現金流量法在海域使用權價值評估中的應用

徐 偉，梁湘波，岳 奇

（國家海洋技術中心，天津 300112）

我國《海域管理法》確立了海域所有權與使用權相分離的原則，“單位和個人使用海域必須依法取得海域使用權”。同時，海域實行有償使用，海域使用權作為一種獨立的財產權被法律予以確認。隨著海洋經濟的發展，海域這種生產要素的流轉產生了對其價值進行評估的需求，如國家出讓海域收取海域使用金而進行的海域使用金征收標準評估，為海域使用權轉讓而進行的海域使用權價值評估等。為給某船廠以海域使用權作價入股提供價格參考依據，筆者對該船廠的港池海域使用權價值進行了評估。

1 海域使用權價值評估方法的選擇

海域使用權的評估是一種資源型資產價值的評估，在評估方法的選擇上，可以使用一般資產評估的三大方法：市場法、成本法和收益法。市場法是在充分考慮使用價值、供需狀況和投入成本的基礎上，通過與公允的市場交易案例比較，獲得評估值的方法，但在海域市場化的初期，還沒有形成一個充分的市場環境，相似案例難以獲得，限制了市場法的應用。

對資源型資產來說，在一級市場上無法使用，海域是國家主權享有的，并不是通過市場交易獲得的，這種自然資源的獲得不需要成本，或者說成本是無法量化的。對于二級市場，海域的使用權價值可以通過海域的取得成本、海域的開發投入等資料評估，但我國長期以來實行的海域無償使用或海域低價使用的體制，使海域的取得成本無法反映海域資源的真正價值，成本法的適用也受到了限制。

收益法是通過預測評估對象剩余壽命期間的未來收益，并選擇使用折現率，將未來收益折現成評估基準日的現值，用各期未來收益現值累加之和作為評估對象價值的一種方法。一項能夠為所有者帶來預期收益的資產，只要能夠直接或間接計量其預期收益額，就可以借助收益現值法估計其價值。海域作為一種資源型資產，海域使用權為所有者帶來的經濟效益是明顯的，并且可以依據現行法律規定，確定收益期，依據行業市場前景、企業競爭力等因素，可以直接或間接的對收益期內的預期收益額進行計量。由于收益是各種經濟要素共同作用的結果，因此在計算海域使用權收益的時候，必須扣除其他各種經濟要素的貢獻，這就是收益法中的生產要素貢獻法的基本思路。

對收益的預測基于新建用海企業的預期收益，所以收益的現值可以看作是新建用海企業的企業價值，該企業價值的評估值扣除用海企業投資現值即為海域使用權價值：

因此，新建用海企業價值評估是海域使用權價值評估的關鍵所在，根據《企業價值評估指導意見》（中評協 [2004]134號），可以采用各種形式的利潤或現金流量等口徑表示預期收益。從理論上講，利用現金流量作為經濟利益的具體量化指標是最優選擇，因為利潤受折舊方式、間接費用核算方法、成本分配方法等會計政策的影響，而現金流量的分布不受人為因素的影響[1]。

根據上述思路，筆者利用企業自由現金流量折現的原理對某船廠的海域使用權價值作了評估，為該船廠海域使用權作價入股提供價格參考依據。自由現金流量（Free Cash Flows，縮寫為FCF）是按照收付實現制原則計算的，雖然不能由現金流量表直接得到，但是可以根據經營活動產生的現金流量計算出來[2]：

2 評估過程

2.1 假設條件

本次評估基于以下假設：

（1）海域收益是均質的，港池內任何單位面積海域的海域使用權價值都相等。

（2）本次評估以可行性論證的項目規模為基礎，不考慮未來年度新建船廠生產能力和投資規模的進一步擴大。

（3）新建船廠壽命期結束后，海域使用權人可以在海域使用類型不變得情況下以同樣的投資規模和管理水平使用海域。

2.2 評估步驟

評估步驟包括：

4)在實際運行中，室內環境參數的變化對輻射板的實際供冷能力產生影響.室內溫度和室內熱源溫度越低，實際供冷能力越小.

