非互助化證券交易所監管權的法律配置

〔摘要〕 證券交易所非互助化是現代證券交易所發展的重要趨勢。非互助化證券交易所承擔著監管職能，非互助化證券交易所監管權是建立在證券交易所參與市場治理的基礎之上的，其本質是一種契約式治理。非互助化證券交易所監管權內容主要包括證券交易所規則制定權、證券交易所市場監管權、證券交易所懲罰權、證券交易所爭端解決權與起訴權等。

〔關鍵詞〕 非互助化；證券交易所；監管權；法律配置

〔中圖分類號〕DF438.7 〔文獻標識碼〕A 〔文章編號〕1000-4769（2011）01－0081－04

非互助化證券交易所是相對于傳統會員制證券交易所的一種新的組織形式，其本質是證券交易所的公司化。本文所探討的證券交易所是非互助化證券交易所。非互助化證券交易所監管權是建立在證券交易所參與市場治理的基礎之上的，其本質是一種契約式治理。非互助化證券交易所監管權就是指證券交易所參與證券市場治理，作為市場治理主體對市場其他活動主體進行監督治理的權力。通過合理配置證券交易所監管權，能提高證券市場運行效率。

一、非互助化證券交易所規則制定權

（一）證券交易所規則制定權之合理性與合法性

非互助化證券交易所制定規則，應堅持法律多元主義的立場。因為從法律多元主義視角來看，轉型國家的變法和立法不僅僅意味著簡單法條的改變或法移植，也不意味著政府政策性規則的簡單退出，而是要考慮政治秩序和民間秩序的多元互動與平衡。具體地說，就是需要密切關注“三元甚至多元”規則實施過程中的替代、轉化、互補、互動等機制，及時進行社會資本投資或意識形態投資，從而實現相對平穩的法律變遷。〔1〕這符合通過證券交易所來治理證券市場的要求，因為證券交易所規則是證券市場秩序形成所需要的制度需求，單一的國家立法并不能完全滿足證券市場有效運行。非互助化證券交易所規則制定權的合法性除了來自于法律授權之外，也來源于市場主體之間自由意志所形成的契約。證券交易與其監管對象之間簽訂的契約具有法律約束力，證券交易所依據這些契約行使監管權力具有合法性。

（二）證券交易所規則的法律性質

證券交易所制定的規則是民間法的一種。梁治平先生對于國家法和民間法的解釋具有一定的權威性和代表性，他認為國家法在任何社會里都不是唯一的和全部的法律，無論其作用多么重要，它們只是整個法律秩序中的一個部分，在國家法之外、之下，還有各種各樣其他類型的法律，它們不但填補了國家法遺留的空隙，甚至構成國家法的基礎。〔2〕作為社會規范形式，無論是國家法還是民間法都是一種社會治理方式和社會秩序方式，它們在不同的社會結構和條件下發揮著不同的作用。〔3〕非互助化證券交易所承擔著市場治理職能，并且由于其具有一定的信息優勢和治理優勢，賦予其規則制定權具有經濟合理性。因此，非互助化證券交易所規則可以被認定是民間法之一種。

以我國臺灣地區相關規定為例，臺灣地區的證券交易所在組織上是公司制，依臺灣地區《證券交易法》的規定，證券交易所也享有制定相關規則的職權。根據規定，證券交易所應當與臺灣地區的證券商及上市公司分別制定使用市場契約及上市契約，并應當訂立營業細則、上市審查準則、上市契約準則及其他各項規則。這些契約和細則、準則、規則等是規范證券市場運行的重要文件。臺灣地區證券交易所制定的使用市場契約、上市契約、上市審查準則、上市契約準則及其他各項規則，無需經過特定機關批準，更具有契約性質。但是其效力也是具有行政管理效力的，違反這些規定，臺灣地區的證券交易所可以予以處罰。〔4〕

