企業(yè)ESG表現(xiàn)的研究綜述及展望

【摘要】隨著我國對企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展和經(jīng)濟(jì)社會可持續(xù)發(fā)展的推進(jìn)， 來自不同領(lǐng)域的眾多學(xué)者對企業(yè)ESG表現(xiàn)的研究日漸深入。在對相關(guān)研究熱點(diǎn)進(jìn)行綜述的基礎(chǔ)上發(fā)現(xiàn)： 企業(yè)ESG表現(xiàn)內(nèi)涵尚不夠明確、 ESG表現(xiàn)評級缺乏對質(zhì)量的重視、 缺乏數(shù)字經(jīng)濟(jì)對企業(yè)ESG表現(xiàn)的影響研究。因此， 本文旨在全面綜述企業(yè)ESG表現(xiàn)的相關(guān)研究， 對企業(yè)ESG表現(xiàn)的相關(guān)概念和度量方式進(jìn)行辨析， 總結(jié)企業(yè)ESG表現(xiàn)的影響因素和經(jīng)濟(jì)后果。既有研究的理論分析與實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)尚不充分， 仍需在ESG評級體系、 研究動因與研究后果等方面深入探索， 進(jìn)而推動企業(yè)ESG理論的完善與創(chuàng)新， 實(shí)現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展目標(biāo)。

【關(guān)鍵詞】企業(yè)ESG表現(xiàn)；影響因素；經(jīng)濟(jì)后果；數(shù)字經(jīng)濟(jì)

【中圖分類號】F275.5 " " "【文獻(xiàn)標(biāo)識碼】A " " "【文章編號】1004-0994（2024）02-0056-7

一、 引言

在“雙碳”背景下， 綠色低碳發(fā)展已成為一種社會共識。在我國經(jīng)濟(jì)由高速增長向高質(zhì)量發(fā)展轉(zhuǎn)變的過程中， 企業(yè)需協(xié)調(diào)人與自然、 人與社會的關(guān)系， 正如黨的二十大報(bào)告指出， 中國式現(xiàn)代化是人與自然和諧共生的現(xiàn)代化， 要堅(jiān)持可持續(xù)發(fā)展， 實(shí)現(xiàn)中華民族永續(xù)發(fā)展。ESG表現(xiàn)從環(huán)境（E）、 社會（S）和治理（G）三個維度對企業(yè)可持續(xù)發(fā)展進(jìn)行綜合評價， 能夠體現(xiàn)社會價值和經(jīng)濟(jì)價值相統(tǒng)一的綠色發(fā)展觀， 與經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展和黨的二十大精神高度契合， 故成為實(shí)務(wù)界和學(xué)術(shù)界關(guān)注的焦點(diǎn)。

當(dāng)前， 學(xué)者們對企業(yè)ESG表現(xiàn)的研究仍處于探索階段， 尚未形成完整的理論架構(gòu)。因此， 本文對有關(guān)企業(yè)ESG表現(xiàn)的文獻(xiàn)進(jìn)行系統(tǒng)梳理， 對其相關(guān)概念及度量方式進(jìn)行辨析和比較， 并總結(jié)企業(yè)ESG表現(xiàn)的外部影響因素（國家政策、行業(yè)屬性、機(jī)構(gòu)投資者關(guān)注）、 內(nèi)部影響因素（所有權(quán)特征、企業(yè)規(guī)模、高管特征）以及經(jīng)濟(jì)后果（融資約束、企業(yè)創(chuàng)新、股價崩盤風(fēng)險、企業(yè)績效）， 最后進(jìn)行總結(jié)和展望。本文的研究有助于對企業(yè)ESG表現(xiàn)內(nèi)涵的準(zhǔn)確理解， 厘清企業(yè)ESG表現(xiàn)的“前因后果”， 為后續(xù)研究提供理論依據(jù)和經(jīng)驗(yàn)借鑒。具體邏輯框架見圖1。

二、 企業(yè)ESG表現(xiàn)的相關(guān)概念及度量方式

（一） 相關(guān)概念

企業(yè)ESG表現(xiàn)最初由聯(lián)合國環(huán)境規(guī)劃署在2004年提出， 重點(diǎn)關(guān)注企業(yè)的非財(cái)務(wù)信息， 是一種從多個維度對企業(yè)可持續(xù)發(fā)展能力與長期價值進(jìn)行衡量的理念和實(shí)踐方式， 在資本市場中受到投資者的持續(xù)關(guān)注（李思慧和鄭素蘭，2022）。企業(yè)ESG表現(xiàn)體現(xiàn)的是企業(yè)經(jīng)濟(jì)、 環(huán)境和社會方面的綜合價值， 具體包括環(huán)境（E）、 社會（S）以及治理（G）3個維度（見圖2）。環(huán)境表現(xiàn)能夠反映企業(yè)有效地利用最佳環(huán)保管理方法， 不斷提升其在污染防治與資源利用等方面的效率與效果， 從而幫助企業(yè)獲得競爭優(yōu)勢的情況（楊東寧和周長輝，2004）。社會表現(xiàn)著重強(qiáng)調(diào)企業(yè)在生產(chǎn)運(yùn)營過程中加強(qiáng)對利益相關(guān)方關(guān)系的管理， 使其能夠最大限度地為企業(yè)中各利益相關(guān)者創(chuàng)造多元綜合價值（李偉陽和肖紅軍，2009）。治理表現(xiàn)包括兩個方面， 即企業(yè)內(nèi)部治理和外部治理， 其通過一系列制度安排， 對企業(yè)與利益相關(guān)方之間的關(guān)系進(jìn)行協(xié)調(diào)， 最終維護(hù)企業(yè)以及各利益相關(guān)方的利益（李維安等，2019）。總體而言， 企業(yè)ESG理念既符合創(chuàng)新、 協(xié)調(diào)、 綠色、 開放、 共享的新發(fā)展理念的要求， 也符合國家加快“雙碳”目標(biāo)落地的戰(zhàn)略部署， 同時為企業(yè)踐行低碳轉(zhuǎn)型提供了可量化和可操作的管理模式。

