政策牛行情仍將延續

本周，銀行板塊沖高回落，滬綜指亦在觸及年內新高3555點后縮量回調。這是短期見頂的預兆嗎？答案顯然是否定的。

政策頂多先于市場頂

在率領滬綜指沖擊3555點高點之后，全國性銀行指數率先回落，周三收盤價較上周五創出的歷史峰值縮水3.3%。金融實證顯示，A股是政策市，政策頂多半先于市場頂，時間提前一個月甚至半年以上。經典案例是1996年下半年起，“12道金牌”讓股市承壓，大盤撐到次年5月見頂。為掩護大盤“牛轉熊”時軟著陸，銀行股往往逆勢護盤，延后見頂。

在3500點關口，關鍵問題是政策牛是否仍在？上半年，中國GDP同比增長5.3%，高于市場預期。國際投行最近紛紛調高中國經濟全年增長率至5%左右。同時，6月末，中國廣義貨幣M2較狹義貨幣M1的增速剪刀差為3.7%，比去年9月的峰值14.24%大為縮窄，經濟活力上升，市場悲觀預期改善。這或是今年A股延續去年9·24政策牛行情的宏觀向好因素。

當經濟預期轉向樂觀之時，會否是宏觀調控基調轉向之際？答案是否定的。乍一看，M1增速擴張，預示著活錢如潮涌，A股牛市呼聲漸起。如此情形緣何和實體經濟的體感溫差較大？答案是M1增速大漲，是因統計口徑變更。從今年一月起，非銀行支付機構的客戶備付金（如微信和支付寶客戶資金）納入M1范疇。當月，M1余額約為114萬億元，同比和環比增速約為67.6%和69.8%。

自從2018年2月至今，M2-M1剪刀差唯一為負值的月份是2021年1月的-5.3%，當月M1同比增速為14.7%，預示著投資活動過熱。次月，滬綜指見頂3731點，至今仍未逾越。如今，這一歷史難以重演，M1增速大漲的概率極低。

美股重現流動性泛濫

本周一，比特幣最高升至每枚12.32萬美元，年內漲幅約為25.3%。XBTO Trading LLC的高級交易員曼德雷斯日前將比特幣定義為“宏觀對沖工具和結構性稀缺的價值儲存手段”。另類解讀是：比特幣瘋漲是美元流動性再度泛濫的縮影，亦是華爾街利潤為王和加速美國脫實向虛的明證。

據亞特蘭大美聯儲預測，美國GDP上半年增速約為2%。對比美國6月CPI同比上漲2.7%的數據可知，美國經濟景氣和股票牛市均是通脹和債務擴張所拉動。據FactSet數據，標普500指數成份股預計第二季盈利將增長4.3%。可見，支撐其28.8倍的滾動市盈率的，并非盈利超預期增長，而是伴隨賺錢效應而來的炒家云集和流動性溢價，這一趨勢的慣性極強。

若是美股牛市延續，港股有望再創新高。從技術面來看，恒生指數較去年10月峰值上漲5.49%，年內漲幅逾22%，已重回技術性牛市格局。跟漲的滬綜指要重回去年10月峰值，需上漲4.87%，且需權重板塊發力助推。

銀行股慣性上漲趨勢將延續

A股構建耐心資本群體并非旦夕之功，需讓長期持股的賺錢效應發酵，而非讓高拋低吸者贏。

周二晚上公告顯示，中國人壽擬悉數減持所持杭州銀行5078.94萬股股份。杭州銀行股價較2023年谷底上漲75.4%，滾動市盈率和市凈率分別為5.1倍和0.94倍。若中國人壽最終清倉式減持持有16年之久的杭銀，則隱含兩大信號：一是銀行股市凈率一倍會否是估值上限？這決定銀行股能否由估值修復行情，向慢牛長牛式藍籌演進；二是國家隊清倉減持銀行股不是個案且接連發生，則銀行指數短線或將見頂。

事實上，銀行股指數近期升至歷史高位，皆因上漲引擎是“接軌牛”，而非“業績牛”。據國家金融監督管理總局的數據，今年一季度，銀行業整體凈息差（1.43%）低于不良貸款率（1.51%）。有三大現象值得關注：一是招行市凈率回到一倍以上，樹立了估值新標桿；二是同股同權的銀行A股和H股估值趨近甚至并軌。招行和郵儲銀行的A股較H股的溢價率分別為-2.99%和6.13%；三是全國性和地區性銀行指數靜態市盈率分別約為7.56倍和6.64倍，估值差距縮窄。

長遠來看，銀行A股有向美股同行估值接軌的趨勢。數據顯示，周三，美股銀行指數（滾動市盈率12.8倍）、A股銀行指數（靜態市盈率7.45倍）和港股內銀股指數（滾動市盈率6.7倍）較4月份谷值分別上漲24.3%、25.3%和36.5%。三者均已跨入屢創歷史新高的牛市周期，進入飛輪效應中的慣性自轉階段，若無重大外力干預（比如大資金集體減持），慣性上漲趨勢將延續。

（作者系職業投資人。文中個股僅為舉例分析，不作買賣推薦。）