共享中國債市對外開放新機(jī)遇探索基礎(chǔ)設(shè)施服務(wù)優(yōu)化新方向

關(guān)鍵詞：債券市場 對外開放 金融基礎(chǔ)設(shè)施

近年來，面對新冠疫情沖擊，我國經(jīng)濟(jì)總體上保持了穩(wěn)中有進(jìn)的發(fā)展態(tài)勢，貨幣政策保持穩(wěn)健，人民幣匯率在合理區(qū)間內(nèi)保持穩(wěn)定，高質(zhì)量發(fā)展步履堅(jiān)實(shí)，為境外投資者參與我國金融市場提供了良好機(jī)遇。銀行間債券市場經(jīng)過近30 年的發(fā)展，政策規(guī)則不斷完善，產(chǎn)品體系不斷豐富，市場服務(wù)不斷優(yōu)化，境外投資者入市渠道更加便利。立足新發(fā)展格局，對標(biāo)中央戰(zhàn)略要求，應(yīng)把握債券市場高水平開放新機(jī)遇，持續(xù)夯實(shí)、拓展金融基礎(chǔ)設(shè)施功能，為推動(dòng)我國債券市場對外開放提供堅(jiān)強(qiáng)保障。下文將對我國債券市場對外開放情況進(jìn)行回顧，歸納分析境外投資者進(jìn)入我國債券市場的渠道，探索提出境外投資者服務(wù)優(yōu)化的新方向。

我國債券市場對外開放的現(xiàn)狀與特點(diǎn)

（一）債券市場規(guī)模穩(wěn)步增長，為境外投資者參與提供沃土

根據(jù)國際清算銀行（BIS）的統(tǒng)計(jì)，截至2022年三季度末，我國債券市場的存量規(guī)模超過20 萬億美元，穩(wěn)居全球第二。自2018 年6 月我國債券市場規(guī)模首次超過日本以來，經(jīng)過短短四五年的發(fā)展，我國債券市場規(guī)模與居全球第三的日本債券市場已經(jīng)拉開較大差距。中國人民銀行的數(shù)據(jù)顯示，2012—2022 年，我國債券市場規(guī)模年均增長17.5%。截至2022 年末，我國債券市場余額達(dá)到144.8 萬億元（見圖1），其高速發(fā)展令世界矚目。

從我國債券市場的結(jié)構(gòu)來看，銀行間市場占主導(dǎo)。截至2022 年末，銀行間市場債券規(guī)模達(dá)到125.3 萬億元，占債券市場規(guī)模的86.53%。其中，98.74% 的利率債（包括全部國債、地方政府債和大部分政策性金融債）托管于中央結(jié)算公司。債券市場的長期穩(wěn)健發(fā)展，為境外投資者配置人民幣債券資產(chǎn)創(chuàng)造了良好環(huán)境。

（二）對外開放政策持續(xù)推出，入市機(jī)制與環(huán)境不斷優(yōu)化

十余年來，我國債券市場開放持續(xù)推進(jìn)。2005年，泛亞債券指數(shù)基金和亞債中國基金獲準(zhǔn)進(jìn)入銀行間債券市場，成為債券市場開放的起點(diǎn)。2010年，銀行間債券市場投資主體拓寬至境外央行或貨幣當(dāng)局、港澳地區(qū)人民幣業(yè)務(wù)清算行、跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算境外參加行；隨后，合格境外機(jī)構(gòu)投資者（QFII）和人民幣合格境外機(jī)構(gòu)投資者（RQFII）進(jìn)入銀行間債券市場的投資額度限制放開。中國人民銀行2016 年第3 號公告是我國債券市場全面開放的里程碑，擴(kuò)大了對全球投資者的開放準(zhǔn)入，取消額度限制，實(shí)現(xiàn)“全球通”（CIBMDirect）。2017 年“債券通”（Bond Connect）開通，境外投資者可由香港與內(nèi)地基礎(chǔ)設(shè)施間的互聯(lián)機(jī)制安排，間接進(jìn)入境內(nèi)債券市場。近幾年，中國人民銀行等金融主管部門基于債券市場開放的實(shí)際情況，陸續(xù)研究推出一系列促進(jìn)開放的新舉措：發(fā)布《銀行間債券市場債券借貸業(yè)務(wù)管理辦法》，進(jìn)一步規(guī)范債券借貸業(yè)務(wù)；發(fā)布《中國人民銀行 國家外匯管理局關(guān)于進(jìn)一步便利境外機(jī)構(gòu)投資者投資銀行間債券市場有關(guān)事宜的通知》（銀發(fā)〔2019〕240 號），簡化入市流程，擴(kuò)大境外投資者的投資范圍，RQFII 可參與商品期貨市場；發(fā)布《境外機(jī)構(gòu)投資者投資中國債券市場資金管理規(guī)定》，統(tǒng)一了資金跨境管理政策等。由密集出臺(tái)的開放政策可見，我國債券市場對外開放沒有停下前進(jìn)的腳步，新政策、新舉措不斷出臺(tái)已成為常態(tài)，充分彰顯了我國堅(jiān)定不移推進(jìn)對外開放的決心。