企業(yè)ESG表現(xiàn)的概念與社會責(zé)任投資（SRI）和企業(yè)社會責(zé)任（CSR）或可持續(xù)性密切相關(guān)。但是， ESG表現(xiàn)、 SRI、 CSR和可持續(xù)性概念之間仍然存在一些差異。可持續(xù)性是一個寬泛的概念， 通常側(cè)重于環(huán)境問題， 并尋求組織發(fā)展和自然資源消耗之間的平衡關(guān)系， 也可以指人力資源保護(hù)和其他方面， ESG表現(xiàn)、 CSR和SRI都可被納入這一范疇。例如， 可持續(xù)性會計(jì)準(zhǔn)則委員會（SASB）發(fā)布了指導(dǎo)財(cái)務(wù)重大可持續(xù)性信息披露的標(biāo)準(zhǔn)， 其中整合了ESG表現(xiàn)問題。CSR和SRI是與ESG表現(xiàn)密切相關(guān)的兩個主題， CSR被定義為企業(yè)自愿將社會因素納入其業(yè)務(wù)運(yùn)營以及與利益相關(guān)者的互動中（Strand等，2015）， SRI試圖將特定的道德標(biāo)準(zhǔn)納入金融驅(qū)動的投資過程（Sandberg等，2009）。圖3列示了ESG表現(xiàn)的相關(guān)概念辨析。

（二） 度量方式

隨著ESG表現(xiàn)的理念越來越受到資本市場的重視， 許多機(jī)構(gòu)開發(fā)了ESG表現(xiàn)評級產(chǎn)品。目前的研究中， 學(xué)者們大多采用華證和彭博資訊公司的ESG評級數(shù)據(jù)對ESG表現(xiàn)進(jìn)行度量。

華證ESG表現(xiàn)評級指標(biāo)是結(jié)合國際ESG核心要義和中國特色發(fā)展編制而成， 其體系構(gòu)建標(biāo)準(zhǔn)與我國國情相適應(yīng)， 指標(biāo)體系具體包括3個一級指標(biāo)、 14個二級指標(biāo)、 26個三級指標(biāo)以及超過130個底層數(shù)據(jù)指標(biāo)， 采用行業(yè)加權(quán)平均法進(jìn)行ESG表現(xiàn)評價， 覆蓋范圍包含所有上市公司， 數(shù)據(jù)有較好的連續(xù)性和可獲得性。在評級過程中， 華證指數(shù)集成傳統(tǒng)數(shù)據(jù)與另類數(shù)據(jù)， 打造算法驅(qū)動的大數(shù)據(jù)引擎， 系統(tǒng)測算企業(yè)ESG表現(xiàn)， 最終得到C-AAA九檔評級結(jié)果。

彭博ESG表現(xiàn)評級指標(biāo)主要基于企業(yè)發(fā)布的年度報(bào)告、 社會責(zé)任報(bào)告和企業(yè)網(wǎng)站上的相關(guān)信息對企業(yè)的ESG表現(xiàn)進(jìn)行評價， 評價指標(biāo)體系包括3個一級指標(biāo)、 20個二級指標(biāo)以及120個三級指標(biāo)， 既包含“氮氧化物排放量”等定量指標(biāo)， 也包含“是否制定氣候變化政策”等定性指標(biāo)， 評分取值范圍為0 ～ 100。在對企業(yè)進(jìn)行初步ESG表現(xiàn)評分后， 彭博資訊公司會根據(jù)不同行業(yè)的具體水平對評分進(jìn)行調(diào)整，以確保不同行業(yè)的ESG表現(xiàn)得分具有可比性。

上述兩種ESG表現(xiàn)度量方式中， 華證ESG評級針對的是中國上市公司， 具有本土化特色， 可以提升我國企業(yè)ESG表現(xiàn)數(shù)據(jù)的全面性， 有利于ESG表現(xiàn)長效發(fā)展； 彭博ESG評分主要針對國外上市公司， 對中國上市公司的ESG表現(xiàn)度量范圍有限， 且并未提供準(zhǔn)確度量標(biāo)準(zhǔn)， 其運(yùn)用存在一定局限性。

三、 企業(yè)ESG表現(xiàn)的影響因素

企業(yè)無論做出何種決策， 都會受到多方面因素的影響。通過梳理相關(guān)文獻(xiàn)可以發(fā)現(xiàn)， 企業(yè)ESG表現(xiàn)的影響因素包括外部因素和內(nèi)部因素， 外部影響因素主要集中在國家政策、 行業(yè)屬性和機(jī)構(gòu)投資者關(guān)注等方面， 內(nèi)部影響因素主要集中在所有權(quán)特征、 企業(yè)規(guī)模和高管特征等方面（見圖4）。

（一） 外部影響因素

通過梳理和歸納相關(guān)文獻(xiàn)可以看出， 現(xiàn)有研究主要討論了國家政策、 行業(yè)屬性以及機(jī)構(gòu)投資者關(guān)注三個方面對企業(yè)ESG表現(xiàn)的影響。

1. 國家政策。國家政策是經(jīng)濟(jì)發(fā)展的關(guān)鍵， 能夠促進(jìn)社會經(jīng)濟(jì)可持續(xù)發(fā)展， 會對企業(yè)ESG表現(xiàn)產(chǎn)生影響， 主要體現(xiàn)在法律法規(guī)和政府補(bǔ)貼兩方面。