（1）確定新建船廠的海域使用面積及港池的使用期限；

（2）確定新建船廠的壽命期（預測期）內的現金流量；

（3）確定折現率；

（4）確定新建船廠占用海域在壽命期（預測期）內的海域使用權價值；

（5）進行年期和面積修正，計算港池使用期的海域使用權價值。

2.2.1 新建船廠海域使用面積測算

××萬t造船項目是在該船廠西區基礎上利用已有的基礎設施新建的造船項目，項目投產后將與該船廠利用同一個港池進行生產作業。為了準確評估海域的使用權價值，需要明確各自用海面積。在與委估方協商的基礎上，本次評估中根據造船的生產工藝以及具體用海情況，確立了以岸線占用比例測算用海面積的原則。

××萬t造船項目的主要的水工構筑物為一座15萬t級480×68的造船塢和一個在西防波堤新建的30萬t級的舾裝碼頭。另外，項目可行性研究報告建議將1＃、2＃碼頭調給造船廠用。因此，××萬t造船項目占用岸線為西防波堤長度和該船廠西區岸線長度之和，如圖1中紅線部分所示。

根據廠方提供的該船廠××萬t造船項目總平面布置圖及相關數據，確定港池總岸線長度為4 081 m，××萬t造船項目實際利用岸線1 606 m，占總岸線長度的39.36%。根據××××水文工程地質大隊的測繪結果，該船廠港池面積為80.125 hm2，××海洋與水產局按照此面積發方了海域使用權證書，海域使用權登記編號為××，批準使用的終止日期為2054年11月28日，由此計算該船廠××萬t造船項目占用海域面積318 882 m2，港池的海域使用權期限為48.997 26年。

新建船廠的壽命期（預測期）為18年，可根據現金流量的折現值確定新建船廠占用海域18年期的海域使用權價值。每年的現金流入等于產品銷售收入，船廠到期后回收流動資金和固定資產余值作為最后一年的現金流入；每年的現金流處等于固定資產投資、流動資金、經營成本、銷售稅金及附加、所得稅之和，各年的凈現金流量的折現值累加結果為1 466.98萬元。

2.2.3 年期和面積修正

不考慮未來海域純收益的年度變化，即該港池每年產生的海域純收益是穩定的、均勻的，采用全國海域使用金征收標準制定確定的海域折現率8%，則

2.2.4 現金流量折現率和自由現金流量的匹配

本次評估折現率采用加權資金成本確定，計算結果加權資金成本為7.325%。此加權資金成本對貸款資金的成本沒有作稅后處理，使用的是稅前的貸款資金成本，這是因為國家對修造船業的稅收政策為：所得稅為33%，但修造外輪等享受退稅政策，而這種政策具有不穩定性，同時也無法預測外輪的修造數量。故本次操作中，采用了稅前貸款資金成本。

為使這一折現率與現金流量匹配，對投產年及以后現金流量的計算采用以下公式：

式中：有利息扣除額情況下的所得稅，即實際發生的所得稅。

在價值評估中，常用息前稅后營業利潤計算企業自由現金流量，一般公式為[2]：

（5）與（6）相比，不同點在于（5）中使用了實際發生的所得稅，而（6）中使用的是息稅前營業利潤×所得稅稅率，即（5）式計算得自由現金流量比（6）是計算的現金流量小，且差為利息×所得稅稅率。在（5）中，對利息（債權人的現金流量）采用的是稅前現金流量，在（6）式中，對利息采用了稅后的現金流量。如果采用（6）式計算現金流量，那么計算折現率時，貸款資金成本必須采用稅后貸款資金成本，而在稅收政策并不明確的情況下，我們使用稅前的貸款資金成本計算折現率，同時在計算現金流量時，采用利息的稅前現金流量，即不對利息作稅后調整，這樣計算的現金流量就能和折現率相匹配。

（5）式還可以轉化為

本次評估中投產年和達產年的實體現金流量就是按上式計算的。

3 該方法的驗證

2005年，財政部和國家海洋局聯合組織的全國海域分等和海域使用金征收標準制定，通過對影響海域收益質量的因素分析、評分，利用實地調研資料和統計資料，采用頻率分析法、數軸法和聚類分析法確定了全國沿海各單元的等級[3]，并運用生產要素貢獻法，從總收益扣除其他資產的貢獻值，分離出海域純收益，以同一等級各樣點平均值作為該等級海域的平均純收益[4]。但該數值只能反映該地區海域平均狀況，一宗海的使用權價值受個別因素的影響，可能高于海域平均收益狀況，也可能低于海域平均收益狀況。因此，利用該成果進行海域使用權價值評估，必須對個別因素進行修正。但我國尚未建立海域純收益的修正體系，筆者結合海域使用金征收標準過程中積累的資料和經驗，并咨詢了相關專家的意見，應用修正法對該港池使用權價值進行了評估，評估結果與收益法的評估結果接近。

[1]費良成.企業價值評估發展趨勢 [J].中國資產評估，2000，（4）：22-25.

[2]中國會計師協會.財務成本管理[M].北京：經濟科學出版社，2008.

[3]趙全民，徐 偉，蔡悅蔭.全國海域分等報告[R].大連：國家海洋環境監測中心，2006.

[4]徐 偉，趙全民，王 平.建設用填海造地海域使用金征收標準制定報告[R].天津：國家海洋技術中心，2006.