ＶＣ 最高境界的賭博

對潛在的投資項目進行合理估值，是VC進行投資前一個最為重要的工作環節。從理論上來講，公司估值有多種方法，常用的如DCF、P/E、P/S、P/B等。

對于VC來說，最困難、最重要的不是對公司價值的估值——畢竟有量化的財務數字做基礎，而是對人的評判和對商業模式發展潛力的估量，其中，團隊的經驗和可調配的資源顯得特別重要。

對公司的估值和投資，其實不是靠那些財務數據算出來的，更多是靠經驗和直覺。投資永遠不是一件科學性的事情，而是非常藝術化的，其中有很多東西要自己去揣摩，沒有一個通用的模式或者公式。

常用的估值方法

一般來說，傳統行業、制造類企業、消費類企業等，都優先選擇DCF的估值方式。

DCF估值法的理論基礎是，企業的價值等于其未來產生的全部現金流量的現值總和。DCF估值法即通過選取適當的貼現率，折算出預期在企業生命周期內可能產生的全部凈現金流之和，從而得出企業的價值。但是在佔值計算的時候，采用哪種現金流，以及折扣多少，會導致不同的估值結果。

P/E也是一種常用的估值方法，在IPO時采用最多，也是私募股權基金采用最多的一種方式。P/E值一般參考行業內的公司，比如。已經上市的公司P/E大概是多少，公司的財務數據和規模離上市要求大概還有多大差距，以此折算出一個雙方可以接受的P/E值。一般來說，不管是VC，還是私募股權基金，在計算公司價值的時候都會在同類上市公司平均P/E值上打一個相當的折扣。

伹有的公司。比如互聯網企業。在VC要投資它們時，可能都還沒有實現贏利，收入是負的，怎么用這種方法估值呢?于是，P/B、P/S被用來作為一種補充的估值方法。

P/B的方法是，按照資產的歷史成本扣減以該歷史成本折算的損耗，得出公司大概的賬面值，再乘以一個雙方都可以接受的數字，或者是行業內平均的數字，算出對公司的大概估值；P/S是用公司的銷售收入，乘以一個數字來算出公司價值。

由于VC投資的大多是快速成長的公司。因此，PEG(市盈率相對贏利增長比率)也是一種主要的折算方法，該估值方式在互聯網等新興行業中采用得比較普遍。

可比法可能是大家最熟悉和最常用的一類估值方法，也稱為相對估價法?？杀确ㄗ罨镜耐顿Y思維是尋找參照物，即可比公司，然后通過市場已經對參照物形成的價格水平，來判斷目標投資應該具有的價格區間。參照物的選定是運用這種估值方法的核心因素。

在投行領域，當人們需要在最短的時間內對某項投資的價值區間做出一個粗略估計時，經常運用的方法就是行業粗算法。所謂行業粗算就是根據行業內特有經濟技術國際對企業價值進行粗略估算。值得注意的是，行業粗算法佔算的結論都是企業價值，而想要得到股權價值還需要對債權進行調整。

不同行業、不同財務狀況以及不同的投資階段，會重點采取以某一種估值方式為主，其他的作為補充，折算出一個雙方都能接受的價值。

最難估值的是人

在VC做投資決定時，往往會綜合考慮幾個因素：第一，VC自己能夠并打算投多少錢；第二，公司到底需要多少錢；第三，看公司的管理層、財務數據，做一個總體的評判。

說句實話，根據我們這么多年的經驗，真正成功的投資，都不是靠估值精算出來的，而是靠經驗和直覺。我認為，一個成功的VC，50％靠經驗，40％靠運氣，10％靠自己的努力。

我們也曾經投資過一些公司，最終不算成功。中國現在經濟發展速度太快，很多商業模式當時看起來非常好，但幾年下來。增長很慢，投資回報和發展前景并不令人滿意，有些項目我們已經退出了。對這些不夠成功的案例總結下來，我覺得還是人和團隊的問題占主要方面。

估值中最難的也就是對團隊、對人的估值。有時候，有些項目雖然貴一點，我們還是愿意投，那就是因為看重這個公司的團隊，認為他們令人信賴，相信他們能成事。

美中經合畢竟是一個早中期的風險投資，所以我們把很多時間花在對人的判斷上。很多創業者找我們，我們要花很多時間，不管是喝咖啡、吃飯、周末聊天，都要充分了解他們。在“人”得到認可的前提下，如果再有龐大的市場、很好的商業模式，我們才會投資。對人和團隊的了解，除了通過盡職調查，最主要還是靠自己的經驗和直覺。

我在多個場合談到過，比較傾向于投資本土團隊，因為我們認為只有本土的人才是最了解本土市場、本土文化的；投資海歸，只投回國三四年以上、在本土擁有實戰經驗的海歸。

中國的發展太快了，哪怕離開一兩年，也等午變成半個老外，很多事情都不一樣了，所以在中國的市場還沒有真正吃過虧的海歸，我們在投的時候，是會權衡考慮的。我們希望創業者、新公司的主導者，剛開始的時候是本土團隊，我們投資了他們，在中國一起發展，當公司的規模做起來了，對公司的成長非常有利的情況下，我們再做一次大規模的融資。在這種情況下，我們不排除去請一些海歸做CFO，做市場總監，他們可以在創業者的領導下去跟海外的投資者打交道。

拿分眾傳媒這個投資的案例來講。分眾傳媒的成功，95％以上都是因為江南春跟他的團隊，分眾的團隊是我們這么多年做投資所看到過的在投資估值上最謙虛的團隊，比如他們明明已經做到了或者馬上能夠做到2000萬，他可能只會講1000萬或1500萬，非常務實。我的感覺是，如果管理團隊比較踏實、比較實際，和VC的溝通效率會很高。

到今天為止，我們投資分眾的資金已經退出，美中經合的回報率大概在26倍左右，這是一個很開心的過程。但是我想告訴大家，這個過程別人可能三年、五年、十年也碰不上，有一個分眾就會有一百個失敗，運氣也很重要。在很完美的狀況下。我們美中經合投的2～4個項目希望有15倍以上的回報，3～4個項目希望有單數的回報，剩下的案子可能沒有很好的回報，但也不能血本無歸。

做VC其實就是一種最高境界的賭博。

(原文見北京大學出版社《你拿什么吸引我——創業者必知的風頭規則》一書)