（三）境外投資者的參與度不斷提升，人民幣債券的國際影響力顯著擴(kuò)大

得益于我國經(jīng)濟(jì)的平穩(wěn)運(yùn)行和銀行間債券市場積極對外開放，越來越多的境外投資者參與到我國債券市場的建設(shè)中。截至2022 年末，共有1071家境外機(jī)構(gòu)主體參與銀行間債券市場（見圖2），境外機(jī)構(gòu)持債量達(dá)到3.39 萬億元人民幣，占銀行間市場整體持債量的2.7%，其中有3.11 萬億元托管于中央結(jié)算公司。

一是從券種構(gòu)成來看，境外機(jī)構(gòu)持債以國債、政策性金融債為主，二者合計(jì)占比超過97%（見圖3），國債持有量占國債總托管量的10%。從境外投資者構(gòu)成來看，持債量位居前三的機(jī)構(gòu)類別分別是境外央行或貨幣當(dāng)局、金融產(chǎn)品和銀行機(jī)構(gòu)，三者合計(jì)占比超過97%。

二是從境外投資者分布地域來看，青睞我國債券市場的投資者已經(jīng)遍布全球五大洲的70 余個(gè)國家和地區(qū)，集中分布于新加坡、中國香港、盧森堡、美國和英國等國家和地區(qū)。

三是從人民幣債券被納入指數(shù)情況來看，目前我國債券已被納入全球三大主流債券指數(shù)，體現(xiàn)了國際投資者對我國債券的廣泛認(rèn)可。具體來看，2019 年4 月，以人民幣計(jì)價(jià)的中國國債和政策性金融債被正式納入彭博巴克萊全球綜合指數(shù)。自2020 年2 月28 日起，中國國債被正式納入摩根大通全球新興市場政府債券指數(shù)。2020 年10 月，中國國債被正式納入富時(shí)世界國債指數(shù)。在國際金融市場，被動(dòng)投資模式日趨成為投資者的重要投資方式。據(jù)測算，若全球指數(shù)跟蹤投資機(jī)構(gòu)按照最新權(quán)重調(diào)整投資策略，將會(huì)為我國債券市場帶來3000億美元的增量資金。

四是從市場開放空間來看，外資參與我國債券市場的潛力仍然巨大。從世界主要經(jīng)濟(jì)體境外投資者債券持有量占國內(nèi)債券市場的比重來看，我國目前接近3%， 歐美發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的占比為25% ～ 50%。從該指標(biāo)來看，我國債券市場對外開放仍有較大的提升空間。隨著人民幣國際化的深入推進(jìn)、人民幣在國際貨幣基金組織（IMF）特別提款權(quán)（SDR）貨幣籃子中的比重提升以及在貿(mào)易結(jié)算、投資貨幣、儲(chǔ)備貨幣等領(lǐng)域的廣泛使用，境外投資者配置人民幣債券資產(chǎn)的需求將進(jìn)一步增加，未來我國債券市場的對外開放也必將迎來更多新變化、新機(jī)遇。

著力發(fā)揮“全球通”模式作為開放主渠道的綜合優(yōu)勢

目前，境外投資者進(jìn)入我國債券市場有三種模式，分別是直接入市的“全球通”模式、間接入市的香港“債券通”模式和QFII/RQFII 模式。其中，QFII/RQFII 模式通常也被歸為“全球通”模式。根據(jù)中央結(jié)算公司的統(tǒng)計(jì)，截至2022 年末，境外投資者通過“全球通”渠道持有的債券總量為2.53萬億元，占其在公司托管總量的81%，“全球通”作為境外投資者進(jìn)入我國債券市場主模式的特征非常明顯。

