準備過冬吧！

近日股市暴跌，市場上無論是投資者還是上市公司都變得惶恐不安。

從股市的風云變幻可以知微見著，從增長的內因變化解讀國進民退，中國經濟市場化的力量在走弱，計劃化的趨勢在走強。股市的暴漲暴跌或許是中國經濟市場化程度的敏感指數，由此判斷，企業的生存環境也像今年的氣候一樣發生了異變，該冷的地區不冷，該熱的地區不熱，不該下雪的地方結冰，突如其來的地震來了。

衰退之始？

一種解讀是實體經濟或將進入周期性衰退。在過去三十年中，中國經濟的周期性波動是以增長的加速和減速表現的，增長速度接近7%就是衰退，超過10%就是繁榮。如此解讀，經濟的周期性衰退已經是政府的工作目標了，因為政府工作報告確定的經濟增長目標是8%。

為什么接近7%的增長率要解讀為周期性衰退呢？因為中國經濟的高增長是要解決高失業，官方就業統計中的新增勞動力每年約有2500萬人，經濟增長10%以上可以消化過半，如果增長速度滑落到8%以下，新增就業人口中就會有三分之二不能就業，這是中國最重要的經濟衰退指標之一。

值得關注的是，一至四月的政府支出為13585.2億元，與去年同期相比上升了29.3%。五月的汶川地震必然會大幅度提高政府支出，所以財政政策已經從去年確定的“穩健”變成了“擴張”，是擴張性財政拉動了內需。這將使中國經濟增長的模式發生微妙的變化：在原來的增長軌道上，經濟已經開始減速，但是政府支出高增長所驅動的經濟擴張填補了增長速度的下降，所以是政府替代市場的增長，是一種增長中的衰退。

實體經濟“金融化”

不久前去了溫州，發現成長最快的是擔保業，通俗的說法就是“地下錢莊”。業內人士介紹：房地產業的抵押擔保貸款目前是月息三分，相當于年息36%；制造業也要12%左右。如此高的利率說明企業的資金鏈開始緊張，實體經濟的“金融化”傾向逐漸增強。什么叫實體經濟的金融化？其一是實虧虛盈，其二是半實半虛，其三是化實為虛。

如果把企業的投融資行為納入考察，會發現許多企業的經營性現金流是負的，而以現金流置換的銀行授信被用于投資，再用投資性收益來彌補經營性虧損。這種“實虧虛盈”的模式會驅動企業對暴利的追求，因為預期的投資回報不僅要覆蓋資金成本，而且要覆蓋經營性虧損。

久而久之，部分企業從半虛半實走向化實為虛，比如：韋爾奇時代的GE和轟然倒地的安然。安然事件發生后，美國國會舉行了多次聽證，要求韋爾奇到場聽證質詢，韋爾奇毫不避諱地稱：GE模式就是安然模式，只是安然多走了幾步。多走了哪幾步呢？就是從GE的半虛半實走向了化實為虛。GE模式的最初設計者之一是斯凱林（Jeff. Skilling），后來出任了安然的首席執行官。正是在他的任內，安然公司迅速崛起，悲劇收場。

拿得起不如放得下

實體經濟的金融化也是經濟的周期性指標，越來越多的企業“不務正業”就說明“正業”的盈利空間被擠壓了。老板們開始抱怨自已是給銀行打工，給房東打工，給原料供貨商和員工打工。于是企業在主營業務之外搞投資，做“銀行”，當房東，買資源，微觀經濟的盈利下降會驅動企業追求投資性收益。

宏觀經濟的計劃化趨勢和微觀經濟的金融化趨勢暗潮涌動，說明中國企業的經營環境寒流將至。所謂過冬，就是要收縮戰線，儲備余糧，轉移陣地，甚至賣出企業。巴菲特說過：在別人貪婪的時候，我們恐懼；在別人恐懼的時候，我們貪婪。殊不知這句話并不是講股票投資，而是在決定賣出伯克夏公司旗下的巨災險業務時講的。文武之道，一張一弛，為商之道，虛虛實實?；赝T多成功企業的成長，更多的感慨常常是：做得好不如賣得好，拿的起來不如放的下去。管理

（本文作者系國金證券首席經濟學家，同時供職于上海交大海外學院行為金融研究所）

責任編輯：紀 亮