三四線城市市場總體風險凸顯，局部仍存在投資機遇

丁祖昱

在房地產調控走向常態化的今天，一二線城市因其不斷高攀的房價當之無愧地成為政策重點打擊的對象。為了規避政策帶來的負面影響，在限購全面鋪開以后的2011年，相當一部分房企開始把投資的目光放到未受政策波及的三四線城市，“進軍三四線”一夜之間被各路房地產開發商的投資戰略部門奉為圭臬。然而情況卻在2012年的下半年出現了轉變：素來以三四線城市為布局重點的恒大地產突然宣布未來的投資重心將逐漸轉向一二線，隨后諸如世茂、佳兆業等全國知名房地產開發商在多個場合提出“重回一二線”的口號，此前高舉著“進軍三四線”的開發大軍突然難覓其蹤。這樣一種陡然直轉的變化或許會使外界產生迷惑：在目前的環境下，三四線城市到底適不適合投資？一旦進入，會不會產生后續的風險？

房地產市場發展風險在三四線城市層面上較為集中

在我們看來，評價一個城市的房地產市場，可以從經濟支撐、人口吸附和市場消化三個方面入手。從這個思路出發，我們對全國288個地級市的相關數據進行了一次系統的梳理，最后形成一份城市投資風險排行榜。

總體上看，從一線到四線投資風險逐步增強。可以看到，位居風險榜單前50位的，清一色全部是三四線城市；而風險相對最低的前50個城市中，一二線的城市占到了7成以上。（見表1和表2）一線城市因其發達的產業經濟，造成了更強的人口吸納能力和更高的消費水平，這些都天然地使得當地居民對住房產生了比其他城市更加迫切的需求。

從地理區位和行政劃分看，東部沿海地區和省會城市得益于天然的地理優勢和資源配置的傾斜，沿海到內陸投資風險逐級遞增，省會到下轄縣投資風險逐漸增加。

三大能力指標剖析三四線城市房地產風險

由上一章節我們已知一二線城市房地產市場風險相對可控，發展潛力總體可觀，而三四線城市市場的風險明顯集中，乃至于風險TOP50城市被三四線所包攬。那么，這個層面上的城市是否就不適合投資呢？過去幾年的三四線城市熱潮是否就是個錯誤呢？我們認為不是。

事實上，中國城市數量龐大，有288個地級市，除去大約40個一二線城市，剩下248個城市皆為三四線城市，在這248個城市中，顯然不可能所有市場都彌漫著風險，其中不乏一部分發展狀況和前景都不亞于一二線城市的地區，因此對三四線城市的風險一概而論是極不恰當的。評價一個城市房地產市場的發展狀況，主要通過三方面指標的分析——經濟支撐力、人口吸附力、市場消化力，本文將針對248個三四線城市做一個系統的研究，以展示這一層面上的城市真實的發展狀況。

1.經濟支撐力：經濟水平總體落后，東部沿海和資源型三四線城市具有強大購買力。人均GDP和人均可支配收入指標反映了一個地區的經濟發展水平，通過圖1發現，盡管絕大多數的三四線城市經濟水平遠遠低于全國平均水平，但是仍然有相當一部分三四線城市高于全國平均線，甚至高于一二線城市的平均水平，例如紹興、嘉興、舟山、常州、中山、珠海、包頭、東營和鄂爾多斯等等。這類城市可以歸結成東部沿海城市和資源型城市兩大類。

對于東部沿海城市，其得益于天然的地理優勢，首先承接下來由發達國家轉移出來的低端產業，經過改革開放以來的快速發展，已經形成擁有成熟產業鏈的城市帶，即以一個重點城市為中心，帶動周邊多個城市共同發展，整體發展水平相對平均；而中西部城市則不同，受制于并不發達的產業經濟，往往是舉全省之力集中發展一個中心城市，其他城市幾乎得不到任何發展機會，這也就是我們所稱的經濟島狀結構。所以，絕大多數經濟發展水平好的三四線城市，主要集中在長三角、珠三角這樣的經濟比較發達的沿海城市群內。

再來看第二類資源型城市。包頭的資源主要是稀土、鐵等金屬礦，是中國重要的基礎工業基地和全球稀土產業的中心；東營則是中國第二大油田——勝利油田——所在地；鄂爾多斯的“羊煤土氣”更是聲名遠揚：羊絨制品產量占全中國的1/3，世界的1/4，煤礦探明儲量1676億噸，占全中國的1/6，此外還有占全中國1/2的稀土和1/3的天然氣。但是，資源型城市雖然具備強大的購買力，但由于其產業結構單一、社會財富缺乏更多釋放渠道等特點，使得這些城市房地產市場很容易出現非理性膨脹。