一方面， 法律法規(guī)會影響企業(yè)的ESG表現(xiàn)。合法性理論認(rèn)為， 企業(yè)為了確保其合法性地位、 增強(qiáng)競爭優(yōu)勢， 會主動改善自身ESG表現(xiàn)。根據(jù)環(huán)境掃描理論， 企業(yè)經(jīng)常通過“環(huán)境掃描”來識別外部的經(jīng)濟(jì)、 社會、 法律和政治形勢， 并做出相應(yīng)的決策來應(yīng)對， 因此企業(yè)會積極實(shí)施綠色轉(zhuǎn)型； 法律法規(guī)在提升企業(yè)對環(huán)境問題關(guān)注度的同時， 也會增強(qiáng)企業(yè)對員工、 產(chǎn)品質(zhì)量和社區(qū)等其他方面社會責(zé)任的關(guān)注； 相關(guān)法律法規(guī)同時能夠指導(dǎo)企業(yè)構(gòu)建并健全ESG表現(xiàn)的治理體系， 在績效考核時加入ESG表現(xiàn)的考評（王禹等，2022）， 從而不斷提升企業(yè)ESG表現(xiàn)。

另一方面， 政府補(bǔ)貼也是企業(yè)決定是否提升ESG表現(xiàn)的關(guān)鍵因素（Zhao等，2018）。政府補(bǔ)貼是企業(yè)一種直接的現(xiàn)金流入， 不僅可以提升企業(yè)在ESG方面的表現(xiàn)， 還通過降低企業(yè)的成本投入來進(jìn)一步提高ESG表現(xiàn)的效率。為了獲得更多政府補(bǔ)貼以降低政治成本， 企業(yè)可將自身良好的ESG表現(xiàn)作為一種印象管理工具， 以展示其對政府要求的社會和環(huán)境責(zé)任的承諾。已有研究表明， 政府補(bǔ)貼能夠促使企業(yè)自愿提升自身的ESG表現(xiàn)， 尤其是在非國有企業(yè)中體現(xiàn)得更加明顯（Lee等，2017）， 進(jìn)一步證實(shí)政府補(bǔ)貼能夠成為政府指導(dǎo)或影響企業(yè)ESG表現(xiàn)的有效政策工具。

2. 行業(yè)屬性。行業(yè)屬性在決定企業(yè)戰(zhàn)略決策方面起著重要作用， 企業(yè)的ESG表現(xiàn)將不可避免地受到行業(yè)環(huán)境和行業(yè)特性的影響（Chiasson和Davidson，2005）。從已有研究來看， 行業(yè)屬性對企業(yè)ESG表現(xiàn)的影響主要體現(xiàn)在隸屬關(guān)系和競爭屬性兩方面。

一方面， 行業(yè)隸屬關(guān)系會影響企業(yè)ESG表現(xiàn)， 原因在于某些行業(yè)比其他行業(yè)更易受到公眾監(jiān)督（Cho和Patten，2007）。從社會實(shí)際情況來看， 經(jīng)濟(jì)發(fā)展的各個領(lǐng)域和行業(yè)頻繁出現(xiàn)環(huán)境問題。不同行業(yè)所面臨的市場和政府監(jiān)管力度是不一樣的，與服務(wù)業(yè)等受環(huán)境影響較小的行業(yè)相比， 化學(xué)品或能源等環(huán)境敏感行業(yè)的企業(yè)預(yù)計(jì)將遭受更大的利益相關(guān)者監(jiān)管壓力， 這種壓力會迫使企業(yè)提升ESG表現(xiàn)。

另一方面， 行業(yè)競爭屬性也會影響企業(yè)ESG表現(xiàn)。壟斷性行業(yè)企業(yè)一般會披露較少的信息以保護(hù)通過壟斷地位獲得的超額利潤， 然而， 隨著市場競爭程度的加劇， 壟斷性行業(yè)中的企業(yè)會被迫披露更多的信息， 提升自身ESG表現(xiàn)， 以減少信息不對稱， 從而穩(wěn)固其在市場競爭中的壟斷地位。有研究表明， 壟斷性行業(yè)企業(yè)的ESG表現(xiàn)好于競爭性行業(yè)企業(yè)（Kannenberg和Schreck，2019）。

3. 機(jī)構(gòu)投資者關(guān)注。外部投資者作為資本市場的重要參與主體， 在進(jìn)行投資決策時絕大部分會重點(diǎn)關(guān)注目標(biāo)企業(yè)的ESG表現(xiàn)。機(jī)構(gòu)投資者作為其中一個強(qiáng)大的群體， 其所控制的資本份額以及專業(yè)化和成熟程度能夠迫使企業(yè)提升ESG表現(xiàn)（Dhaliwal等，2011）。

一方面， 機(jī)構(gòu)投資者對環(huán)境和其他非財(cái)務(wù)信息的關(guān)注會給企業(yè)帶來壓力， 促使其努力提升ESG表現(xiàn)。研究發(fā)現(xiàn)， 機(jī)構(gòu)投資者和分析師日益重視環(huán)境信息， 從而產(chǎn)生對企業(yè)ESG表現(xiàn)信息的較大需求。共同機(jī)構(gòu)投資者作為機(jī)構(gòu)投資者中的一類， 不僅擁有更強(qiáng)的治理動機(jī)和能力， 而且可以利用其特有的信息網(wǎng)絡(luò)優(yōu)勢， 通過發(fā)揮治理效應(yīng)和協(xié)同效應(yīng)提升企業(yè)ESG表現(xiàn)（何青和莊朋濤，2023）。

