基于哈佛框架下H 生物財務分析

曾西勤

（景德鎮陶瓷大學，江西 景德鎮 333000）

一、引言

隨著整體消費能力的提升，人民對于醫療美容行業的需求快速增加。醫美市場涵蓋寬泛，僅從醫美產品上就有美容針、美容儀、護膚品的劃分。H 生物是我國知名的玻尿酸原料制作銷售公司，三大產品線覆蓋了從原料上游到產品下游的全產業鏈。近年來，玻尿酸原料價格的連年降低和供應端的壓價行為，迫使H 生物從單一地面對B 端市場轉型到B端C 端兩手抓的領域布局。哈佛分析框架是結合了戰略、前景、會計、財務的分析工具。采取基于哈佛框架的對H 生物的財務分析研究，有助于了解我國醫美行業現狀，為我國醫美行業發展提供參照。

二、案例公司介紹與分析框架

（一）案例公司介紹

H 生物是知名的生物科技和生物材料公司，起家于玻尿酸原料，是全球最大的玻尿酸原料供應商，2021 年，占據全球玻尿酸原料供應44%的市場份額。作為醫美行業巨頭，H 生物遵循“科學→技術→產品→品牌”的發展邏輯，采取縱向一體化發展戰略向下游延伸，為消費者提供生物科技全產業鏈平臺。公司業務涵蓋生物活性物原料、醫療終端產品、功能性護膚品三條主線。

（二）哈佛分析框架

哈佛分析框架，是由哈佛大學佩普（K.G.Palepu）、希利（P.M.Healy）和伯納德（V.L.Bernard）三位教授提出的企業整體的分析方法。哈佛分析框架囊括戰略分析、會計分析、財務分析和前景分析四部分，融戰略、財務于一體，將定性和定量測量相結合，是學術界具有權威的分析方法之一。

三、基于哈佛框架的財務分析

（一）戰略分析

對H 生物的戰略分析本文采用SWOT 分析法，通過評價H 生物的優勢、劣勢、機會和威脅這四個方面，為企業制定經營戰略提供幫助。

1.優勢

技術優勢。公司構建了透明質酸生物合成和產業化體系，極大提高了透明質酸的發酵水平、質量和生產規模，直接推動了透明質酸的廣泛應用。公司注重基礎研究和應用基礎研究，在原有的微生物發酵和交聯兩大核心技術平臺上，分別組建了應用機理、合成生物學、配方工藝、中試轉化平臺在內的四大自主研發平臺。

全產業鏈優勢。公司擁有醫藥、化妝品及食品三大應用領域的原料產品，涉及骨科、眼科、整形外科等多領域、多管線的醫療終端產品及功能性護膚品，打通了上游原料產品到下游終端產品的全產業鏈。公司將下游的應用優勢與上游的原料優勢結合在一起形成更加穩固的全產業鏈優勢。2021 年，公司設立功能性食品板塊，將透明質酸在內的多種生活活性物更廣泛地應用于食品、計生用品、母嬰用品、日用消費品等領域。

2.劣勢

醫美產品矩陣單薄。相較于愛美客，H 生物在醫美市場的產品矩陣顯得單薄。愛美客打造了“嗨體”“濡白天使”等爆款單品，“嗨體”在我國祛頸紋領域更是達到了壟斷地位；而H 生物在醫美市場目前正在鋪設的注射產品“潤百顏”“夸迪”“海力達”沒有明顯行業優勢。

營銷費用率高。H 生物銷售費用自上市以來一路水漲船高，為了進一步開拓醫療終端與功能性護膚品業務，通過央視廣告等宣傳方式加強品牌推廣，2018 年以來，公司推出更多功能性護膚品子品牌，市場開拓費也隨之增加較多；功能性護膚品產品覆蓋更多電商平臺，加大了線上推廣力度，線上推廣服務費有所增長。

