銀河證券：一季度股票型基金調倉跟蹤

2007年1季度，股票型基金調倉凸顯“攻防結合”的特征。對于權重的金融保險行業繼續持有甚至增倉，而對那些前期漲幅過大的食品飲料、房地產、文化傳播、采掘業、信息技術等行業做了減持，同時，基金還增持前期漲幅不足的電子行業、紡織服裝、石油、化學、塑料、塑膠、造紙、印刷、電力煤氣及水的生產和供應業、交運倉儲等行業。

基金凈值普遍表現不佳

2007年1季度基金面臨的市場環境由原先的單邊上揚轉化為震蕩上行，2006年爆發式的行情不斷深化導致市場中存在的系統性風險也不斷被推高，這種長期積聚的系統性風險最終在2007年2月份開始逐步釋放。

對全市場指數滬深300指數2006年4季度和2007年1季度指數波動幅度進行的測算表明，2006年4季度滬深300指數標準差為1.11，而在2007年1季度，該數值顯著擴大到2.66，系統性風險的加大在指數走勢上得到了明顯的反映，并直接殃及基金凈值的表現。

截至2007年3月23日，股票—股票型基金今年以來凈值增長率為21.96%，股票—指數型基金今年以來凈值增長率為27.43%，混合—偏股型基金今年以來凈值增長率為20.61%，混合—平衡型基金今年以來凈值增長率為18.93%，而同期滬深300指數上漲32.21%，深圳綜指上漲48.37%，中小板指數上漲43.09%，上證指數上漲14.16%。

統計顯示，在系統性風險加大的環境中，除上證指數外，基金凈值甚至未能跟上市場上漲的步調。從各類型基金凈值與滬深300指數2007年以來的走勢圖中，這種情況得到了明顯的反映（圖1）。

從2007年2月份以后，四類型基金中除指數型基金凈值表現與滬深300走勢之間的缺口保持穩定之外，其他三類型基金與滬深300指數之間的缺口呈加速擴大的趨勢。被動跟蹤市場的指數型基金在震蕩市中脫穎而出，從側面上印證了股票基金戰勝市場難，戰勝系統性風險加大的市場更難。

基金換手明顯

但金融保險業并未減持

系統性風險的加大對基金實際操作的影響不容忽視，2007年以來，對市場長期看多，短期震蕩加大的看法已經成為各類機構投資者的共識，市場中大部分分權重藍籌估值偏高的局面迫使各類機構投資者加大對價值挖掘的深度和價值創造的力度。

在新的環境下，基金在2006年4季度曾經遵循的行業配置思路遭到拋棄，對不同行業和個股的調出調入已經推動2007年1季度基金的倉位配置悄然轉移。

在各類行業中比較引人注意的一個行業是金融保險業。2006年中期至2006年底，金融保險行業漲幅高達106.04%，在22個行業中位居第一，而2007年初以來金融保險在一片估值過高的打壓聲中走勢明顯疲軟，2007年初至3月23日，該行業漲幅為12.04%，為2007年以來漲幅最低的行業；但是相對于其在市場中龐大的權重，基金并沒有顯示出減持跡象。

這種現象可能有以下三方面的原因：其一，2006年底至2007年初，中國人壽、興業銀行、中國平安等40多億股本的發行上市為市場帶來將近700億的資金規模，基金在這些新發行股票上的配置極大地填補了對原先持有高估值股票減倉所造成的空缺。

其二，受2007年宏觀經濟平穩，人民幣升值，上市公司基本面良好的支撐，金融保險行業雖然在目前面臨短期估值過高的壓力，但其具有的長期投資價值依然為廣大機構認可，基金作為長期價值投資的倡導者，金融保險行業仍然是它們長期戰略性投資的品種。

其三，截至2007年3月23日，金融保險業總市值占A股總市值的36.51%，流通市值占A股流通市值的12.17%，其中的工商銀行、中國銀行、中國人壽均是市場走勢的中流砥柱，基金對于金融行業短期內的大幅度調倉將會對市場后續走勢造成極大影響，將不利于其后續的調倉操作，對于這種得不償失的做法，基金顯然不會接受。但是我們也不排除基金對金融保險業內部的個股進行更替。

基金調倉“攻防結合”

不同板塊有增有減

2007年1季度在市場系統性風險逐步釋放的過程中，基金對于倉位的搭配和轉變更加顯現出“攻防結合”的特征。

一方面，對于市場中價高權重的金融保險板塊，基金努力保持原有倉位甚至繼續增倉，總體表現出防守型的操作思路。這種做法一方面是基于基金本身的長期投資價值理念和金融板塊所內含的長期投資價值，另一方面也體現出了基金短期的一種投資策略。

由于金融板塊在市場中的特殊地位，它的走勢對于市場后續行情將會有明顯的助漲和助跌效用，如果再將市場參與方對該板塊預期對市場形成的放大效應考慮進去，金融板塊的表現直接關系到市場中長期走勢的興衰。毫無疑問，保持大盤權重行業的穩定是基金后續倉位調整和擴展盈利空間的前提之一。

另一方面，對于在2007年以來上漲勢頭明顯不足的行業則給予堅決地減持，轉而追逐前期漲幅不足同時成長性突出的品種。對比基金在2006年4季度和2007年1季度的持倉情況可以發現，被基金增倉的電子行業、石油化工、紡織服裝、建筑行業、其他制造業等在2006年4季度均為滯脹性比較突出的行業，從而為它們在2007年1季度的補漲贏得了空間。

綜合來看，前期曾經漲幅過大的食品飲料、房地產、文化傳播、采掘業、信息技術等行業在2007年1季度均遭到減持，金屬非金屬、批發零售貿易方面也可能會有一定的減倉。而曾經漲幅不足的電子行業，紡織服裝，石油、化學、塑料、塑膠，造紙、印刷，電力煤氣及水的生產和供應業，交運倉儲等行業則得到增持。