另一方面， 機(jī)構(gòu)投資者作為企業(yè)外部治理的一部分， 能夠通過強(qiáng)有力的監(jiān)督來降低企業(yè)高管的道德風(fēng)險， 從而提升企業(yè)ESG表現(xiàn)。由于機(jī)構(gòu)投資者擁有較強(qiáng)的信息優(yōu)勢和治理能力， 通常比其他較小的股東更關(guān)注企業(yè)的戰(zhàn)略決策， 能夠進(jìn)行積極的監(jiān)督， 并且可能會向高管施加壓力， 要求其改進(jìn)環(huán)境管理， 積極履行社會責(zé)任和改善治理方式（Kordsachia等，2022）。由上述分析可知， 在機(jī)構(gòu)投資者監(jiān)督下企業(yè)高管分析企業(yè)商業(yè)模式和風(fēng)險管理系統(tǒng)以提升企業(yè)ESG表現(xiàn)的外在動機(jī)可能會增強(qiáng)。因此， 機(jī)構(gòu)投資者發(fā)揮的監(jiān)督作用能夠促使企業(yè)更積極地履行社會責(zé)任， 提升自身ESG表現(xiàn)。

（二） 內(nèi)部影響因素

企業(yè)ESG表現(xiàn)同樣會受到企業(yè)自身特征的影響。影響企業(yè)ESG表現(xiàn)的內(nèi)部因素主要來自三個方面， 即所有權(quán)特征、 企業(yè)規(guī)模和高管特征。

1. 所有權(quán)特征。在企業(yè)所有權(quán)特征層面， 研究主要集中在國有股權(quán)和外資持股等因素對企業(yè)ESG表現(xiàn)的影響上。

一方面， 相比于非國有企業(yè)， 國有企業(yè)ESG表現(xiàn)更好。國有企業(yè)的社會屬性決定了其具有政治、 社會、 文化等一系列非經(jīng)濟(jì)性目標(biāo)， 其宗旨是幫助政府改善生態(tài)環(huán)境、 履行社會責(zé)任、 提高社會福利、 維護(hù)社會穩(wěn)定等， 其ESG表現(xiàn)具有內(nèi)生性。而非國有企業(yè)提升ESG表現(xiàn)主要以經(jīng)濟(jì)利益為導(dǎo)向， 目的是向投資者傳遞良好信號， 展示自身可持續(xù)發(fā)展能力， 獲得社會聲譽(yù)， 最終實(shí)現(xiàn)企業(yè)績效增長， 其ESG表現(xiàn)具有外生性。此外， 國有企業(yè)多為大規(guī)模企業(yè)且具有政府隱性擔(dān)保背景， 擁有較為充足的物力、 財(cái)力和人力資源， 有著更強(qiáng)的能力來提升ESG 表現(xiàn)。有研究發(fā)現(xiàn)， 國有企業(yè)比非國有企業(yè)的ESG 表現(xiàn)更好（Crifo 等，2015）。

另一方面， 具有外資持股（外資股東）的企業(yè)， ESG表現(xiàn)一般更好。外資股東與企業(yè)的地域分離使其對企業(yè)信息透明度的期望更高， 會對企業(yè)施加更多壓力， 迫使其提升ESG表現(xiàn)。此外， 外資股東的持股時間越長， 越熟悉被投資企業(yè)， 越不容易面臨信息不對稱和文化制度距離等問題， 這樣就能夠增強(qiáng)其對被投資企業(yè)長期穩(wěn)定發(fā)展的信心， 從而更有動力提升企業(yè)ESG表現(xiàn)。研究發(fā)現(xiàn)， 交叉上市的企業(yè)為了能夠在境外與其他企業(yè)競爭， 需要同時響應(yīng)境內(nèi)與境外的政策要求， 將ESG表現(xiàn)看作獲取外資股東信賴的途徑， 因此會努力提升ESG表現(xiàn)（Yu和Luu，2021）。

2. 企業(yè)規(guī)模。企業(yè)是否選擇提升自身ESG表現(xiàn)在很大程度上取決于其規(guī)模， 規(guī)模較大的企業(yè)擁有更多的資源， 需要通過提升自身ESG表現(xiàn)來保持其市場份額。此外， 大企業(yè)擁有更大的利益相關(guān)者群體， 從而會受到更廣泛的公眾監(jiān)督， 這可能會激勵其提升ESG表現(xiàn)（Thorne等，2014）。

一方面， 企業(yè)規(guī)模越大， 擁有的資源越多， 知名度越高， 所披露的信息也就越多， 這會提升企業(yè)的ESG表現(xiàn)（Drempetic等，2020）。規(guī)模較大的企業(yè)通常涉及多個產(chǎn)業(yè)， 多元化的經(jīng)營方式可以降低企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險， 提高企業(yè)的經(jīng)濟(jì)效益， 同時也會增強(qiáng)企業(yè)的資本能力， 方便企業(yè)對資本進(jìn)行合理配置， 使資金的使用更加快捷和高效， 從而促進(jìn)企業(yè)ESG表現(xiàn)的提升。有實(shí)證研究表明， 與小企業(yè)相比， 大企業(yè)對可持續(xù)性管理工具（如環(huán)境管理系統(tǒng)或可持續(xù)性平衡計(jì)分卡）有更多的了解， 并且在該方面擁有更多閑置資源， 通過實(shí)施可持續(xù)發(fā)展管理手段， 大企業(yè)比小企業(yè)擁有更正式的報(bào)告結(jié)構(gòu)（Drempetic等，2020）。因此， 規(guī)模較大的企業(yè)會因?yàn)槠渲容^高且擁有更多資源而自愿提升其ESG表現(xiàn)。

另一方面， 規(guī)模較大的企業(yè)產(chǎn)品一般更加多元化， 聲譽(yù)更高， 擁有更大的利益相關(guān)者群體， 更易受到監(jiān)督。基于資源理論， 聲譽(yù)是寶貴的、 稀缺的、 無與倫比的資源， 能夠提高企業(yè)的競爭地位， 但規(guī)模較大的企業(yè)面臨的公眾壓力也更大， 企業(yè)更可能提升自身ESG表現(xiàn)。同樣， 代理理論也表明， 企業(yè)規(guī)模與企業(yè)ESG表現(xiàn)之間存在正相關(guān)關(guān)系， 原因在于管理者和股東之間的信息不對稱會導(dǎo)致大企業(yè)通常具有較高的代理成本， 因此更可能披露可持續(xù)相關(guān)信息， 以表明其行為合法， 符合良好的企業(yè)公民身份。實(shí)證研究表明， 規(guī)模較大的企業(yè)會更主動地提升ESG表現(xiàn)（H?risch等，2015）。

