贏己贏彼的穩增長

張瑜

2022年穩增長的訴求或是具有戰略意義層面的提升，降息可期。從經濟運行的節奏看，可能2022年上半年會低于下半年。

展望2022年，如果只讓選一個數據來給予資本市場啟發，我會選擇中美增速差。目前IMF預測2022年全球增速為4.9%、美國為5.2%、歐洲為4.3%、中國為5.6%。2022年的特殊之處在于，中國與全球增速、美國增速、歐洲增速有可能是改革開放四十年以來最接近的一次。

中美博弈深化、全球格局重構、增速優勢神話之下，我們認為2022年穩增長的訴求或是具有戰略意義層面的提升，且推動力是自上而下的，年度增速大概率需要跑贏美國，此謂“贏彼”。

但是這種穩增長需要放在一個經濟的“不可能三角”中去規劃突圍的出路。所謂不可能三角，即很難同時做到碳減排、制造業比重基本穩定，經濟較快發展。

2001-2010年，重心在經濟快速增長與制造業比重基本穩定。2011-2020年，重心在經濟快速增長與碳減排（降能耗強度）。2021-2030年，重心在碳達峰與制造業比重基本穩定，經濟增長目標優先級按道理應該是有所降低的。

符合長期轉型的穩增長政策排序是綠色投資>新能源汽車>高端制造業>消費>基建>火電>兩高項目>地產。考慮到2022年穩增長訴求戰略性提升，其舉措可能不在拉高地產、放松兩高項目的約束，更可能是上述政策排序中靠前的選擇，比如增加綠色投資、發展新能源汽車、增加政府消費或者政府投資等，盡量避免簡單走老路，此謂“贏己”。

贏彼意味著，我們的穩增長力度未必是開年打滿，觀測美國及全球經濟情況同時適度留力靈活抉擇或是合意的做法。贏己意味著，我們的穩增長會基本按照符合轉型方向的政策排序中從前往后遞進推進，靠后的政策能不用則不用。

2022年經濟運行的節奏，我們傾向于認為，可能2022年上半年會低于下半年，增速低點可能出現在2022年二季度。

第一，基數效應。僅考慮基數效應，2022年上半年同比增速中樞可能就要低于2022年下半年1%以上。

第二，疫情因素。北京冬奧會將于2022年2月4日-2月20日舉行，這可能會帶來2022年春節前后疫情防控的大幅升級。如部分省份倡導就地過年，可能影響2022年春節前后的消費。

第三，財政節奏。2021年的財政后傾疊加2022年的財政前傾，使得2022年一季度基建增速可能會有所跳升。

第四，地產走勢。無論是地產投資還是地產銷售，我們認為都是前低后高。需求側的回暖需要時間，從既往的規律來看，地產銷售增速轉負后持續時間一般在3-5個季度左右，期間伴隨著房貸利率的明顯下行。2021年地產銷售從三季度開始轉負，按正常的節奏，增速轉正要到2022年下半年。

第五，出口走勢。2022年出口增速在2021年兩年平均15%的增長基礎上繼續上行的可能性偏低，我們判斷2022年出口增速可能在7%-13%左右。

回顧2021年，由于完成經濟增長目標無壓力，因此是增速相對無欲無求同時調結構比較激烈的一年，社融、M2、M1三大金融數據幾乎單邊走弱。

展望2022年，穩增長重回政策高地，經濟目標或成為緊約束，上半年寬貨幣與寬信用共同努力，下半年寬信用逐漸有所成效，預計貨幣信用數據逐漸觸底走穩或回升值得期待，但大幅反彈仍難。

從應然角度而言，2022年上半年具有降息啟動的“應該”性，比如經濟增速位于潛在增速下沿、工業企業利潤二季度有穿負可能、直達工具必有但或尚難一條腿走路、經濟運行應該匹配更低的DR007利率。從實然角度而言，2021年下半年有滯脹掣肘，2022年秋天后或有美國加息掣肘，本輪經濟下行周期中，2022年留給決策層可以順利寬松的戰略窗口并不是很長。綜上，我們提示資本市場，2022年降息可期。