微芯生物財務激進護航再融資

杜鵬

微芯生物（688321.SH）是一家創新藥上市公司，2021年前三季度實現營業收入2.77億元，同比增長48.61%;凈利潤虧損2425萬元，上年同期為3843萬元;公司11月23日收盤總市值150億元。

2021年以來，微芯生物采用了更加激進的研發投入會計處理政策，大額在建工程也存在延遲轉固之嫌。如果沒有激進的會計政策，2021年將發生更大的虧損，此舉存在粉飾業績護航再融資之嫌。

激進的會計政策

2021年三季度末，微芯生物開發支出賬面價值2.06億元，相比2020年同期的1.21億元增加70.21%，較2021年年初的1.33億元增加54.89%。

根據2021年中報，微芯生物2021年上半年研發投入合計1.02億元，資本化研發投入4397萬元，研發投入資本化比例43.17%。2020年同期，其研發投入合計5909萬元，資本化研發投入2355萬元，研發投入資本化比重39.85%。

可以看出，微芯生物研發投入資本化比例一直處于高位，采取了激進的研發投入會計處理政策。

目前，A股醫藥上市公司中總市值排名靠前的有恒瑞醫藥（600276.SH）、長春高新（000661.SZ）、君實生物（688180.SH）等。

其中，恒瑞醫藥和君實生物賬面上沒有任何開發支出，研發投入全部做了費用化處理。長春高新2021年上半年研發投入總額和資本化研發投入分別為4.47億元、9514萬元，據此計算研發投入資本化比例21.29%，顯著低于微芯生物。

無論是縱向還是橫向比較，微芯生物2021年都采用了較為激進的研發投入會計處理政策，最大好處是可以直接增厚當期利潤和凈資產。2021年前三季度，微芯生物凈利潤虧損2425萬元，開發支出期間增加額7271萬元。如果沒有研發投入資本化，凈利潤將有更大幅度的虧損。

除了開發支出以外，微芯生物的在建工程科目也值得商榷。2021年三季度末，公司在建工程賬面價值3.95億元，占總資產的22.67%。根據2021年中報，在建工程共有三個項目構成，分別為成都創新藥生產基地（一期、二期）、成都創新藥生產基地（三期）、成都研發中心及區域總部。

成都創新藥生產基地（一期、二期）預算投資額2.8億元，累計投入112.74%，已經顯著超出預算。根據2020年年報及2021年中報介紹，一期項目已竣工驗收，并收到GMP符合性通知書和藥品生產許可證（A證）;二期項目已完成廠房、生產及輔助設施工程建設，并完成了西奧羅尼原料藥及膠囊研究。這說明該項目已經符合轉固條件，但奇怪的是仍有2.48億元掛在在建工程科目，存在延遲轉固之嫌。

成都研發中心及區域總部項目預算投資額2.67億元，累計投入99.91%。根據2021年中報，項目2017年10月開始動工，目前即將完成竣工驗收，但是該項目仍有2.67億元掛在在建工程科目，幾乎沒有做過轉固處理，恐怕也存在刻意延遲轉固之嫌。

在建工程延遲轉固最大的好處是可以減少計提折舊及利息，增加利潤。上面兩個項目2021年上半年末掛在在建工程科目的金額合計5.15億元，按照20年折舊計算，每延遲1年轉固就可以少計提折舊2575萬元。

此外，政府補助對于微芯生物業績也有較大貢獻。2021年前三季度，公司其他收益1843萬元。根據2020年年報及2021年中報披露，其他收益全部來自政府補助。

微芯生物努力粉飾業績，顯然有利于融資。8月29日晚間，上市公司公告稱，公司擬發行可轉換公司債券募集不超過5億元，期限為自發行之日起六年，募集資金用于創新藥生產基地（三期）、西奧羅尼聯合紫杉醇治療卵巢癌III期臨床試驗、補充流動資金。10月29日，本次可轉債事項獲得上交所受理。

產品線薄弱

微芯生物通過會計手段粉飾利潤，說明其主業并不樂觀。

2001年，微芯生物由以魯先平博士為核心的資深留美歸國團隊創立，主攻first-in-class級的新分子實體原創藥。2020年和2021年前三季度，公司營業額為2.69億元、2.77億元。

信達生物（01801.HK）與君實生物均是國內具有代表性的創新藥上市公司，兩者創立時間分別為2011年8月、2012年12月，2020年營業額分別為38.44億元、15.95億元。信達生物2021年上半年營業額20.32億元，君實生物2021年前三季度收入27.18億元。