3. 高管特征。高管特征主要是指高管的性別、 任期和受教育程度等， 對于高管而言， 不同的個人特征會對其價值觀產(chǎn)生影響， 而價值觀又將對個體決策行為產(chǎn)生影響， 進(jìn)而影響其對企業(yè)ESG表現(xiàn)的態(tài)度。

首先， 高管性別在提升ESG表現(xiàn)的戰(zhàn)略決策方面發(fā)揮著至關(guān)重要的作用（Barako等，2006）。社會角色理論認(rèn)為， 社會中很多勞動分工建立在性別基礎(chǔ)上。一般而言， 女性高管會更加重視企業(yè)對社會的貢獻(xiàn)、 員工的工作質(zhì)量和心理需求等， 以滿足利益相關(guān)者的期望， 從而在董事會中傾向于做出提升企業(yè)ESG表現(xiàn)的戰(zhàn)略決策。實(shí)證研究表明， 相比于男性高管， 女性高管對他人的利益表現(xiàn)出更高的敏感性， 從而更加關(guān)注企業(yè)的ESG表現(xiàn)（周信君和張藍(lán)瀾，2022）。

其次， 任期能夠體現(xiàn)高管對企業(yè)的熟悉程度、 在目前職位上的經(jīng)驗(yàn)以及高層管理架構(gòu)的穩(wěn)定性， 對企業(yè)ESG表現(xiàn)產(chǎn)生顯著影響。任期是企業(yè)高層管理者的一個重要特點(diǎn)， 包含著較多的企業(yè)內(nèi)部信息。合法性理論和利益相關(guān)者理論認(rèn)為， 經(jīng)驗(yàn)豐富的高管能夠意識到ESG表現(xiàn)對企業(yè)的長遠(yuǎn)影響（Huang等，2020）， 而一些任期短、 經(jīng)驗(yàn)少的高管由于業(yè)績壓力較大， 傾向于集中資源提高業(yè)績， 減少對企業(yè)ESG表現(xiàn)的資源投入， 以最大限度地提高其薪酬及獲得更好的職業(yè)發(fā)展機(jī)會。因此， 高管任期長短會對企業(yè)ESG表現(xiàn)產(chǎn)生不同程度的影響。

最后， 高管受教育程度在影響企業(yè)ESG表現(xiàn)方面發(fā)揮著同樣重要的作用。一方面， 受教育程度高的高管處理復(fù)雜信息的能力更強(qiáng)， 也更具有創(chuàng)新能力， 更傾向于做出有利于提升企業(yè)ESG表現(xiàn)的決策； 另一方面， 受教育程度高的高管能夠較早意識到利益相關(guān)者對企業(yè)的重要性， 進(jìn)而敦促企業(yè)提升自身ESG表現(xiàn)（高楊和黃明東， 2023）。

四、 企業(yè)ESG表現(xiàn)的經(jīng)濟(jì)后果

隨著企業(yè)ESG表現(xiàn)逐漸進(jìn)入公眾視野， 越來越多的證據(jù)表明， 企業(yè)提升自身ESG表現(xiàn)既是對社會負(fù)責(zé)， 也是培育企業(yè)聲譽(yù)優(yōu)勢的一種方式。通過梳理相關(guān)文獻(xiàn)， 本文發(fā)現(xiàn)企業(yè)ESG表現(xiàn)的經(jīng)濟(jì)后果研究主要集中在融資約束、 企業(yè)創(chuàng)新、 股價崩盤風(fēng)險、 企業(yè)績效等方面（見圖5）。

（一） 融資約束

從已有文獻(xiàn)來看， 企業(yè)ESG表現(xiàn)對融資約束的影響結(jié)果并不確定。部分學(xué)者認(rèn)為， ESG表現(xiàn)良好能夠緩解融資約束； 另一部分學(xué)者認(rèn)為， 企業(yè)提升自身ESG表現(xiàn)的過程將帶來負(fù)面影響， 加劇融資約束。

利益相關(guān)者理論認(rèn)為， 企業(yè)履行環(huán)境和社會責(zé)任能夠幫助其在緩解融資約束方面發(fā)揮積極作用。首先， 企業(yè)良好的ESG表現(xiàn)所體現(xiàn)的非財(cái)務(wù)信息能夠讓利益相關(guān)者進(jìn)一步了解企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營狀況、 財(cái)務(wù)實(shí)力和可持續(xù)發(fā)展能力， 可有效減少企業(yè)信息不對稱， 從而降低投資者和債權(quán)人等要求的風(fēng)險溢價， 以降低融資成本， 緩解企業(yè)融資約束（邱牧遠(yuǎn)和殷紅，2019）。其次， 根據(jù)信號傳遞理論和利益相關(guān)者理論， 主動提升ESG表現(xiàn)的企業(yè)會向利益相關(guān)者傳遞出其經(jīng)營狀況良好、 對未來預(yù)期較高的信號（Anand和James，2015）。即使企業(yè)目前經(jīng)營狀況欠佳， 但其良好的ESG表現(xiàn)能夠削弱高管的信息隱匿動機(jī)， 從而有助于企業(yè)獲得投資者的情感支持與認(rèn)同， 提升投資者的投資意愿， 達(dá)到緩解融資約束的目的。最后， 企業(yè)的生存發(fā)展需要獲取資源， ESG表現(xiàn)傳遞出的積極信號有助于企業(yè)獲取政府補(bǔ)助等資源， 能夠緩解企業(yè)應(yīng)對財(cái)務(wù)風(fēng)險的資源約束， 降低財(cái)務(wù)風(fēng)險， 進(jìn)而緩解融資約束。有研究表明， 企業(yè)良好的ESG表現(xiàn)能夠使其以較低的銀行貸款成本獲取所需資金（Hoepner等，2016）， 降低財(cái)務(wù)風(fēng)險， 緩解融資約束。

