滬東重機引發整體上市風潮

“滬東重機”演繹資本神話

1月23日，滬東重機（600150）發布公告稱因公司有重大事項待公布，申請于1月24日起停牌。23日當天，滬東重機收盤價為37.72元。

滬東重機的神話由此開始。

1月29日，滬東重機復牌后連續六天漲停。第七天打開漲停后，股價也未因此而停歇，直至2月16日股價最高漲到80元，至截稿前的3月28日，收盤價為77.16元。

而在2006年初，滬東重機的股價才8元左右，至2006年底股價上升到32元，全年已上漲了約300％。

滬東重機最近的瘋狂歸因于1月29日的公告。

公告稱，將向特定對象非公開發行股票不超過4億股。其中，向控股股東中船集團發行股份數量不少于本次發行總量的59％，向中船集團以外的國有大型企業發行的股份數量不超過發行數量的41％。本次發行的認購方式為資產認購和現金認購兩部分。中船集團持有的用以認購本次新股的資產包括上海外高橋造船公司66.66％股權、中船澄西船舶修造公司100％股權及廣州中船遠航文沖船舶工程公司54％股權；寶鋼用以認購本次新股的資產為其所持有的外高橋16.67％股權，上海電氣用以認購本次新股的資產為其持有的外高橋16.67％股權。上述用于認購本次發行新股的資產評估值約90億元。而中國人壽、中船財務、寶鋼集團、中信集團等國有大型企業以現金認購約1億股。按30元/股來算，預計可募集現金約30億元，主要用于外高橋、澄西船舶等公司的技術改造。

可見，增發方案公布后之所以引起滬東重機股價連續上漲，與注入優質造船資產有很大關系，因為注入的資產是集團旗下盈利最好的造船廠和兩個主要修船廠。更為重要的一點是，大股東以遠低于市值的價格注入資產（評估值僅有90億元，按市值計算高達400億元），注資完成后，新公司擁有大型船舶造、修、主機完整的產業鏈，形成中船集團大型船舶資產的整合平臺，造就中國造船業旗艦股。難怪在二級市場上，滬東重機的表現如此強勁。

在不考慮中船集團可能存在進一步資產整合的情況下，保守估計公司原本主機業務和即將收購進來的造船、修船業務2007年業績增長都達到30％，按照公司公告2006年模擬并表的2.3元每股收益測算，2007年公司實現每股收益在3.00元左右，給予30-35倍的市盈率估值，合理股價在90-105元之間。可以說，這次中船集團借滬東重機實現整體上市超出了幾乎所有人的預期。

滬東重機整體上市演繹的資本神話，也帶動了大批具有整體上市預期的個股紛紛萌動，資產注入、整體上市概念得到市場前所未有的高度追捧。例如，前期的方興科技、洪都航空、泛海建設等，都顯示出有機構席位買進。而像五礦發展、天創置業、西飛國際、國藥股份等紛紛漲停，幾乎是挖掘一個漲停一個。可以說，目前兩市振幅、換手過大的部分個股，都是整體上市預期股。

市場集體淘寶整體上市

毋庸置疑，滬東重機的瘋狂演繹，使整體上市已成為市場上炙手可熱的題材。只要沾上這一概念，股價就一飛沖天。于是，在相關個股強勁表現的示范效應下，更多的傳聞鋪天蓋地而來，就連股評推薦的個股也盡量和它扯上關系。市場上出現集體淘寶整體上市的情景。

從現階段的市場行情來觀察，大批機構席位的資金紛紛集中于存在整體上市和資產注入預期的品種，市場的操作手法也再一次印證，整體上市、注入優質資產、快速提高上市公司的資產質量和盈利能力，將大幅改善公司的基本面，可以使上市公司獲得業績增長和估值溢價雙方面的好處。整體上市滬深證券市場曾演繹了許多“麻雀變鳳凰”的神話，為投資者提供了良好的投資機會。

在資金的活躍程度與主題的匹配上來看，機械、汽車、鋼鐵、電力、有色金屬和石油化工等幾大板塊已經充分預熱，重點公司如大秦鐵路、五礦發展、三一重工、長江電力、中色股份、瀘天化、桂林旅游、京能熱電在經歷了3000點大盤下方數次調整，依然表現出良好的股價穩企上揚，足以表明其背后有足夠的機構資金著力支撐與追捧。

