新股破發重現 成交活躍下降

曲一平

在時隔將近兩年后，A股再次出現上市首日破發現象。

10月22日上市的中自科技開盤首日即跌6.87%，10月25日上市的可孚醫療首日跌4.43%，10月26日，中科微至上市首日跌12.63%。三只新股首日市盈率43.52倍、38.82倍、63.37倍，比同期行業市盈率相比波動幅度為29.14%、4.86%、-0.77%，并未高估很多，說明目前A股市場交投活躍度出現了大幅縮窄的趨勢。

A股市場在2010年之前極少出現上市首日即破發的情況，投資者總能通過“打新”方式獲得超額收益。自2010年至今，上市破發的股票共計150家，主要集中在2010-2012年3個年份。2010年首日破發共計26家，其中5月份破發9家。2011年首日破發77家，其中1月、4月、5月分別首日破發16家、16家、12家。2012年破發41家，其中6月份破發12家。此后2013年9月、2015年12月、2019年1月和2019年12月分別有1家公司上市首日破發。

2010-2012年的頻繁破發，主要原因是A股持續下跌，萬得全A從2010年11月至2012年11月累計下行33%，成交量下降65%。市場大幅下挫也為權益一級市場募資帶來了持續的困難。監管層從2012年12月至2013年11月，在長達12個月期間停止IPO，一級市場募資金額為0。2013年全年僅2家公司IPO上市，其中1家上市首日破發。

市場情緒低迷與資金面緊張雙重因素是造成2010-2012年大面積破發局面的宏觀因素。

新股首日破發通常出現在主要出現在市場震蕩下行期。在新股破發的高峰期2010年1月-2012年10月，上證綜指自3277.14點跌至2068.88點，跌幅36%;萬得全A指數自2917.85點降至2055.02，跌幅30%。

2010年11月-2012年新股破發高峰期，萬得全A成交額持續走低，反映市場成交低迷，平均成交額下滑超60%。

回顧2019年1月和12月各出現1家上市即破發的公司，也均為A股成交額階段低谷。

2021年10月以來，A股成交額迅速下滑，目前多日兩市成交額不足1萬億，當前市場成交額逐漸衰退，體現市場主體參與情緒邊際降低。

從資金層面看，2010-2012年的破發潮與緊縮的貨幣政策息息相關。此前由于2008年金融危機帶來為期兩年的“四萬億“寬松貨幣政策逐步回歸正常化，市場貨幣釋放持續收緊。2010年初至2012年，大型存款類金融機構人民幣存款準備金率由16%上調至20%，在2011年末一度高達21.5%，金融機構資金日趨緊張。從貨幣增速數據可見，M1同比由38.96%降至6.1%，M2同比由25.98%降至14.1%。

當前市場環境與2010年有以下異同點。

從當前貨幣政策來看，2020年5月至今，M1、M2增速大幅放緩，貨幣釋放情況與2010-2012年略有相似。但存款準備金率處于低位，央行表態后續將維持貨幣投放相對穩定，從資金層面上判斷出現2010-2011年的大幅緊縮局面的可能性較小。

美聯儲9月議息會議后美國2022年H2加息預期推高美國十年期國債收益率走升至1.64%相對高位，中國十年期國債收益率也升至2.97%，近期中美無風險收益率共同上行15BP和33BP，短期已經到位，維持四季度中債處于3%利率中樞的判斷。雖然短期利率大幅上行空間已經縮窄，中長期利率中樞依然緩慢上行，這也是市場交易量持續下滑的原因之一。

從股債輪動角度，2011年二季度和2015年二季度類似的高風險溢價區間（超2.8%）帶來后續股市持續下跌，目前A股風險溢價（1.5%附近）依然較低。

從市盈率看，最新的3只破發個股與2010年以來上市首日跌幅最大的前10只個股市盈率平均低于行業市盈率4%，或說明定價情況并不是造成個股破發的原因。

2021年公募基金權益倉位高點出現在2021年8月，最高倉位達到66.96%。9月初開始，公募基金倉位快速回落，截至10月末，最低倉位為62.11%。多家頭部公募都在近兩個月持續減倉，這是造成市場成交活躍下降的又一原因。