2013年熊市將終結

預計A股市場2013年將取得大約20%的回報率，滬深300指數將從目前的2100點上升至2013年底的2500點左右。長達3年的熊市將結束。

隨著流動性繼續改善，估值將反彈，動態市盈率可望從8.5倍上升至9-10倍。預計每股收益將增長9%，但未來4-5個月內分析師們將需要下調預測，因為目前的市場一致預期（13%）仍然偏高。

為什么熊市將終結？通常，在牛市，首先是估值上升，隨后是盈利預測上調；而在熊市，往往首先是估值下跌，然后盈利預測下調。在熊/牛市末期，估值先于盈利預測企穩。換言之，在熊市后期，估值逐漸企穩，而盈利預測繼續下降。市場在2012年的下跌主要是受盈利下降影響，估值是保持穩定的，這與2011年造成市場下跌的原因不同。

根據估算，上證綜指隱含ERP（股票風險溢價）已創出7.6%的歷史新高，這表明股票投資者的風險厭惡情緒已經接近極值（意味估值也接近新低），比2005年和2008年低得多。

經濟溫和復蘇將帶來盈利正增長。A股非金融類公司ROE與名義GDP增速之間存在相關性。長期來看，名義GDP增速每提高1個百分點，非金融類公司ROE可望提升0.4個百分點。瑞銀預計中國2013年實際GDP將增長8.0%，較2012年增速快0.4個百分點；預計CPI將為3.5%，較2012年高0.8個百分點。以此為依據，預計2013年非金融類公司ROE為9.5%，較2012年高0.4個百分點。

什么將阻礙牛市行情？

市場2013年盈利增速預測將繼續下調。目前的市場一致預期預計滬深300公司2013年盈利增速將為13%，其中非金融類公司增速將為21%，這樣的預期可能偏高。

表外流動性可能受擠壓。若2013年下半年通脹反彈，可能導致監管層加強對表外活動的監管，采用數量型工具來影響市場。從歷史上看，A股市場對數量型貨幣政策的敏感度比對價格工具的敏感度要高得多，因此下行風險可能來自于通脹的明顯上升。2012年下半年，非信貸流動性在中國社會融資總量中占據越來越重要的作用，對全社會資金面的改善起到了正面作用。龐大的影子銀行體系的風險包括資金成本很高以及項目實際回報率很低等。若監管層收縮表外融資規模，流動性可能將受到擠壓。

人民幣貶值導致資金外流。2012年人民幣對其他新興市場貨幣的匯率甚至出現貶值。因此，金融機構的新增外匯占款規模處于較低水平，央行需要主動投放流動性的壓力增大。2013年新增外匯占款依然疲弱，主要是因為人民幣貶值預期持續存在，QE3之后“熱錢”流入的跡象不顯著。

另外，許多領導人和高級官員將于2013年3月離任，隨著政策制定者發生變動，政策將面臨不確定性。

2013年小盤股仍然可能跑輸大盤股，主要原因是小盤股的相對估值過高、盈利下滑、股票供給過剩。我們估算2010年上市的中小板和創業板公司在2013年大非解禁市值分別為4580億元和1651億元，占這些公司當前流通市值的比例分別為169%和144%，占2013年全市場解禁總規模的31%。

周期性板塊或許在未來一個季度有較好表現。我們看好重卡、水泥和一些工程機械公司。如果11/12月，政府支出能夠延續其在9/10月快速增加的勢頭，那么2013年一季度的投資增速可能出現一定幅度的回升。在物價上升引發的庫存周期作用下，周期股在2013年一季度將出現投資機會。初步估算，2012年四季度中央政府的財政支出可以達到4.9萬億元，同比增加20%。四季度的資金下撥，可能推升2013年一季度的投資增速。

展望2013年，我們最看好金融（包括銀行和房地產）和非必需消費品（汽車、家電、零售）行業。估值是選擇行業的首要因素。

作者為瑞銀證券研究部副主管、首席證券策略分析師