中海油服低估折舊

中海油服（601808.SH）2012年半年報顯示，上半年，由于國內(nèi)與海外業(yè)務(wù)作業(yè)量飽滿，公司實現(xiàn)營業(yè)收入102.55億元，同比增長22.7%；營業(yè)利潤29.05億元，同比增長18.0％；凈利潤24.03億元，同比增長15.8％。經(jīng)營活動現(xiàn)金流量凈額34.13億元，與凈利潤非常匹配。

利潤增速略低于收入增速，但瑕不掩瑜，這是一份幾乎無可挑剔的成績單。考慮到上半年歐債危機持續(xù)發(fā)酵、原油價格不斷下跌、國內(nèi)經(jīng)濟前景黯淡、上市公司業(yè)績低迷等因素，這樣的成績單更是難能可貴。現(xiàn)在，A股股價大約在17元左右。按照分析師的一致預(yù)期（據(jù)東方財富網(wǎng)），公司2012、2013年每股收益1.06元、1.23元，分別對應(yīng)16.04倍、13.82倍的市盈率，價格不高，估值合理。H股價格在12.50港元左右，約為A股價格的60%，相對A股更有吸引力。

果真如此嗎？

中海油服屬于典型的資本密集型企業(yè)，固定資產(chǎn)占比很大。半年報顯示，固定資產(chǎn)和在建工程分別是355.56億元和97.58億元，二者合計占總資產(chǎn)的比重接近70%。由此看來，執(zhí)行什么樣的折舊政策，折舊政策是否合理，對公司利潤影響很大。

財報稱，公司“固定資產(chǎn)的折舊用年限平均法計提”，其中房屋及建筑物使用壽命為20年，年折舊率4.5%；船舶為10-20年、4.5%-9%；鉆井平臺（含平臺部件）為5-30年、3%-18%；機器及設(shè)備為5-10年、9%-18%；其他運輸工具為5年、18%。各類資產(chǎn)的預(yù)計凈殘值率都為10%。

公司固定資產(chǎn)中絕大部分是船舶和鉆井平臺，占比約85%。所以，是否對船舶和鉆井平臺足額計提了折舊，應(yīng)是投資者分析的重中之重，這不僅關(guān)系著公司利潤質(zhì)量的高低，甚至?xí)绊懙嚼麧櫟恼鎸嵭浴?/p>

但正是在此關(guān)鍵之處，公司現(xiàn)行的折舊政策和稅法的規(guī)定產(chǎn)生了很大的分歧。公司財報稱，“船舶及鉆井平臺按稅法規(guī)定分別按10年及6年計提折舊，并享有企業(yè)所得稅抵扣。而本公司管理層認(rèn)為船舶及鉆井平臺合理的使用年限分別為10-20年及25年，因此就固定資產(chǎn)的賬面價值與計稅基礎(chǔ)的差異，以未來實現(xiàn)時的稅率計算遞延所得稅負債。”

公司財報對此沒有具體解釋，不知道所依為何？且不論二者對錯，不妨按照稅法的規(guī)定，對公司的折舊重新進行簡單的測算。船舶使用壽命如果為10年，那么年折舊率則為9%；鉆井平臺使用壽命如為6年，則年折舊率為15%。

按照上述折舊年限重新調(diào)整公司船舶和鉆井平臺的折舊額，預(yù)計凈殘值率仍然為10%，雖然這也是偏高的。

可見，相對于稅法的規(guī)定，公司計提的折舊顯然太少了。據(jù)此對公司公布的報表凈利潤做調(diào)整，調(diào)整前后凈利潤相去甚遠。

如果不考慮所得稅的影響，公司在2011年甚至虧損了16475.29萬元。按照稅法的口徑測算，公司2012年的利潤最多15億元，每股收益約0.33元，而不是分析師一致預(yù)期的1.06元。A股市盈率超過50倍，H股市盈率也在30倍左右。至此，我們不難理解，為什么H股較A股存在著40%的巨大折價，H股投資者更加理智。

考慮到追溯調(diào)整的問題，這樣的業(yè)績測算可能不是很精確，但它至少給投資者提供了檢驗公司報表利潤可靠性的一種思路。格雷厄姆說： “在將普通股價值建立在公司報告的每股收益基礎(chǔ)之上的情況下，公司管理者通過隨心所欲的和不正當(dāng)?shù)姆椒刂乒竟善眱r格水平可以說是易如反掌。”一味相信公司的數(shù)字，不對收益質(zhì)量進行仔細檢查，很容易落進管理層精心設(shè)計的利潤陷阱。

作者聲明：此文僅代表個人觀點，本人不持有文中所提及的股票