在我國債券市場的開放實(shí)踐中，“全球通”模式是在主管部門指導(dǎo)下，基于市場實(shí)際情況和需求而形成的成熟制度安排。形象地說，全球投資者都可以搭乘“全球通”的“直飛航班”參與我國債券市場，享受成本優(yōu)勢和便利化服務(wù)。

實(shí)踐中，“全球通”模式主要有以下優(yōu)勢。

一是權(quán)屬清晰。“全球通”實(shí)行一級托管，賬戶穿透到投資者名下，發(fā)行人與投資者之間的債權(quán)債務(wù)關(guān)系明確，具有高效、透明的特點(diǎn)，在穿透式監(jiān)管和市場效率方面更具優(yōu)勢。

二是支持“非交易過戶”。境外投資者在同一主體的QFII/RQFII 賬戶與“全球通”直投賬戶之間可進(jìn)行債券劃轉(zhuǎn)，極大便利了投資者入市投資。

三是可交易品種豐富。境外投資者可通過“全球通”參與現(xiàn)券買賣、債券借貸、債券遠(yuǎn)期等業(yè)務(wù)，境外央行、人民幣清算行和參加行還可參與債券回購交易，QFII/RQFII 還可參與部分金融衍生品業(yè)務(wù)，并且債券可作為擔(dān)保品充抵保證金。

四是綜合成本更低。在“全球通”模式下，境外投資者無須向中央結(jié)算公司支付托管費(fèi)和服務(wù)費(fèi)，其他基礎(chǔ)設(shè)施收費(fèi)也較低，該渠道的綜合成本優(yōu)勢明顯。

綜合來看，“全球通”模式具有多方面的顯著優(yōu)勢，受到境外投資者的廣泛肯定。對標(biāo)中央提出的推進(jìn)高水平對外開放戰(zhàn)略要求，今后仍應(yīng)加強(qiáng)市場調(diào)查研究，找準(zhǔn)不足與痛點(diǎn)，更好發(fā)揮境內(nèi)金融機(jī)構(gòu)多元協(xié)作、合作共贏的服務(wù)優(yōu)勢，持續(xù)鞏固強(qiáng)化“全球通”開放主渠道作用，助力我國債券市場對外開放行穩(wěn)致遠(yuǎn)。

對接市場需求，把握境外投資者服務(wù)優(yōu)化的新方向

作為國家重要金融基礎(chǔ)設(shè)施，中央結(jié)算公司為債券市場提供發(fā)行、登記、托管、結(jié)算、估值、擔(dān)保品、信息披露等全生命周期一體化服務(wù)。截至2022 年末，中央結(jié)算公司托管各類人民幣債券超過96 萬億元，約占整個(gè)銀行間債券市場的80%。其中，境外機(jī)構(gòu)投資者持有量為3.11 萬億元，占境外投資者所持銀行間市場債券（不含同業(yè)存單）的96% 以上。立足新發(fā)展格局，應(yīng)更好發(fā)揮金融市場基礎(chǔ)設(shè)施作為市場重要樞紐和管道的作用，使人民幣債券作為安全資產(chǎn)的優(yōu)勢與全球投資者的資產(chǎn)配置需求有機(jī)結(jié)合，推動(dòng)債券市場高水平對外開放。通過總結(jié)中央結(jié)算公司多年來作為債券市場開放主門戶的豐富經(jīng)驗(yàn)，筆者建議未來的主要努力方向?yàn)椋?/p>

一是推進(jìn)國內(nèi)外基礎(chǔ)設(shè)施互聯(lián)互通。中央結(jié)算公司與中國外匯交易系統(tǒng)、上海證券交易所實(shí)現(xiàn)債券市場前臺(tái)與后臺(tái)的直通處理；與大額支付系統(tǒng)互聯(lián)，實(shí)現(xiàn)債券的券款對付（DVP）結(jié)算；還與中國證券登記結(jié)算公司、上海清算所、香港債務(wù)工具中央結(jié)算系統(tǒng)（CMU）等其他基礎(chǔ)設(shè)施聯(lián)動(dòng)，為境外投資者投資我國債券市場提供便利。下一步，將進(jìn)一步按照主管部門相關(guān)部署，在持續(xù)提升國內(nèi)金融基礎(chǔ)設(shè)施互聯(lián)互通效率的同時(shí)，充分發(fā)揮制度優(yōu)勢，探索與國際中央證券存管機(jī)構(gòu)及境內(nèi)外多元化金融交易前臺(tái)的互聯(lián)合作，將人民幣債券更好地推向國際市場，使其成為全球投資者資產(chǎn)配置的重要標(biāo)的。

