低于凈資產(chǎn)買(mǎi)一家優(yōu)質(zhì)銀行

　　3月5日，興業(yè)銀行(601166.SH)公布再融資方案，擬向人保資產(chǎn)、中國(guó)煙草總公司、北京市基礎(chǔ)設(shè)施投資有限公司和上海正陽(yáng)國(guó)際經(jīng)貿(mào)有限公司四家公司定向增發(fā)20.72億股，募資不超過(guò)263.8億元。
　　方案一出即引起爭(zhēng)議。許多中小股東認(rèn)為增發(fā)價(jià)過(guò)低，侵蝕原股東利益。
　　
　　增發(fā)價(jià)低于每股凈資產(chǎn)
　　興業(yè)銀行業(yè)績(jī)快報(bào)顯示，2011年實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)255.10億元，該行2011年末凈資產(chǎn)1152億元，總股本107.86億股，每股凈資產(chǎn)為10.68元。據(jù)WIND統(tǒng)計(jì)，最近一個(gè)季度機(jī)構(gòu)對(duì)于其2012年凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)的平均值為301.5億元。
　　假設(shè)2011年度現(xiàn)金分紅比例同2010年度（約為15%），預(yù)計(jì)將派發(fā)現(xiàn)金股利38億元，扣除分紅后，興業(yè)銀行2012年末每股凈資產(chǎn)預(yù)計(jì)能達(dá)到13.12元左右。
　　目前，興業(yè)銀行提出的定向增發(fā)價(jià)格為每股12.73元，而除息后的價(jià)格僅為12.38元（假設(shè)2011年度每股現(xiàn)金分紅0.35元）。根據(jù)以往經(jīng)驗(yàn)，到融資方案最后實(shí)施要經(jīng)歷近1年時(shí)間。
　　屆時(shí)，興業(yè)銀行的定向增發(fā)價(jià)格將大幅低于每股凈資產(chǎn)，這意味著再融資將造成每股收益和每股凈資產(chǎn)同時(shí)被攤薄，歷史上還未出現(xiàn)過(guò)這種情況。
　　興業(yè)銀行2011年三季度末的核心資本充足率已降至8.08%。此外，由于同業(yè)資產(chǎn)占總資產(chǎn)比重高達(dá)30%，在新資本協(xié)議監(jiān)管要求下，風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重將大幅提高，據(jù)國(guó)信證券測(cè)算，這將使其資本充足率下降1-2個(gè)百分點(diǎn)。
　　由此可見(jiàn)，興業(yè)銀行再融資刻不容緩，該行在定向增發(fā)對(duì)象的選擇過(guò)程中也頗費(fèi)周折，不可謂不為中小股東考慮。
　　“我們談了70多家機(jī)構(gòu)，這期間報(bào)價(jià)更低的都有，直到公告前的最后一刻，還有一家機(jī)構(gòu)放棄了參與增發(fā)。”興業(yè)銀行董秘唐斌表示，“從近期股價(jià)走勢(shì)看，目前的股價(jià)并非低位，停牌前的收盤(pán)價(jià)，較2011年12月中旬漲幅超過(guò)15%，本次的發(fā)行價(jià)參照前20日均價(jià)設(shè)定，已體現(xiàn)了這期間的上漲。”
　　近幾年，商業(yè)銀行大規(guī)模再融資已引起市場(chǎng)的強(qiáng)烈反感，銀行股的估值水平也每況愈下。基于此，管理層不愿意看到銀行在市場(chǎng)上進(jìn)行大規(guī)模再融資。而定增效率高、對(duì)資本市場(chǎng)影響小的優(yōu)勢(shì)為許多銀行所青睞。
　　興業(yè)銀行表示，非公開(kāi)發(fā)行方式在目前情勢(shì)下當(dāng)屬首選，認(rèn)購(gòu)對(duì)象承諾了3年乃至更長(zhǎng)的鎖定期，對(duì)資本市場(chǎng)的沖擊在各種股權(quán)融資方式中也是最小的，這一融資方案設(shè)計(jì)反映該行注重保護(hù)投資者的決策理念。
　　當(dāng)然，定增如能增厚股東權(quán)益，對(duì)原有股東固然是好事，但以低于凈資產(chǎn)價(jià)格定增，恐怕未見(jiàn)好過(guò)公開(kāi)配股了。興業(yè)銀行近三年現(xiàn)金分紅超過(guò)75億元，如果未來(lái)三年減少或不分紅，也可補(bǔ)充一部分資本缺口。
　　
　　協(xié)同效應(yīng)難令人滿意
　　興業(yè)銀行2000年通過(guò)引入境內(nèi)戰(zhàn)略投資者和財(cái)務(wù)投資者，加快了向全國(guó)性商業(yè)銀行發(fā)展的步伐；2004年通過(guò)引進(jìn)包括恒生銀行、國(guó)際金融公司等三家境外戰(zhàn)略投資者，提升了公司治理水平和業(yè)務(wù)發(fā)展。2007年，興業(yè)銀行通過(guò)IPO引入公眾股東成為一家公眾銀行，更是迎來(lái)新一輪快速穩(wěn)健的發(fā)展。
　　有分析師認(rèn)為，人保資產(chǎn)入股將使興業(yè)銀行與人保集團(tuán)在交叉銷(xiāo)售、資金業(yè)務(wù)、IT系統(tǒng)及銀銀平臺(tái)等方面開(kāi)展廣泛合作。此外，中國(guó)煙草5900億元的現(xiàn)金存款和8400億元的營(yíng)業(yè)收入也被認(rèn)為會(huì)對(duì)興業(yè)銀行存款和結(jié)算業(yè)務(wù)形成拉動(dòng)；興業(yè)銀行還與北京市基礎(chǔ)設(shè)施投資有限公司開(kāi)展傳統(tǒng)信貸、現(xiàn)代投行和現(xiàn)金管理綜合業(yè)務(wù)；上海金融服務(wù)辦屬下的上海正陽(yáng)國(guó)際經(jīng)貿(mào)有限公司入股，將為興業(yè)銀行在上海金融中心的發(fā)展創(chuàng)造了人和條件。
　　但這是一廂情愿。興業(yè)銀行管理層表示，并無(wú)意取代目前和中國(guó)煙草合作的工行農(nóng)行的位置，要用自己的特色為其提供服務(wù)。
　　華泰聯(lián)合報(bào)告認(rèn)為，與新股東的業(yè)務(wù)合作，不宜抱太大奢望，興業(yè)銀行擬引入的新股東實(shí)力固然雄厚，但主要是財(cái)務(wù)投資以獲取銀行穩(wěn)定利潤(rùn)分成，該行實(shí)際控制人仍為福建財(cái)政廳，而且其與戰(zhàn)投簽訂的為非排他協(xié)議，協(xié)同效應(yīng)不會(huì)太明顯。
　　美好期待的落空并非沒(méi)有先例。2010年中移動(dòng)戰(zhàn)略入股浦發(fā)銀行（600000.SH）時(shí)，其巨量的低成本存款資金也曾令浦發(fā)銀行的投資者垂涎不已。但由于體制因素，中移動(dòng)旗下大量的子公司和法人機(jī)構(gòu)的自主權(quán)較大，加之存款固化以及各分支機(jī)構(gòu)在當(dāng)?shù)赜邢鄳?yīng)的地方合作銀行等，中移動(dòng)對(duì)浦發(fā)銀行的存款增加并不多。而且，雙方交叉銷(xiāo)售機(jī)制的建立仍進(jìn)展緩慢。