2.人口吸納力：人口總體呈現流失，中山憑借強悍的產業經濟鶴立于同等級城市。人口吸納力可由人口密度和常住/戶籍人口比兩個指標來衡量。第一個指標的含義是每平方公里上的人口數量，反映的是一個城市本身的人口規模；第二個指標通過常住人口和戶籍人口的比值，反映出一個城市對外來人口的吸附能力。一般來說，常住/戶籍人口比越高，表明該城市對外來人口的吸引力越強，房市的新增需求就越大。

圖2反映出絕大多數的三四線城市在人口吸納這個指標上遠遠不如一二線城市，僅有珠海和中山兩個珠三角地區城市在一二線城市的平均水平之上，其余諸如忻州、張家界等129個三四線城市，本身的人口密度就不高，還處于向外流失的狀態，在人口吸納力這一指標上幾乎是乏善可陳。

中山市以1734人/平方公里的人口密度和高達2.09的常住/戶籍人口比在248個三四線城市中鶴立雞群，在廣東省傳統三來一補優勢產業形態中，中山市也占據一席之地，其燈具行業在全國居于壟斷地位，是廣東省內三四線城市中產業經濟最強悍的一個城市；三來一補的勞動密集型產業為中山帶來了大量的外來務工人員，由此使得這個地處珠三角核心地帶的三線城市聚集了大量人口。

3.市場消化力：供應風險總體可控，個別城市確實存在巨大的潛在危機。所謂市場消化力，即城市市場的供應規模以當前的銷售速度而言，需要多少時間能夠消化完畢，這個時間越短，該城市的市場安全系數越高，越值得投資，反之則投資風險越高。我們主要用兩個指標來指代市場供應規模，其一是當地商品住宅用地成交規模，其二是當地商品住宅新開工規模，兩者的區別在于形成住宅實際供應的時間點，新開工消化周期所反映的市場供求關系離當前更近。

將各線城市市場消化力對比發現（見圖3），一二線城市的平均土地消化周期為1.08年、平均新開工消化周期為1.48年，都低于全國平均水平；北上廣深杭等核心城市長期保持在1年以內，這也解釋了為什么這些城市房價一直以來居高不下。

而反觀三四線城市，其市場消化力呈現總體風險可控和局部風險突出的特點。

首先，從總體上看，248個三四線城市中平均土地消化周期為1.43年，雖然比一二線城市和全國平均水平略長，但從時間絕對長度的角度看，這樣的潛在供應規模是完全可以接受的，另外，從新開工來看，有132個城市消化周期比一二線城市更短，占到三四線總量的一半，可見三四線城市并不存在整體意義上的消化力風險。

其次，從局部來看，確實有個別三四線城市存在供應規模過大的風險。從新開工周期來看，福建省龍巖市年均商品住宅銷售面積在120萬平方米左右，但當前每年新開工規模卻高達1300萬平方米，消化周期超過10年，另外如湖北省黃岡市、福建省莆田市、湖北省鄂州市等6個城市新開工消化周期也都超過5年；從土地周期來看，年均商品住宅銷售面積不足10萬平方米的甘肅省武威市，住宅用地卻每年能成交80萬平方米以上，其未來的供應風險非常顯著。山西大同、黑龍江雙鴨山、內蒙古鄂爾多斯等資源類城市土地消化周期亦超過5年。

4.綜合考量：三四線中部分城市風險可控，仍具備較好的投資機會。三四線城市數量龐大，且城市之間的差異巨大，因此，一邊倒地認為遍地風險的看法，就如同兩三年前整個行業一邊倒地認為都是投資機遇一樣，都是錯誤的觀點。綜合以上分析可知，如果三大指標都高于全國城市平均水平（市場消化力指標低于一二線平均水平），則這樣的三四線城市房地產市場風險較小，未來仍有較大的增長空間，可以作為企業投資的目標城市；如果三大指標中至少有兩個高于全國城市平均水平（市場消化力指標低于一二線平均水平），則這樣的三四線城市房地產市場可以謹慎投資。

經過數據比對，本文認為三四線城市中房地產市場有明顯投資機會的城市有6個，分別是中山、鎮江、珠海、江門、湖州、馬鞍山；而可以謹慎投資的城市大致有36個，分別是貴陽、紹興、常州、臺州、淄博、金華、威海、廊坊、舟山、營口、萊蕪、潮州、嘉興、汕頭、包頭、東營、惠州、洛陽、泰州、揚州、吉林、濱州、株洲、柳州、棗莊、三明、湘潭、晉城、攀枝花、防城港、三亞、金昌、大慶、本溪、克拉瑪依、新余等。

重看三四線城市“鬼城”傳聞

2012年以來，關于鬼城的新聞頻繁出現在各地房地產媒體上，從一開始的鄂爾多斯、貴陽，到之后的鄭州、常州、營口、三亞等諸多城市。“鬼城”的表現形形色色，但究其根源均為：住宅市場供應“過多”，而購房需求“相對不足”。

