債券市場對間接融資的支持作用

摘要：債券市場不僅是直接融資的重要場所，也在支持間接融資方面發(fā)揮不可忽視的作用。據(jù)此，文章區(qū)分資產(chǎn)與廣義負(fù)債角度，分別測算債券市場對間接融資的具體貢獻(xiàn)，也使用擔(dān)保品、估值等服務(wù)情況反映債券市場提升支持間接融資服務(wù)能力。

關(guān)鍵詞：債券市場 間接融資 擔(dān)保品 估值服務(wù)

傳統(tǒng)意義上，債券市場是直接融資的重要場所。而從金融市場整體看，債券市場對間接融資也具有不可忽視的作用，具體體現(xiàn)在：其不僅作為政策性銀行、商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)重要融資場所，支持間接融資，還可以有效提升間接融資服務(wù)。政策性銀行、商業(yè)銀行等通過債券市場籌資和投資的過程可以豐富間接融資的來源與投向。

直接融資和間接融資辨析

直接融資與間接融資的主要差異在于是否需要兩組債務(wù)合同才能完成融資。

一般認(rèn)為，直接融資是資金盈余單位通過直接與資金需求單位協(xié)議，或在金融市場上購買資金需求單位所發(fā)行的有價(jià)證券，將貨幣資金提供給需求單位使用，如商業(yè)信用、企業(yè)發(fā)行股票和債券，以及企業(yè)之間、個(gè)人之間的直接借貸等1。而間接融資是資金盈余單位將資金存入金融機(jī)構(gòu)或購買金融機(jī)構(gòu)發(fā)行的各種證券，再由這些金融機(jī)構(gòu)將集中起來的資金有償?shù)靥峁┙o資金需求單位使用2。

從本質(zhì)看，直接融資是債權(quán)人與最終債務(wù)人直接建立債權(quán)債務(wù)關(guān)系。這一過程中金融機(jī)構(gòu)也提供服務(wù)，但其與債權(quán)人、最終債務(wù)人是委托代理關(guān)系，而非債權(quán)債務(wù)關(guān)系，不需要承擔(dān)還本付息義務(wù)。整個(gè)融資過程只需一組融資主合同即可完成。而間接融資中，資金供求雙方之間不發(fā)生直接的債權(quán)債務(wù)關(guān)系，而是由金融機(jī)構(gòu)以債權(quán)人和債務(wù)人的身份介入其中，發(fā)揮信用中介的作用，實(shí)現(xiàn)資金余缺的調(diào)劑，同時(shí)承擔(dān)信用風(fēng)險(xiǎn)。其中涉及兩次借貸融資行為，產(chǎn)生兩組債務(wù)合同：一是金融機(jī)構(gòu)通過存款業(yè)務(wù)或發(fā)行債券獲得資金，成為資金提供者的債務(wù)人；二是金融機(jī)構(gòu)通過發(fā)放貸款、購買債券等方式，成為最終債務(wù)人的債權(quán)人。

債券市場支持間接融資的體現(xiàn)

（一）支持間接融資

1.負(fù)債角度：支持銀行補(bǔ)充資金，發(fā)放貸款

金融機(jī)構(gòu)發(fā)行政策性金融債、普通金融債等籌集的資金可以通過發(fā)放貸款向社會提供。這是一種間接融資，即金融機(jī)構(gòu)匯集了供給者——債券投資人的資金，提供給獲得者——貸款人。例如，通過發(fā)行政策性金融債、小型微型企業(yè)貸款專項(xiàng)債、“三農(nóng)”專項(xiàng)債等，獲得的資金直接通過貸款投向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)重點(diǎn)領(lǐng)域。

2.資本角度：支持銀行補(bǔ)充資本，增強(qiáng)信貸投放能力

二級資本債、永續(xù)債等類似優(yōu)先股，具有“明債實(shí)股”特征，是政策性銀行、商業(yè)銀行重要的資本補(bǔ)充工具，可以提高其資本充足率，增強(qiáng)其信貸投放能力，進(jìn)而支持間接融資。

3.資產(chǎn)角度：向債券出售方提供資金

債券流動性明顯優(yōu)于貸款，可以看作具有流動性的廣義貸款。政策性銀行、商業(yè)銀行投資政府債券等，將資金提供給債券出售方，并成為最終債務(wù)人的債權(quán)人。

（二）提升支持間接融資服務(wù)能力

1.提供優(yōu)質(zhì)擔(dān)保品

政策性銀行、商業(yè)銀行持有的國債、地方政府債等可作為擔(dān)保品，使其更易獲得融資，用于發(fā)放貸款。

2.提供相關(guān)信息、估值服務(wù)

