上市公司信息披露：問題、對策及效應分析

一、理論回顧與問題的提出

信息是證券市場正常運行和功能得以有效發揮的基礎。信息披露的公正、透明、及時、準確和完整，對減少市場投機，防止市場操縱，保護投資者權益至關重要。正如美國大法官路易斯·布蘭戴斯1914 年在其著作《他人的金錢》中所言:“公開是救治現代社會及工業弊病的最佳良藥， 陽光是最好的防腐劑，燈光是最有效的警察”。目前，世界各主要證券市場都建立了較為完備的信息披露制度。現代非對稱信息理論認為，信息的不對稱在證券市場是普遍存在的，其對市場的影響主要表現為逆向選擇、道德風險及合同執行或狀態核實等方面弊端的存在。為了改善市場功能，抑制市場弊端的不利影響，政府或其他機構就需要對信息披露進行管制。近幾年以來，在管理層完善信息披露規則與嚴格監管的雙重作用下，上市公司信息披露有了很大的提高。目前我們已經形成了以《公司法》《證券法》《股票發行與交易暫行條例》為主體，以《公開發行股票公司信息披露實施準則（試行）》和證監會發布的關于信息披露內容和格式準則為具體規范的信息披露的基本框架以及首次披露（招股說明書、上市公告書）、定期報告（中期報告、年度報告）和臨時報告（重大事項報告）三部分組成的信息披露內容，使上市公司的信息披露問題得到了初步規范。但是，目前上市公司信息披露不規范，尤其是有效性、真實性不夠的現象依然存在，有的公司則在信息披露方面顯得過于隨意。以上情況的出現不但損害了我國證券市場和上市公司的健康發展，也使廣大投資者蒙受了許多不應有的損失和風險，同時這也表明了我國的上市公司信息披露制度還有待進一步的加強。

二、上市公司信息披露存在的主要問題及其原因分析

(一)信息披露缺乏真實性

具體可表現為文字的敘述失真和數字不實，上市公司在招股、上市融資和年報、重大事件披露等工作中這個問題表現得尤為突出。許多上市公司高層為了達到某些特殊的目的，如吸引投資者、逃避稅收而蓄意歪曲或不愿披露詳細、真實的會計信息，還有不少公司嚴重違背投資者意愿，隨意改變資金投向，間接造成信息不真實或對募集資金的使用情況不做真實披露。隱瞞重大信息不及時甚至不披露，如在財務報告中對主營業務收入與其他業務收入不加以區別，使用模棱兩可的語言進行不規范信息披露。

（二）信息披露不充分

充分信息披露要求信息披露當事人依法完整地公開所有法定項目的信息，不得有遺漏和短缺。但我國許多上市公司為了達到某種目的而不愿充分披露信息。在對外披露信息時，有利于公司利益的信息過量披露甚至配合主力炒作的嫌疑；不利于公司利益的信息輕描淡寫甚至隱瞞。

（三）信息披露不及時、不連續或提前泄露

《股票發行與交易管理暫行條例》及《公開發行股票公司信息披露實施細則》中明文規定，上市公司應在每個會計年度結束后120天內編制完成年度報告，報告完成后應立即報送中國證監會。但事實上上市公司按此時間報送的會計年度報告還不到一半，這就意味著存在內幕交易的隱患。如投資進度、債務重組、鼓勵政策、配股方案、業績預警公告、經營計劃執行情況等使內幕人員事先獲得信息轉嫁危機或謀求利益，從而使廣大中小投資者遭受慘重損失。

（四）信息披露存在隨意性

由于投資決策缺乏內部制衡機制，使許多上市公司投資決策缺乏嚴肅性和權威性，在信息披露方面表現為隨意性：隨意調整利潤分配；在信息的披露方式、內容和時機的選擇上很隨便，形成大量的內部信息和小道消息；“補丁”廣告不斷，前后敘述自相矛盾；采用新聞形式披露信息且公司股票不停牌，對投資者造成傷害。