（三）證券交易所規則制定權之行政機關控制

證券交易所規則制定權通過行政機關控制以防止不合理之運用。如在美國， SEC有權批準交易所的規則，亦可以主動增加、廢除、修改交易所的規則。在新加坡，交易所規則的修改必須提交證券監管當局新加坡貨幣局(MAS)， MAS有權批準交易所的規則，也有權不批準、修改或者補充交易所的規則。MAS亦有權主動修改或者補充交易所的營業規則和上市規則。由于交易所負有執行法律、政府規章以及交易所規則的義務，交易所的規則事關交易所所有參與者的利益，尤其對上市公司、證券商和投資者具有直接的利害關系，且交易所的規則也是交易所運行的基礎和實行自律監管的依據。〔5〕因此，在賦予證券交易所規則制定權的同時，應對規則制定權進行一定的制約。如我國《證券法》第118條規定:“證券交易所依照證券法律、行政法規制定上市規則、交易規則、會員管理規則和其他有關規則，并報國務院證券監督管理機構批準。”

因此，各國或者地區的法律大都確認了政府監管者對交易所規則的監督權力。甚至可以認為，對交易所規則的干預是政府機關對交易所進行的最直接和有力的監管，因為政府直接干預了交易所的“游戲規則”。〔6〕我國在證券交易所非互助化之后亦應參考上述法律規則，對我國證券交易所規則制定權通過行政機關進行控制。在具體監督模式選擇方面，筆者認為，應當根據證券交易所所制定規則的類型不同而采取不同的監督方式，如證券交易所所制定具有重大影響的抽象規則應當報行政機關批準，其他一般性抽象規則備案即可，而證券交易所與監管對象之間的契約性規則行政機關無需干預。

二、非互助化證券交易所市場監管權

（一）證券交易所市場監管權的內涵

市場“監管”一詞源自英文Regulation。從詞源上看，Regulation主要有兩層含義：其一，官方的規則或命令；其二，基于規則對某事的控制，包括對某一活動或某一程序的控制，還有為使機器等按特定的速度、溫度等正常運轉而進行的調節和控制。〔7〕筆者認為把Regulation譯為監管是非常貼切的，至于監管的具體含義，為政府對企業、公民以及政府自身的一種限制手段，由經濟性監管、社會性監管和行政性監管三部分組成。其中經濟性監管直接干預企業行為與市場運行，社會性監管維護諸如健康安全、環境保護等社會價值，行政性監管關注政府內部的規程與運行機制。監管即是在市場機制的框架內，為矯正市場失靈、維護市場秩序，基于規則對經濟活動的一種監督和控制。

因此，監管必須以市場失靈為必要的前提條件，而且監管必須基于透明的規則和合法的程序進行。基于以上認識，可以把非互助化證券交易所市場監管權界定為證券交易所市場監管權，是指證券交易所進入證券市場進行交易的平等相對主體所行使的一種經濟治理權。有學者把經濟治理權和經濟自治權作為經濟法的基石范疇，并從經濟治理權中進一步推出市場規制權和宏觀調控權。從這個意義上說，證券交易所監管權是經濟治理權的一種。〔8〕

（二）證券交易所市場監管權之內容

一般地，非互助化證券交易所市場監管權包括市場進入監管權、市場交易監管權和市場退出監管權。證券交易所市場進入監管權是指證券交易所對期待進入市場進行交易的人所進行的監管的權力。本文所指的市場進入是指市場監管主體對于對進入特定市場需要特定資格而進行的一種合理限制。隨著現代經濟發展以及社會各領域的流動和交叉日益頻繁，市場準入的社會關系變得更加復雜，如何在市場準入中尋找市場自由和市場監管的黃金分割點并將其制度化，法律將起到關鍵的作用。〔9〕證券市場是一種特殊的市場，并不是任何主體都可以自由進出的。筆者認為，市場進入的基本原則主要有：自由進入主義、注冊進入主義、許可進入主義和特許進入主義。證券市場的二級市場進入的基本原則應該是注冊主義，只有經過證券交易所同意的公司證券才能在證券交易所公開交易，并且也只有經過證券交易所同意的證券商才能從事經紀與自營業務。另外，如前文所述，證券交易所市場通過契約來監管證券商，通過上市規則和上市協議來監管上市公司。因此，證券交易所對證券商和上市公司的市場進入監管是通過與之簽訂契約與否來實現的。證券交易所應當享有決定公司證券上市交易和證券商在二級市場從事經營活動的權力。

