申萬收益存在長期兌付風(fēng)險

11月以來市場連續(xù)下跌，分級股基的激進(jìn)份額大幅下跌，申萬收益（150022）由于自身特殊的產(chǎn)品設(shè)計，也存在本息長期不能兌付的風(fēng)險。

參照申萬深證成指分級基金（163109）招募說明書，其對于分紅的部分規(guī)定是：正常情況下申萬收益以1.00元為本金按年化收益一年期定存+3.00%，日單利計入凈值。當(dāng)申萬進(jìn)取（150023）凈值低于0.10元的極端情況時，申萬進(jìn)取份額暫時不再保證申萬收益份額每日獲得日基準(zhǔn)收益，申萬收益與申萬進(jìn)取按各自凈值同比例承擔(dān)虧損。若深證成指回漲使得申萬進(jìn)取凈值大于0.10元，則超過0.10元的部分將優(yōu)先用于彌補(bǔ)申萬收益，使申萬收益凈值等于在極端情況發(fā)生前一日的基金份額凈值加上申萬收益份額自極端情況發(fā)生日（含該日）以來在正常情況下累計應(yīng)得的基準(zhǔn)收益。申萬收益每年第一個工作日折算，分紅基準(zhǔn)是前一年最后一個交易日申萬收益的凈值，分紅為12月31日申萬收益凈值超出1.00元部分。

正常情況下申萬收益每日分紅。但申萬進(jìn)取凈值在0.10元以下時，申萬進(jìn)取和申萬收益下跌幅度相同，同時申萬收益分紅暫停但是記賬，等市場行情好起來之后再把這部分利息補(bǔ)上。

而申萬收益明年初就存在利息兌付風(fēng)險。申萬深證成指分級于2010年10月22日成立，至今市場一路下跌，2012年11月16日更是首次跌至0.10元的極端情況點位，隨后申萬進(jìn)取和申萬收益同幅度下跌。以12月3日收盤數(shù)據(jù)為例，申萬母基金凈值0.547元，申萬進(jìn)取凈值0.095元，申萬收益凈值0.999元。至此申萬收益的本金已出現(xiàn)虧損，參照分紅條款，如果指數(shù)不上漲的話，申萬收益明年初已無紅可分。而能否分紅取決于截至2012年12月31日深證成指能否上漲，上漲幅度決定能夠分紅的數(shù)額，分紅不超過0.065元（今年初一年期定存利率3.5%）。

更糟糕的是，這不是單單一年的問題，未來申萬收益可能面臨長期少分甚至無紅可分的境地。

我們對申萬收益能夠全額分紅，對應(yīng)的深證成指漲幅進(jìn)行估算。

對于申萬進(jìn)取，母基金的費率（管理費+托管費為1.22%）其實完全由申萬進(jìn)取承擔(dān)，按12月3日數(shù)據(jù)，每年費率占申萬進(jìn)取的（0.547×2×1.22%）÷0.095=14%。對于申萬收益，假設(shè)一年期定存利率3%不變，要全額得到分紅0.06元，用申萬收益最有利的情況粗略估算，深證成指每年至少要上漲0.06÷0.999=6%。而股市行情走勢的不確定性很大。

另外申萬收益的分紅收益有上限。根據(jù)分紅規(guī)定，即使深證成指的漲幅很大，申萬收益最多能夠獲得的，也只是當(dāng)年分紅和之前年度應(yīng)付而未付的分紅（見表）。對應(yīng)的點位和分紅估算公式如表所示，分紅延期支付情況可用表中公式往前推算，假設(shè)2013年初未分紅，而2013年底深證成指超過了8211.31點，那么分紅就要加上未分紅的利息0.065元，如果是未足額分紅的情況，計算將之前分紅的金額減去即可。

綜上，申萬收益本金存在受損風(fēng)險；收益率存在上限；分紅由指數(shù)走勢決定，存在延期支付的可能性極大。而從固定收益產(chǎn)品的角度分析，以上三點打擊是巨大的。另外，從永續(xù)債券的角度看，申萬收益分紅不確定難以估價，但以12月3日申萬收益的收盤價0.766元買入，即使每年全額分紅，最高年化收益率為0.06/（0.766-0.065）=8.56%。假設(shè)2013年開始計算，后續(xù)12年指數(shù)都能夠上漲以保證足額分紅，屆時深證成指相對于12月3日收盤已上漲一倍。

今年市場下跌，傳統(tǒng)封基分紅無望進(jìn)而折價率大幅上升。如果申萬收益的投資者長期無法得到分紅的話，市場也將對其重新估值。