從銀行理財半年報看理財行業發展態勢

摘要：2023年上半年，銀行理財市場規模先降后升，行業迎來持續修復，但仍面臨規模增長承壓，固定收益和短期限產品占比偏高，資產配置進一步向高流動性、低波動性資產傾斜等諸多挑戰。未來一段時間，銀行理財市場規模有望繼續穩步回升，建議在資產構建、產品結構、客戶結構、策略應用上積極求變，實現發展新突破。

關鍵詞：銀行理財 低波動性 資產配置 凈值化轉型

2023年上半年理財市場回顧：規模先降后升，市場持續修復

（一）2023年上半年理財規模先降后升，負反饋基本結束

根據銀行業理財登記托管中心發布的《中國銀行業理財市場半年報告（2023年上）》，截至2023年上半年，全市場理財產品存續規模25.34萬億元，較2022年末下降約2.31萬億元，降幅為8.35%，較2022年下降13.07%。其中，理財公司存續產品規模為20.67萬億元，較年初下降7.09%，同比增長7.99%，占全市場比例達到81.55%。規范發展的理財公司市場占有率進一步提升。理財負反饋基本結束，2023年上半年規模先降后升。一季度末，受產品凈值回撤、存款定期化趨勢等沖擊，理財余額相較2022年末減少約2.63萬億元，但從二季度起，理財規模走過低點，迎來持續回升階段。2023年上半年理財規模增長相對偏慢，一方面由于客戶信心修復尚需時間；另一方面理財公司在產品設計和投資策略上趨于謹慎，對規模擴張訴求有所

放緩。

（二）產品平均收益率回升，跑贏居民定期存款

2022年理財市場經歷“破凈潮”嚴峻考驗。2023年以來，理財凈值持續回升。根據《中國銀行業理財市場半年報告（2023年上）》，2023年上半年各月度，理財產品平均收益率為3.39%，較2022年各月平均收益2.09%明顯提升130BP，跑贏居民定期存款利率，也跑贏上半年國內大多數大類資產。目前理財破凈率已低于2022年低位，上半年為居民提供了不錯的穩定

回報。

（三）個人投資者數量突破1億個

隨著理財產品逐步普及，投資者數量快速上升。根據《中國銀行業理財市場半年報告（2023年上）》，截至2023年6月末，理財產品投資者數量達1.04億個，同比增長13.4%。其中，個人投資者數量達1.03億個，占比98.87%，進一步體現了銀行理財的普惠性。2022年理財進入全面凈值化新階段，股債市場均遭遇劇烈波動，一度引發理財產品“破凈潮”，但同時個人投資者數量仍保持逆勢增長，顯示零售客戶對理財產品普遍具有較強的信心。

（四）客戶風險偏好下降，產品結構進一步向低波動產品傾斜

截至2023年6月末，現金管理類、固定收益類、混合類、權益類理財產品規模分別為7.21萬億元、16.9萬億元、1.11萬億元、0.08萬億元，占比分別為28.5%、66.7%、4.4%和0.3%。其中，固定收益類產品占比上升3.9個百分點。近兩年來，在行業整體完成凈值化轉型后，客戶風險偏好進一步下降，疊加權益市場表現不佳，固定收益類等低風險產品占比超過95%，而混合類產品占比則從2020年末的15.4%下降至4.38%，風險較高的權益類、商品及衍生品產品規模占比不到0.5%。目前，銀行理財產品以二級穩健型和一級保守型產品為主，合計占比為90.21%，較2022年末上升1.48個百分點，而三級平衡型及以上產品占比則從2020年的18.8%下降至9.8%，中高波動性產品供給需求皆