權(quán)衡理論和管理層自利假說認(rèn)為， 企業(yè)在環(huán)境和社會責(zé)任方面的投資會擠占企業(yè)資源， 加劇融資約束。一方面， 權(quán)衡理論認(rèn)為， 在資源有限的條件下， 企業(yè)應(yīng)該對各種經(jīng)濟(jì)活動與社會活動之間的資源配置進(jìn)行權(quán)衡。企業(yè)參與各類社會公益活動盡管可以提升ESG表現(xiàn)， 但也會造成成本上升、 資源被擠占等情況的發(fā)生， 并且有可能失去獲得更多利潤的投資機(jī)會， 從而對核心競爭力的提升造成不利影響（廉永輝等，2023）。此外， 當(dāng)企業(yè)和利益相關(guān)者的觀點(diǎn)產(chǎn)生沖突時， 企業(yè)必須犧牲部分經(jīng)濟(jì)利益來維護(hù)自身社會形象。另外， 企業(yè)需投入大量資金來提升ESG表現(xiàn)， 導(dǎo)致投資者認(rèn)為投資該企業(yè)的收益降低而可能選擇放棄投資， 從而加劇企業(yè)融資約束。另一方面， 管理層自利假說認(rèn)為， 高管熱衷于提升企業(yè)ESG表現(xiàn)是為了謀求私利。高管通過投資企業(yè)ESG實(shí)踐來提升個人聲譽(yù)， 這無疑會造成資源浪費(fèi)， 阻礙企業(yè)發(fā)展（Barnea和Rubin，2010）。此外， 高管從事慈善捐贈等行為也可能是為了轉(zhuǎn)移公眾對企業(yè)違規(guī)行為的關(guān)注， 這使得債權(quán)人會要求更高的風(fēng)險補(bǔ)償， 進(jìn)一步加劇融資約束。

（二） 企業(yè)創(chuàng)新

創(chuàng)新是決定企業(yè)發(fā)展方向、 速度和規(guī)模的關(guān)鍵因素， 是實(shí)現(xiàn)企業(yè)可持續(xù)發(fā)展目標(biāo)的重要戰(zhàn)略支撐。黨的二十大報(bào)告對創(chuàng)新在我國市場經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的重要作用進(jìn)行了闡述， 突出了企業(yè)在創(chuàng)新中的主體地位， 提高創(chuàng)新活力、 加大創(chuàng)新投入是發(fā)展的持久動力， 而企業(yè)良好的ESG表現(xiàn)能夠通過獲取外部知識和增加研發(fā)投入來促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新。

企業(yè)良好的ESG表現(xiàn)能夠通過獲取外部知識來促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新。一方面， 良好的ESG表現(xiàn)使得企業(yè)信息透明度提高， 能夠與利益相關(guān)者建立牢固的伙伴關(guān)系， 促進(jìn)內(nèi)部和外部知識交流和共享， 并幫助企業(yè)吸收和整合來自外部的新知識， 從而增強(qiáng)其創(chuàng)新能力（Hao和He，2022）。與外部利益相關(guān)者建立和保持良好的關(guān)系， 有助于企業(yè)獲取各種外部知識和信息， 從而參與更高水平的創(chuàng)新活動， 促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新。另一方面， ESG表現(xiàn)良好企業(yè)的高管大局意識較強(qiáng)， 比較看重企業(yè)創(chuàng)新的潛在利益， 能夠利用組織學(xué)習(xí)來感知和把握外部機(jī)會， 獲取新的外部知識（Huang等，2020）， 并整合和創(chuàng)造知識， 進(jìn)而促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新。當(dāng)高管的大局意識較強(qiáng)時， 不會囿于現(xiàn)有資源的使用， 更傾向于主動獲取新的外部信息， 并敢于冒險和嘗試新事物， 因此有利于企業(yè)創(chuàng)新。

企業(yè)良好的ESG表現(xiàn)能夠通過增加研發(fā)投入來促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新。一方面， 企業(yè)良好的ESG表現(xiàn)能夠強(qiáng)化內(nèi)部治理機(jī)制， 提高科學(xué)決策水平， 從而抑制企業(yè)資源錯配， 使管理層合理配置企業(yè)創(chuàng)新活動所需資源， 加大研發(fā)投入。積極提升ESG表現(xiàn)的企業(yè)會錨定可持續(xù)發(fā)展戰(zhàn)略， 并通過監(jiān)督、 制衡、 反饋等一系列內(nèi)部治理機(jī)制的設(shè)計(jì)， 來提高治理透明度， 糾正管理層刻意回避風(fēng)險的防御傾向， 提高企業(yè)資源配置的科學(xué)性和前瞻性， 進(jìn)一步降低企業(yè)資源錯配風(fēng)險， 提高企業(yè)資源配置效率， 盡可能將資源配置于與企業(yè)未來發(fā)展密切相關(guān)的創(chuàng)新項(xiàng)目中， 以提高企業(yè)創(chuàng)新水平（林炳洪和李秉祥，2023）。另一方面， 良好的ESG表現(xiàn)能夠使企業(yè)獲得利益相關(guān)者的認(rèn)可和信任， 從而擁有更多的外部資金來進(jìn)行技術(shù)的迭代和升級， 進(jìn)而促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新。雖然在提升企業(yè)ESG表現(xiàn)前期產(chǎn)生的信息制造成本與專有性成本可能會對創(chuàng)新績效造成不利影響， 但隨著ESG表現(xiàn)的改善， 相關(guān)制度會日趨成熟， 邊際成本也會逐步降低， 成本效應(yīng)所帶來的負(fù)向影響減弱， 企業(yè)將有更多資源用于研發(fā)投入， 促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新（李慧云等，2022）。