三、關于強化上市公司信息披露的若干對策

（一）健全公司治理結構，完善信息披露的內在機制

健全和完善監事會制度，擴大監事會的權利。我國目前可以在法律上建立監事制度，提高監事職權和細化監事組成的工作內容，使監事會除了普通監事職權之外還享有如決定公司高層人員報酬等特殊權利，這樣可以強化監事會的獨立性；加強和完善上市公司的內部審計制度，就必須建立內部審計向由獨立董事組成的審計委員會負責并報告的制度，使審計委員會與內部審計人員之間能夠進行獨立的交流及信息溝通，以保證內部審計部門在企業中的相對獨立的地位，約束企業經營管理者出于私利而干預正常的會計過程的行為，有助于上市公司信息披露的規范化；建立和完善企業內部責任追究制度。

（二）推動相應民事訴訟機制的建立，加大監管力度

從目前我國對上市公司信息披露違法違規案件監管力度上看，監管手段過于單一，缺乏必要的執法手段，即使之前所謂的處罰力度加大，也只是體現在追究主要責任人員的刑事責任上。在財產責任方面，處罰后果往往只是表現在對當事人的違法所得全部由國家沒收，但卻忽略了對廣大中小投資者的民事賠償。因此，相應的民事責任賠償法規的建立勢在必行，如對披露行為違規如何認定、怎樣追究責任人的民事責任、責任人之間的刑事責任如何劃分進行詳細地規定。同時，加大中介機構（券商、會計師事務所）的連帶責任，明確審計對第三者的民事賠償責任，出臺由上市公司與審計方共同承擔民事賠償責任的細則；加大對相關責任人的刑事責任的追究；對在信息披露過程中的不法行為，真正作到有法可依，違法必究；另外，從廣大投資者的角度考慮，可以相應降低訴訟門檻。

（三）完善中介機構（券商、會計師事務所）的固有功能

我國目前的會計事務所“無風險”意識、忽視內部質量控制，這些都會直接影響到上市公司信息披露的質量。另外，這些中介機構的相關從業人員的業務素質與職業道德問題也會對上市公司的信息披露產生很大的影響。由此，中介結構的固有功能的完善相當的重要，這主要包括：提高業務素質、增強風險意識、強化職業道德、獨立經營管理。

（四）改進上市公司信息披露的方式

目前我國上市公司信息披露的載體主要為指定報刊和指定網站，還未建立類似的專用系統，也未能進行基于互聯網的電子化披露，因而影響了信息披露和監管的效率，在一定程度上增加了信息披露的成本。因此，我國目前應大力發展網絡信息技術，改變傳統的信息披露方式。供需雙方在Web站點的人機交互界面上，需求方按一定的訪問權限在有關的網頁上瀏覽各上市公司的財務報告，并對網頁上的財務信息進行查詢、分析以及對感興趣的財務資料進行下載。這樣就可以使投資者能夠第一時間掌握到上市公司的相關信息。

四、強化上市公司信息披露制度的效應分析

（一）公司內部機構的完善，是規范上市公司信息披露的根本

由于上市公司股權結構的不合理，我國大部分上市公司是由國企改造而成的，這就容易造成上市公司中國家股“一股獨大”，公司內政企不分的情況，所有權與經營權相分離由市場機制選拔經營人才管理企業的股份制基本原則蕩然無存。同時，由于中小股東對公司產權約束弱化，加之，目前大部分上市公司都沒有建立健全規范的法人治理結構，這樣最終導致了上市公司的管理權被公司的管理層所控制。這也是我國當前證券市場中一個非常大的弊端。近一兩年來，上市公司老總離奇失蹤的案件時有發生，往往事件爆光時該公司的基本面已是嚴重惡化。但在事發之前廣大投資者都對該公司的許多情況不得而知，待到東窗事發之后該公司的股價都會大跌，這樣不但給投資者造成不必要的慘重損失，更會對整個證券市場產生極大的負面影響。這都是目前上市公司內部治理結構不完善所造成的后果。