3.機遇

消費群體潛力大。我國擁有龐大的消費群體，醫美行業有巨大的增長潛力。不管是上游原料端還是下游的玻尿酸美容產品，功能性護膚品都有巨大的市場。

現代人對醫美的接納程度高。隨著時代的發展，醫美技術日益成熟。注射用玻尿酸安全性得到了保證。“顏值經濟”讓產品有了賣點。

4.威脅

政策威脅。2022 年上半年，國家藥監局發布了《關于調整〈醫療器械分類目錄〉部分內容》的公告，對于27 類醫療器械分類目錄有了重新調整。其中，特別是對部分醫療美容用品目錄作出了重大調整，注射用透明質酸鈉溶液等多個產品按照Ⅲ類醫療器械管理。監管從嚴不是抑制行業發展，關鍵是滿足合規和監管要求、規范化發展以及建立牢固的品牌信任。

供應鏈管理效率下降的威脅。隨著公司業務規模的擴大，對供應鏈管理體系的有效性要求越來越高。受新冠疫情的影響，原材料采購周期延長、物流成本增加等因素導致供應鏈管理難度增大。雖然公司也在積極應對疫情帶來的供應鏈管理各個環節的困難，盡力提高采購、生產、發貨效率，但仍然存在供應鏈管理效率下降的可能。

（二）會計分析

會計分析主要是針對報表的重要項目進行分析，本文主要從應收賬款、存貨、研發費用三個方面對H 生物的會計狀況進行分析。

1.應收賬款分析

H 生物應收賬款2021 年占總資產比例為5.29%。H 生物應收賬款數量逐年增加，在2019 年增幅最大，高達83.72%，在2020－2021 年增幅較小。通過對比應收賬款占總資產的比例，得知公司都把比例控制在10%以內。公司從2019 年上市，應收融資款項也在2019 年數額最大，近兩年應收款項融資逐年下降。由于信用級別高的應收票據貼現給銀行確認為應收款項融資，在背書、貼現時終止確認，H 生物在2019 年應收款項融資從0 增長為2 049.91 萬元，可以考慮是上市急需資金融資，向銀行貼現了2 049.91 萬元。

對比H 生物和市場上的主流醫美公司，H 生物在應收賬款上的控制更加緊湊。主流醫美公司大部分使用自然年劃分等級，1 至2 年計提的壞賬準備分別為10%，30%，30%，而H 生物按90 天為一層級，1 年的壞賬準備境內境外分別計提46.84%和84.24%，H 生物的風險防范意識較強。

2.存貨分析

H 生物2019 年上市至2021 年，存貨占總資產比例都小于15%，存貨風險小。其中庫存商品增長率逐年下降，原材料增速持平。庫存商品周轉率均大于1，說明企業銷售情況尚可，存貨周轉快。占存貨最大的部分是庫存商品，占比74.23%。

3.研發費用分析

2021 年，H 生物研發費用為人民幣28 433.80 萬元，較2020 年增長101.43%。研發費用的變化來自研發項目較同期增長94.31%。研發人員數量同比增加194 人，增幅51.46%。同時，研發人員人均薪酬也出現34.75%的增幅。

在傳統“醫美三巨頭”中，愛美客和昊海生科在研發上投入占營業收入的比重均高于H 生物。H 生物想要進軍膠原蛋白領域，目前生產膠原蛋白類產品的創爾生物和錦波生物都正在加強研發，研發投入比重分別持平和高于“醫美三巨頭”。相反，H 生物對標的護膚品公司中，具有代表性的上海家化和貝泰妮研發支出都在2%-3%之間，細分領域的均值小于前面兩個賽道。H 生物在研發上的投入主要增加在醫療器械、功能性護膚品、功能性食品、藥品及相關領域原料方面。

（三）財務分析

本文通過盈利能力、營運能力、償債能力、發展能力的分析，綜合評價H 生物的財務狀況。

1.盈利能力

通過表1 可以發現，自2020 年開始H 生物的銷售費用一直居高不下，2021 年的銷售費用率高達49.24%，但如此高的營銷費用直接導致了銷售凈利率的下降，2021 年銷售凈利率為15.67%，對比頂峰2018 年的33.56%已經對半腰斬。由于行業特性，H生物的主營業務毛利率一直處于較高水平，凈資產收益率處于波動之中，2021 年有上升趨勢。