（三） 股價崩盤風(fēng)險

股價崩盤風(fēng)險通常是指股價在短時間內(nèi)大幅下跌的風(fēng)險。為了避免進(jìn)一步的虧損， 投資者往往會迅速賣出手中的股票， 在此情況下， 其他投資者也會因?yàn)樾睦砩系目只哦辉倮^續(xù)購買股票， 股票市場的流動性會因此下降， 造成股價持續(xù)性下跌， 最終導(dǎo)致股價崩盤。從已有文獻(xiàn)來看， 企業(yè)ESG 表現(xiàn)會降低或者加劇股價崩盤風(fēng)險。

企業(yè)ESG 表現(xiàn)能夠通過降低信息不對稱和抑制非效率投資來降低股價崩盤風(fēng)險。管理層的投機(jī)行為會導(dǎo)致企業(yè)負(fù)面信息被隱藏， 負(fù)面信息積累到一定程度后將會對企業(yè)的各個利益相關(guān)方造成影響， 進(jìn)而引發(fā)股價崩盤風(fēng)險。一方面， 良好的ESG 表現(xiàn)體現(xiàn)了企業(yè)對環(huán)境規(guī)制和產(chǎn)業(yè)標(biāo)準(zhǔn)的主動響應(yīng)， 企業(yè)通過科學(xué)的環(huán)境管理方式來高效利用資源， 積極承擔(dān)環(huán)境責(zé)任， 使得政府、 投資者和社會公眾能夠更加了解企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展?fàn)顩r， 有助于降低信息不對稱程度， 有利于投資者做出正確的投資決策， 防止“跟風(fēng)效應(yīng)”和“羊群效應(yīng)”， 使得股價反映的企業(yè)經(jīng)營信息更加真實(shí)有效， 避免產(chǎn)生股市泡沫， 從而降低股價崩盤風(fēng)險（席龍勝和王巖，2022）。另一方面，ESG 表現(xiàn)良好的企業(yè)會受到更廣泛的外部監(jiān)督和約束， 這會抑制管理層過度投資等短視行為，減少非效率投資，緩解企業(yè)的股價崩盤風(fēng)險（帥正華，2022）。

企業(yè)ESG表現(xiàn)可能通過影響投資者情緒和強(qiáng)化管理層捂盤行為來加劇股價崩盤風(fēng)險。一方面， 我國資本市場是以中小投資者為主體的市場， 其信息收集和分析能力較差， 在做出投資決策時更容易受到情緒的影響， 會產(chǎn)生與實(shí)際情況不符的行為偏差， 媒體報(bào)道也會引起投資者情緒的波動， 加劇股價崩盤風(fēng)險。另一方面， 企業(yè)管理層常常通過提升ESG表現(xiàn)來掩蓋壞消息， 這不僅會降低企業(yè)的信息透明度， 而且會強(qiáng)化管理層的捂盤行為， 造成股價崩盤風(fēng)險的加劇（權(quán)小鋒等，2015）。

（四） 企業(yè)績效

企業(yè)ESG表現(xiàn)與企業(yè)績效的關(guān)系受到政府、 學(xué)界和業(yè)界的密切關(guān)注。從已有研究來看， 企業(yè)ESG表現(xiàn)對企業(yè)績效的影響主要體現(xiàn)為兩個方面， 即積極影響和消極影響。

利益相關(guān)者理論認(rèn)為， 企業(yè)良好的ESG表現(xiàn)有助于企業(yè)與利益相關(guān)者之間的積極互動和有效溝通， 提高利益相關(guān)者的信任和認(rèn)可， 為企業(yè)績效帶來積極影響。首先， 企業(yè)良好的ESG表現(xiàn)能夠提高生產(chǎn)力， 為消費(fèi)者提供更低價格和更高質(zhì)量的產(chǎn)品與服務(wù)， 提升客戶忠誠度和市場占有率， 增加現(xiàn)金流， 促進(jìn)企業(yè)績效的提高（Griffin等，2021）。其次， 企業(yè)的生存和發(fā)展與員工、 投資者以及政府等利益相關(guān)者密不可分。第一， 具有良好ESG表現(xiàn)的企業(yè)能夠吸引優(yōu)秀員工， 提高員工忠誠度； 第二， 具有良好ESG表現(xiàn)的企業(yè)能夠向投資者傳遞其對可持續(xù)發(fā)展理念的支持， 投資者會更愿意選擇這類發(fā)展理念與自身追求相符的企業(yè)進(jìn)行投資（廉永輝等，2023）； 第三， 具有良好ESG表現(xiàn)的企業(yè)可以滿足政府的期望， 有利于獲得政府的財(cái)政補(bǔ)助、 稅收優(yōu)惠和融資支持等， 從而提高企業(yè)績效（王治和彭百川，2022）。最后， 媒體會為具有良好ESG表現(xiàn)的企業(yè)進(jìn)行更多和更有利的報(bào)道， 提高企業(yè)聲譽(yù)， 由此企業(yè)可收獲利益相關(guān)者的信任， 從而獲取發(fā)展所需關(guān)鍵資源（王治和彭百川，2022）。

股東至上理論認(rèn)為， 企業(yè)的根本目的是追求利潤最大化。企業(yè)提升自身ESG表現(xiàn)時會付出額外成本， 損害股東權(quán)益， 對企業(yè)績效產(chǎn)生消極影響。企業(yè)在對環(huán)境、 社會責(zé)任等外部性較強(qiáng)的因素進(jìn)行投資時， 會帶來顯性及隱性成本的增加。顯性成本包括環(huán)保投入、 研發(fā)投入、 安全生產(chǎn)投入以及其他與ESG表現(xiàn)相關(guān)的直接成本； 隱性成本則包括有關(guān)企業(yè)ESG表現(xiàn)的規(guī)劃、 管理與評價等行為帶來的間接成本。雖然企業(yè)ESG表現(xiàn)也會產(chǎn)生一些經(jīng)濟(jì)效益， 但其所產(chǎn)生的成本可能會超過收益， 從而降低企業(yè)利潤、 減少股東財(cái)富（王雙進(jìn)等，2022）。因此， 企業(yè)ESG表現(xiàn)可能對企業(yè)績效產(chǎn)生消極影響。

