歐美央行在觀望

葡萄牙抵御市場沖擊的能力依然很弱，可能還需要更多的救助資金。歐美央行在形勢有所好轉(zhuǎn)的情況下，會暫時采取觀望的態(tài)度。

在希臘債務(wù)交換和第二輪援助順利通過的背景下，近期金融市場情緒得到進一步改善。然而，觀望情緒依舊，一些投資者對葡萄牙是否會成為下一個希臘，美聯(lián)儲是否會在近期進一步實施量化寬松政策（QE）等問題仍存疑問。

葡萄牙要在國際貨幣基金組織（IMF）/歐盟的援助計劃下順利擺脫債務(wù)危機并非易事，葡萄牙可能還需要更多的資金援助。不過，與希臘不同，葡萄牙在遵守貸款條件方面做得較好。在2月28日發(fā)布的最新代表團審查報告中，“三駕馬車”（IMF、歐盟委員會和歐洲央行）對葡萄牙援助計劃的順利進行表示贊賞，并認為葡萄牙在財政、金融和經(jīng)濟結(jié)構(gòu)改革方面取得了很好的進展。

“三駕馬車”對葡萄牙的最新審查報告認為，在基準的情形下，葡萄牙政府財政赤字將從2012年4.5%的高位逐漸下降，到2015年后將維持在0.5%的低位?；矩斦鄬?011年的0.1%逐漸上升，到2015年后將超過4%。葡萄牙政府債務(wù)水平占GDP的比重將從2010年的93%上升到2013年的115%。到2020年，債務(wù)水平將回落至GDP的96%。

在一個更現(xiàn)實的產(chǎn)出沖擊情形下（風(fēng)險情形），2011和2012年葡萄牙GDP將累計下降7%。在此情形下，葡萄牙要多用兩年的時間才能將財政赤字占GDP比重降至3%的水平，其債務(wù)水平到2013年還將超過GDP的120%，并維持在此高位至2016年，隨后才會開始下降，到2020 年達到110%。

不過，我們認為葡萄牙抵御市場沖擊的能力依然較弱，“三駕馬車”審查報告中的風(fēng)險情形假設(shè)可能偏樂觀了。在分析葡萄牙債務(wù)動態(tài)的時候，“三駕馬車”假設(shè)2012年利息支出會大幅上升1個百分點至5%（占GDP比重），但此后會一直穩(wěn)定在這個水平。然而，正如今年年初時那樣，只要有任何壞消息，葡萄牙國債收益率可能大幅上升。

但從希臘的經(jīng)驗看，歐盟政府官員愿意進一步給葡萄牙提供援助的可能性很大，他們不會坐等風(fēng)險威脅到西班牙和意大利等大國的經(jīng)濟。

歐央行第二輪LTRO給銀行體系提供了充足的流動性，但現(xiàn)在判斷其對實體經(jīng)濟能否造成正面影響為時尚早。

視角轉(zhuǎn)移到美國方面，盡管美國經(jīng)濟展望有所改善，市場仍在觀望美聯(lián)儲是否會引入新一輪量化寬松來刺激經(jīng)濟。最新的Bloomberg調(diào)查顯示，仍有39%的受訪經(jīng)濟學(xué)家認為，美國將在近期推出新的債券購買計劃。而《華爾街日報》的文章暗示美聯(lián)儲傾向于新一輪的“沖銷式量化寬松”，使得關(guān)于量化寬松的爭論再度升溫。

但我們認為，近期美聯(lián)儲推出新的量化寬松的可能性不大。首先，美國經(jīng)濟復(fù)蘇動能正在積聚，通縮并不是目前美國經(jīng)濟的主要風(fēng)險。其次，實施中的“扭曲操作”將于6月底完成，美聯(lián)儲可能需要先評估扭曲操作的效果，才會決定推出類似或其他新舉措。再者，美聯(lián)儲從市場上購買MBS的措施，雖已成功地將房貸按揭利率壓至目前的低位，但房地產(chǎn)市場的復(fù)蘇要靠需求的增長，而這并不是美聯(lián)儲任務(wù)范圍容易做到的事。最后，“印鈔”會增加銀行存放在聯(lián)儲的準備金，將使得在經(jīng)濟穩(wěn)定時實施的退出策略更加復(fù)雜。怎樣控制通脹風(fēng)險是重要的長期考慮，這也許解釋了為什么市場對沖銷量化寬松十分關(guān)注。

總體來看，在美國經(jīng)濟前景改善的背景下，聯(lián)儲近期擴大債券購買規(guī)模的可能性較小。盡管如此，美聯(lián)儲還是清晰地告知市場，一旦美國經(jīng)濟再次惡化時可采取的政策仍然是利多于弊的。

沖銷式量化寬松不僅能夠吸收購買債券產(chǎn)生的流動性，也能夠?qū)Ψ倾y行金融機構(gòu)產(chǎn)生影響，從而改善回購市場的運作。公開市場委員會3月的會議紀要可能會透露更多信息。尤其值得關(guān)注的是，美聯(lián)儲如何保證沖銷式量化寬松不會推高短期利率，以維持目前超級寬松的貨幣環(huán)境。