平臺型企業踐行兩個理念：一是把小公司做成大公司，把大公司做成大家的公司。二是從股東到基層員工，都能享受到企業做大做強的改革成果，每個人都認為自己是企業的主人。家族企業受困于常見的弊病，更應該打造一個平臺型企業，作為家族“頭人”要動員全社會資本、人才和知識，形成準公眾平臺。

（七）依靠股權激勵等手段對分配模式進行創新

當前實體經濟的另外一個趨勢是分配模式不斷創新。無論如何創新，只有一個導向，即匯聚產業精英，做大做強企業。筆者長期跟蹤上市公司的股權激勵，有兩個發現：一是中長期來看，實行股權激勵的公司要比未實行股權激勵的公司銷售額、凈利潤增速快；二是一家公司，實行股權激勵后的銷售額、凈利潤增速，要比沒有實行股權激勵期間高。

因此，股權結構優化過程中，企業家要對人才隊伍規劃有一個系統的思考。從經驗來看，主要有兩點建議：一是對高管層、核心中層實行股權激勵，吸引并鎖定一批業界精英和管理高手。二是企業家牽頭創建企業內部的“中央黨校”， 打造一支文化理念趨同、有專業素養的青年人才隊伍。

參考文獻：

[1]深圳證券交易所.深圳證券交易所股票上市規則（2012年修訂）[EB /OL]. （2012-07-07）.http：//www.szse.cn/main/disclosure/bsgg/39748042.shtml.

[2]巨潮網.公開披露資料[EB/OL].（2011-11-09）.http：//www.cninfo.com.cn/.

[3]王明夫.和君咨詢總裁班演講 《市值管理》 [R].和君咨詢，2012.

（編輯：許麗麗）