2013年貴金屬價格分析與預測

李健

摘要：2012年貴金屬價格呈現寬幅震蕩的走勢，令許多投資者對黃金牛市信心有所下降。2013 年將是貴金屬震蕩走高的一年。各國央行在經濟增速疲軟的狀況下實行寬松的貨幣政策，尤其美聯儲將繼續實行量化寬松，且短時期內難以退出，其他重要經濟體如日本、中國也仍將保持較為寬松的貨幣政策，且經濟好轉的概率較大。實際利率維持低位的同時通脹預期與其他資產價格將繼續上升，有利于貴金屬價格的上漲。在2012年大多數的時間里貴金屬與歐元走勢正相關，歐元區債務問題緩和，美元在2013年保持弱勢也是貴金屬看漲的一個重要理由。

關鍵詞：全球經濟增長加速；美元指數弱勢；歐元區債務危機；貴金屬價格震蕩上行

中圖分類號：F832

一、美期金與銀價走勢回顧

2012年總體上延續了之前黃金連續上漲的趨勢，但金價的走勢卻是波瀾起伏。上半年金價總體來說是前高后低，2012年初兩個月內，歐洲推出第二輪量化寬松LTRO；美聯儲延續寬松貨幣政策，美元指數低迷；地緣政治問題不斷，油價連續上漲；黃金因為保值及避險因素受投資者青睞，最高觸及1800高位。但隨后由于一季度美國經濟數據表現強勁，且美聯儲表態無意新的刺激措施，美元大幅反彈，投資者也漸漸信賴美元和美債，出于對流動性的需求黃金避險的魅力大減，黃金價格開始回落，直到8月份美聯儲會議，伯南克再次提出QE3并暗示推出的概率極大，市場做多情緒被點燃，黃金價格一度沖到1800附近，但隨著QE3的正式推出利好兌現，同時市場關注的焦點放在了財政懸崖上，不確定性因素的增加令黃金多頭謹慎，盡管12月份美聯儲推出了“QE3S”，將到期的OT操作并入到了QE3當中，但只是短暫的提振了一下價格，金價隨后下破1700位置并繼續向下尋找支撐。截至2012年12月27日美期金收在1657.3美元/盎司，仍較年初上漲了5.56%。

Comex銀與滬期銀走勢與金價走勢相仿。但銀價波動幅度較黃金大一些，且漲幅也超過了黃金，除了受相同的宏觀因素影響外，新興產業對于銀的需求量不斷增加亦是提振銀價的主要原因。滬銀今年5月份第一次上市，但上市之后成交較為活躍，逐漸成為投資者比較關注的品種。截至12月26日，comex銀收至29.99美元/盎司，較年初上漲了1.99美元，漲幅為7%，而滬銀年末則較5月份上市之初有所下跌，截止2012年12月26日收至6259元/千克。

二、影響因素

（一）宏觀環境分析

隨著歐債的緩和及各國經濟調整到位，預計2013年全球經濟復蘇將加速。市場預計美國受財政懸崖影響明年經濟增長由今年的2.3%放緩至2.1%，但從近期公布的一系列數據來看長期向好趨勢不變。歐元區經濟在債務問題明顯好轉的情況下，明年將恢復經濟正增長，而發展中國家隨著外圍環境的改善以及自身經濟調整的到位明年復蘇加速的概率也較大。

1.美國就業好轉、消費增長具有潛力

從經濟數據來看，2011 年三季度美國經濟就開始進入自主增長階段，2012 年經濟數據繼續改善，就業方面，失業率降至7.7%，初請失業金人數長期低于40萬的關口，雖然離危機前6%左右的失業率水平有差距，但已經相差不遠，美聯儲更是提出了明確的貨幣政策目標即失業率恢復到6.5%，就業狀況的好轉令消費也有了起色，消費信貸增加明顯，且美國家庭負債率跌至危機前的水平，這意味著未來消費的空間仍較大。隨著消費及海外需求的好轉，美國制造業復蘇跡象明顯，PMI指數領先于全球，明年制造業預計將增長1.9%。房地產方面， NAHB指數持續走高，目前美國住房性價比處于歷史高位，隨著就業和收入前景向好，可以預計未來6 年房地產都將處于復蘇周期，預計2013年住宅投資將增長6%。短期來講美國將面臨“財政懸崖”問題，解決途徑有兩個，開源和節流。開源，即對富人增稅或取消中等收入者稅收優惠；節流，即消減國內醫療保險和補助等社會福利，以及國防開支等已達到減少政府赤字目的。目前兩黨解決問題的思路都是通過相應稅務制度調整來彌補自動減赤給經濟帶來的沖擊，盡管過程會曲折，但兩黨將最終達成協議，因此對于經濟的沖擊將有限。