不足。

（五）理財資產配置上更偏防守，高流動性、低波動性資產占比提升

2023年上半年，理財產品增量以3個月內短期限產品為主，理財機構在大類資產配置上整體加倉高流動性、利潤穩定的低波動性資產。理財機構加倉1.32萬億元現金及銀行存款類資產，配置比例達23.7%，較2022年末上升6.2個百分點，同比上升9.6個百分點。而債券、同業存單配置比例分別為47.7%、10.6%，較2022年末合計下降5.4個百分點，同比下降9.6個百分點。其中，理財持有信用債較年初下降1.53萬億元，持有利率債下降0.35萬億元，信用債占比降幅更大。為提升產品流動性管理需求，上半年理財增配公募基金，持倉凈增長近775億元，占比小幅提升至3.2%。此外，投向非標準化債權類資產、權益類資產的比例保持相對穩定，環比小幅

增長。

2023年上半年理財市場面臨的諸多挑戰

2022年銀行理財實現全面凈值化轉型，首次直面股債劇烈波動考驗。2023年上半年銀行理財市場穩步筑底回升，行業迎來持續修復，但仍然存在諸多挑戰。

一是理財市場規模增長陷入瓶頸，募集難度加大，穩存量、擴增量成為行業共同遇到的困難。2023年上半年理財產品累計募集資金27.75萬億元，同比下降42.1%。行業在經歷近兩年高增長后，從2022年下半年開始陷入增長瓶頸，募集難問題愈發明顯，主要原因是居民儲蓄存款定期化趨勢仍在延續，以及2022年“破凈潮”和凈值回撤導致的客戶贖回和避險情緒強烈。2023年上半年，公募基金規模首度超越銀行理財，反映出在股票下跌的市場中公募產品仍能吸引大量投資者，逆勢增加投資，在市場回撤時反其道而行之。從中長期來看，理財行業未來要健康發展，需要更多差異化競爭，可能需要突破以低波動性為首要目標、風險偏好不斷降低的束縛，趨向多元投資。

二是2023年上半年理財短期限產品發行占比較高，積累流動性風險。從產品結構看，現金管理類理財、短期限理財等容易上量的產品規模增長迅速，各機構也加強營銷和供給，但長期限產品增長乏力。短期理財產品與公募債券型基金類似，具有凈值化、易申贖、投資端無久期限制等特征，在債市調整時，凈值波動較大，一旦破凈，投資者贖回也更容易。需警惕在理財產品短期化的情況下，一旦債市下跌，客戶的申贖行為與利率周期基本同步，產品申贖與凈值表現基本趨同，容易引發負反饋沖擊。

三是理財產品結構更加單一，更加依賴固定收益類產品，權益類資產不升反降。尤其在經歷了2022年股債市場劇烈波動后，理財凈值化轉型更加謹小慎微，控制回撤成為首要目標，產品種類和投資上更偏保守，產品同質化特征明顯。

四是雖然理財產品應對市場波動的能力有所提升，但組合流動性仍是需要優先考慮的問題，資產荒壓力仍結構性存在。理財全面凈值化轉型后，直面更加市場化的競爭，規模保持快速增長，但資產流動性并沒有跟上。目前在國內金融市場上，優質、標準化資產供給仍相對不足，缺乏高夏普比率資產，票息策略仍是普遍選擇，再加上各理財機構的資產類別、持倉結構、投資策略等都較為相似，在收益率持續壓縮，但對信用風險和流動性風險都更加謹慎的背景下，資產荒壓力持續存在。

五是理財客戶以個人零售客戶為主，機構投資者占比低。與海外財富管理市場相比，國內銀行理財市場更具普惠性、大眾性，客戶群體覆蓋面廣且財富凈值相對沒那么高。由于多年存在的保本思維，客戶的風險偏好較低，對凈值波動的容忍度差。從長遠看，理財需考慮引入更多長期限、負債端穩定的資金，爭取更多被納入保險、社保、養老金等投資范圍，擴大養老理財產品發行，拉長資金周期。

六是在客戶群建設上，目前理財產品布局并未有效對接存量投資者中的中高風險資產配置需求，大多數銷售和渠道從業者認為理財客戶風險偏好一定低，導致理財產品的創設只能定向發力低風險產品，中高風險偏好客戶的高風險資產配置需求流向公募基金、券商資管等其他資管產品，從而錯失這一較大的市場份額。

