新一輪美聯儲加息對中國的影響及對策

王欣雨

（河北經貿大學，石家莊 050061）

在經濟全球化加速發展的今天，各國經濟活動緊密相連，一國貨幣政策的變動會通過各種機制對他國甚至世界金融市場產生影響，特別是在世界金融市場占據極強話語權的美國。2020 年新冠疫情暴發，美聯儲為刺激經濟發展，實行無限量寬松的貨幣政策，于是各國央行被迫隨之調整貨幣政策，其引發的貨幣超發等一系列問題給世界經濟帶來嚴重影響。到2022 年，美國的寬松貨幣政策帶來了過熱的通貨膨脹，因此，在經濟過熱的情況下，緊縮的貨幣政策成為美聯儲的不二選擇，美聯儲不得不進入新的加息周期。[1]

一、美聯儲加息背景及其政策梳理

近年來，受新冠疫情的影響，包括美聯儲在內的各國央行紛紛實行量化寬松政策，引發通貨膨脹問題。美聯儲的通脹率目標是每年2%左右，但2021年以來，美國國內通脹率逐漸走高。如圖1 所示，2022 年美國實際通脹水平已遠超其預設水平，出現了連續7 個月CPI 超8%的情況，六月份CPI 甚至達到9.1%，打破近40 年來的紀錄。通脹率持續居高不下，這是美聯儲必須面對的一個重大問題。

圖1 2022 年美國消費者物價指數

總供給與總需求的不平衡是導致持續的高通脹率的關鍵因素。從供給角度來講，幾年來的新冠疫情嚴重阻礙了全球供應鏈的運行與發展，外部勞動力輸入受阻，致使美國勞動力產出難以滿足旺盛的市場需求。而后又爆發俄烏沖突造成全球能源與糧食的結構性短缺。美國需求依然旺盛，而供給出現問題，導致通脹預期不斷上行。[2]從需求角度來看，過度寬松的貨幣政策難辭其咎。而美聯儲的決策失誤更是火上澆油。近二十年來，發達經濟體鮮少遭遇高通脹的危機，長期保持“低通脹、低利率、低增長”狀態。盡管美聯儲大刀闊斧地利用貨幣政策手段維持經濟發展目標，美國國內物價水平也并未大幅上漲，這便導致美聯儲對通脹失去了警惕，認為通脹只是暫時的，從而錯失了解決通脹問題的最佳時期。此外，美國連續兩屆政府均對民眾發放大額財政補貼，致使民眾勞動參與率低，工資增速快，進一步刺激了消費。

在通脹水平持續走高的情況下，美聯儲開啟了加息周期。2022 年1 月，美聯儲宣布將上調聯邦基金利率目標。如圖2 所示，2022 年3 月、5 月、6 月、7月美聯儲升息的速度和頻率大幅上升，3 月加息25個基點，5 月加息50 個基點，6 月加息75 個基點，7月加息75 個基點，9 月加息75 個基點，11 月加息75 基點，12 月首次放慢加息步調，加息50 個基點，2023 年2 月加息25 個基點，3 月加息25 個基點。美國2022 年10 月份CPI 指數達到7.7%，低于預期的8%。

圖2 美聯邦基金利率走勢圖

美國通脹壓力開始有所緩解，美聯儲加息壓力驟減，但美國通脹回歸至正常水平仍需要時間，鮑威爾也曾在新聞發布會上表示，“現在就考慮暫停加息還顯得非常操之過急”，美聯儲加息持續時間及最終重點仍未有進一步明確信號。在今年2 月份FOMC 的會后聲明中，出現了“近期指標顯示支出和生產均溫和增長”“近幾個月就業增長強勁，失業率保持低位”“美國通脹已經在一定程度上緩和，但仍然高企”等字眼，表明美聯儲通脹壓力有所緩和，但從CPI 數據來看，12 月份美國CPI 同比上漲6.5%，與2%的政策目標仍存在較大差距。

對于未來市場加息預期，美聯儲與市場持不同態度。市場對年內降息有所期待，預期11 月降息25基點與50 基點的概率分別為35.9%和20.2%，12 月降息25 基點與50 基點的概率為29.8%和34.0%。但美聯儲預期今年通脹將降至3.5%左右，鮑威爾據此表示“我不認為今年會降息”。這表明未來美聯儲的貨幣政策將依賴各方數據進行抉擇，其中通脹水平、薪資增速成為兩個重要指標。就目前6.1%的通脹絕對值水平以及4.1%的薪資增速而言，美聯儲在3 月份和5 月份各加息25 個基點的可能性較高。

二、美聯儲加息對中國的影響

美聯儲加息會對中國金融市場、貨幣政策、資本流動均帶來一定影響，由于我國比照歐洲等國市場獨立性較強，比照一些新興經濟體而言經濟實力也更為強勁，[3]此次美聯儲加息對我國影響有限。