本文認為，判斷一個城市是否為鬼城，不能只看其短期內的靜態表現，例如“住房空置率”、“小區亮燈率”等指標，更應該結合當地市場中長期的發展空間來看，即充分分析一個城市的房地產業發展最倚仗的三要素——經濟支撐力、人口吸附力和市場消化力，這三個要素是持續可變的，往往需要長時間段的指標變現才能反應出一個城市房地產行業的發展能力和方向。我們可以從這三大因素出發，去看看究竟哪些是真鬼城，而哪些正被誤讀。

1.貴陽：省會城市積聚全省人口資源，房地產市場需求源源不斷。外界諸多媒體在報道貴陽房地產市場時總喜歡用天量供應、需求不足這樣的字眼，這種觀點是非常不成熟的，事實上，貴陽市場的需求絕不僅僅是貴陽當地人口，它背后站著整個貴州省。貴州省舉全省之力發展貴陽，而貴陽憑借其省會城市的資源優勢吸附著全省的人口，在新型城鎮化發展的背景下，貴陽人口積聚效應明顯，需求不單純來自于貴陽本市，更是來自于貴州全省。

（1）省會城市優勢資源集聚，貴陽經濟發展水平在省內遙遙領先。

貴陽作為省會在省內具有舉足輕重的經濟地位，這是其吸附省內其他城市人口的前提。在貴州省，貴陽常住人口占全省的12%，GDP總量卻占到全省的24%。2012年貴陽的生產總值達1700億元，是貴州六盤水的2.3倍，是黔東南州的3.55倍，其人均GDP也名列貴州省首位，達到了38194元。

（2）人口集聚為貴陽房地產市場提供源源不斷的住房需求。

正由于貴陽的經濟地位舉足輕重，社會福利明顯優于省內其他城市，所以貴陽不斷從全省吸附人口，其住房需求從目前來看幾乎是源源不斷的。2010年，貴陽城鎮化率恰達到30%，正式進入城鎮化高增長時期，貴陽吸收省內其他城市人口的能力與日俱增，房地產市場的潛在需求不斷增加。2011年，貴陽全市人口數達到了439萬人，較2005年增長了13.12%，是貴州省各市中唯一一個人口呈正增長態勢的城市。

2012年，貴陽出臺的購房落戶政策，更起到了加速貴陽集聚省內人口的作用。戶籍制度不僅發揮了一般的人口管理和治安功能，更成為了社會稀缺資源的直接分配依據。2012年，貴陽市商品房成交量在連續三年維持在800萬方以上的高位之后，又一次飛躍式的上升到1023.84萬方，較2011年上漲了24%，較2008年上漲了149%。

綜上所述，諸多媒體所稱的天量供應和需求不足等說法用在貴陽的房地產市場上是過于片面的。作為省會城市，貴陽在貴州全省的支撐下，其需求遠未枯竭，稱其為鬼城多屬誤讀。

2.常州：城市經濟發展前景良好，房地產市場正處于起步期。既鄂爾多斯之后，常州被財經類報紙記者描述為“鬼城”，然而常州和鄂爾多斯的情況不可同日語，兩個城市無論從區域一體化、產業經濟發展還是房地產市場成長性需求角度來看，都沒有可比性，而常州目前個別區域入住率相對較低，和當地市場當前所處的發展階段有重要關系。

（1）常州以中國最發達的長三角經濟圈為依托。

其一，作為我國經濟發展的領頭羊，長三角城市群GDP總量占全國比例長期保持在20%左右的水平。從人均GDP角度看，2012年江蘇和浙江兩省分別達到6.84萬元和6.33萬元，均超過了廣東省，由此可見，同為中國經濟的領先地區，長三角的平均發展水平更勝珠三角。總體經濟發展水平的落差決定了長三角諸城對外部地區，尤其是對安徽和江西兩省具有強大的資源吸附能力，包括投資資金和優秀人才，而常州南部直接與安徽省接壤，其經濟發展對內受到長三角的拉動，對外是吸收外部地區資源的第一站。

其二，產業錯位布局基本形成，長三角經濟發展根基穩固。與中國另兩大經濟大區珠三角和環渤海相比，長三角當前城市群之間的產業錯位發展的格局更加合理。近年以來，隨著上海經濟發展路徑的轉變，未來將重點發展新能源等九大高新技術產業，而江蘇則主要覆蓋紡織、輕工、鋼鐵、有色金屬四大傳統產業。深入到江蘇省內部，城市之間分工繼續細化，江蘇、無錫、南京等發展順位較早的城市當前正集中面臨產業升級，而包括常州在內的諸多后發型城市，在勞動力、資本等比較優勢推動下，未來將繼續在傳統工業的道路上深造。