債券市場信息公開透明、定價(jià)公允，相關(guān)信息可以為貸款定價(jià)提供重要參考。這主要是因?yàn)閭袌鼍哂腥缦轮匾卣鳎阂皇莻袌鲂畔⑴遁^為充分，融資規(guī)模、利率、主體情況等信息通常向社會公開；二是債券流動性機(jī)制相對完善，定價(jià)較為公允；三是基于市場價(jià)格，形成了金融機(jī)構(gòu)內(nèi)部估值以及第三方估值，尤其是收益率曲線、市場隱含評級等能夠及時(shí)反映市場動態(tài)變化。這些信息已成為政策性銀行、商業(yè)銀行貸款定價(jià)基準(zhǔn)以及風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)的參考。

債券市場支持間接融資的具體貢獻(xiàn)

（一）對間接融資的支持作用

債券市場既有直接融資，也有間接融資。債券由政策性銀行、商業(yè)銀行發(fā)行、購買均屬于債券市場支持間接融資行為。而由政府、非金融企業(yè)發(fā)行且由非銀投資者（如非金融企業(yè)、個(gè)人、證券基金、保險(xiǎn)等）直接購買屬于債券市場支持直接融資行為。

1.測算方法

根據(jù)表 1，債券市場對間接融資的總支持作用=（A+B+C）/（A+B+C+D）。

為避免重復(fù)統(tǒng)計(jì)，實(shí)際測算采用倒推法，即為1-支持直接融資規(guī)模/總規(guī)模=1-D/（A+B+C+D）。

進(jìn)一步看，廣義負(fù)債3角度下債券市場對間接融資的支持作用=債券市場中金融債、二級資本工具、永續(xù)債存續(xù)占比=（A+B）/（A+B+C+D）。

資產(chǎn)角度下債券市場對間接融資的支持作用=債券市場中銀行持有債券占比=（A+C）/（A+B+C+D）。

測算時(shí)，分別使用年末托管規(guī)模和年內(nèi)發(fā)行規(guī)模數(shù)據(jù)。

2.使用年末托管數(shù)據(jù)測算結(jié)果

測算結(jié)果顯示，債券市場對間接融資總支持作用為85%左右（見表 2）。其中，廣義負(fù)債角度下債券市場對間接融資的支持作用約為30%，資產(chǎn)角度下債券市場對間接融資的支持作用約為65%（見表 3）。

3.使用年內(nèi)發(fā)行規(guī)模數(shù)據(jù)測算結(jié)果

測算結(jié)果顯示，債券市場對間接融資的總支持作用為94%左右（見表 4）。其中，廣義負(fù)債角度下債券市場對間接融資的支持作用約為31%，資產(chǎn)角度下債券市場對間接融資的支持作用約為83%（見表 5）。

（二）提升支持間接融資服務(wù)能力

擔(dān)保品方面，政策性金融債是僅次于地方政府債的主要債券擔(dān)保品。2022年，質(zhì)押債券中政策性金融債、商業(yè)銀行債占比分別為25.33%、1.73%。同時(shí)，商業(yè)銀行是債券質(zhì)押業(yè)務(wù)的主要參與者。國有大行、股份制銀行、城商行、農(nóng)商行、政策性銀行質(zhì)押業(yè)務(wù)規(guī)模占比88.64%4。

估值服務(wù)方面，截至2022年末，中債估值中心每日發(fā)布各類曲線3500余條，每日發(fā)布對債券的估值及相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)超過10萬條，包括所有在岸各幣種的可流通債券，以及中資美元債、中資歐元債及離岸人民幣債等境外債券。每日發(fā)布中債指數(shù)1500余只、中債市場隱含評級超過5.4萬條、中債市場違約率近10萬條5。該指標(biāo)為政策性銀行、商業(yè)銀行等主要市場參與者信用風(fēng)險(xiǎn)分析監(jiān)測、估值定價(jià)提供重要參考6。

注：

1.中國人民銀行：http：//www.pbc.gov.cn/rmyh/109339/751898/index.html。

2.中國人民銀行：http：//www.pbc.gov.cn/rmyh/109339/764610/index.html。

3.會計(jì)處理中，普通金融債、二級資本工具計(jì)入負(fù)債，永續(xù)債計(jì)入所有者權(quán)益。為避免歧義，鑒于其均為債券，本文將其定義為廣義負(fù)債。

4.數(shù)據(jù)來源：中債擔(dān)保品業(yè)務(wù)中心《2022年擔(dān)保品管理管理服務(wù)年度報(bào)告》《中債擔(dān)保品管理業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)報(bào)告》。

5.數(shù)據(jù)來源：中債估值中心。

6.中央結(jié)算公司張欣、宮蕾、劉朝陽對該文亦有貢獻(xiàn)。