（一）金融市場

我們主要從匯市、股市以及債市三方面分析美聯儲加息的影響。

匯市方面。美聯儲此輪加息使得多國貨幣相對美元產生了大幅度的貶值，歐元、日元、英鎊等非美元貨幣不斷貶值。相比之下，人民幣匯率堅挺許多，2023 年2 月2 日，人民幣對美元匯率中間價報6.713，較前一交易日上調362 個基點，較2022 年最后一個交易日的6.9646 升值超3.6%，表現穩定。表明我國外匯市場總體穩定，受美聯儲加息沖擊有限。這得益于國內經濟特別是涉外經濟發展韌性增強以及外匯市場“宏觀審慎+微觀監管”兩位一體管理框架的不斷完善。而且在國內經濟平穩向好發展、美聯儲明確放緩加息周期等內外部因素的共同推動下，我國外匯市場運行將更加趨于平穩。

股市方面。伴隨著互聯網技術的快速發展，世界各金融市場間的信息傳導速度加快，全球股市呈現“同漲同跌”的趨勢。美國作為超級大國，其國內股市震蕩不可避免地傳導至我國但其沖擊不會很劇烈，主要是因為中美所處的經濟與政策周期不同，而且股票市場從根本上來講反映了一國經濟發展的基本面。我國經濟發展前景穩中向好，股市具有較高的確定性。

債市方面。美聯儲持續加息影響著債券、期債、權益投資等領域。就我國債券市場來講，美聯儲本輪上調利率影響我國債市拋售情緒，但影響有限。一方面，雖然全球化的進程加速發展，但中美兩個股市相對獨立，即便短期內美股震蕩通過世界金融市場傳導鏈對我國股市產生影響，我國也不會坐以待斃，出臺相關政策抵消消極影響，加之基金經理可以調倉，此時債券價格可能不降反升。此外，債券走勢與我國貨幣政策也息息相關，在美聯儲的加息周期內，我國依然實施寬松的貨幣政策，債券走勢將大概率與之前保持一致，但如果選擇追隨美聯儲的加息步伐，短期債券則會下跌。另一方面，美聯儲此輪加息屬于“技術性加息”。鑒于美國經濟的周期性疲軟以及美聯儲危機之后的“鴿派”特征，這一次的加息極有可能會產生政策上的反復。此外，由于全球經濟復蘇乏力，風險偏好上升，美國長期債券仍然是一個良好的安全避風港，因此，利率上調對資產長端的價格造成的沖擊很小。而且大多數的加息預期都是通過市場價格來反映的，如果加息政策落實，預計市場反應也不會太過激烈。

（二）貨幣政策

在目前的經濟環境下，中國的貨幣政策仍然遵循“以我為主”的思想。我國貨幣政策的制定主要基于國內經濟基本面，而我國作為一個14 億人口的大國，國內具有較大的市場以及內需，且國內生產生活加快復蘇，國內保障供應穩定價格的措施力度不減，總體物價走勢較為平穩，與歐美高通脹國家形成鮮明對比。反映我國貨幣政策獨立性較強，受美聯儲此輪加息影響有限。

但不可忽視的一點是，這一輪加息可能會壓縮我國貨幣政策的寬松空間。當前我國面臨著需求疲軟、供給沖擊和預期減弱的三重壓力，央行正在推行漸進式貨幣寬松政策。而現在，美聯儲利率上調沖擊可能帶來的資本外流和人民幣貶值預期又給央行決策造成壓力，在“穩字當頭，穩中求進”的總基調下，很可能會為了保持匯率穩定以及國際收支平衡，跟隨美國采取適度收緊政策。但人民幣加息又不可避免地抑制國內需求，深化經濟下行壓力，加劇產出水平下降和物價波動，不利于我國宏觀經濟穩定。同時，是否需要考慮國際收支平衡呢？如若忽視貨幣政策的國際協調，放任人民幣與美元利差擴大，則國內市場將面臨國際熱錢流動的沖擊。[4]所以，央行在面對此輪美元加息沖擊時，面臨兩難抉擇，政策自主性受限。