證券交易所市場交易監管權是指證券交易所對市場交易行為的合法性進行監督，并對證券交易活動進行實時監督的權力。證券交易所股票交易監管一方面主要是對證券交易進行實時監控，即證券交易所享有對證券交易所內的交易情況及交易秩序，進行即時和全面監控的權力。例如紐交所的一個重要職能就是監測市場交易，發現異常現象就立即調查或是馬上向證交會報告。這里重點打擊的對象是內幕交易，但內幕交易都做得比較隱蔽，不會留下太多的痕跡。另一方面是對證券交易中的不正當交易行為進行監督，收集證據，為懲罰不正當交易行為進行必要的準備，因此，證券交易所享有對不當交易行為的調查權和監督權。

證券交易所市場退出監管權是指證券交易所對于依照事先制定的規則不適宜再在證券交易所進行證券交易的市場主體所進行的使其退出市場的監管權力。證券市場退出方式主要有主動退市和被動退市，其中被動退市又包括證監會強制退市和證券交易所強制退市。〔10〕對于主動退市，雖然某一證券是否要上市完全由發行公司決定，而發行公司也可自由決定退市。例如美國證券交易法第12節(d)規定“在國家交易中心上市的證券，可以按交易所的規定及聯邦證券交易委員會為保護投資者而規定的條件來退出交易所。發行公司或交易中心必須向聯邦證券交易委員會提出退市申請”。在美國對于證券交易所強制退市，如果退市申請是由交易所提出的，除非聯邦證券交易委員會要求舉行聽證會，否則該申請在短時間內將得到批準。盡管交易所作為一個自我調控的機構，要求給予反對退市的發行人一個聽證會，但交易所在決定一個發行公司因違背其義務已達到不能再上市的程度時，有很大的決定權。〔11〕

證券交易所主要監管上市公司和證券商的市場退出。證券交易所對上市公司市場退出的監管方式主要有暫停上市和終止上市兩種。暫停上市指對已上市公司若出現法定原因，應依法暫時停止其發行的上市股票或公司債券的交易，當暫停上市之法定原因消除后，經上市公司申請并獲準重新上市交易其股票或公司債券的監管。終止上市是徹底取消上市公司之上市資格，或者取消上市證券掛牌交易資格的監管。對于不合適在交易所繼續從事交易的證券商，證券交易所亦有權決定其退出證券交易所。在市場退出監管中，證券交易所應該對法定事實進行實質審查，并做出書面決定。

三、非互助化證券交易所之懲罰權

（一）證券交易所懲罰權的必要性

證券交易所懲罰權又稱證券交易所處理權〔12〕或非法律懲罰權〔13〕，是指證券交易所通過一定的懲罰措施，來保證其決定或制定的規則的執行。無論是會員制還是非互助化證券交易所，證券交易所懲罰權是證券交易所規則執行的重要保障措施。

總體而言，證券交易所懲罰權的法律效力來源包括法律、法規、規章的直接授權性規定；法律、法規、規章規定行政部門的授權規定；證券交易所自己制定的章程、業務規則以及證券交易所與會員、上市公司等簽訂的協議的規定。證券交易所懲罰權的法律效力來源不同，從而使產生的證券交易所處理權的法律性質也各不相同。有的可能屬于行政權，有的可能屬于民事權，還有的可能同時帶有行政和民事的色彩，成為一種準民事或準行政的處理權。但是，交易所處理權正呈現單純化的趨勢，即淡化行政色彩，突出自律特質和私法特征。這種趨勢是全球證券交易所“非互助化”浪潮的直接產物。在這種情況下，交易所原有的一些具有行政色彩的監督和處理權限被剝離，改由政府機構或其他自律組織行使，處理權的性質趨向于單純化。〔14〕在證券交易所非互助化之后應當合理配置懲罰權，以實現證券交易所監管權的有效實施。

（二）證券交易所懲罰權類型化分析

參照正式的法律處罰的類型以及學者關于非法律懲罰權的論述，證券交易所懲罰權包括如下一些：

1.罰款。罰款是證券交易所對違反證券交易所規則或者相關法律規定的主體，作出的一種財產處罰。如臺灣地區證券交易所得依其《證券交易法》第178條規定及相關營業細則的規定，對證券商及上市公司進行處罰。