2.債務危機好轉令歐洲獲得喘息

經過兩年發酵，歐債危機所暴露的問題展現無遺，而歐元區也一直在致力解決這個問題，歐盟捍衛歐元的決心不容置疑，在2012年終于取得成效，這點從歐元的走勢就能看出，因此2013年危機或有反復但難超2012年。OECD預計2013年歐元區將結束二次衰退，全年增長0.3%。

年末希臘第二輪救援修改完成或為希臘走出危機贏得至少一年時間；歐洲央行干預解了西班牙燃眉之急；對金融體系的修復以及防火墻的建立正在進行，2013年年初歐元區或進入經濟和債務危機相互改善的正循環，同時德法企業正逐漸走出歐債危機影響，PMI指標等指標開始筑底，但緊縮的財政政策仍將持續，預計2013年前兩季度歐元區仍將維持較弱的經濟增長甚至是負增長。2013年主要需要關注的風險點是希臘的赤字狀況、4 月意大利大選以及9 月德國大選。

3.新興國家調整結束

2012年2 季度受困于希臘大選引發的債務危機，資金瘋狂流出新興市場，引發市場對新興經濟體將二次探底或者匯率崩潰的擔憂。但隨著歐盟逐漸落實一攬子救援計劃，三季度以來市場情緒逐步從歐債危機中走出。隨后美國經濟數據走強和美聯儲QE3 的推出進一步降低了市場對全球經濟的擔憂。外圍宏觀環境的改善以及自身調整周期的結束引發市場風險溢價率的下降和資金回流新興市場，推升了新興市場的貨幣和資本市場?？紤]到新興經濟體逐步見底回暖，債務危機整體趨緩，預計2013年資金將繼續流入新興市場。

國內經濟企穩回升。從經濟數據來看，9月份開始主要數據繼續呈好轉跡象，2012 年中國經濟已經成功實現“軟著陸”，年初經濟增長7.5%，通脹控制在3%之下目標基本已經實現。從經濟運行的周期因素來看，在中國現有的經濟、政治制度下，此輪房地產“去泡沫”和制造業“去產能”以及“產業結構升級”都將是一個長期的過程，未來經濟增速可能不會回到之前2位數的時代，但中央重提城鎮化，并力推相關投資，固定資產投資再次成為未來相當長一段時間推動經濟增長的主要動力，以中央項目投資為主導的基建投資及房地產市場的好轉成將有力提振經濟，同時外圍環境的改善令明年出口預期改善，庫存周期及政策性因素將拉動經濟進一步回升，2013年經濟增長加速將是大概率事件。

（二）供需因素

1.供給方面

由于金礦品級下降，加上沒有較大的新增產量，供給方面應該不是投資者較為關心的方面。世界黃金協會的報告顯示，2012年第三季度黃金供應與去年同期相比下降2%，減少了21.7公噸，延續了2012年供給小幅減少的趨勢。其中金礦產量和黃金回收各自減少8.0公噸左右，生產商套保減少5.7公噸。從數量來看，金礦產量同比1%的降幅是2008年第三季度以來最大的，下降的根源有三個：很多廠礦令人失望的業績，很多新的或恢復生產的金礦低于預期的增長，以及第三季度南非金礦的罷工。第三季度黃金供應呈現增長的國家包括中國、墨西哥、俄羅斯和加拿大，總共比去年同期增加大約15.0公噸。過去6～12個月里開展的很多項目并未像市場所預期的那樣快速增加生產。