而監事會的職能和獨立性的加強，則可以對上市公司高層管理人員或大股東起到監督作用，達到權力的相互制衡，避免出現上市公司高層管理人員或大股東按照個人意識操縱公司的局面。而內部審計制度的加強與完善則可以對上市公司審計人員（即監管人員）起到監督作用，這樣就可以形成多層次的上市公司信息披露制度，增強監管的有效性。內部責任追究制度的建立則是對上市公司內部人員出現的違規行為產生一定的威懾作用，從而形成產生虛假信息的內部制約機制。

綜上可以看到，上市公司內部治理結構的不完善是信息披露違規的根源，只有從根源入手，對上市公司的內部治理結構的加強和完善，才是強化上市公司信息披露質量的根本。

（二）監督與處罰力度的加強和完善是對普通投資者合法權益的有效保障

我國目前對上市公司信息違規主要是以行政處罰為主，無法對不法行為產生足夠的震懾作用。例如：在實踐中，許多上市公司信息披露不規范，如信息披露不及時，不充分，一般所受到的處罰都是證交所的公開譴責。而事后（公開譴責后），上市公司往往只需發布致歉以及請投資者注意投資風險的公告，就可以將一單牽涉幾億資產、幾千萬擔保額的違規時間不了了之。投資者受到的損失也沒有得到補償。顯然，這樣實質處罰近乎于零的公開譴責不是投資者所需要的、公開譴責逼出來的信息也同樣不是。投資者真正需要的是法律、法規的行之有效。而隨著民事賠償法規的出臺，訴訟門檻的降低。不但監管部門可以對上市公司的違規披露進行行政甚至刑事處罰，廣大投資者也可以通過法律的手段違規披露的上市公司索取賠償，同時，對相關責任人追究刑事責任的加大可以彌補我國目前以行政處罰為主的不足的缺點。使違規的“預期成本”大大增加。有力地遏制違規披露等不法行為的出現。

（三）中介機構固有功能的“恢復”能夠增加信息披露的真實性和有效性

在當前上市公司的信息披露違規中，中介機構尤其是會計師事務所往往扮演著一個很不光彩的角色，這主要與當事人的職業道德有關，當然也涉及到獨立性不夠的問題。而作為上市公司股票發行的承銷商，過去許多績差公司之所以能夠上市，券商同樣負有責任。作為大型中介機構，證券公司所掌握的關于上市公司的信息要遠遠多于投資者，然而許多券商不斷替這些劣質上市公司“包裝”上市，有的更是利用自身所掌握的信息在二級市場進行炒作，不但損害到廣大中小投資者的利益，同時也可能給自身帶來經營風險。可以看得出，這些中介機構往往是信息披露違規的“媒介”。

通過對以上中介結構的功能“恢復”，如改進職業道德建設、加強風險控制意識，減少政府行政干預等，使這些中介機構改變利益短期化傾向，真正做到獨立經營，依法經營。以此截斷上市公司信息披露違規行為的“媒介”。轉而利用券商和會計師事務所來對上市公司進行監督。由于這些中介機構所掌握的信息更加充分，其監督作用更具意義，使信息披露的真實性和有效性大大增加。

（四）信息披露手段的完善可以提高信息披露和監管的效率

從海外證券市場來看（主要是美國等經濟發達國家），上市公司信息披露的手段主要有三種：一是通過報刊披露；二是使用專門的上市公司信息披露系統；三是通過基于互聯網的電子化信息披露系統。這三種方式并不是互相排斥的，而是共同使用的，其中通過互聯網進行信息披露是海外證券市場上市公司信息披露的發展趨勢。而從我國目前的信息披露方式來看，與其它發達國家證券市場的信息披露方式相比，還顯得比較單一，使許多投資者難以在第一時間內獲得所需要的上市公司的重要資料，容易對其投資決策造成影響。因此，通過建立專用系統，這樣既可以提高信息披露的效率，也有利于監管部門和投資者對信息披露質量進行監督，一旦發現違規和虛假的信息則可以即時要求信息的供應方進行解釋并追究其責任。這將大大提高上市公司信息披露的時效性。因此我國有必要盡快建立上市公司信息披露電子化系統，利用最新信息技術改進上市公司信息披露的手段，提高上市公司信息披露質量控制的效率。

(作者單位：廣東商學院金融學院)