（三）跨境資本流動

全球流動性主要是通過利率和匯率傳導途徑來影響跨境資本流動。[5]就利率渠道而言，在美聯儲的緊縮政策下，美元利率上升，代表美國與我國之間的利差收窄，美元資產收益率上升，[6]我國國內短期資本回流美國。而這一資本外流現象在跨境投融資方面尤為突出，高利率隱含著較大的資金運用成本，資金流動性萎縮通過縮減投融資、減少信貸投放等形式回流美國。在此基礎上，利率變動還會對市場主體消費、投資及儲蓄意愿產生一定的影響，最終會通過促進或減弱貨幣流通速度來影響貨幣流動性；在匯率渠道方面，在美聯儲緊縮貨幣政策下，美元供應量減少，美元升值，人民幣相較美元貶值，人民幣匯率十幾年來首次“破七”，貶值幅度達9%。美聯儲加息帶來的人民幣貶值壓力不可忽視但又無須過度擔憂。人民幣已經呈現一定韌性，投資者與居民在經歷過美聯儲多輪貨幣政策變化后已經逐漸具備了一定承受能力，適度的匯率下跌同樣對我國出口和結構改善有益。此外，美國加息并不意味著美元的持續走強。根據最近兩輪加息周期，美元走強往往發生在加息周期前數月，而當美聯儲加息逐漸進入尾聲時，美元指數的上行空間受限，人民幣貶值空間亦受限。此外，目前中國外匯儲備豐富、資本項目尚未全面開放、匯率制度相對靈活且外債水平不高，已經具備了應對美聯儲利率上調的外部沖擊的能力。同時，美聯儲對未來利率目標的調整也要視其國內就業市場狀況、通脹水平以及金融市場的發展變化等情況而定，預計其加息速度不會過快，聯邦利率浮動也會較為緩和，因此，本輪美聯儲加息對中國跨境資本流動的影響較為有限。

三、中國應對美聯儲加息的措施與建議

（一）穩步推進外匯重點領域改革開放

一方面，現階段匯率市場化的含義便是讓匯率真正符合外匯市場參與者的預期，在合理增加靈活性的同時減輕中央銀行對我國匯率市場的干預程度，讓匯率在合理合規范圍內波動?，F階段匯率市場化的發展方向就是進一步穩定外匯市場，進一步優化匯率政策，建立健全的外匯市場審慎管理政策，[7]建立健全的外匯產品功能體系，建立多元多層次的外匯交易市場，加強對外匯衍生產品交易的監測，降低廉價資金鏈對于市場價格的波動影響。在當前的浮動匯率波動區間進行優化和調整時，可以讓人民幣的匯率在一個合理的范圍內上下浮動，從而減少外匯市場的不確定因素，[8]增加經濟的靈活性。另一方面，也要抓住推進人民幣國際化的發展契機。擴大金融市場的雙向開放，提高人民幣的可自由兌換性。積極拓展人民幣用于國際貿易投融資、金融市場交易和外匯儲備，減少由于美聯儲匯率變動而造成的國際收支波動；協調推進利率市場化改革，推動離岸人民幣市場健康發展，為實現人民幣國際化奠定堅實基礎。還要進一步加強國際經貿交往，積極主動融入多邊體系，切實推進RCEP 的執行，積極加入諸如CPTPP 等的國際高質量貿易發展體系，[9]把握貨幣的主動權。

（二）加強跨周期調節和逆周期管理

一方面，夯實經濟基礎、增強產業韌性是抵御外部不確定風險的關鍵點。我們要遵循“穩字當頭，穩中求進”的總基調，把握好當前的戰略機遇，加快推動面向高質量發展的產業結構轉型升級和面向擴大內需的高水平對外開放，全面釋放內需潛力，促進消費市場擴容提質。同時要加快科技創新步伐，提高我國產業鏈供應鏈的國際競爭力，促進國內國際雙循環暢通穩定，維持國際收支平衡。另一方面，由于新冠疫情的沖擊，全球經濟都呈現了一定程度的衰退，雖然中國社會總需求持上漲態勢，但民眾就業需求日益膨脹，根據凱恩斯提出的經濟周期理論，我國很可能即將邁入經濟收斂增長階段，這時逆周期政策的運用至關重要。要根據經濟形勢變化適時調整逆周期管理的調控力度、節奏及重點，提高管理的針對性、靈活性和前瞻性。在跨周期調節中，也要平衡好穩增長和防風險的關系，保障政策的連續性、穩定性和可持續性。

（三）完善跨境資本流動管理體系

首先，強化對資本流動的管理理念。在金融危機發生之后，雖然我國重視資本管理，但由于市場化以及開放程度的加深，相關的金融監管發展滯后，監管相對寬松，助長了企業金融外部性行為。其次，需要建立一個系統化的管理體系。當前，面對突然加劇的資本流動規模，只能以臨時性的資本管控措施加以應對，未能形成可以抵御資金的套利套匯、短期資金流入等外部性行為的系統性工程。最后，需要進一步提升對本外幣跨境資本流動的監測管控能力，提高人民幣自由兌換程度，使人民幣與美元等外幣一樣成為跨境資本流動的承載形式。

四、結束語

美聯儲具有“世界央行”的地位，其貨幣政策的調整通過利率、匯率以及跨境資本流動等渠道影響包括中國在內的各經濟體。由于我國持續增強的經濟發展韌性和經濟總體穩中向好等原因，我國金融市場在應對外來沖擊方面的“免疫力”不斷增強，因此，受此輪美聯儲加息的影響有限，但也不可忽視加息給我國帶來的部分壓力。我國應該繼續深化外匯重點領域的改革開放，穩定我國經濟基本面，做好跨周期調節和逆周期管理，完善跨境資本流動管理體系，以此維護我國金融市場穩定發展。