淺析可轉債新規對市場的影響

摘要：2022年，可轉債新規發布。本文結合市場數據，對可轉債新規的發布背景、主要內容和市場影響進行分析。研究認為，在《可轉換公司債券管理辦法》已經實施、可轉債發行逐漸成熟、市場過度投機炒作現象日趨顯現的背景下，對投資者適當性、價格漲跌幅、交易公開信息、交易異常波動、交易行為監控等作出規定，將使新債中簽率下降趨勢得到改善、整體轉股溢價情況趨于穩定、市場過度投機炒作得到抑制，進而促進滬深兩市可轉債業務平衡、健康發展。

關鍵詞：可轉債 交易細則 適當性要求 市場監管

可轉換公司債券（以下簡稱“可轉債”）是同時具有債券性質和股權性質的公司債券。為完善可轉債各項制度，防范風險，保護投資者合法權益，證監會于 2020年12月31日發布《可轉換公司債券管理辦法》（以下簡稱《管理辦法》）。根據萬得（Wind）數據，2021年我國共發行可轉債128只，發行規模高達2745億元，超過2007—2016年發行規模的總和（2700億元），可轉債已成為國內上市企業再融資的重要工具。

為進一步強化可轉債投資者適當性管理，2022年6月17日，上海證券交易所（以下簡稱“上交所”）和深圳證券交易所（以下簡稱“深交所”）均發布《關于可轉換公司債券適當性管理相關事項的通知》（以下簡稱《適當性通知》），并自2022年6月18日起施行。2022年7月29日，上交所和深交所分別發布《上海證券交易所可轉換公司債券交易實施細則》《深圳證券交易所可轉換公司債券交易實施細則》（以下將上述兩個細則簡稱為《交易細則》），并自2022年8月1日起施行。《適當性通知》和《交易細則》（以下合并簡稱為“可轉債新規”）的發布將進一步規范我國可轉債市場交易行為，促進可轉債市場良性發展。

可轉債新規發布的背景

伴隨著我國可轉債發行市場的逐漸成熟，市場規模和交易者數量不斷增加。同時，可轉債的過度投機炒作現象也日趨顯現，這對我國可轉債市場的良性發展或將產生一定影響，在此背景下，可轉債新規發布。

（一）進一步落實《管理辦法》的需要

《管理辦法》第五條規定，證券交易場所應當根據可轉債的特點及正股所屬板塊的投資者適當性要求，制定相應的投資者適當性管理規則。《適當性通知》的發布與實施正是對該規定的進一步落實。此外，《管理辦法》的第三條和第六條還提到，證券交易場所應當根據可轉債的風險和特點，完善交易規則，防范和抑制過度投機。證券交易場所應當加強對可轉債的風險監測，建立跨正股與可轉債的監測機制，并根據可轉債的特點制定針對性監測指標。可轉債交易出現異常波動時，證券交易場所可以根據業務規則要求發行人進行核查、披露異常波動公告，向市場充分提示風險，也可以根據業務規則采取臨時停牌等處置措施。《交易細則》充分落實了《管理辦法》的相關規定，是對《管理辦法》的進一步細化。

（二）可轉債發行業務逐漸成熟

1992年11月，我國發行了第一只可轉債（寶安轉債）。回顧可轉債市場的發展歷程，筆者將其劃分為以下四個階段：萌芽期（1992—1997年）、探索期（1997—2006年）、成長期（2006—2017年）、快速發展期（2017年至今）。在萌芽期，寶安轉債轉股失敗對我國可轉債的發行造成了一些負面影響，至1997年，僅有少數幾家企業在境外發行了可轉債。在探索期，伴隨著我國監管體系的逐漸完備，約有50家上市公司發行可轉債，但由于缺乏良好的市場環境，可轉債市場表現并不突出。在成長期，我國資本市場逐漸成熟，近100家上市公司發行可轉債，可轉債市場嶄露頭角。在快速發展期，我國可轉債發行數量與規模快速增長。根據Wind數據，2018年共發行可轉債80只，發行規模為1074億元；2019年共發行可轉債106只，發行規模為2478億元；2020年共發行可轉債207只，發行規模為2481億元。截至2022年6月24日，我國可轉債存續415只，余額達7404億元。按照2022年的可轉債發行規模增速測算，預計2024年我國可轉債市場余額將突破萬億元。可轉債具有結構復雜、市場波動大等特點，要防止過度炒作，維護正常交易秩序，就必須通過科學詳盡的規則對投資者的交易行為加以約束。

可轉債新規的主要內容

（一）投資者適當性要求

可轉債新規對投資者適當性提出了要求：個人投資者參與向不特定對象發行的可轉債申購、交易應符合申請權限開通前20個交易日證券賬戶及資金賬戶內的資產日均不低于人民幣10萬元，并且投資者須參與證券交易24個月以上。該要求對資產和投資經驗的規定與開通創業板權限的要求大致相同，在一定程度上能夠避免風險承受能力不足的投資者參與可轉債交易。2022年上半年，可轉債的有效申購戶數在1150萬戶左右。由于《適當性通知》自發布次日起即開始實施，預計未來有效申購戶數不會出現大幅增長，未來可轉債日常交易戶數也會保持穩定。

