美聯儲溝通新政

在推出了第三輪量化寬松政策（QE3）后，美聯儲（Fed）正在考慮采用更明晰的溝通策略，來加強貨幣政策的有效性和可靠性。

實施了一年多的“日期指引”（date-based guidance），即維持超低利率至一個具體的時間點，將可能很快退出舞臺，替代它的將是基于失業率和通脹的“定量閾值”（quantitative threshold）規則。一旦失業率下降到閾值水平，或通脹水平高于閾值，美聯儲將考慮加息。這一溝通方式的改變，無疑能讓公眾更理解美聯儲的判斷和政策取向，對公眾預期的引導效果會更好。

此外，2012年底扭曲操作（Operation Twist，OT）將會到期，由于美國經濟和就業的形式并沒有發生決定性的改變，再加上“財政懸崖”可能帶來的巨大風險，美聯儲很可能會在2013年初采取擴大QE3規模的方式來彌補扭曲操作的到期。如果“財政懸崖”造成的負面沖擊過大，美聯儲還可能進一步對QE3加碼，這也是開放式QE3的一個便利特征。

定量閾值規則

9月中旬，美聯儲推出QE3的同時，也決定把維持超低利率的時限從之前的2014年延長至2015年中，這被美聯儲稱為“日期指引”。QE3是想通過直接的量化寬松刺激經濟和就業，而“日期指引”則是美聯儲的一種溝通策略，目的是更好地引導公眾預期，使美聯儲實施的政策更為有效。美聯儲的“日期指引”策略首次出現在2011年8月的政策表述中。

由于在金融危機后美聯儲很快將基準利率下調到了零水平，傳統的貨幣政策已經失去了空間，美聯儲除了開發出量化寬松和扭曲操作這樣的新式武器外，也開始越來越重視溝通策略。美聯儲副主席耶倫11月13日發表了題為《中央銀行溝通的變革和發展》的講話中指出，“越來越多的研究和經驗表明，清晰透明的溝通有利于增強貨幣政策的有效性和可靠性。”

不過，實施了一年多的“日期指引”仍然顯得模糊，美聯儲決定維持超低利率至2015年中，是否意味著美聯儲對未來美國經濟的判斷更悲觀了呢？美聯儲維持這一決定的經濟、就業等關鍵指標的心理水位是多少？這些問題都是不清晰的。以至于美聯儲主席伯南克在11月20日演講中澄清，“這種做法意在傳達一個信息，即Fed希望確保在政策常規化之前讓經濟復蘇成為既成事實，而不是因為Fed對經濟前景持悲觀看法。”

針對“日期指引”的這種缺陷，一些目前無投票權的美聯儲官員早些時候已經提出了更為明確的溝通方式。芝加哥聯儲主席Evans提出，美聯儲的超低利率政策應該一直維持，除非失業率下降至7%以下，通脹上升至3%以上，被稱之為“Evans Rule”。明尼阿波利斯聯儲主席Kocherlakota則提出，美聯儲應該一直維持超低利率，除非失業率下降到5.5%以下，中期通脹水平上升至2.25%以上，被稱之為“Kocherlakota Rule”。Evans和Kocherlakota都不是FOMC決策的投票成員，但Evans 2013年將成為投票成員，Kocherlakota 2014年會成為投票成員。

美聯儲10月份的公開市場操作委員會（FOMC）紀要顯示，美聯儲成員已經對這一新式的溝通方式進行了討論。“與會者普遍支持用一些經濟變量來替代時間”，但是美聯儲內部還存在一些分歧。“許多”與會者支持“定量閾值”；不過，其他一些與會者更青睞于“定性閾值”（qualitative thresholds），認為這會比“定量閾值”和“日期指引”更為有效。

“定量閾值”就是類似于Evans和Kocherlakota提出的規則，“定性閾值”則是對影響美聯儲政策的主要指標做定性的描述。

從美聯儲內部的討論可以看到，“日期指引”這種溝通方式在未來很可能會取消，最有可能采取的是“定量閾值”的新溝通方式。耶倫已經在講話中對“定量閾值”的方式明確表示支持，認為這種方法將使公眾根據最新的影響經濟前景的信息調整加息預期，這對于經濟的自動穩定將是重要的。“如果‘日期指引’依然被保留使用的話，引入失業率和通脹的定量規則，將可以更好地幫助公眾理解‘日期指引’的變化。”

不過，10月份FOMC紀要顯示，“與會者普遍認為，美聯儲需要解決一些操作性的問題來決定是否采取‘定量閾值’”。這些操作性的問題包括，是否采取明確化的閾值；閾值的水位在何處是適宜的；是否要加入失業率和通脹以外的一些指標。

鑒于這些問題的解決需要一定的時間，預計新的溝通策略很可能要到2013年初才會推出。高盛美國經濟學家Jan Hatzius預計，美聯儲最有可能在2013年3月的會議上實施這一新的溝通策略。“失業率的閾值為5.5%-7%，通脹率的閾值為2.25%-3%，失業率為現實值，而通脹為中期的水平或委員會的預測。”

伯南克在上述講話中認為，當前7.9%的失業率可能較中長期可持續水平高出2-2.5個百分點左右。這表明，“定量閾值”的失業率很可能設在5.5%-6%。

如果設定了“定量閾值”，是否意味著一旦失業率和通脹水平達到閾值，美聯儲就將采取加息行動？耶倫對此做了解釋，失業率和通脹達到閾值只意味著美聯儲將開始啟動加息的考慮。

或擴大QE3規模

另一個迫切的問題是，美聯儲之前實施的扭曲操作將于12月底到期，是任其到期，還是繼續延長OT操作的期限，或是采用其他的替代方式？

對于近幾個月美國就業市場的改善，10月份FOMC的態度很謹慎，“失業率雖然有所下降，但依然很高。其他一些反映勞動力市場的指標并未表明勞動力市場出現了決定性的改善。”

“財政懸崖”的問題已經迫在眉睫，但目前進展依然寥寥。伯南克在上述講話中對“財政懸崖”問題也是高度重視，警告稱，“若決策者未能找到避開‘財政懸崖’的途徑，美國經濟將可能走向衰退。”

所以，美聯儲很可能會根據“財政懸崖”解決程度來調整QE3的規模。瑞銀證券特約首席經濟學家汪濤認為，如果“財政懸崖”對美國經濟造成較大沖擊，美聯儲可能隨時準備擴大QE3的力度。

由于美國經濟的改善有限，“財政懸崖”的風險很大，如果在扭曲操作到期后不做任何的補充，就相當于政策有所收緊，顯然這不符合美聯儲對經濟的判斷。

10月份的FOMC紀要也顯示，“一定數量”的與會者贊同在年底扭曲操作到期后，實施額外的QE。高盛的Jan Hatzius預計，從2013年年初開始，美聯儲資產負債表擴張速度將從當前的每月400億美元升至850億美元左右。