2.需求方面

預計2013 年實物黃金需求仍將受高價格抑制相對疲弱，但是得益于印度需求從2012年低位的回升，制造業需求（包括首飾）將從2012 年的20 年來次低的水平小幅回升2%。實物需求方面印度和中國仍是推動黃金需求增長的主要力量，兩國共占據了第一季度金飾需求總量的63%。

印度方面，盡管進口關稅的再次上調將是潛在的下行風險，我們仍預期其首飾金需求將在2013 年回升8%。印度需求在2012 年遭受關稅上升和盧比貶值的雙重打擊，盡管三季度需求已經有所復蘇，全年首飾需求仍將下跌10%左右。向前看，隨著多項已頒布的促進投資政策的落實，印度經濟增速將小幅回升，支撐盧比匯率；另一方面，印度13 年適宜婚禮的天數比12 年多25%，有望提升婚禮的首飾用金需求。

中國需求預計將延續2012 年增速放緩的趨勢，但是整體市場管制的持續放松以及首飾門店的擴張意味著13 年實物需求仍有5%左右的增長。本年度以來從香港流入大陸的黃金凈數量持續增長，截止2012年9 月的累積凈進口同比上升1.1 倍，而金銀首飾零售額增速雖然在12 年持續下行，但仍維持在同比10%以上。2013 年，隨著國內場外市場的發展以及黃金ETF 等投資品種的增加，黃金進口需求仍將維持高位。

3.投資需求及央行購金

根據世界黃金協會的報告，各國央行于第三季度購買黃金97.6公噸。在過去的7個季度中，其中6 個季度央行需求量都達到了100公噸左右，這是自2010年以來非常顯著的增長。2012年年初至今，央行購入的黃金量增長了9%。在全球流動性仍較為寬松的環境下儲備資產的多樣化仍然是央行黃金需求背后的推動力，第四季度央行購入黃金數量與三季度接近。

投資需求方面，現貨支持的黃金ETF 持倉將在2013 年持續增長。傳統金條投資需求方面，新興市場國家的金條投資需求預計仍將有溫和增長，包括印度需求從2012年大幅下降的水平小幅回升，以及中國延續本年度趨勢的小幅增長；但是發達國家需求將繼續回落。

（三）其他相關因素

1.美元指數走勢分析

美元指數2012年走勢亦跌宕起伏，甚至一度與貴金屬同漲同跌，截至2012年12月26日，美元指數收在79.42較年初的80.26幾乎持平。值得注意的是美聯儲的貨幣政策特別是QE3并沒有像想象中的那樣去刺激貴金屬的上漲以及令美元指數大幅下跌。

2012年12月13日，美聯儲宣布繼續以每月400億美元的進度購買抵押貸款支持證券（MBS），并決定從2013年1月起每月增加購買長期國債450億美元，屆時相當于每月購買850億美元的債券。美聯儲還決定維持聯邦基金利率目標在0～0.25%區間不變。僅僅從美聯儲公布的決議內容來說肯定是利多貴金屬的，但由于公布的結果已經在市場預期之中，而且貨幣刺激政策效果亦有“邊際遞減”效應。除了“邊際效應”遞減和預期兌現之外，美聯儲公布的貨幣政策退出標準才是貴金屬投資多頭擔憂的主要原因。貨幣刺激政策遲早是要退出的，而在此之前市場一直以為是一個遙遙無期的時點，但此次美聯儲首次將貨幣政策同具體目標掛鉤，稱將維持近零利率直至失業率觸及6.5%的目標。目前11月美國失業率回調至7.7%，這就意味著失業率再下降1.2%，美聯儲就開始退出貨幣刺激政策，也就是說美聯儲不再像之前幾次那樣肆無忌憚的印鈔了，而是有了具體的目標，這在一定程度上動搖了市場的信心。