從目前市場行情的發展方向來看，大盤震蕩走高已成共識，而大盤突破3000之后的市場動力不僅來自銀行、地產這類藍籌股，被各大機構定為3、4月份重點投資品種的整體上市題材也已經成為投資的上佳之選。業內觀察人士認為，隨著股改全流通時代到來，在利益驅動下，大股東可以通過注入優質資產進而提高公司業績，從而有望在股價提升中實現自身資產的快速增值，因此，大小股東雙贏的暴利炒作題材令到定向增發概念黑馬頻出，典型的如泛海建設、滬東重機、東方電機和陽之光等紛紛走出連續漲停的走勢的個股，從而引發一輪市場大資金的“尋寶游戲”。

自2004年TCL集團第一個“吃螃蟹”實現整體上市后，如今整體上市已在證券市場風生水起：從TCL集團、武鋼股份、寶鋼股份到百聯股份、鞍鋼股份，再到上港集箱、上海汽車、滬東重機，整體上市可謂是資本市場一道獨特的風景線。

可以預期的是，目前整體上市正在成為股權分置改革之后最激動人心的題材。根據中信證券的統計，目前中國A股上市公司的利潤總額，僅相當于同期全部中國企業盈利總額的11.6%（2005年數據），加上海外上市中國企業則為30.5%。提升證券市場指數的最直接途徑，就是通過整體上市——注入資產的方式，將大量的盈利性資產注入到現有的上市公司中。

據統計，實體經濟的中央直屬企業的總資產額和凈資產額分別為12.3萬億元和5.4萬億元，但是股票市場中的央企“窗口公司”的總資產額和凈資產額分別只有3.2萬億元和0.94萬億元。這個差距，就是未來的市場能量。因此，在巨大規模的整體上市浪潮中，在資產注入或整體上市預期下，相關基本面良好，具有長期業績增長預期的央企以及行業龍頭更是成為主力青睞的明星品種，這也是市場集體淘寶整體上市的根本動力。

冷靜看待整體上市

整體上市之所以得到市場如此熱度的追捧，平安證券分析師蔡大貴表示，大型企業整體上市，是發揮資本市場資源配置功能、提高行業集中度的內在需要。與國際水平比較，我國行業集中度明顯偏低，競爭能力不強。通過整體上市，上市公司可以迅速實現資本的積聚和集中，壯大企業規模和實力，提高行業集中度。另外，整體上市還有利于提高上市公司在業務經營與組織管理等方面的獨立性，進一步完善公司治理。整體上市也有利于上市公司整合資源，完善產業鏈，形成產業一體化優勢。這些作用的共同發揮，均有利于提高上市公司質量。

可以斷定，整體上市概念股將會在今年相當長的一段時間里成為市場新的上升動力，也是未來股市持續活躍的投資主題。在全流通的時代，將會涌現更多整體上市。但是，整體上市能給上市公司帶來什么？影響又會有多深遠？

從價值的角度來看，決定資產收購對企業價值影響的無非是兩個因素，一個是資產收購所帶來的協同效應，另一個是不考慮協同效應時收購方支付的對價。這兩個因素反映了資產收購對企業價值的兩種影響機制：價值創造和價值轉移。

所謂價值創造是指新資產和原有資產作為一個整體的價值大于兩類資產單獨運營所具有的價值之和。此時資產收購的雙方可以共享這部分新增的價值，從而實現雙贏的局面。反之，我們稱為價值轉移，即無論哪一方獲得的利益都來自于交易另一方的損失。只有那些能夠創造出更多現金流量或者能使風險得到有效下降的資產收購才有可能真正地創造價值。

具體到整體上市，由于上市公司和擬收購資產為同一股東所實際控制，只是在形式上歸母公司和上市公司所有，具體業務運營通常都是在同一個決策體系下作出的。上市公司和擬收購資產間的協同效應都應已體現在資產的效益中了，新增協同效應的可能性甚微。顯然，整體上市多數為價值轉移而非價值創造。而整體上市時股票內在價值的變化幾乎全部取決于控股股東和上市公司之間價值轉移的幅度。

整體上市和上市公司其他類型的資產收購行為相比并沒有什么本質的區別，其實質就是對控股股東資產的收購。

因此，褪去了整體上市概念的華麗光環，我們應該冷靜看待整體上市。