可以看出，微芯生物成立時間比信達生物、君實生物早了足足十年，但是其目前銷售額僅為后者的零頭，錯失創新藥的黃金時代，背后的原因在于微芯生物產品線過于薄弱。

微芯生物目前已上市銷售的產品僅有兩款，分別為西達本胺和西格列他鈉，兩者均為國家1 類原創新藥。

西達本胺目前已有兩個適應癥成功獲批上市，用于治療外周T細胞淋巴瘤和乳腺癌，獲批時間分別為2014年12月、2019年11月。

淋巴瘤是起源于淋巴造血系統的惡性腫瘤，可分為非霍奇金淋巴瘤（NHL）和霍奇金淋巴瘤（HL），前者占整個淋巴瘤的90%，其中外周T細胞淋巴瘤發病率約占NHL的10%-15%。

平安證券研究報告稱，目前國內淋巴瘤每年新發病例約10.31萬人。按照上述比例測算，外周T細胞淋巴瘤每年新發病例僅有0.93萬-1.39萬人，銷售空間不被市場看好。微芯生物2020年以前的營業收入基本全部來自外周T細胞淋巴瘤適應癥，該適應癥2017年進入國家醫保乙類目錄，但是公司營業收入僅從2017年的1.11億元增加至2019年的1.74億元，增加額只有6330萬元。可以看出，這款適應癥市場空間極其有限。

相比外周T細胞淋巴瘤，微芯生物西達本胺于2019年11月獲批的乳腺癌適應癥，雖然是個大病種，但是這款適應癥至今仍未進入醫保目錄。

2021年上半年，微芯生物實現營業收入1.83億元。國海證券研究報告稱，2021年上半年公司確認了滬亞生物支付的西達本胺成年人T細胞白血病（ATL）適應癥日本獲批階段技術授權收入，預計收到約2000余萬元。

扣除掉海外技術授權收入之后，微芯生物西達本胺國內市場銷售額大約1.63億元，相比公司2019年和2020年中期營業收入增加額分別為8139萬元、5272萬元。

可以看出，沒有進入醫保目錄的乳腺癌適應癥放量并不明顯，對銷售額拉動有限。2021年三季度單季，微芯生物實現營業收入9324萬元，環比二季度減少1476萬元，存在放緩趨勢。

為了拓展市場，微芯生物新增西達本胺新適應癥乳腺癌的學術推廣費用、擴招腫瘤銷售團隊、組建代謝產品事業部團隊，使得2021年前三季度銷售費用達到1.61億元，同比增長104.24%，管理費用也達到5494萬元，同比增長73.33%。2021年前三季度發生虧損，最主要的原因就是營業收入難以覆蓋費用支出。

除了西達本胺以外，微芯生物的西格列他鈉于2021年10月獲批上市，適用于配合飲食控制和運動，改善成人II型糖尿病患者的血糖控制。糖尿病是個大病種，目前中國有1.16億糖尿病患者，其中90%左右為II型糖尿病，但是用于治療糖尿病的藥物數量眾多，競爭極其激烈，而西格列他鈉并非突破性創新藥。

II型糖尿病主要治療藥物包括胰島素及其類似物、雙胍類、糖苷酶抑制劑類、磺酰脲類、胰高血糖素樣肽-1（GLP-1）類似物、二肽基肽酶-4（DPP-4）抑制劑、鈉-葡萄糖共轉運蛋白2（SGLT-2）抑制劑、噻唑烷二酮（TZD）類等。

根據《中國II型糖尿病防治指南》，目前二甲雙胍是首選藥物，α-糖苷酶抑制、胰島素促泌劑同為一線治療藥物。但從指南發展趨勢看，GLP-1 類似物、DPP-4 抑制劑、SGLT-2 抑制劑等新型機制藥物正逐步成為重要的二線藥物，未來甚至有望成為一線用藥，這些新型機制藥物是西格列他鈉的主要競爭藥品。

西格列他鈉10月獲批上市以后，微芯生物二級市場股價并沒有良好表現，市場對這款藥信心似乎也并不大。

從研發管線上來看，微芯生物目前處于臨床三期的品種并不多，期待值不高。在研發路線上，微芯生物采用的是差異化開發策略，遠離單抗、雙抗、細胞治療等熱門靶點，做的大部分是冷門品種。

這種研發路線并沒有得到資本市場認可，自2019年上市以來，公司股價已從高點125元/股最低跌至33.44元/股，11月23日收盤價36.4元/股。

《證券市場周刊》記者給微芯生物發去了采訪函，截至發稿未收到上市公司回復。