但從刺激的規模來說，雖然此次貨幣政策刺激到期的時間未定，且給出了退出刺激的目標，但眾多的經濟學家認為6.5%的目標很難短期內實現，即使能夠兩黨達成協議財政懸崖仍會對經濟造成一定的沖擊，市場普遍預期2015年才能真正實現貨幣政策的退出，那么每個月850億的購債計劃意味著此次的刺激規模將達到2萬億美元，將超過以往歷次QE規模，因此整體的貨幣寬松環境并未變，流動性的累加將在隨后的時間內慢慢體現，美元指數未來將保持弱勢，加上前文我們分析過的歐元開始走強，因此2013年美元指數走弱的概率較大。

2.原油供應充足 壓力較大

回顧2012 年，北美石油供應改善與北美外的供應沖擊并存，市場在周期性與結構性因素共同作用下趨于穩定。雖然2012 年油價出現了幾次大漲大跌，但并未出現大的趨勢性行情。從周期性因素來講，盡管伊朗禁運，以及敘利亞和南蘇丹等地區的沖突對石油市場形成了供應沖擊，但美國的頁巖油產量超預期增長預示著供應端改善的開始。美國產量的增長結合歐佩克國家處于歷史高位的產量，使得2012 年石油市場基本面供應充足，并最終體現在3 季度OECD 國家庫存的反季節上行中。從結構性因素來看，美國頁巖油產量的快速上升以及未來可能的北美能源獨立，使得更多的投資者預期未來石油市場將供應充足。

展望 2013 年，預期石油市場最大的變化來自于供應端的顯著改善。其中，增長點主要來自美國頁巖油產量的持續提升，也包括加拿大，巴西，前蘇聯、中國和南蘇丹等地區在2013 年的增產和復產，這些都將大幅提高非歐佩克國家的石油供應。并且，歐佩克國家產能也有增長。而需求端，預計2013 年需求僅有溫和的小幅回升。因此2013年油價大幅上漲的可能性較小，這將不利于貴金屬的上漲。

（四）持倉因素

從CFTC的持倉情況來看，自2012年8月份以來有較為明顯的回升，但近期隨著財政懸崖已經QE利好的兌現，基金凈多單有明顯的下滑，但較年初水平仍有較大幅度的上漲。截至2012年12月26日，全球最大的黃金ETF—SPDR的黃金持有量為1350.82噸，繼續保持在歷史最高位，而白銀ETF-SLV持倉量亦保持在高位為10045.85噸。盡管QE4公布之后貴金屬價格出現了調整，但貴金屬基金持倉依然穩定，這表明以持有實物貴金屬為基礎的大型基金仍然看好黃金后市。

三、2013年貴金屬走勢展望

2012年貴金屬價格呈現寬幅震蕩的走勢，令許多投資者對于黃金牛市信心有所下降。綜合上述的分析2013 年對于貴金屬來說仍然是震蕩走高的一年。各國央行在經濟增速疲軟的狀況下寬松的貨幣政策，尤其是美聯儲將在2013年繼續實行量化寬松，且短時期內難以退出，而其他重要經濟體比如日本、中國也仍將保持較為寬松的貨幣政策，且經濟好轉的概率較大，在這樣的背景下，實際利率維持低位的同時通脹預期與其他資產價格將繼續上升，有利于貴金屬價格的上漲。同時歐元區債務問題緩和，在2012年大多數的時間里貴金屬與歐元走勢正相關，而美元在2013年保持弱勢也是看多貴金屬的一個重要理由。

從實物需求角度來說，印度消費回升將有力的提振市場，中國的需求也將保持高速增長。而從基金持倉量來看，央行也將繼續保持凈買入，中長期投資貴金屬仍是較好的選擇。

從技術上來看，現在黃金價格處于年初上漲之后的第四浪調整，在價格企穩后將迎來第5浪的上漲，這也跟我們基本面的分析較為吻合，短期需要關注的是財政懸崖的沖擊，而2013年較為寬松的貨幣環境以及經濟的好轉將促使黃金在第5浪向上進行沖擊。白銀的技術圖形與黃金相仿，但由于其更高的價格彈性，我們認為2013年白銀表現將超越黃金，白銀價格走勢仍受兩大驅動因素影響：投資需求和工業需求；其中投資需求仍占主導地位。2013 年，白銀的投資需求將受到聯儲持續進行的量化寬松；同時工業需求也將增加明顯。

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（編輯：韋京）