（2）常州房地產市場正為進入持續擴張期作最后的蓄力。

從行業經驗來看，一個城市房地產市場在原始積累進行到一定程度后，需求會在某一個時間點上突然開始釋放。從歷史數據來看，以上海1998年為第一波，杭州2002年左右崛起為第二波，南京、蘇州、無錫、寧波、溫州2004-2005年相繼崛起為第三波，之后2009年常州、揚州、徐州、紹興、嘉興等即為第四波。伴隨著商品房交易量的高企，政府推地和企業開發的熱情也隨之高漲，表現在數據上即是房地產開發投資的明顯加速。

以2004-2005年那波城市為例，蘇州2005年商品房銷售面積較前一年暴漲60%，一舉達到1130萬平方米，同年商品房開發投資額也突破400億元，同樣的事情也發生在無錫。再看常州，自2009年商品房銷售面積暴增83%后，開發投資規模也正以每年100億元的速度攀升。

隨著開發投資在短期內的爆發式增長，當然會引發城市商品房市場供應的集中釋放，因此在這個時間點上部分區域新建樓盤確會出現類似空置的假象，這也正是常州當前被誤認為“鬼城”的原因，其實這些所謂的“空置”隨著市場需求的逐漸跟進會自然消失。

3.鄂爾多斯：憑借資源產業實現暴富，房地產市場需求穩定性嚴重缺乏。說起鬼城，人們第一個想到的應該就是鄂爾多斯——空蕩蕩的大街、空置的房屋、大量停建的工程，這些直觀的感受都跟鄂爾多斯聯系在了一起。深入分析后不難發現，造成鄂爾多斯“鬼城”現象的根源無疑是不健康的“造城運動”。

（1）鄂爾多斯土地供應規模異常驚人。

截至2012年底，鄂爾多斯的常住人口為200.42萬人，然而其土地供應量卻是異常驚人。2008-2010年，鄂爾多斯的土地出讓面積平均達到了2742萬平方米，甚至遠超北京、上海等一線城市。這種大規模的土地開發明顯已經超出了鄂爾多斯實際的需求，后果可想而知。

在巨量的土地供應同時，鄂爾多斯出現了大量停建、緩建的在建工程。2012年，鄂爾多斯的施工面積為3978.1萬平方米，其竣工面積卻僅有433.5萬平方米，僅為施工面積的10.9%，這一比值在2010-2011年也僅有6.9%和1.5%，而在2007-2008年，這一比值平均在70%左右，可見自2010年以來，鄂爾多斯已有大量工程處于停工狀態。

（2）依靠資源優勢實現經濟騰飛，但產業結構極為單一。

鄂爾多斯因為“羊、煤、土、氣”而揚眉吐氣，2007-2011年，鄂爾多斯的GDP增速年均保持在20%以上，發展速度著實驚人。早在2007年鄂爾多斯的人均GDP就超過了北京、上海。此外，鄂爾多斯每百戶城鎮居民擁有家用汽車62輛，而上海則僅為20輛。可見，隨著鄂爾多斯居民財富的不斷增加，為其投資購房奠定了基礎。

但鄂爾多斯的產業結構極為單一，社會財富的積累更像是一個“暴發戶”，而且這種純粹靠自然資源帶動經濟發展的發展模式現如今正逐漸成為阻礙其經濟繼續騰飛的掣肘。2007年以來，鄂爾多斯的GDP增速在不斷的下降，2012年僅為13%，較2007年幾乎下降了一半。從三大產業結構來看，其增速均在持續下滑。

（3）人口吸附能力不強、市場缺乏穩定需求 。

鄂爾多斯的產業結構極為單一，主要還是依靠以煤炭為主的第二產業來拉動經濟增長，這種粗放的重工業對于外來人口的吸引力顯然十分有限，而房地產市場的需求是需要人口的流動和聚集來支撐的。據統計，2012年鄂爾多斯200.42萬的常住人口中，戶籍人口就達到了152.1萬人，占到了76%。由此可見，鄂爾多斯對外并不具有強大的人口吸附能力，其市場需求絕大多數還是來自于本地，市場容量和潛力顯得不足。

此外，鄂爾多斯居民“暴發戶式”的財富積累使得其擁有大量閑散的資金，而落后的城市基礎設施建設（包括休閑娛樂設施）使得當地資金除了房地產市場之外缺乏更多釋放途徑。從這個角度說，鄂爾多斯的房地產市場不是由需求支持，而是由資金支持，大量資金的涌入使得鄂爾多斯的房地產市場更多的是一種投資投機性的市場，而缺乏一個穩定的市場所需要的剛需支撐，這樣的市場結構容易導致樓市泡沫的產生。

綜上可知，鄂爾多斯“鬼城”現象的產生是具有內在原因的，由于其產業結構單一、市場需求不穩等問題短期內無法得到解決，因此“鬼城”現象恐將持續。