（二）價格漲跌幅限制

可轉債新規對可轉債價格漲跌幅進行了限制：向不特定對象發行的可轉債上市后的首個交易日最大漲幅為57.3%、最大跌幅為43.3%；上市首個交易日后的最大漲跌幅為20%。這將進一步促進可轉債價格回歸理性。在此標準下，2021年除新上市可轉債外，滬深兩市可轉債共觸及漲停板168次，觸及跌停板21次。

（三）交易公開信息

可轉債新規對可轉債交易公開信息作出了規定：向不特定對象發行的可轉債上市首日公布其匹配成交當日買入、賣出金額最大的5家會員證券營業部的名稱及其各自的買入、賣出金額；上市首日后公布當日收盤價漲跌幅達到±15%及當日價格振幅達到30%的前5只可轉債的交易信息，主要包括當日買入、賣出金額最大5家會員證券營業部的名稱及其各自的買入、賣出金額，即股票市場通常所稱的“龍虎榜”。交易信息的公開，將使普通交易者把握投機者的動向，進而增加投機者操縱市場的難度，減小市場波動風險。在此標準下，2022年5月16日至6月24日，滬深兩市共有56只可轉債收盤漲跌幅達到15%的要求，共有16只可轉債價格振幅達到30%的要求。

（四）交易的異常波動、嚴重異常波動標準

可轉債新規對可轉債交易的異常波動、嚴重異常波動標準進行了劃定：連續3個交易日內日收盤價格漲跌幅偏離值累計達到±30%的屬于異常波動；連續10個交易日內3次出現同向異常波動或連續10個交易日內日收盤價格漲跌幅偏離值累計達到+100%（-50%）或連續30個交易日內日收盤價格漲跌幅偏離值累計達到+200%（-70%）的屬于嚴重異常波動，交易所將公布嚴重異常波動期間的投資者分類交易統計等信息。該標準的劃定，進一步提升了市場交易的透明度，將對惡意操縱市場的投機者形成打擊。

（五）異常交易行為監控

根據可轉債新規，上交所和深交所除對出現異常波動的可轉債進行重點監管，還將對異常交易行為進行監控。其中異常交易行為還包括：通過大筆申報、連續申報、密集申報，以維持可轉債交易價格或者交易量處于特定狀態的；通過大筆申報、連續申報、密集申報或者以明顯偏離合理價值的價格申報，意圖加劇可轉債價格異常波動或者影響交易所正常交易秩序的；大量或者頻繁進行日內回轉交易，影響交易所正常交易秩序的。該規定將增加投機者的投機成本，對惡意投機行為形成震懾，進而促進市場平穩健康發展。

此外，可轉債新規還在風險提示、有效申報價格范圍、最小價格變動單位等方面作了規定，這將減少投資者的交易風險，統一市場交易標準，促進滬深兩市可轉債業務平衡、健康發展。

可轉債新規對市場的影響

隨著《適當性通知》的施行，預計未來可轉債市場的參與者數量和資金量將保持平穩，這會使新債中簽率下降趨勢得到改善，整體轉股溢價情況趨于穩定。此外，《交易細則》的實施將會使市場過度投機炒作行為得到抑制，進而促進滬深兩市平衡、健康發展。

（一）新債中簽率下降趨勢得到改善

在可轉債信用申購制度推出后，申購戶數與日俱增，新債中簽率出現了明顯下降趨勢。《適當性通知》的發布提升了可轉債市場的準入門檻，這將使未來新債申購戶數保持在1150萬戶左右，新債中簽率下降趨勢會得到進一步改善。

（二）整體轉股溢價趨向合理

截至2021年底，滬深兩市可轉債余額為6341.5億元，預計未來每年還將增加1600億元左右。考慮到《適當性通知》施行后可轉債市場參與者數量和資金量將在一段時間內保持穩定，市場行情預計將會受到一定影響。一方面，新發行的可轉債將占用市場的現有資金；另一方面，可轉債以轉股形式退出市場后將有一部分資金流入股市。在上述兩方面因素的共同影響下，預計未來可轉債市場的轉股溢價將趨向合理。

（三）市場過度投機炒作得到有效抑制

可轉債新規對價格漲跌幅的限制以及交易信息公開、交易行為監控等內容均能起到防范過度投機炒作、抑制交易風險、加強投資者保護的作用。在可轉債新規實施后，投機者將慎重考慮其交易行為，使部分嚴重偏離合理價格區間的可轉債逐漸回歸理性價格，從而增強可轉債市場與股票市場的聯動性，減少市場過度投機炒作現象發生。

（四）促進滬深兩市平衡、健康發展

可轉債新規中滬深兩市的交易規則除競價方式與有效委托價格外，其他方面已基本一致，并與創業板交易規則趨同。這將為滬深兩市可轉債業務的平衡、健康發展創造有利環境。（本文代表作者個人觀點，文責自負）

參考文獻

[1]陳潔.可轉債管理的制度創新[J].中國金融，2021（2）：85-87.

[2]蔣殿春.可轉債條款、公司監督機制和證券市場發展[J].南開經濟研究，2002（5）：68-71.

[3]曾蓓蓓.深市可轉債市場發展及運行情況分析[J].證券市場導報，2020（11）：57-61.