理財市場展望：應時而變，尋求發展新突破

展望未來，筆者對理財市場有以下判斷：

一是金融機構存款利率下調仍是大勢所趨，未來存款仍將趨向銀行理財市場，理財規模有望繼續穩步回升。理財需求對存款的替代性較強，目前，銀行表內定期存款利率和實際利率水平偏高，帶來“理財搬家”和超額儲蓄。未來定期存款利率仍存在有序壓降空間，再加上2023年上半年固定收益類理財產品凈值整體表現亮眼，均有利于提升理財產品的吸引力。預計2023年三、四季度理財規模將加快增長，新增量或將明顯超越上半年，年末理財行業總規模有望重回甚至超出2022年末的水平。

二是收益率重回歷史低位，債券類資產配置價值弱化，交易價值增強，而權益資產配置價值趨強，凸顯增厚收益?？蛇m度增加權益倉位，對沖債券波動，使產品凈值表現更穩健。在當前股市估值處于低位的環境下，一旦股市底部反彈，較容易引起債券利率上行，可適當增加股票倉位，提升組合的反脆弱性。從2019年以來的數據回測看（見表1），不同權益中樞對產品凈值的影響有差異，與零含權產品相比，3%左右權益中樞的固定收益產品凈值表現會更加穩健，夏普比率相對更高。

三是產品期限結構有望拉長。2023年初以來，開放式理財產品期限明顯短期化，規模增長較多的產品主要集中在短期限、收益穩健、對債市波動敏感性很低的產品，風險暴露敞口小。隨著債市收益率重回低位，2023年下半年波動加劇，短期限產品較難兼顧收益和風險，預計下半年理財公司將增加中長期限產品布局，為兼顧客戶流動性需求，可采取資產久期匹配策略，運作半年后定期分紅等來增強長期限產品的吸引力。

四是布局權益低位機會，產品種類、策略創新更為多元化。在2023年上半年理財產品中，現金管理和固定收益類等低風險產品占比超過95%，而混合類產品占比從2020年末的15.4%下降至4.38%。2023年以來，股票市場震蕩劇烈，財富效應偏弱，為理財公司產品轉型提供較好的窗口期，理財公司應抓住機遇，加強權益類產品投研能力建設，積極把握權益低位布局機會，可先從優先股、高分紅股、定增、雪球類產品等具有一定類固定收益屬性的權益資產進行布局。此外，還應持續開展產品創新，尤其在另類產品、主動管理型特定資產（如高收益債、資產支持證券等）、多元固收+產品、解決方案型產品、海外市場產品等方向前瞻性布局，把握產品未來發展方向和機遇。

五是對公理財發展迎來加速期。與理財的零售業務體系相比，機構和專戶業務是全球領先資管和公募基金的核心業務，對公客戶對高安全性、高流動性、低波動性、強穩健性的理財需求契合銀行理財產品特征，理財機構客戶數量從2021年末的62.67萬個攀升至2023年上半年末的117.33萬個。隨著高息存款類產品逐步減少，下半年各理財公司進一步加快對公理財和專戶理財發行，拓展客戶來源，助力規模增長。

六是在各類資產回報率普遍下降的環境下，對長久期資產價值更為重視。理財產品全面凈值化后，固定收益類理財產品整體降低了產品期限和債券投資久期，產品的中性配置久期一般顯著低于公募債券型基金。過去構建高收益貨幣資產、非標準化債權類資產或短期限信用下沉仍可獲取較高收益，但難度已越來越大。如果理財產品久期常態化地低于公募對標產品，可能會系統性降低理財的長期投資回報率，削弱產品的競爭優勢。在以往的組合構建中，資產的收益率、波動率和流動性是主要權衡指標，但在資本回報率趨勢下降的環境下，時間維度或將成為重要收益來源，需在產品設計和資產配置上對長久期資產價值更為重視。