二是發(fā)揮多方合力，共同打造人民幣債券市場的國際“生態(tài)圈”。從海外發(fā)達(dá)國家金融市場發(fā)展經(jīng)驗(yàn)來看，一國或地區(qū)的金融開放是監(jiān)管部門、金融基礎(chǔ)設(shè)施、市場機(jī)構(gòu)、行業(yè)組織等各方共同參與、長期合作的結(jié)果。中央結(jié)算公司積極探索“云會(huì)議”等方式，會(huì)同市場機(jī)構(gòu)等通過共同開展海外路演、舉辦線上推介會(huì)等方式推介我國債券市場，向境外投資者發(fā)布我國債券市場動(dòng)態(tài)，取得良好成效與反饋。下一步，中央結(jié)算公司將推動(dòng)以金融基礎(chǔ)設(shè)施平臺(tái)為樞紐，協(xié)同國內(nèi)各方，積極拓展與世界銀行（WB）、BIS、國際資本市場協(xié)會(huì)（ICMA）、國際掉期與衍生工具協(xié)會(huì)（ISDA）等國際組織的交流合作方式，共同推動(dòng)我國債券市場國際“生態(tài)圈”不斷擴(kuò)容。

三是針對市場需求，創(chuàng)新優(yōu)化境外投資者入市流程與產(chǎn)品服務(wù)。市場需求既是前進(jìn)的方向，也是市場更新迭代的重要?jiǎng)恿Α槌掷m(xù)、精準(zhǔn)了解客戶訴求，中央結(jié)算公司全面升級了客戶關(guān)系管理（CRM）系統(tǒng)，推動(dòng)服務(wù)優(yōu)化、提質(zhì)增效，為我國債券市場高水平對外開放提供了堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。在產(chǎn)品服務(wù)方面，貫徹落實(shí)上海國際金融中心、上海自貿(mào)試驗(yàn)區(qū)建設(shè)等國家戰(zhàn)略部署，服務(wù)境內(nèi)外主體創(chuàng)新發(fā)行自貿(mào)區(qū)離岸債券。在流程優(yōu)化方面，推出與結(jié)算代理人合作的新版服務(wù)協(xié)議，進(jìn)一步便利境外投資者入市投資；與電子交易平臺(tái)合作，向投資者提供一級市場發(fā)行直通式認(rèn)購和分銷服務(wù)等。在市場支撐方面，支持廣州期貨交易所完成債券作為期貨保證金業(yè)務(wù)，至此與全國五大期貨交易所均實(shí)現(xiàn)相關(guān)業(yè)務(wù)合作落地。這些工作基于市場需求而推進(jìn)，不僅為我國深化推動(dòng)債券市場開放提供了有益經(jīng)驗(yàn)，也開辟了未來服務(wù)升級的新領(lǐng)域。接下來，中央結(jié)算公司將進(jìn)一步提升國際服務(wù)能力，創(chuàng)新和完善產(chǎn)品譜系，發(fā)揮金融基礎(chǔ)設(shè)施平臺(tái)作用，凝聚市場共識，共同構(gòu)筑安全、高效、專業(yè)的債券市場服務(wù)體系。

面向未來，中央結(jié)算公司將牢牢把握新時(shí)期金融改革開放的戰(zhàn)略機(jī)遇，在主管部門的指導(dǎo)下，夯實(shí)金融基礎(chǔ)設(shè)施的支撐和服務(wù)功能，持續(xù)推動(dòng)跨境合作，創(chuàng)新完善服務(wù)體系，推進(jìn)跨境交易流程便利化，共同推動(dòng)我國債市開放再上新臺(tái)階，為人民幣國際化、國家金融事業(yè)發(fā)展增添新動(dòng)能。

編輯：湯沛華 印穎 劉穎