五、 總結(jié)與展望

通過對國內(nèi)外相關(guān)文獻(xiàn)進(jìn)行梳理可發(fā)現(xiàn)， 企業(yè)ESG表現(xiàn)的相關(guān)研究雖然取得了較為豐碩的研究成果， 但仍存在一些不足之處。為此， 本文針對目前研究中存在的不足以及未來的研究方向做出如下總結(jié)和展望。

（一） 企業(yè)ESG表現(xiàn)的度量方式

現(xiàn)有文獻(xiàn)大多采用華證和彭博資訊公司的評級數(shù)據(jù)來度量ESG表現(xiàn)， 二者都較關(guān)注披露數(shù)量， 而對ESG表現(xiàn)質(zhì)量的重視不足， 未來的研究應(yīng)該將數(shù)量和質(zhì)量予以綜合考慮。某些企業(yè)為了獲得更高的ESG評級， 只是采取象征性行動， 而并沒有涉及利益相關(guān)者所真正關(guān)注的方面， 即這類企業(yè)存在“漂綠”行為。因此， 在之后的ESG表現(xiàn)評級過程中， 除關(guān)注信息披露數(shù)量外， 更要關(guān)注ESG表現(xiàn)的質(zhì)量， 對企業(yè)的象征性行為進(jìn)行甄別， 以減少企業(yè)“漂綠”行為的發(fā)生。同時， 要建立更加簡潔、 統(tǒng)一和規(guī)范的ESG表現(xiàn)信息披露標(biāo)準(zhǔn)， 比如對企業(yè)ESG表現(xiàn)信息的具體詞頻、 詳細(xì)程度等進(jìn)行度量， 使評級機(jī)構(gòu)給出的ESG表現(xiàn)評級得分更具可靠性、 重要性和準(zhǔn)確性， 從而為投資者的投資決策提供更有價值的參考， 有利于企業(yè)ESG表現(xiàn)長效發(fā)展， 進(jìn)一步推進(jìn)生態(tài)文明建設(shè)， 助力“雙碳”目標(biāo)的順利實(shí)現(xiàn)。

（二） 數(shù)字經(jīng)濟(jì)對企業(yè)ESG表現(xiàn)的影響

從整體上看， 現(xiàn)有文獻(xiàn)關(guān)于企業(yè)ESG表現(xiàn)的影響因素主要集中在國家政策、 行業(yè)屬性、 機(jī)構(gòu)投資者關(guān)注、 所有權(quán)特征、 企業(yè)規(guī)模和高管特征等方面， 鮮有學(xué)者研究數(shù)字經(jīng)濟(jì)等影響因素。《國民經(jīng)濟(jì)和社會發(fā)展第十四個五年規(guī)劃和2035年遠(yuǎn)景目標(biāo)綱要》將“加快數(shù)字化發(fā)展， 建設(shè)數(shù)字中國”單獨(dú)成篇， 凸顯出國家對數(shù)字化建設(shè)的高度重視。作為社會經(jīng)濟(jì)的微觀組織， 企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型直接關(guān)系到國家數(shù)字化戰(zhàn)略的實(shí)施。從理論上來說， 數(shù)字經(jīng)濟(jì)能夠?qū)ζ髽I(yè)內(nèi)部和外部資源配置進(jìn)行優(yōu)化， 從而提高其可持續(xù)發(fā)展能力， 實(shí)現(xiàn)綠色和包容性增長。在國家大力推行數(shù)字經(jīng)濟(jì)發(fā)展的背景下， ESG表現(xiàn)日益成為企業(yè)建立持續(xù)競爭優(yōu)勢的一個重要方面， 因此， 數(shù)字經(jīng)濟(jì)對企業(yè)ESG表現(xiàn)產(chǎn)生何種影響及作用機(jī)理將成為未來的研究趨勢之一， 能夠進(jìn)一步豐富企業(yè)ESG表現(xiàn)的影響因素研究。

（三） 細(xì)化企業(yè)ESG表現(xiàn)的異質(zhì)性影響

由以上分析可以看出， 現(xiàn)有文獻(xiàn)關(guān)于企業(yè)ESG表現(xiàn)的經(jīng)濟(jì)后果研究主要集中在融資約束、 企業(yè)創(chuàng)新、 股價崩盤風(fēng)險、 企業(yè)績效等方面， 鮮有學(xué)者對其經(jīng)濟(jì)后果進(jìn)行異質(zhì)性研究。不同地區(qū)對ESG表現(xiàn)的關(guān)注度和關(guān)注點(diǎn)不同， 不同生命周期、 不同時期政策導(dǎo)向也會對企業(yè)的ESG表現(xiàn)產(chǎn)生不同的影響。比如， 成長期企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營狀況并不穩(wěn)定， 可能沒有太多支出和意愿用于提升ESG表現(xiàn)， 而成熟期企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營狀況日趨穩(wěn)定， 對ESG表現(xiàn)的投入可能并不會給企業(yè)帶來太大的財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)， 可以推斷企業(yè)所處的不同生命周期階段對ESG表現(xiàn)的影響不同。因此， 在不同地區(qū)、 不同生命周期、 不同時期政策背景下ESG表現(xiàn)所產(chǎn)生的異質(zhì)性影響及機(jī)理還有待進(jìn)一步探討， 是未來的研究方向之一。

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