2.名譽懲罰。名譽懲罰是指證券交易所對違規主體所采取的一種使違規成員在證券業內部或社會公眾面前的形象受到損害的處罰措施。名譽處罰具有理論上的合理性:首先，名譽處罰對于證券業參與者，特別是大企業可以產生足夠的威懾力，能有效彌補罰金之不足；其次，名譽懲罰雖然是非物質性懲罰，但實施效果卻有可能比物質性處罰更具殺傷力。〔15〕我國證券交易所主要采用公開譴責的方式來實現名譽懲罰。

3.市場禁入。市場禁入是證券交易所對違規者宣告其不得在證券行業從事執業的處罰。我國現行的市場禁入規定是2006年7月10日起施行的《證券市場禁入規定》，其中并沒有規定證券交易所具有市場禁入決定權。但筆者認為，證券交易所應當具有一定市場禁入權力，以保證證券交易所的權威，這項權力應當與中國證監會的市場禁入權配合使用，并接受中國證監會的監督。

4.建議權。基于證券交易所在證券市場的地位和上傳下達的作用，這類權力雖然名為建議，但也具有相當威力。主要有：（1）建議上市公司更換董事會秘書或者終止對其的聘任；（2）對于證券違規、違法情況嚴重的，建議證監會處罰或者報證監會查處，充分發揮證券交易所一線監管者的功能。〔16〕

（四）證券交易所懲罰權之行政機關控制

在賦予證券交易所懲罰權的同時，行政機關也應可以對證券交易所懲罰行為進行審查。如我國臺灣地區賦予證券主管機關撤銷證券交易所決議和處分的權力。①新加坡貨幣局對交易所的懲戒行為也有審查的權力，有權主動或者應受害人的請求對交易所的懲戒行為進行審查，有權同意、修改或者撤銷交易所的決定；而且在交易所沒有對會員采取懲戒措施時，可以對交易所的會員主動采取制裁措施。對交易所懲戒行為的干預有助于交易所公平執行法律和規則，避免對競爭對手的不公正對待，或者為了自身的商業利益放松監管。〔17〕上述行政審查行為符合證券市場行政監管與證券交易所監管之分工與配合，有利于確保證券交易所懲罰權的合理運用。

四、非互助化證券交易所爭端解決權與起訴權

（一）證券交易所解決爭端權

現代社會中，糾紛解決方式主要有訴訟、仲裁、調解和協商等方式。證券交易所作為證券市場最重要的經濟主體應享有解決爭端權，但是這種權利的實現途徑主要是通過調解制度來實施的。證券交易所調解的范圍是與證券上市和證券交易相關的糾紛。證券交易所可以通過行使解決爭端權來解決相關糾紛。一方面是因為調解這種民事糾紛解決方式具有自己的鮮明特色和比較優勢。調解具有調解利用的自愿性、調解目的的和解性、調解過程的協商性、調解內容的開放性、調解中信息的保密性、調解程序的簡易性和處理的高效性、調解結果的靈活性和多樣性以及調解費用的低廉性等優點；〔18〕另一方面因為證券交易所自身的功能定位也能很好地扮演調解制度中第三方的角色，有利于證券糾紛的解決。

（二）證券交易所訴訟權

訴訟權是指公民認為自己的合法權益受到侵犯時，享有的提起訴訟要求國家司法機關予以保護和救濟的權利，即司法保護請求權。從訴權在權利體系中的地位來看，訴權是一項基礎性的權利。非互助化證券交易所作為證券市場的自治主體與治理主體，通過運用證券交易所訴訟權，一方面能有效地維護自身合法權益，另一方面也能有效地預防和防止證券市場違法行為的發生。

五、結語

非互助化證券交易所監管權的法律配置是實現其市場治理功能的重要途徑。證券交易所規則制定權能確立證券市場規則體系，推進證券市場主體行為的有序化；證券交易所市場監管權能對證券市場主體行為進行即時監督，懲罰和預防證券市場違法行為；證券交易所懲罰權是證券交易所監管權有效行使的重要保障，有利于確立證券交易所權威；證券交易所爭端解決權是多元化糾紛解決機制的一種，能有效地解決證券市場糾紛；證券交易所起訴權一方面能有效打擊證券違法行為，另一方面也能充分保護證券交易所自身利益。

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（責任編輯：謝 科）