表1 H 生物盈利能力指標分析

2021 年，H 生物原料業務毛利率72.19%，醫療終端毛利率82.05%，功能性護膚品毛利率78.98%。H生物三大業務中毛利率最高的是醫療終端項目，其次是功能性護膚品。曾經給H 生物帶來輝煌的原料業務毛利率有下降趨勢。這也符合原料市場的狀態，原料嚴重依托產能驅動，普遍發展空間狹窄。

與之相比的是三大主營業務的收入情況，2021年原料產品帶來收入90 477.56 萬元，占收入的18.37%，醫療終端產品69 993.58 萬元，占收入的14.21%，功能性護膚品331 922.37 萬元，占收入的67.41%。通過收入對比可以發現H 生物已經從一家傳統型的原料公司，變成了一個全產業鏈醫美公司，涉及業務從原料、醫療終端到護膚品。

2.營運能力

觀察表2 發現，整體來看，H 生物各個資產周轉率都在2019 年上市時有所下降，近兩年有上升趨勢。2021 年應收賬款的回款率增長較高，為81.78%。說明H 生物在供應鏈中處于優勢地位，商業信用價值高。存貨周轉率雖然在近兩年提升，但總體來說還是偏低，說明存貨體量大。由于醫美產品具有較強的時效性，一旦下游客戶經營有風吹草動，便可對整條產業鏈形成重大影響，醫美產品應保持低庫存。總資產周轉率有所上升，說明銷售收入增長率大于資產增長率，公司經營狀況趨于良好。

表2 H 生物營運能力指標分析

3.償債能力

通過表3 發現，從償債能力的指標來看，2021年流動資產、速動資產、現金及現金等價物比重都有下降，但流動比率、速動比率仍大于2，說明企業的短期償債能力較強，現金比率可以覆蓋流動負債，短期償債能力強。通過長期償債能力的兩個指標資產負債率和產權比率可以看出，公司經營狀況良好，不大可能出現資不抵債情況。公司的資金來源大多來源于股東投入，公司采取了穩健的財務策略。

表3 H 生物償債能力指標分析

4.發展能力

通過表4 發現，從發展能力上看，主營收入增長得較快，經營活動現金凈流量增長迅速，說明企業可動用的資金充足，整體穩中有升。凈利潤增長率勢頭低于凈資產和總資產的增長率，說明經營中有項目擠兌了利潤。經過以上分析也可得知公司的銷售費用增長過高，雖然這也直接帶來主營業務收入增長率的迅猛提升，但是仍需要嚴格把控營銷支出，將營銷利潤最大化。

表4 H 生物發展能力指標分析

（四）前景分析

社會的發展進步，讓醫美行業越來越受到廣泛的關注，我國醫美行業起步較晚，H 生物作為醫美行業的龍頭，保持著高研發水準。雖然期間與韓國公司合作，籌劃超過七年的肉毒素產品因為政策影響以失敗告終，但并未停滯不前，H 生物開始轉戰膠原蛋白領域。在三大主營業務中，功能性護膚品已經成為收入的主要增長來源。目前還在護膚品板塊投入研發、營銷費用，投入效果顯著。作為國內少有的醫美全產業鏈的公司，H 生物長久以來一直保持著穩定的發展態勢。在未來，H 生物也會在生物科技方面開創新領域，占據更大的市場份額。

四、結束語

本文以H 生物為研究對象，分析公司的財務政策。運用哈佛分析框架，從戰略、會計、財務、前景四角度詳述H 生物的發展狀態。我們可以得知，H 生物所在的行業目前日趨監管嚴格，對企業愈有高質量發展的要求。企業在償債、研發、盈利和營運方面均居于行業領先地位。醫美市場前景廣闊，發展前景較好，由于玻尿酸原料業務市場已趨于飽和，H生物清醒地開始在其他領域謀篇劃局。在醫療終端、功能性護膚品兩個賽道成績不俗。H 生物目前的發展戰略也適合其本身的長久發展。

仍需注意的是，H 生物在存貨管理、銷售費用、財務杠桿上的把控有待提升。醫美行業的特殊性要求企業庫存較少，降低市場對生產企業的煽動；在營銷上精準把控，提升資金使用效率；合理利用負債，為企業提供更充足的資金，以此提升自身的成長能力。